BloFin Research: Circle-Stablecoin übersteht Bärenmarkt, OCC wird zur größten tödlichen Variable

BloFin Research veröffentlicht den neuesten Wal-Research-Bericht, der eine tiefgehende Analyse von Circle durchführt und dessen Gewinnmodell in drei Kernbereiche zusammenfasst: „Zinsen, USDC-Größe, Distributionswirtschaft“. Allerdings schafft die jüngste Interpretation des Office of the Comptroller of the Currency (OCC) zum GENIUS-Gesetz erhebliche Unsicherheiten für die wichtigen Distributionspartnerschaften von Circle.

Drei Haupttreiber: Zinsen, Skalierung, Distributionswirtschaft

BloFin Research zerlegt Circle’s Kerngeschäftsmodell in drei miteinander beeinflusste Ebenen:

Zinsen (Rate): Die Reserveeinnahmen von Circle im vierten Quartal beliefen sich auf 733 Mio. USD, ein Anstieg von 69 % im Jahresvergleich, was den Großteil der Gesamteinnahmen ausmacht. Die Rendite auf die Reserven ist jedoch von einem Höchststand auf 3,8 % gefallen, ein Rückgang um 68 Basispunkte im Vergleich zum Vorjahr, was die direkte Auswirkung des Zinssenkungszyklus der Federal Reserve widerspiegelt. Das Wachstum der USDC-Volumina kompensiert derzeit den Rückgang der Einheitenrendite.

USDC-Größe (Skalierung): Die Größe bestimmt die Reservebasis und wirkt als Multiplikator für die Auswirkungen der Zinsen. Das Management erwartet, dass die USDC-Umlaufmenge in den kommenden Jahren mit einer durchschnittlichen jährlichen Wachstumsrate (CAGR) von 40 % wächst. Diese Annahme bildet die Grundlage für eine kontinuierliche Steigerung der Reserveeinnahmen.

Distributionswirtschaft (Distribution Economics): Im vierten Quartal beliefen sich die Distributions-, Handels- und sonstigen Kosten auf 461 Mio. USD, ein Anstieg um 52 % im Jahresvergleich. Dies zeigt, dass die Verteilung von USDC weiterhin stark von Partnerschaften abhängt, insbesondere von der einzigartigen Vereinbarung mit Coinbase. Der Bericht weist zudem darauf hin, dass Circle im Jahr 2025 „Sonstige Einnahmen“ (nicht aus Reserven) in Höhe von 110 Mio. USD erzielt hat, was die Erwartungen übertrifft. Dies deutet darauf hin, dass Zahlungsinfrastrukturgeschäfte wie Circle Payment Network allmählich zusätzliche Einkommensquellen außerhalb der Reserven erschließen.

Erstmals durchbricht USDC den Bärenmarkt: Strukturelle neue Resilienz von USDC

(Quelle: Circle)

Der strategisch bedeutendste Punkt im Bericht ist die historische Entkopplung des Angebots an Stablecoins von den Kursbewegungen im Kryptomarkt. Trotz eines Rückgangs von Bitcoin um fast 50 % gegenüber dem Höchststand Ende 2025 bleibt die Marktkapitalisierung der Stablecoins bei etwa 310 Milliarden USD, was deutlich anders ist als in früheren Bärenmärkten:

Februar 2026: Während des „extremen Angst“-Zeitraums im Kryptomarkt erreichte das monatliche Handelsvolumen von Stablecoins mit 1,73 Billionen USD einen neuen Rekord (Quelle: Visa On-Chain Analytics).

Frühere Bärenmärkte: Ähnliche Kursrückgänge gingen meist mit massiven Rücknahmen von Stablecoins, Entkopplungsereignissen und deutlichem Kapitalabfluss aus dem Ökosystem einher.

Der Bericht führt aus, dass diese strukturelle Veränderung auf zwei Schlüsselfaktoren beruht: Erstens, die Nutzungsszenarien für Stablecoins haben sich von Krypto-Handels-Paaren auf grenzüberschreitende Abrechnungen, On-Chain-Zahlungen und institutionelles Kapitalmanagement ausgeweitet, wodurch die direkte Verbindung zu spekulativen Risikobereitschaften deutlich reduziert wurde. Zweitens, die Infrastruktur im Markt ist ausgereift, die Transparenz der Reserven ist gestiegen, die Regulierung der Emittenten wurde verschärft, und die Integration in traditionelle Finanzsysteme hat zugenommen. All dies verringert das Risiko unkontrollierter Rücknahmen während Marktvolatilität.

Für Circle bedeutet dies: Die Stabilität des Stablecoin-Angebots wandelt sich in eine stabilere Reservebasis um, die wiederum die Erträge aus den Reserven antreibt. Diese Erträge sind die treibende Kraft hinter Circle’s Gewinnzyklen, die sich zunehmend vom Kryptomarktpreiszyklus entkoppeln.

Größte Gefahr: OCC-Regulierung interpretiert Coinbase-Distributionsmodell als Bedrohung

BloFin Research hebt im Bericht die wichtigsten Risiken für Circle hervor. Die jüngste Interpretation des OCC zum GENIUS-Gesetz legt nahe, dass, wenn Emittenten von Stablecoins mit Distributionspartnern Reserveeinnahmen teilen und diese Partner Belohnungen an Nutzer basierend auf Stablecoin-Guthaben gewähren, die Regulierungsbehörde dies möglicherweise als verbotene „indirekte Gewinnübertragung“ einstufen könnte.

Diese Interpretation betrifft direkt die langjährige Kernpartnerschaft zwischen Circle und Coinbase: Gemäß Distributionsvereinbarung teilen Circle’s Reserveeinnahmen größtenteils mit Coinbase, um die aktive Förderung von USDC und die Belohnung der Nutzer auf Basis der Stablecoin-Guthaben zu incentivieren. Wird diese Praxis als illegal eingestuft, könnte die Distributionsleistung von USDC bei Coinbase, mit seiner großen Retail- und Institutionalkundschaft, erheblich beeinträchtigt werden.

BloFin Research fasst zusammen, dass vor der endgültigen Festlegung der OCC-Regeln und vor Klärung der gesetzlichen Rahmenbedingungen für Drittanbieter-Belohnungen die Circle-Coinbase-Distributionsstruktur das größte kurzfristige Risiko für Circle’s Gewinnperspektiven darstellt.

Häufig gestellte Fragen

Was sind die „drei Treiber“ von Circle laut BloFin Research?
BloFin Research fasst Circle’s Kerngeschäftsmodell in drei Einflussbereiche zusammen: Zinsen (beeinflusst die Reserveerträge), USDC-Größe (bestimmt die Reservebasis) und Distributionswirtschaft (regelt die Einnahmenaufteilung mit Partnern). Zusammen bilden diese die Grundlage für Circle’s Profitabilität; Änderungen bei einem Faktor können multiplikative Effekte auf die Gesamtleistung haben.

Warum ist die OCC-Interpretation des GENIUS-Gesetzes für Circle ein bedeutendes Risiko?
Das GENIUS-Gesetz verbietet Emittenten, direkt Gewinne auszuzahlen. Die neue OCC-Interpretation legt nahe, dass, wenn Reserveeinnahmen mit Partnern geteilt werden und diese Belohnungen an Nutzer auf Stablecoin-Basis gewähren, dies wahrscheinlich als verbotene „indirekte Gewinnübertragung“ gilt. Dies könnte die bestehende Distributionsvereinbarung zwischen Circle und Coinbase erheblich beeinträchtigen und die Verbreitung von USDC bei Coinbase einschränken.

Was bedeutet die Entkopplung des Stablecoin-Angebots vom Kryptomarktzyklus für Circle langfristig?
Die Entkopplung bedeutet, dass die Reservebasis von Circle nicht mehr stark bei Bärenmärkten schrumpft, was die Vorhersehbarkeit und Stabilität der Reserveeinnahmen erhöht. BloFin Research weist darauf hin, dass mit der Vertiefung der Stablecoin-Anwendungen die Beziehung zwischen den Erträgen und den Kryptopreisen weiter abnimmt. Langfristig könnte dies eine Neubewertung von Circle’s Aktien von spekulativen auf fundamentale Faktoren hin bewirken.