Alpha機會仍在：DePIN投資邏輯全面解析

灰度在2025年初發布的DePIN研究報告中展示了頭部DePIN項目市值情況。自2022年以來，DePIN與AI一直作爲加密貨幣投資的兩大新方向並駕齊驅。然而，DePIN領域至今似乎缺乏真正的標志性項目。雖然Helium可算是頭部項目，但它甚至早於DePIN概念就已存在；而Bittensor、Render和Akash則更多被劃歸爲AI賽道。

這種情況表明，DePIN賽道缺乏足夠強大的龍頭項目來突破行業天花板，因此在未來1-3年內仍存在不少Alpha機會。本文將從零開始梳理DePIN的投資邏輯，包括爲什麼DePIN值得關注，並提出簡單的分析框架。由於DePIN是一個涵蓋多個子賽道的綜合概念，本文將從抽象角度解釋核心概念，同時結合具體案例進行說明。

爲什麼關注DePIN投資

DePIN不只是流行詞匯

首先，將物理世界基礎設施去中心化並非僅是一個花哨的概念或單純的"敘事遊戲"，而是有實際落地可能性的方向。DePIN中確實存在去中心化能夠"開啓"或"優化"某些場景的情況。

以下舉兩個簡單例子：

在DePIN的主要賽道——電信領域，以美國市場爲例，傳統通信運營商(如AT&T、T-Mobile)通常需投入數十億美元用於頻譜許可證拍賣和基站部署，每個覆蓋半徑1-3公裏的宏基站部署成本爲20-50萬美元。2022年美國聯邦通信委員會(FCC)對3.45GHz頻段5G頻譜的一次拍賣中，某運營商投入了90億美元，成爲投入最高的運營商。這種中心化基建模式導致通信服務價格高昂。

而去中心化移動網路通過社區衆包方式，將這些前期成本分攤給每個用戶，個人只需購買249美元或499美元的熱點設備即可接入網路，成爲"微運營商"，通過代幣激勵驅動社區自發組網，從而大幅降低總體投入。傳統運營商部署一個宏基站的成本約爲20萬美元，而通過部署約100個熱點設備(總成本約5萬美元)即可實現近似覆蓋範圍，成本降低約75%。

在AI數據領域，傳統AI公司爲獲取訓練數據，需向社交平台支付高達3億美元/年的API費用，並借助住宅代理和數據中心代理爬取數據。同時，他們還面臨日益增多的版權和技術限制，數據源的合規性和多樣性難以保障。

某數據項目通過分布式Web抓取解決了這一問題，允許用戶通過下載瀏覽器擴展分享閒置帶寬，幫助抓取公開網頁數據並獲得代幣獎勵。這種模式大幅降低了AI公司的數據獲取成本，同時實現了數據的多樣性和地理分布性。據統計，目前有來自190個國家的約1.1億個IP地址參與該網路，日均貢獻1,000 TB的互聯網數據。

綜上，投資DePIN的基本出發點在於：去中心化物理基礎設施有機會比傳統方式做得更好，甚至實現傳統方式無法達成的目標。

作爲基礎設施與消費者應用的交匯點

作爲加密貨幣投資的兩大主線，基礎設施與消費者應用各自面臨一些問題。

基礎設施項目通常有兩個特點：一是技術屬性強，如ZK、FHE、MPC等技術門檻高，市場認知存在脫節；二是除了Layer1/2、跨鏈橋、質押等少數能直接觸達終端用戶的項目外，大多數基礎設施實質上是面向企業的，如開發者工具、數據可用性層、預言機、協處理器等，相對遠離用戶。

這導致基礎設施項目難以推動用戶的心智佔領，傳播性差。盡管優質基礎設施項目有一定的產品市場契合度和收入，能夠自給自足穿越週期，但在注意力稀缺的市場環境下，缺乏心智佔領使後期上線交易所變得困難。

相反，消費者應用直接面向終端用戶，在心智佔領上具有天然優勢。但新概念容易被市場證僞，熱點轉移後可能迅速衰落。這類項目往往陷入從敘事驅動到短期爆發，再到證僞衰退的循環，生命週期短。例如社交金融應用和某些社交應用等。

增長、心智佔領、上幣都是本輪市場週期被廣泛討論的問題。綜合來看，DePIN可以較好地平衡解決上述困境：

1. DePIN建立在物理世界真實需求基礎上，如能源、無線網路等，優質DePIN項目有堅實的產品市場契合度和收入，不易被證僞，且易於被市場理解。比如某去中心化網路每月30美元的無限流量套餐，明顯比傳統運營商提供的方案更經濟實惠。

2. DePIN同樣滿足用戶端使用需求，能有效佔領心智。例如用戶可下載瀏覽器插件貢獻閒置帶寬，目前某項目已觸達250萬終端用戶，且許多爲非加密原生用戶。其他如eSIM、WiFi、車載數據等賽道也是如此，與用戶日常生活緊密相連。

DePIN投資框架

方向選擇

直觀來看，5G和無線網路屬於大市場，而車載數據和天氣數據則是小市場。評估時需考察需求端是否屬於剛需(如5G)或需求強度如何。由於5G等傳統市場規模龐大，即使DePIN只能捕獲其中一小部分，在加密市場的體量下看，市場容量也相當可觀。

產品評估

根據研究報告，DePIN模型特別適用於資本要求高、進入門檻高、壟斷格局明顯且資源利用不足的行業。評估產品市場契合度主要看兩點：

在供應端，DePIN是否實現了傳統方式無法實現的功能，或比現有解決方案具有顯著優勢(成本、效率等)。例如某地圖採集項目所在的地圖數據賽道，傳統地圖採集存在三大問題：

• 依賴專業車隊和人工標注，成本高昂且擴展性差
• 主流街景服務更新週期長，偏遠地區覆蓋率低
• 中心化地圖服務商壟斷數據定價權

而去中心化地圖服務通過銷售行車記錄儀讓用戶在日常駕駛中採集數據，利用衆包模式將數據採集融入日常活動。通過代幣激勵引導用戶將資源優先投放到高需求區域。

在需求端，DePIN提供的產品必須存在真實市場需求，最好有強烈的付費意願。同樣以地圖服務爲例，可以將地圖數據出售給自動駕駛、物流、保險等公司以及市政部門，關鍵需求已得到驗證。

硬件考量

關於硬件，時間線可概括爲"制造—銷售—分發—維護"。

#制造
項目方是自行設計制造硬件，還是利用現有硬件？例如某無線網路項目既提供兩種自有熱點，也支持整合現有WiFi網路。計算和存儲類DePIN項目則可直接使用現有的顯卡和硬盤等。

#銷售
明碼標價意味着用戶會根據潛在收益計算回本週期。某家用移動熱點售價249美元，某車載數據採集器售價1,331美元。

#分發
如何處理分發涉及許多不確定因素：物流時效、運輸成本，以及從預售到交付的週期等。對瞄準全球市場的項目而言，不恰當的分發設計可能嚴重拖慢項目進度。

#維護
用戶需要如何維護硬件？一些設備可能存在折舊或損耗。最簡單的例子是瀏覽器擴展，用戶只需下載安裝，無需其他操作；或者像某些熱點設備，只需簡單安裝即可持續運行。涉及太陽能發電等技術可能會更復雜。

綜合來看，最簡單的模式是直接利用現有網路帶寬，無需制造和分發，用戶無門檻參與，也不需要銷售環節，有助於項目早期快速擴展網路。

每個方向的項目對硬件需求不同，但硬件關係到初始採用的摩擦程度。項目早期摩擦力越小越好，隨着項目成熟，適度摩擦可增強用戶留存和綁定關係。初創團隊需把控硬件路徑選擇和資源投入，逐步推進而非一蹴而就。

試想，如果從"制造—銷售—分發—維護"各環節都充滿困難，那麼除非有極強且確定性高的激勵，用戶爲何要參與呢？

代幣經濟設計

代幣機制是DePIN項目中最具挑戰性的環節。與其他領域不同，DePIN需要在早期階段激勵網路各參與方，因此往往需要在項目初期就推出代幣。這個話題值得單獨開展案例研究，本文不再展開。

團隊構成

理想的團隊配置中，創始人至少需要以下背景各一名：一是在該領域傳統公司有豐富工作經驗者，負責技術和產品落地；二是加密原生人才，了解代幣經濟和社區建設，能區分加密用戶和非加密用戶的偏好與心智模型差異。

其他因素

監管問題不可忽視，例如在某些國家和地區採集道路影像和數據可能涉及敏感問題。

小結

加密貨幣在當前週期尚未出現真正"破圈"的應用，我們離大規模用戶採用似乎仍然遙遠。很多加密應用提供的短期激勵雖能吸引用戶，但難以持續。而DePIN從底層衍生的經濟效益有可能在用戶側替代傳統基礎設施，實現應用的可持續性和大規模採用。

盡管DePIN與現實結合的特性使其發展週期較長，但已有成功案例顯示出行業曙光：某去中心化移動網路與傳統電信巨頭合作，用戶設備可無縫切換至全國5G網路，保證信號連續性。今年初，該項目宣布與全球電信巨頭在墨西哥城和瓦哈卡州部署熱點，開始南美擴張計劃。這家電信公司在墨西哥的子公司擁有約230萬用戶，此次合作將這些用戶直接接入去中心化5G網路。

除上述討論內容外，DePIN還有兩個獨特優勢：

1. 相比傳統壟斷性大企業，DePIN部署更靈活，且通過代幣模型可在生態系統內對齊激勵。傳統電信行業通常由幾個巨頭主導，缺乏創新動力。以農村地區爲例，由於人口分散導致投資回報率低且週期長，傳統運營商缺乏部署動力。而通過合理的代幣經濟設計，可鼓勵網路在熱點稀少地區進行部署。去中心化地圖服務在數據稀缺地區提供更高激勵也遵循相同邏輯。

2. DePIN能帶來積極的外部性。從AI公司購買互聯網數據、自動駕駛公司購買街道級地圖數據、以及低價流量套餐等案例可見，DePIN能超越加密貨幣領域，爲現實生活和其他行業創造價值，並通過代幣經濟反哺整個生態系統。換言之，DePIN代幣背後有真實價值支撐，而非龐氏模型。

當然，DePIN同樣面臨諸多不確定性，如硬件運營帶來的時間週期不確定性、監管風險、盡職調查風險等。

綜上所述，DePIN是我們2025年重點關注的投資賽道，後續我們也將持續輸出更多DePIN相關研究成果。