Sau khi cứu trợ thành công 100.000 ETH

Ngày 26 tháng 4, Arbitrum DAO đã thông qua đề xuất phát hành 30.765 ETH bị khóa. Cộng thêm cam kết tín dụng 30.000 ETH của Mantle, 25.000 ETH cam kết của Aave DAO, cùng các đóng góp nhỏ lẻ khác, DeFi United đã huy động được hơn 100.000 ETH cho sự kiện KelpDAO (theo giá thị trường khoảng 2,3 tỷ USD).

Các phương tiện truyền thông ngành reo hò: Đây là cứu trợ phối hợp quy mô lớn nhất trong lịch sử DeFi, là bằng chứng cho khả năng tự phục hồi của tài chính phi tập trung.

Chuyên gia blockchain nhìn tin này, trong đầu lại nghĩ đến câu nói viết ngày 19 tháng 4 — điểm cuối thực sự vẫn quay về điểm khởi đầu đơn giản nhất: tự quản lý Bitcoin của chính mình.

Cứu trợ thành công rồi, sau đó thì sao?

Dưới đây không phải là tổng kết về hành động cứu trợ, mà là suy nghĩ về phần tiếp theo.

Một, họ đã cứu gì

Trước tiên hãy xem DeFi United đã làm gì.

Ngày 18 tháng 4, cầu nối cross-chain rsETH của KelpDAO bị tấn công, khoảng 116.500 rsETH bị đánh cắp, trị giá khoảng 292 triệu USD. Kẻ tấn công gửi số rsETH bị đánh cắp vào Aave làm tài sản thế chấp, vay WETH, gây hoảng loạn về nợ xấu. Tỷ lệ sử dụng WETH trên Aave lập tức tăng vọt lên 100%, khiến vô số người gửi tiền vô tội bị khóa vốn.

DeFi United là cơ chế cứu trợ khẩn cấp do cộng đồng tự thành lập, không có chỉ đạo từ cơ quan quản lý, không có sự bảo chứng của ngân hàng trung ương.

Tính đến ngày 26 tháng 4, kết quả cứu trợ như sau:

• Mantle cam kết tín dụng 30.000 ETH, kỳ hạn 3 năm, lãi suất là lợi nhuận từ staking Lido + 1%, kèm theo 5% thu nhập từ Aave và thế chấp token AAVE

• Aave DAO cam kết 25.000 ETH, chờ bỏ phiếu quản trị

• Ủy ban an ninh Arbitrum phát hành 30.765 ETH bị khóa

• Stani Kulechov (người sáng lập Aave) cam kết cá nhân 5.000 ETH

• Lido cam kết 2.500 ETH, chờ bỏ phiếu

• LayerZero, Ethena, Ink, Frax và các bên khác xác nhận tham gia, số tiền chưa công bố

Tổng cộng, đã bao phủ khoảng 86% khoản thiếu hụt. Khoảng thiếu còn lại là 5.600 ETH (khoảng 13 triệu USD).

Việc liệt kê các con số này không nhằm mục đích thống kê. Chuyên gia blockchain muốn nhấn mạnh vào chi tiết.

Nhìn kỹ các điều khoản của Mantle: 30.000 ETH là hạn mức tín dụng, không phải quyên góp. Kèm theo lợi nhuận 5% từ Aave và thế chấp token AAVE. Đây là đàm phán thương mại, không phải từ thiện.

2.5 vạn ETH của Aave DAO, đề xuất có tiêu đề là No Ghost Left Behind, dựa trên tiền lệ của vụ CRV năm 2022 khi DAO chịu trách nhiệm nợ xấu. Điều này là dùng tính hợp pháp của lịch sử để làm bằng chứng cho lần cứu trợ này.

Số tiền đóng góp của LayerZero vẫn ghi là Confirmed, TBD.

Việc cứu trợ mang tính lý trí, có điều kiện ràng buộc, dựa trên đàm phán thương mại. Không phải là chủ nghĩa lý tưởng về hỗ trợ phi tập trung. Ngành có thể tự cứu, là cứu chính tài sản và bảng cân đối của mình.

Hai, nếu không có cứu trợ

Ở trên nói về trường hợp cứu trợ thành công. Ngược lại, nếu DeFi United không xuất hiện thì sao?

Aave có một cơ chế hấp thụ rủi ro gọi là Umbrella. Thiết kế của nó là: khi nợ xấu xảy ra, sẽ được hấp thụ theo thứ tự sau:

Lớp đầu tiên: Hồ chứa thế chấp Umbrella. Người gửi WETH (người gửi WETH làm bảo hiểm cho giao thức) sẽ bị tự động cắt giảm. Khoảng 55 triệu USD.

Lớp thứ hai: Quỹ dự trữ của Aave DAO. Khoảng 85 triệu USD.

Lớp thứ ba: Người gửi WETH. Đây chính là tổn thất xã hội — tất cả người gửi WETH trên Aave, theo tỷ lệ, chia sẻ phần còn lại của nợ xấu.

Theo tính toán của LlamaRisk, trong tình huống xấu nhất, nợ xấu khoảng 230 triệu USD. Hai lớp đầu cộng lại khoảng 140 triệu USD, phần còn lại 90 triệu USD sẽ do người gửi WETH gánh chịu.

Với lượng gửi WETH khoảng 5 tỷ USD lúc đó, mỗi người gửi ETH sẽ bị buộc giảm khoảng 1.8% số token aETH trong ví.

Bạn chưa từng gặp rsETH. Bạn không biết cầu nối cross-chain của KelpDAO được cấu hình thế nào. Bạn không làm gì sai. Nhưng tiền của bạn sẽ bị giảm.

Vậy còn những người gửi USDT và USDC thì sao? Lần này họ sẽ không bị cắt giảm vốn gốc — vì nợ xấu chỉ xảy ra trong lớp WETH, Umbrella đã thực hiện cách ly tài sản. Nhưng họ sẽ trải qua một chuyện khác: tỷ lệ sử dụng đạt 100%, muốn rút tiền không được, vốn bị khóa trong giao thức, nhìn thấy lãi suất tăng vọt đến 15%.

Chuyên gia blockchain từng bị khóa trong vụ Compound. Lần đó, họ không chạm vào deUSD, cũng không biết xUSD là gì. Nhưng xUSD mất peg, kéo theo deUSD mất peg, Compound tạm dừng rút tiền khẩn cấp lúc 5 giờ sáng. Vốn của họ bị khóa.

Bài học đó luôn ghi nhớ: bạn không cần tiếp xúc trực tiếp với “táo bị hỏng”, chỉ cần chung trong cùng một hồ chứa, cũng sẽ bị ảnh hưởng.

Vì vậy, khi thấy DeFi United thành công với 100.000 ETH cứu trợ, chuyên gia blockchain có thể thấy rằng, lần này có người cứu, nhưng không thấy ai sẽ đến lần sau?

Ba, ba lỗ hổng cấu trúc mà cứu trợ đã phơi bày

Những điều trên không chỉ đề cập đến vấn đề của vụ việc này, mà còn là những thiếu sót sâu hơn của cấu trúc DeFi.

Lỗ hổng thứ nhất: Cứu trợ dựa vào phối hợp tạm thời, không phải cơ chế thường trực.

DeFi United là nhóm tạm thời thành lập. Không có kế hoạch dự phòng, không có quỹ thường trực, không có quy tắc kích hoạt tự động. Cam kết của Mantle 30.000 ETH đi kèm điều khoản thương mại, đóng góp của LayerZero đến nay vẫn ghi là TBD. Lần tới xảy ra khủng hoảng, ai sẽ đứng ra dẫn dắt? Nếu vài đại gia không muốn ra tay thì sao?

Không phải đổ lỗi ai không làm đủ tốt. Trong tình huống đó, việc có thể huy động được một cơ chế cứu trợ như vậy đã là rất hiếm rồi. Nhưng chuyên gia blockchain tự hỏi, mô hình này có thể duy trì được không? Có thể dựa vào không?

Lỗ hổng thứ hai: Lớp phòng thủ đầu tiên trong hấp thụ nợ xấu là tiền gửi của người khác, không phải lợi nhuận của giao thức.

Thiết kế của Umbrella là: để người gửi thế chấp chịu rủi ro, đổi lấy lợi nhuận. Nghe có vẻ công bằng. Nhưng vấn đề là, người gửi waWETH kiếm được khoảng 6% năm, phải chịu rủi ro bị cắt giảm tối đa 100%. Rủi ro-lợi nhuận này, họ đã tính chưa?

Quan trọng hơn, mô-đun an toàn, về bản chất là chuyển rủi ro sang người dùng bình thường theo đuổi lợi nhuận. Không phải là giao thức trích lập dự phòng nợ xấu từ lợi nhuận, cũng không dùng thu nhập để bù đắp thiệt hại. Mà là một người dùng trả tiền cho người dùng khác.

Lỗ hổng thứ ba: Người vô tội trong hồ chứa chung mãi mãi không thể tự bảo vệ mình.

Đây là điều chuyên gia blockchain quan tâm nhất. Ngay cả khi Umbrella hoạt động hoàn hảo theo thiết kế, người gửi WETH vẫn đối mặt với 1.8% tổn thất xã hội. Họ không chạm vào rsETH, không biết KelpDAO là gì, chỉ muốn gửi ETH để kiếm lãi. Nhưng khi tổn thất xảy ra, họ không thoát được.

Đây không phải lỗi của Umbrella, mà chính là thiết kế của hồ chứa cho vay chung. Muốn có tính ghép nối, muốn có hiệu quả thanh khoản, phải chấp nhận cái giá đó.

Điều đáng sợ hơn nữa là, ba lỗ hổng này không thể thực sự sửa chữa. Lỗ hổng thứ nhất có thể phần nào cải thiện (xây dựng quỹ thường trực), nhưng cần sự phối hợp của toàn ngành. Lỗ hổng thứ hai là bản chất của thiết kế Umbrella, không phải lỗi, không thể sửa. Lỗ hổng thứ ba là mâu thuẫn căn bản của hồ chứa chung, muốn sửa thì phải từ bỏ tính ghép nối, nhưng đó là giá trị cốt lõi của DeFi.

Bốn, tình cảnh ngành: vốn đang “bỏ phiếu bằng chân”

Đã đề cập ba lỗ hổng. Có người hỏi: Vậy DeFi phải làm sao?

Tháng 4 năm 2026, tổng giá trị USDT cộng USDC vượt quá 2000 tỷ USD. Quy mô trái phiếu chính phủ Mỹ token hóa vượt quá 100 tỷ USD.

Hai con số này, chuyên gia blockchain nhìn thấy sự lựa chọn của thị trường.

Vốn đang chảy vào các sản phẩm có thể dự đoán, có thể quản lý, rủi ro thấp. Stablecoin có nhà phát hành bảo chứng, trái phiếu Mỹ có chính phủ Mỹ bảo chứng. Lợi nhuận không cao, nhưng độ chắc chắn cao. Trong DeFi, để kiếm 5-6% lợi nhuận hàng năm, phải chấp nhận rủi ro gồm: cấu hình cầu nối cross-chain sai, truyền dẫn trong hồ chứa chung, bị cắt giảm trong mô-đun an toàn, kết quả bỏ phiếu DAO không chắc chắn.

Không phải ai cũng chấp nhận tỷ lệ rủi ro-lợi nhuận này.

Chuyên gia blockchain không nói DeFi sẽ chết. DeFi sẽ không chết, nó vẫn tồn tại, vẫn sáng tạo. Nhưng có thể không may, DeFi đang từ một câu chuyện thay thế tài chính, lùi về vị trí bổ sung tài chính.

Những trường hợp cần tính ghép nối phức tạp, DeFi là giải pháp tối ưu. Đối với phần lớn vốn nhỏ, đơn giản, mong muốn độ chắc chắn, stablecoin và trái phiếu Mỹ là lựa chọn tốt hơn.

Đây không phải là phỏng đoán. 2000 tỷ USD so với vài trăm tỷ USD, điều này đã xảy ra rồi.

Vậy DeFi phải làm sao? Câu hỏi này phụ thuộc vào các nhà xây dựng ngành tìm ra câu trả lời.

Có thể, DeFi không cần thêm chức năng, không cần thiết kế chiến lược lợi nhuận phức tạp hơn, mà là giảm thiểu. Chia sẻ rủi ro, để người dùng chỉ gánh chịu rủi ro do chính họ chọn. Nâng cao minh bạch, để người bình thường có thể hiểu rõ trong năm phút một giao thức đang làm gì. Cơ chế cứu trợ cần trở thành thường trực, đừng để mỗi lần khủng hoảng lại lập nhóm tạm, đàm phán tạm.

Có thể, không có giải pháp triệt để. Có thể, logic nền tảng của DeFi — không cần phép, có thể ghép nối, chia sẻ thanh khoản — và việc bảo vệ người vô tội là mâu thuẫn không thể hòa giải. Ai biết được?

Năm, hai con đường, một lựa chọn

Người giữ tài sản mã hóa dài hạn, trong vòng năm đến mười năm tới, có thể đi theo hai con đường.

Con đường A: Quản lý tự do hoàn toàn, không sinh lợi. Giữ BTC nguyên bản, để trong ví do chính mình kiểm soát. Không dựa vào bất kỳ giao thức nào, không kiếm lãi. Đổi lại, từ bỏ tính thanh khoản và khả năng ghép nối. Rủi ro chuyển từ giao thức sang quản lý khóa riêng.

Con đường B: Tham gia hợp lý các giao thức chính, chấp nhận rủi ro kiểm soát được. Dùng tài sản đóng gói tham gia các giao thức hàng đầu như Aave, Compound, kiếm lợi 3-8%. Rủi ro là có thể gặp lần rsETH tiếp theo, bị tổn thất xã hội 1-2 điểm, hoặc bị khóa vốn vài ngày vài đêm.

Người càng ghét rủi ro, càng thích con đường A. Ngược lại, người chấp nhận rủi ro cao, thích lợi nhuận lớn, sẽ nghiêng về con đường B.

Đối với đa số, có thể phân bổ giữa A và B. Họ cần lợi nhuận, cũng tin rằng các giao thức chính đủ an toàn.

Không cần phải là trắng hoặc đen. Có thể một phương án pha trộn sẽ là con đường thực dụng trung gian:

• 60-70% vị trí cốt lõi: BTC nguyên bản, tự quản lý trong ví lạnh, không tham gia DeFi. Đây là giới hạn, đảm bảo an toàn tài sản trong trường hợp xấu nhất.

• 30-40% vị trí vệ tinh: Tham gia DeFi chính thống, chỉ dùng các giao thức hàng đầu như Spark, Aave, Compound, chỉ thế chấp ETH, USDC. Phần này sẵn sàng chấp nhận rủi ro, theo đuổi lợi nhuận và thanh khoản. Lợi nhuận của vị trí vệ tinh dùng để bù đắp chi phí cơ hội của vị trí cốt lõi không sinh lợi.

Phương án này linh hoạt hơn con đường A, an toàn hơn con đường B.

Thực tế, về dài hạn, lợi nhuận của con đường B trừ đi rủi ro tổn thất, cuối cùng có thể không vượt nổi con đường A. Ai biết được?