Міф про синтетичні стейблкоїни знову зазнав удару! Ethena USDe флеш-крах до 0.65 USD, як найбільша хвиля ліквідацій розірвала механізм прив'язки?

У ніч з 10 жовтня на 11 жовтня під час "чорної п'ятниці" крипторинок зазнав найбільшого за всю історію розпродажу, що також торкнулося синтетичного стейблкоїна Ethena USDe, який спочатку мав на меті прив'язку до 1 USD. На основних CEX у парах з USDT USDe в один момент впав до 0,65 USD, після чого, хоча й швидко відновився, ця подія глибоко нагадала інвесторам: ланцюгові ліквідації можуть миттєво розірвати механізм прив'язки синтетичних стейблкоїнів. Цей депег викликаний екстремальним демпінгом через макроекономічну невизначеність, різким зворотним рухом ставки фінансування, а також високим ризиком концентрації USDe як маржі.

депег導火索：макро паніка та 191 мільярд доларів連鎖清算

· Тарифи Трампа викликали сплеск ризиків: Джерелом цієї катастрофи стало те, що 10 жовтня о 22:00 за пекинським часом президент США Дональд Трамп знову підтвердив плани стягнення 100% тарифів на китайські товари, що викликало глобальну хвилю продажу ризикових активів. Вечором після 17:00 біткойн та ефір одночасно зазнали великого дампу, що призвело до швидкого закриття великої кількості маржинальних позицій.

· Найбільший в історії сплеск ліквідацій та депег: Потім, в ніч з наступного дня, відбулися безпрецедентні масові ліквідації, за останні 24 години більше 19,1 мільярда доларів США маржинальних позицій зникло, з яких збитки по довгих позиціях сягнули 16,7 мільярда доларів США.

· Інститути змушені продати USDe: Оскільки USDe широко використовується як перехресна маржа великими установами, у екстремальних умовах ці установи були змушені системою продати USDe на спотовому ринку, щоб покрити маржу через загрозу примусового закриття (форсованого закриття). Цей сконцентрований тиск на продаж призвів до того, що ціна USDe на основних CEX різко впала до максимального падіння 1:0.65 у парі з USDT, а в парі з USDC навіть на деякий час знизилася до 1:0.63.

Відкриття механізму: негативна ставка фінансування, виснаження ліквідності та ризик концентрації

Слабкі місця механізму прив'язки USDe швидко посилюються в екстремальних умовах:

· Ставка фінансування сильний реверс: USDe покладається на Delta нейтральну стратегію та арбітраж ставки фінансування на безстрокових контрактах для підтримання стабільності. У спокійний період позитивна ставка фінансування може забезпечити стабільний дохід; але як тільки паніка поширюється, ставка фінансування перевернеться в негативне значення, протоколу потрібно буде сплачувати витрати, що, в свою чергу, знищить його забезпечений запас безпеки.

· **Швидке виснаження ліквідності та ефект виведення: ** У екстремальних умовах ринку минулої ночі ліквідність на ринку швидко звузилася, спотовий ринок не зміг поглинути великі обсяги продажу за 1 долар , тому явище депегу було посилено. Більше того, на основних CEX, USDe використовувався великою кількістю користувачів як Маржа. Як тільки депег починається, в екстремальних умовах ринку, велика кількість користувачів змушена додатково вносити Маржу, щоб уникнути ліквідації, що призводить до постійного збільшення тиску на продаж USDe. Одночасно, арбітражні активи, пов'язані з USDe, такі як BNSOL, WBETH також зазнали великого падіння, впавши до 34.90 долара та 430 доларів відповідно, що завдало величезного тиску на USDe.

· Концентрація адреси занадто висока підвищує ризики: Ще більш складною є ситуація з тим, що два найбільші власники USDe контролюють близько 80% постачання. Як тільки тиск продажу зосереджується на ринку, дисбаланс попиту та пропозиції моментально посилюється.

Розширене коло: слабка довіра та негативний зворотний зв'язок з міжплатформовими асоціаціями

· Зв'язок похідних з ринком спот: Левериджне ліквідація не лише безпосередньо тисне на ціну спот, закріплену на рівні 1 долара, але й тягне вниз ціни похідних. Хоча Ethena заявляє, що коли ціна безстрокового контракту нижча за спот, її короткі позиції будуть мати нереалізований прибуток, що теоретично робить протокол "більш надмірно забезпеченим".

· Вторинний ринок визнає лише ліквідність: Проте трейдери вторинного ринку визнають лише лівідність і миттєву ціну продажу. Коли ціна USDe відхилилася від 1 долара, арбітражники потребували додаткових коштів, щоб викупити USDe та вирівняти різницю в ціні. У такій короткочасній різниці в часі панічні настрої швидко поширилися.

· Механізм карбування та викупу не повністю зупинив паніку: Ethena вранці о 6:00 підкреслила, що її механізм карбування та викупу працює нормально, і що забезпечення USDe все ще перевищує зобов'язання. Але в короткостроковій перспективі ринок демонструє надзвичайну вразливість довіри. Ясно видно, що кросчейн-протоколи, платформи кредитування та стейкінг-контракти неодноразово посилюють USDe, негативний зворотний зв'язок прискорюється, що врешті-решт призводить до депегу.

Три основні уроки: виклики виживання синтетичних стейблкоїнів

Огляд події з депегом USDe, схожої на попередні випадки з алгоритмічною несправністю TerraUSD та проникненням традиційних фінансів у USDC, знову залишив глибокий урок для крипторинку:

· Ліквідність важливіша за забезпечення: Для синтетичних стейблкоїнів поточне налаштування робить їх незалежно від того, наскільки високий номінальний надмірний рівень забезпечення, важкими для миттєвого викупу у разі негативної ставки фінансування та концентрації продажу. Це означає, що їхня підтримка в екстремальних ситуаціях не може бути короткостроково забезпечена.

· Зосередження ризику в хвості: Постачання та розподіл власників USDe надзвичайно нерівномірні, що призводить до того, що дії однієї або небагатьох установ можуть миттєво підривати стабільність закріпленої ціни, значно посилюючи ризик в хвості.

· Регулювання та розкриття інформації: Прив'язка синтетичних стейблкоїнів походить з ринку деривативів та ончейнових активів, їх механізм є досить складним. Існуюча правова база ще не може повністю охопити це, що ускладнює інвесторам миттєву оцінку їх динамічної маржі та унеможливлює програмну або своєчасну профілактику ризиків.

Висновок

Інцидент з обвалом Ethena USDe став черговим жорстоким випробуванням надійності моделі синтетичних стейблкоїнів після кількох недавніх криз з脱钩 стабільними монетами. Це потужно доводить, що незалежно від того, яким інноваційним є вигляд стейблкоїна, його суть завжди спирається на два основні стовпи – ліквідність і довіру. У крайніх умовах, якщо один із цих стовпів похитнеться, ризики плеча та концентрації створять негативний зворотний зв'язок, і будь-який стейблкоїн, який претендує на "надмірне забезпечення", може зіткнутися з проблемою розриву прив'язки.

Відмова від відповідальності: Ця стаття є новинною інформацією і не є інвестиційною порадою. Крипторинок підлягає різким коливанням, інвестори повинні приймати обережні рішення.