Миф о стабильных монетах снова под ударом! Ethena USDe флеш-падение до 0.65 долларов, как крупнейшая ликвидация в истории разорвала механизм привязки?

В ночь с 10 на 11 октября во время "черной пятницы" крипторынок столкнулся с крупнейшей волной ликвидаций в истории, что также затронуло синтетический стейблкоин Ethena USDe, который изначально предназначался для привязки к 1 доллару. На основных CEX парах с USDT USDe однажды упал до 0,65 доллара, а затем, хотя и быстро восстановился, это событие глубоко напомнило инвесторам: цепные ликвидации могут мгновенно разорвать механизм привязки синтетических стейблкоинов. Депег произошел из-за экстремальной распродажи, вызванной макроэкономической неопределенностью, резким разворотом ставки финансирования и высокой концентрацией риска USDe как маржи с плечом.

Депег как детонатор: макроэкономическая паника и цепная ликвидация на 19,1 миллиарда долларов

· Тарифы Трампа вызвали волну хеджирования: Источник этой катастрофы - это повторное заявление президента США Дональда Трампа о плане наложения 100% тарифов на китайские товары в вечернее время 10 октября по пекинскому времени, что вызвало глобальную волну распродаж рисковых активов. Биткойн и Эфириум одновременно упали после 5 часов вечера, что привело к быстрому закрытию большого количества маржинальных средств.

· Самое большое ускорение ликвидации в истории: В последующие дни, в ночное время, произошла беспрецедентная цепная ликвидация, за последние 24 часа более 19,1 миллиарда долларов США маржинальных позиций исчезли, из которых убытки по длинным позициям составили 16,7 миллиарда долларов.

· Организации вынуждены продать USDe: Поскольку USDe широко используется в качестве кросс-маржи крупных учреждений, в экстремальных условиях эти учреждения были вынуждены системой продавать USDe на спотовом рынке, чтобы покрыть маржу из-за угрозы принудительного закрытия (ликвидации). Это сосредоточенное давление на продажу привело к тому, что цена USDe на основных CEX в паре с USDT мгновенно упала до максимального падения 1:0.65, а в паре с USDC даже однажды упала до 1:0.63.

Выявление механизма: отрицательная ставка финансирования, исчерпание ликвидности и риск концентрации

Слабые места механизма привязки USDe быстро усиливаются в экстремальных условиях:

· Ставка финансирования сильно развернулась: USDe полагается на дельта-нейтральную стратегию и арбитраж ставки финансирования бессрочных контрактов для поддержания стабильности. В спокойный период положительная ставка финансирования может приносить стабильный доход; но как только паника распространяется, ставка финансирования переворачивается в отрицательное значение, и протоколу необходимо покрывать затраты, что в свою очередь размывает его маржу безопасности.

· Быстрое истощение ликвидности и эффекты банкротства: В экстремальных рыночных условиях прошлой ночью ликвидность на рынке быстро сократилась, спотовый рынок не смог поглотить большое количество продаж по цене 1 доллар , что усилило эффект депега. Более того, на основных CEX USDe использовался большим количеством пользователей в качестве Маржи. Как только начинается депег, в экстремальных условиях большое количество пользователей, чтобы избежать ликвидации, должны добавить Маржу, что приводит к постоянному увеличению давления на продажу USDe. В то же время, связанные с USDe арбитражные активы, такие как BNSOL и WBETH, также резко упали, достигнув 34,90 долларов и 430 долларов соответственно, что создало огромное давление на USDe.

· Слишком высокая концентрация адресов увеличивает риски: Более сложной ситуацией является то, что двое крупнейших держателей USDe контролируют около 80% предложения. Как только давление на продажу сосредоточится на рынке, степень дисбаланса спроса и предложения мгновенно увеличится.

Увеличение цикла: слабая уверенность и негативная обратная связь от кросс-платформенной связи

· **Связь деривативов с давлением на спот: ** Ликвидация с плечом не только напрямую сдерживает спотовую цену привязки к 1 доллару, но и тянет за собой цены деривативов. Хотя Ethena заявляет, что когда цена бессрочного контракта ниже спота, его короткие позиции будут иметь нереализованную прибыль, что теоретически делает протокол "более избыточно заложенным".

· Вторичный рынок признает только ликвидность: Однако трейдеры вторичного рынка признают только ликвидность и цену, по которой можно мгновенно продать. Когда цена USDe отклонялась от 1 доллара, арбитражерам потребовались дополнительные средства, чтобы выкупить USDe и выровнять ценовой разрыв. В такой короткий промежуток времени паника быстро распространилась.

· Механизм чеканки и выкупа не полностью остановил панику: Ethena в своем заявлении сегодня утром в 6 часов подчеркнула, что ее механизм чеканки и выкупа работает нормально, и залог USDe все еще выше обязательств. Но в короткие сроки рынок демонстрирует крайнее отсутствие доверия. Явно видно, что кроссчейн-протоколы, платформы кредитования и контракты на ставку многократно увеличивают USDe, а негативная обратная связь становится все быстрее, в конечном итоге приводя к депегу.

Три основных урока: вызовы выживания синтетических стейблкоинов

Вспоминая о событии с депегом USDe, оно, как и предыдущие случаи с неисправностью алгоритма TerraUSD и ситуацией с USDC, подвергшимся атакам традиционных финансов, снова оставляет глубокий урок для крипторынка:

· Ликвидность важнее коэффициента залога: Для синтетических стейблкоинов текущее состояние делает их трудными для мгновенной ликвидации, независимо от того, насколько высока номинальная избыточная маржа, в случае отрицательной ставки финансирования и концентрированной распродажи. Это означает, что их поддержка не может быть краткосрочно гарантирована в экстремальных случаях.

· Увеличение концентрации усиливает хвостовые риски: Распределение предложения и держателей USDe крайне несбалансировано, что приводит к тому, что действия одного или нескольких институтов могут мгновенно подорвать стабильность привязанной цены, значительно увеличивая хвостовые риски.

· Регулирование и недостаток раскрытия информации: Привязка синтетических стейблкоинов охватывает рынки деривативов и цепочечные активы, их механизм высокой сложности. Существующая правовая база пока не может полностью охватить это, что затрудняет инвесторам мгновенную оценку их динамического дефицита залога, что мешает программному или своевременному управлению рисками.

Заключение

Событие с резким падением Ethena USDe стало очередным жестоким испытанием устойчивости модели синтетических стейблкоинов после ряда недавних кризисов с депегом стейблкоинов. Оно ярко продемонстрировало, что независимо от инновационной формы стейблкоина, его суть всегда основана на двух основных столпах: ликвидности и доверии. В экстремальных условиях, если один из этих столпов пошатнется, риски кредитного плеча и концентрации создадут негативную обратную связь, и любой стейблкоин, заявляющий о "избыточном обеспечении", может столкнуться с проблемой разрыва привязки.

Отказ от ответственности: Этот документ является новостной информацией и не является инвестиционной рекомендацией. Крипторынок испытывает сильные колебания, инвесторы должны принимать решения с осторожностью.