Elixir encerra a stablecoin deUSD: a falência da Stream Finance desencadeia uma «reação em cadeia»

7 de novembro de 2025, o protocolo de stablecoin descentralizado Elixir anunciou o encerramento gradual do deUSD, uma stablecoin sintética lastreada em dólares. Esta decisão ocorreu após o protocolo ter concedido um empréstimo de 68 milhões de dólares à Stream Finance, que enfrentava risco de incumprimento devido a perdas de investimentos. Elixir já processou resgates para 80% dos detentores de deUSD e realizou uma fotografia do saldo restante, comprometendo-se a oferecer pagamento 1:1 em USDC através de uma nova plataforma de reclamações que será lançada em breve.

Este evento sucede à suspensão de levantamentos pela Stream Finance em 4 de novembro, após a qual o gestor externo do fundo revelou perdas de 93 milhões de dólares, elevando a dívida total para 285 milhões de dólares. O encerramento do deUSD expõe os riscos estruturais associados à gestão de exposição a ativos do mundo real (RWA) por stablecoins descentralizadas.

Propagação do risco e cronologia da crise

A origem da crise remonta às estratégias de investimento agressivas da Stream Finance. Como protocolo de gestão de ativos descentralizado, a Stream confiou depósitos de utilizadores a um hedge fund tradicional, a Ouroboros Capital, que sofreu perdas de 93 milhões de dólares em operações de arbitragem de taxas com alavancagem, levando à insolvência de liquidez da Stream. Em 4 de novembro, a Stream suspendeu todos os levantamentos, desencadeando uma reação em cadeia — a stablecoin xUSD emitida por ela descolou-se para 0,20 dólares, afetando vários protocolos DeFi dependentes desta stablecoin.

Elixir tornou-se o maior credor individual. Segundo dados on-chain, Elixir emprestou 68 milhões de dólares em deUSD à Stream via o protocolo Morpho, utilizados para sustentar a âncora do xUSD. Quando o valor do colateral caiu, Elixir poderia ter iniciado uma liquidação, mas devido ao risco de concentração de deUSD (com a Stream a deter cerca de 75 milhões de deUSD, representando 90% do total), uma liquidação forçada poderia desencadear uma espiral de morte.

A gestão da crise apresenta características de governança descentralizada. Em 6 de novembro, Elixir iniciou uma votação comunitária, com 93% de apoio, para encerrar o deUSD e proceder ao resgate total. Para evitar que a Stream vendesse deUSD antes do encerramento, o protocolo desativou imediatamente a emissão e o resgate, além de colaborar com plataformas de empréstimo como Euler e Compound para uma liquidação ordenada. Embora esta resposta rápida tenha evitado uma propagação mais ampla, resultou na queda do token USDX da Stable Labs.

Defeitos de design do deUSD e reflexão sobre mecanismos

A arquitetura do deUSD apresenta contradições fundamentais. Como stablecoin “totalmente descentralizada”, ela utiliza um modelo de dupla garantia — parcialmente lastreada por ativos criptográficos supercolateralizados, e parcialmente por investimentos em ativos do mundo real (RWA) através de protocolos como Stream Finance, gerando rendimentos. Este design pretendia replicar o sucesso do USDe da Ethena, mas negligenciou o risco de desalinhamento de liquidez dos RWA. Quando a carteira da Stream sofreu perdas, a garantia do deUSD caiu de 125% para 85%.

O modelo de rendimento depende excessivamente de um único contraparte. Elixir alocou 70% dos ativos do tesouro a estratégias tradicionais via Stream, violando princípios básicos de diversificação de risco em DeFi. Ainda mais grave, a taxa de juros do deUSD foi fixada em 8%, obrigando a assumir riscos de crédito mais elevados para atingir esse objetivo — uma lógica de busca de lucros que lembra a crise do Terra-Luna em 2022.

A arbitragem regulatória também cria vulnerabilidades. Para evitar regulações de valores mobiliários, o deUSD recusou-se a implementar KYC, mas investiu indiretamente em produtos regulados pela SEC através do Stream. Essa estrutura expõe os investidores a incertezas duplas — sem proteção de investidores típica do financeiro tradicional, e sem a transparência de protocolos puramente on-chain. A SEC já indicou que investiga se esse modelo híbrido configura valores mobiliários.

Soluções de resgate e direitos dos credores

A posição única do Elixir reside na sua “direito de resgate total”. Segundo os termos do empréstimo, em caso de incumprimento da Stream, Elixir, como credor preferencial, pode resgatar os colaterais a 1:1, enquanto outros credores recebem uma proporção dos ativos remanescentes. Essa vantagem estrutural pode permitir aos detentores de deUSD receberem pagamento integral, desde que Elixir recupere com sucesso o empréstimo.

O processo de reclamação foi desenhado em fases. A primeira fase, dirigida a carteiras que detêm deUSD, já processou 80% dos resgates através da plataforma original. A segunda fase, através de uma nova plataforma de reclamações, tratará os restantes 20%, incluindo provedores de liquidez de AMM e utilizadores de mercados de empréstimo. Todos os saldos serão baseados na fotografia de 7 de novembro, com valores finais determinados por oráculos Chainlink.

A recuperação de fundos enfrenta complexidades legais. Embora a Stream detenha garantias suficientes na teoria, a sua carteira inclui obrigações de empresas sob proteção de falência, cuja liquidação pode levar de 6 a 12 meses. Elixir está a avaliar, com apoio jurídico, ações contra a Ouroboros Capital e a explorar a tokenização do crédito para venda a desconto no mercado secundário.

Impacto na ecologia de stablecoins descentralizadas

A crise revela as dificuldades de evolução das stablecoins algorítmicas. O deUSD representa a terceira geração — sustentada por rendimentos de RWA, evitando riscos de centralização do USDT e a baixa eficiência de capital do DAI. Contudo, a experiência mostra que, ao envolver ativos tradicionais, não é possível eliminar completamente o risco de contraparte. Isto leva a que plataformas como Aave e Compound repensem suas estratégias de RWA, suspendendo novas listagens de ativos similares.

A atenção regulatória aumenta rapidamente. O Conselho de Estabilidade Financeira (FSOC) dos EUA realizou uma reunião de emergência a 6 de novembro, discutindo riscos de interconexão de protocolos DeFi, com foco na exposição cruzada entre stablecoins e ativos tradicionais. A Autoridade Bancária da UE sugeriu incluir stablecoins algorítmicas na segunda fase do regulamento MiCA, exigindo pelo menos 60% de garantias altamente líquidas.

A adoção por instituições pode desacelerar. A Hamilton Lane, por exemplo, anunciou em outubro que seu fundo tokenizado HLSCOPE utilizava deUSD como garantia, mas foi forçada a pausar novos planos de ativos digitais após este evento. Este revés pode atrasar a integração do setor financeiro tradicional com DeFi, especialmente entre fundos de pensão e seguradoras mais conservadoras.

Gestão de riscos e evolução futura

Modelagem de risco precisa de melhorias profundas. Os protocolos atuais subestimam riscos financeiros tradicionais, como o desalinhamento de duração de obrigações e a probabilidade de incumprimento de créditos. Novas plataformas estão a integrar bases de dados de risco tradicionais, como oráculos de crédito Credmark, que começam a ser adotados por principais plataformas de empréstimo.

A gestão de garantias tende a ser mais conservadora. A comunidade do Compound propôs reduzir o fator de garantia de ativos RWA de 75% para 50%, enquanto Aave considera introduzir taxas de garantia dinâmicas ajustadas automaticamente às condições de mercado. Protocolos de seguro descentralizado, como Nexus Mutual, lançaram produtos específicos para cobertura de incumprimento de RWA, com prémios anuais de 3-5%.

O design de stablecoins regressa a princípios mais simples. Diversos projetos emergentes abandonam modelos complexos de rendimento, retornando a garantias totalmente on-chain. Liquity v2, por exemplo, usa uma dupla garantia de Bitcoin e Ethereum, com uma taxa de garantia de 150%. A MakerDAO decidiu seguir uma estratégia “puramente cripto”, prevendo eliminar posições em RWA até 2026.

Conclusão

O encerramento do deUSD pela Elixir é uma lição dolorosa na evolução do DeFi. Demonstra que nenhuma inovação financeira escapa às leis fundamentais de precificação de risco — altos retornos implicam riscos elevados, seja no setor tradicional ou em DeFi. Embora o compromisso de resgate total minimize perdas para os utilizadores, o episódio força toda a indústria a reavaliar a essência das stablecoins: devem procurar uma pureza de descentralização absoluta ou aceitar um equilíbrio prático com alguma centralização? Com o desenvolvimento de quadros regulatórios mais claros e melhorias nos modelos de risco, a próxima geração de stablecoins certamente aprenderá com esta crise, evoluindo para soluções mais robustas.