1011 Ngày sụp đổ đầu tiên: Chiến lược trung tính giả của Stream được tiết lộ

Tác giả | Chiến lược giao dịch

Biên dịch | Ngô Thuyết Blockchain

Liên kết gốc:

Stream xUSD là một “quỹ phòng ngừa được mã hóa” giả mạo là stablecoin DeFi, tuyên bố áp dụng chiến lược delta-neutral. Hiện tại, Stream đang gặp khó khăn trong những hoàn cảnh đáng ngờ. Trong năm năm qua, nhiều dự án đã đi theo chiến lược này, cố gắng khởi động đồng token của riêng họ từ doanh thu tạo ra từ việc đầu tư delta-neutral. Một số ví dụ thành công bao gồm: MakerDAO, Frax, Ohm, Aave, Ethena.

Khác với nhiều đối thủ DeFi thực sự hơn, Stream thiếu sự minh bạch về các chiến lược và vị thế của mình. Trên các trình theo dõi danh mục đầu tư như DeBank, chỉ có 150 triệu đô la trong tổng giá trị khóa (TVL) được tuyên bố là 500 triệu đô la có thể nhìn thấy trên chuỗi. Hóa ra, Stream đã đầu tư vào các chiến lược giao dịch ngoài chuỗi do các nhà giao dịch độc quyền điều hành, trong đó một số nhà giao dịch đã bị thanh lý, dẫn đến tổn thất 100 triệu đô la được tuyên bố.

Theo CCN đưa tin, vụ hack 120 triệu đô la của Balancer DEX vào thứ Hai không liên quan đến sự việc này.

Theo tin đồn (chúng tôi không thể xác nhận, vì Stream chưa công bố), có thể có liên quan đến chiến lược giao dịch ngoài chuỗi “bán biến động (selling volatility)”. Trong tài chính định lượng, “bán biến động” (còn được gọi là “short volatility” hoặc “short vol”) là chiến lược giao dịch nhằm kiếm lợi khi biến động thị trường giảm, giữ ổn định hoặc khi biến động thực tế thấp hơn biến động ngụ ý của công cụ tài chính. Nếu giá của tài sản cơ sở không dao động mạnh (tức là biến động thấp), quyền chọn có thể hết hạn vô giá trị, và người bán có thể giữ lại phí bảo hiểm như lợi nhuận. Tuy nhiên, phương pháp này có rủi ro rất lớn, vì sự gia tăng đột ngột của biến động có thể dẫn đến tổn thất lớn — thường được mô tả là “nhặt đồng xu trước một chiếc máy hơi nước”.

Trong khoảng thời gian 1011, chúng ta cũng đã trải qua một “sự gia tăng biến động” như vậy. Cảm xúc cuồng nhiệt xung quanh Donald Trump vào năm 2025 đã thúc đẩy thị trường tiền điện tử tích lũy rủi ro đòn bẩy hệ thống trong thời gian dài. Khi Trump công bố thuế mới, tất cả các thị trường đã rơi vào hoảng loạn, và sự hoảng loạn này đã lan sang thị trường tiền điện tử. Trong cơn hoảng loạn, việc bán tháo trước là rất quan trọng, dẫn đến sự thanh lý chuỗi.

Do do rủi ro đòn bẩy tích lũy trong thời gian dài, đòn bẩy hệ thống đạt mức cao, thị trường hợp đồng tương lai vĩnh viễn thiếu đủ độ sâu để giải phóng và thanh lý tất cả các vị thế đòn bẩy một cách trơn tru. Trong tình huống này, hệ thống cắt giảm tự động (ADL) được kích hoạt, bắt đầu xã hội hóa tổn thất cho những người tham gia thị trường có lợi nhuận. Điều này càng làm méo mó thêm thị trường đã chìm sâu vào điên cuồng.

Sự biến động do sự kiện này gây ra là một sự kiện hiếm có trong thị trường tiền điện tử trong mười năm qua. Mặc dù sự sụt giảm tương tự đã xảy ra trong thị trường tiền điện tử vào đầu năm 2016, nhưng chúng tôi thiếu dữ liệu tốt từ thời kỳ đó, vì vậy hầu hết các nhà giao dịch thuật toán đã xây dựng chiến lược dựa trên dữ liệu “biến động mượt” gần đây. Do không thấy sự tăng đột biến nào gần đây, ngay cả các vị thế chỉ với đòn bẩy ~2x cũng đã bị thanh lý.

Người sáng lập đối tác của công ty giao dịch định lượng tiền điện tử Maxim Shilo đã phân tích tác động của sự kiện này đối với các nhà giao dịch thuật toán và cách mà giao dịch tiền điện tử sau 1011 có thể thay đổi vĩnh viễn như sau: Các chiến lược dựa vào điều kiện thị trường ổn định và có xu hướng đã chứng minh là rất dễ bị tổn thương trước những cú đánh thảm khốc. Những người quản lý không có cơ chế ngắt mạch logic, phòng ngừa rủi ro đuôi hoặc các giao thức giảm đòn bẩy nhanh chóng đang phải đối mặt với sự hủy diệt vốn mà các mô hình rủi ro truyền thống không dự đoán được. Mỗi chiến lược phải được xây dựng lại dựa trên 1011 như một tiêu chuẩn mới, thay vì coi nó như một ngoại lệ lịch sử. Những nhà quản lý và nhà đầu tư nhận ra sự chuyển đổi này và nhanh chóng điều chỉnh khung phân bổ tài sản sẽ là những người chiến thắng trong việc thu hút dòng vốn thể chế trong giai đoạn tiếp theo của sự tiến hóa tiền điện tử. 【Chú thích: Toàn văn của Maxim Shilo có thể được tìm thấy trong bài viết tham khảo “Giảm đòn bẩy: Tại sao 90% quỹ tiền điện tử đã giảm 50% tính đến nay trong năm nay, và điều gì đã thay đổi mãi mãi”}

Hiện tại, lô “thi thể” đầu tiên của sự kiện 1011 đã nổi lên, Stream đã bị tấn công.

Định nghĩa của quỹ delta-neutral là không thể thua lỗ. Nếu thua lỗ, theo định nghĩa nó không phải là delta-neutral. Stream cam kết là delta-neutral, nhưng kín đáo đầu tư vào các chiến lược phi tập trung, không minh bạch. Delta-neutral không phải lúc nào cũng rõ ràng, rất dễ để phán đoán sau khi sự việc đã xảy ra. Nhiều chuyên gia có thể cho rằng các chiến lược này có rủi ro quá cao và không nên được coi là delta-neutral thực sự. Bởi vì các chiến lược này có thể phản tác dụng, và chúng thực sự phản tác dụng. Khi Stream mất vốn trong những giao dịch không tốt này, Stream trở nên phá sản.

Rủi ro DeFi rất cao, luôn có khả năng mất một phần vốn. Nếu bạn vẫn có thể lấy lại 100% USD, thì việc giảm 10% trong bối cảnh lãi suất hàng năm 15% không phải là thảm họa, nhưng trong trường hợp này, Stream còn đẩy mình vào tình huống cực đoan thông qua chiến lược cho vay “vòng lặp đệ quy” với một stablecoin khác là Elixir.

Thậm chí tệ hơn, Elixir tuyên bố có “quyền ưu tiên” đối với vốn gốc của mình khi Stream phá sản theo giao thức ngoài chuỗi, có nghĩa là Elixir có thể thu hồi nhiều tiền hơn, trong khi các nhà đầu tư DeFi khác sẽ nhận được ít hơn (hoặc không có) tiền.

Do thiếu minh bạch, chu kỳ đệ quy và các chính sách độc quyền, chúng ta thực sự không biết quy mô tổn thất của người dùng Stream lớn đến mức nào. Hiện tại, giá của đồng stablecoin Stream xUSD là 0,15 đô la.

Do không tiết lộ tình huống này cho những người dùng DeFi, nhiều người dùng hiện đang rất tức giận với Stream và Elixir: không chỉ mất tiền mà còn mất đi sự xã hội hóa để đảm bảo những người giàu có từ nền tảng Wall Street vẫn giữ được lợi nhuận.

Sự kiện này cũng ảnh hưởng đến các giao thức cho vay và những người tổ chức của nó:

“Tất cả những ai nghĩ rằng họ đang vay mượn thế chấp trên Euler thực sự đã thực hiện vay mượn không thế chấp thông qua đại lý” — Rob từ infiniFi.

Ngoài ra, do Stream không có tính minh bạch về vị thế và lãi lỗ của mình hoặc dữ liệu trên chuỗi, sau khi những sự kiện này xảy ra, người dùng bắt đầu nghi ngờ rằng Stream có thể gian lận khi chuyển lợi nhuận của người dùng để phục vụ cho đội ngũ quản lý. Người nắm giữ xUSD của Stream phụ thuộc vào “oracle” tự báo cáo của Stream để lấy lợi nhuận, bên thứ ba không thể xác nhận xem việc tính toán có chính xác hoặc công bằng hay không.

Làm thế nào để đối phó?

Các sự kiện như Stream có thể tránh được trong ngành DeFi còn non trẻ này. Quy tắc “rủi ro cao, lợi nhuận cao” luôn luôn có hiệu lực. Nhưng để áp dụng quy tắc này, trước tiên phải hiểu rõ rủi ro: không phải tất cả các rủi ro đều như nhau, một số rủi ro là không cần thiết. Có một vài giao thức cho vay, canh tác lợi nhuận và stablecoin có uy tín như là quỹ phòng hộ được token hóa, với rủi ro, chiến lược và vị thế minh bạch.

Người sáng lập Aave, Stani, đã thảo luận về các curators DeFi và những gì có thể xảy ra với sự mạo hiểm quá mức:

Sự sống còn của việc vay mượn DeFi phụ thuộc vào lòng tin. Một trong những sai lầm lớn nhất là cố gắng so sánh vay mượn DeFi với các bể AMM, vì cách chúng hoạt động hoàn toàn khác nhau.

Cho vay chỉ có thể hoạt động khi mọi người tin tưởng vào sự ổn định của thị trường, tài sản thế chấp đáng tin cậy, các tham số rủi ro hợp lý và toàn bộ hệ thống ổn định. Một khi sự tin tưởng này bị phá vỡ, sẽ xảy ra tình trạng rút tiền hàng loạt trên chuỗi.

Do đó, mô hình mà bất kỳ ai cũng có thể tạo ra các bể cho vay mà không cần giấy phép và quảng bá trên cùng một nền tảng có những điểm yếu bẩm sinh. Do hầu hết các chiến lược đã trở thành hàng hóa, các nhà tổ chức không có nhiều cách để nổi bật phương pháp của mình. Họ hoặc hạ thấp chi phí xuống mức tối thiểu, hoặc chấp nhận rủi ro ngày càng nhiều để thu hút vốn từ các bể khác.

Vào một thời điểm nào đó, một thất bại lớn có thể phá hủy niềm tin của toàn ngành và khiến toàn ngành thụt lùi. Khoảnh khắc Terra Luna tiếp theo sẽ đến từ một người tổ chức liều lĩnh trên nền tảng mở.