Hiểu về SOFR: Xương sống của thị trường lãi suất hiện đại

Tỷ lệ Tài trợ Qua Đêm An Toàn, còn gọi là SOFR, đại diện cho một trong những chuyển đổi quan trọng nhất trong hạ tầng tài chính toàn cầu trong thập kỷ qua. Về cơ bản, SOFR là một tỷ lệ chuẩn hàng ngày phản ánh chi phí vay mượn qua đêm khi các khoản vay được đảm bảo bằng chứng khoán Kho bạc Mỹ. Thay vì dựa trên ước tính lý thuyết, SOFR được xây dựng dựa trên các giao dịch thực tế từ thị trường mua lại (repo), nơi các tổ chức trao đổi tiền mặt và tài sản thế chấp trị giá hơn 1 nghìn tỷ đô la mỗi ngày. Sự chuyển đổi này sang định giá dựa trên giao dịch đã thay đổi căn bản cách hoạt động của thị trường tài chính và cách định giá rủi ro trong toàn hệ thống.

Sự Tiến Hóa Từ LIBOR Đến SOFR

Trong nhiều thập kỷ, Lãi Suất Ngân Hàng Liên Ngân Hàng London (LIBOR) là chuẩn mực chính cho các hợp đồng tài chính toàn cầu. Tuy nhiên, điểm yếu của LIBOR trở nên rõ ràng trong cuộc khủng hoảng tài chính 2008 khi phát hiện ra rằng các ngân hàng đã gửi các mức ước tính thay vì phản ánh điều kiện thị trường thực tế. Rủi ro bị thao túng này đã phơi bày điểm yếu căn bản của việc sử dụng các đánh giá chủ quan làm nền tảng cho hàng nghìn tỷ đô la hợp đồng tài chính.

Sự chuyển đổi sang SOFR đã tăng tốc sau khi các điểm yếu này được phơi bày. Đến năm 2023, LIBOR đã phần lớn bị loại bỏ, và SOFR trở thành người kế nhiệm cho các công cụ tài chính dựa trên đô la Mỹ. Khác với tiền thân, SOFR không thể bị thao túng vì nó lấy từ các giao dịch đã được xác minh trong thị trường repo. Quá trình này đòi hỏi các tổ chức tài chính phải cập nhật hợp đồng, hệ thống và quy trình vận hành, nhưng sự gia tăng tính toàn vẹn của thị trường đã khiến khoản đầu tư này xứng đáng.

Cách Tính SOFR Dựa Trên Dữ Liệu Thị Trường Thực Tế

Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York, phối hợp với Văn phòng Nghiên cứu Tài chính của Bộ Tài chính Mỹ, tổng hợp và công bố SOFR hàng ngày lúc 8 giờ sáng theo giờ ET, dựa trên các giao dịch của ngày làm việc trước đó. Phương pháp tính dựa trên ba loại giao dịch repo riêng biệt:

• Repo trung gian của bên thứ ba: Nơi các ngân hàng hoặc trung gian khác tạo điều kiện trao đổi tiền mặt và tài sản thế chấp
• Repo GCF (General Collateral Financing): Được thanh toán qua Tổ chức Thanh toán Thu nhập cố định (FICC)
• Repo song phương: Các thỏa thuận trực tiếp giữa các bên, cũng được FICC thanh toán

Ngân hàng Dự trữ New York áp dụng phương pháp trung vị có trọng số theo khối lượng giao dịch, chọn giá trị trung bình thay vì trung bình cộng tất cả các mức lãi suất. Phương pháp này giúp tránh các giá trị ngoại lệ và sai lệch thị trường, đồng thời đảm bảo SOFR phản ánh chính xác chi phí vay mượn hiện hành. Ngân hàng cũng công bố dữ liệu bổ sung bao gồm tổng khối lượng giao dịch và phân phối các mức lãi suất (hiển thị các phần tử cao nhất và thấp nhất), mà các nhà tham gia thị trường có thể truy cập qua các cơ sở dữ liệu công khai.

Trung Bình và Chỉ Số SOFR: Mở Rộng Vượt Ra Ngoài Lãi Suất Qua Đêm

Một hạn chế quan trọng của bất kỳ lãi suất qua đêm nào là khả năng phục vụ các hợp đồng tài chính dài hạn hơn. Để giải quyết vấn đề này, thị trường đã phát triển các Trung Bình SOFR và Chỉ số SOFR. Trung Bình SOFR, tính cho các kỳ hạn 30 ngày, 90 ngày và 180 ngày, tích hợp lãi suất SOFR hàng ngày để tạo ra một chuẩn mực mượt hơn phù hợp cho các khoản vay điều chỉnh lãi suất, vay doanh nghiệp và các sản phẩm tài chính trung hạn khác.

Chỉ số SOFR, được giới thiệu vào năm 2018, theo dõi việc tích lũy lãi suất SOFR theo thời gian. Công cụ này cho phép các kỹ sư tài chính cấu trúc các phái sinh phức tạp và các sản phẩm cấu trúc đòi hỏi kỳ vọng về lãi suất trong tương lai. Cùng nhau, các biến thể này đã giúp SOFR phục vụ các ứng dụng vượt xa thị trường qua đêm ban đầu, trở thành một chuẩn mực toàn diện cho thị trường lãi suất đô la Mỹ.

Tại Sao Các Tổ Chức Tài Chính Phụ Thuộc Vào SOFR

SOFR đã trở thành yếu tố không thể thiếu trong nhiều loại tài sản và phân khúc thị trường. Các khoản vay đảm bảo theo tỷ lệ SOFR—từ vay mua nhà thương mại đến các khoản tín dụng hợp vốn—hiện chiếm phần lớn các khoản vay mới phát sinh. Thị trường phái sinh cũng đã chuyển sang định giá dựa trên SOFR, với các hợp đồng hoán đổi lãi suất, giới hạn lãi suất, sàn lãi suất và quyền chọn hoán đổi đều thường xuyên tham chiếu đến SOFR thay vì các chuẩn cũ.

Thị trường chứng khoán, đặc biệt là thị trường chứng khoán thế chấp, đã chuyển phần lớn sang các cơ chế lãi suất và định giá dựa trên SOFR. Ngay cả các sản phẩm dành cho người tiêu dùng như vay mua nhà điều chỉnh lãi suất và một số khoản vay sinh viên cũng ngày càng tham chiếu đến SOFR thay vì các chuẩn cũ. Sự chấp nhận phổ biến này phản ánh nhận thức của thị trường rằng SOFR mang lại nhiều lợi thế cơ bản:

Ưu điểm của Định giá Dựa trên SOFR: Vì SOFR xuất phát từ dữ liệu giao dịch thực tế, nó không thể bị thao túng qua hành vi thông đồng giữa các ngân hàng báo cáo. Nền tảng của nó trong một thị trường thanh khoản lớn, sâu rộng giúp SOFR duy trì sự ổn định ngay cả trong thời kỳ căng thẳng thị trường. Là một tỷ lệ dựa trên chứng khoán Kho bạc—tài sản an toàn nhất trong hệ thống tài chính toàn cầu—SOFR phản ánh rủi ro tín dụng tối thiểu. Hơn nữa, thiết kế của SOFR phù hợp với các tiêu chuẩn quốc tế và đã nhận được sự ủng hộ rộng rãi từ các cơ quan quản lý qua Ủy ban Các Chuẩn Mực Tham Chiếu Thay Thế (ARRC).

Các Yếu Tố Vận Hành: Tính chất qua đêm của SOFR đòi hỏi các nhà tham gia thị trường xây dựng các tỷ lệ kỳ hạn cho các ứng dụng vượt quá một ngày, làm tăng độ phức tạp toán học so với các tỷ lệ dựa trên kỳ vọng trong tương lai như LIBOR cũ. Việc chuyển đổi từ hợp đồng dựa trên LIBOR sang hợp đồng dựa trên SOFR đã gây ra chi phí vận hành đáng kể cho ngành tài chính. Ngoài ra, SOFR có thể trải qua các đột biến tạm thời trong thời kỳ căng thẳng thị trường khi thanh khoản trong thị trường repo co lại, mặc dù độ biến động này vẫn nhỏ hơn so với các chuẩn ít ổn định hơn.

Tương Lai của Hợp Đồng Tương Lai SOFR: Công Cụ Phòng Ngừa Rủi Ro và Đầu Cơ Đầu Tư

Sở Giao dịch Hàng hóa Chicago (CME) đã giới thiệu các hợp đồng tương lai SOFR nhằm giúp các nhà đầu tư phòng ngừa hoặc đầu cơ về các biến động lãi suất trong tương lai. Các hợp đồng tiêu chuẩn này có hai dạng chính:

Hợp đồng Tương lai SOFR 1 Tháng theo dõi trung bình lãi suất SOFR trong vòng một tháng, mỗi điểm cơ sở (0,01%) tương đương 25 đô la trong giá trị hợp đồng. Hợp đồng Tương lai SOFR 3 Tháng dựa trên trung bình ba tháng và trị giá 12,50 đô la mỗi điểm cơ sở. Cả hai hợp đồng đều được thanh toán bằng tiền mặt, nghĩa là các bên chỉ trao đổi chênh lệch tiền mặt chứ không phải chứng khoán Kho bạc thực tế.

Hợp đồng tương lai SOFR hoạt động dựa trên nguyên tắc kinh tế đơn giản: một ngân hàng lo ngại rằng lãi suất SOFR tăng sẽ làm tăng chi phí vốn có thể mua hợp đồng tương lai để khóa mức lãi suất hiện tại, từ đó phòng ngừa rủi ro về biến động lãi suất. Ngược lại, nhà đầu tư kỳ vọng giảm lãi suất có thể bán hợp đồng tương lai để hưởng lợi từ kịch bản đó. Giá hợp đồng tương lai được trích dẫn là 100 trừ đi mức dự kiến của SOFR, và các vị thế được định giá hàng ngày để đảm bảo không bên nào phải gánh chịu lỗ tích lũy quá mức.

Các hợp đồng này không chỉ dùng để phòng ngừa rủi ro đơn thuần. Giá hợp đồng phản ánh kỳ vọng chung của các nhà tham gia thị trường về mức lãi suất SOFR trong tương lai, cung cấp thông tin dự báo quan trọng cho phân tích chính sách. Dữ liệu từ thị trường hợp đồng tương lai SOFR cũng đã góp phần phát triển các tỷ lệ kỳ hạn SOFR—biến thể dựa trên kỳ vọng trong tương lai mà một số nhà tham gia thị trường ưa thích để định giá các hợp đồng thay thế LIBOR.

SOFR Trong Bối Cảnh Toàn Cầu và Thị Trường Tiền Điện Tử

Trong khi SOFR được thiết kế đặc biệt cho thị trường đô la Mỹ, các hệ thống tài chính khác đã phát triển các chuẩn tương tự. Lãi Suất Ngắn Hạn Euro (€STR) phục vụ khu vực euro, còn Chỉ số Lãi Suất Qua Đêm Sterling (SONIA) hoạt động trong thị trường bảng Anh. Các chuẩn này đều dựa trên giao dịch, không rủi ro, lấy từ các thỏa thuận đảm bảo an toàn. Tuy nhiên, mỗi chuẩn đều được điều chỉnh phù hợp với đồng tiền và cấu trúc thị trường riêng của mình, khiến SOFR trở thành chỉ số tham chiếu tối ưu cho các hợp đồng tài chính bằng đô la.

Mối quan hệ giữa SOFR và thị trường tiền điện tử chủ yếu qua các kênh gián tiếp chứ không phải liên kết giá trực tiếp. Là một lãi suất tài trợ qua đêm dựa trên Kho bạc, SOFR phản ánh kỳ vọng về lãi suất và điều kiện thanh khoản trong tài chính truyền thống. Khi SOFR tăng mạnh, điều này báo hiệu việc thắt chặt chính sách của ngân hàng trung ương hoặc căng thẳng trong thị trường repo—cả hai đều thường khiến các nhà đầu tư giảm tiếp xúc với các tài sản đầu cơ như tiền điện tử. Trong các giai đoạn thắt chặt tiền tệ của Cục Dự trữ Liên bang, mức SOFR cao thường đi kèm với giá trị tiền điện tử yếu hơn khi dòng vốn chảy về các tài sản ít rủi ro hơn như chứng khoán Kho bạc và các công cụ thị trường tiền tệ.

Ngược lại, khi SOFR duy trì ở mức thấp và ổn định, điều này có thể phản ánh chính sách tiền tệ nới lỏng và thanh khoản dồi dào, những môi trường đã từng hỗ trợ nhu cầu mạnh hơn đối với các tài sản rủi ro, bao gồm cả tiền điện tử. Giá hợp đồng tương lai SOFR, qua việc dự báo kỳ vọng về lãi suất qua đêm trong tương lai, cung cấp cho các nhà tham gia tổ chức—bao gồm các hoạt động giao dịch tiền điện tử—những hiểu biết về khả năng chính sách tiền tệ, từ đó gián tiếp ảnh hưởng đến tâm lý thị trường tài chính rộng lớn hơn và các hoạt động giao dịch tiền điện tử.

Ảnh Hưởng Lâu Dài của SOFR Đến Thị Trường Tài Chính

SOFR đã phát triển từ một điều chỉnh kỹ thuật trong chuẩn mực tham chiếu cũ thành một trụ cột quan trọng của hạ tầng tài chính hiện đại. Việc chuyển đổi từ LIBOR đòi hỏi đầu tư lớn về vốn, nâng cấp hệ thống và sửa đổi hợp đồng trên toàn ngành dịch vụ tài chính, nhưng nỗ lực này đã thành công trong việc loại bỏ một điểm yếu đã làm giảm tính toàn vẹn của thị trường trong nhiều thập kỷ.

Cấu trúc của SOFR—được xây dựng dựa trên giá cả minh bạch, dựa trên giao dịch và được hậu thuẫn bởi các tài sản đảm bảo an toàn nhất—cung cấp nền tảng cho đổi mới tài chính đồng thời giảm thiểu rủi ro hệ thống. Khi các thị trường tiếp tục phát triển các ứng dụng dựa trên SOFR mới và CME mở rộng các hợp đồng tương lai SOFR, tỷ lệ này nhiều khả năng sẽ vẫn là trung tâm của các thị trường lãi suất và định giá phái sinh trong tương lai gần.

Để các nhà tham gia muốn hiểu sâu hơn về SOFR, các nguồn tài nguyên từ Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York, CME và Ủy ban Các Chuẩn Mực Tham Chiếu Thay Thế cung cấp dữ liệu lịch sử chi tiết, phương pháp tính toán và giá thị trường hiện tại. Những tài liệu tham khảo này vẫn là công cụ thiết yếu cho các nhà giao dịch, quản lý rủi ro và kỹ sư tài chính làm việc với thị trường lãi suất ngày nay.