Las ganancias que te hacen sentir incómodo en el mercado son las que realmente puedes ganar

En los mercados financieros, el costo de adquirir riqueza suele no ser la inteligencia, sino si estás dispuesto a asumir esos riesgos que hacen sentir incómodo a otros. No necesitas ser la persona más inteligente, solo aquella que esté dispuesta a soportar la incomodidad.

Las redes sociales están llenas de búsquedas por indicadores únicos y claves de riqueza. Pero, honestamente, la mayoría de las estrategias ampliamente exhibidas no tienen mucho que ver con ventajas reales. Son más básicas, pero por ser demasiado básicas, la mayoría las ignora. La gente no entiende por qué funcionan.

La mayoría piensa que para ganar dinero en trading hay que ser más inteligente que el mercado. La verdad es que solo necesitas estar dispuesto a aceptar la prima de riesgo. Una vez que entiendes este concepto, puedes comprender por qué ganas dinero y construir estrategias a largo plazo con lógica.

¿Qué es la prima de riesgo? Antes de hablar de trading, puede explicarse con el ejemplo del seguro. Compras un seguro contra incendios para una casa valorada en 20,000 dólares, pagando 300 dólares al año. La aseguradora sabe que la probabilidad de que la casa se incendie es aproximadamente cinco milésimas, y la indemnización esperada es de unos 40 dólares. Ellos ganan una diferencia de 260 dólares.

El punto clave es: ambas partes conocen esa probabilidad. No tienes desventaja informativa. Pagas para transferir el riesgo. Prefieres pagar 300 dólares con certeza, en lugar de enfrentarte a la incertidumbre de perder hasta 20,000 dólares en un pequeño riesgo. Para aliviar esa incomodidad, estás dispuesto a pagar 260 dólares al año. La aseguradora asume tu ansiedad y recibe una recompensa por ello. Esos 260 dólares son la prima de riesgo. Surgen de la incomodidad que implica asumir el riesgo, no de la información o habilidades.

Las acciones que suben quizás sean la prima de riesgo más básica. Hay una opinión que dice que las acciones deberían dar un retorno anual del 7-10%, como si fuera una ley física. Pero eso no es así.

La tendencia alcista a largo plazo de las acciones en realidad es una forma de compensación. Si compras $SPY y lo mantienes, tu cartera puede ser destruida en una crisis o puede estar en rango durante diez años. Las acciones individuales pueden quebrar, ocurrir recesiones y guerras. A veces, la sensación es terrible. Esa es la razón de la existencia de la prima.

Si mantener acciones se sintiera muy seguro, su retorno sería igual al de los bonos a corto plazo. Si la volatilidad de $META fuera igual a la de los bonos, todos comprarían esa acción. Pero no es así. Aunque ha subido muchas veces desde 2013, el año pasado retrocedió un 40%, y en 2021 retrocedió un 80%. ¿Quién estaría dispuesto a asumir ese riesgo para obtener un retorno igual al de los bonos sin riesgo? Nadie. Los inversores en acciones exigen una compensación adicional por la incertidumbre. Históricamente, esto ha sido aproximadamente un 4-6% por encima de la tasa libre de riesgo.

Curiosamente, a pesar de que todos lo saben, la prima de riesgo de las acciones no ha desaparecido. Datos de más de un siglo, en varios países, guerras mundiales y depresiones, lo confirman. La prima persiste porque el riesgo subyacente continúa. Siempre hay alguien que mantiene acciones, y esa gente espera ser recompensada por esa incomodidad. Esto tiene una diferencia fundamental con la ventaja de trading: una ventaja se puede explotar y desaparecer, pero el riesgo no desaparece solo porque tú lo entiendes.

Esto lleva a $BTC, un caso interesante. Desde su nacimiento, su precio ha sido excepcionalmente fuerte, mucho más que las acciones. Si compras y mantienes, aunque las caídas sean duras, los retornos son sorprendentes. La pregunta honesta es: ¿esto es realmente una prima de riesgo o algo completamente diferente?

Creo que aún no hay una respuesta definitiva. Para las acciones, tenemos más de 100 años y datos en varios sistemas económicos. Eso nos da confianza en que la prima es estructural. Pero para $BTC, solo contamos con unos 15 años como activo único. Además, desde la pandemia, $BTC ha cambiado mucho: ahora el flujo de fondos proviene de ETFs, y el mercado de opciones está en auge.

La tendencia alcista a largo plazo puede ser una prima de riesgo. Tener algo que ha caído un 80% varias veces, realmente resulta incómodo. Si el activo sigue apreciándose, parte de ese retorno probablemente sea una compensación por soportar esa volatilidad extrema. Pero también puede ser efecto de early adopters, momentum especulativo, o una burbuja aún no completamente destruida. Es probable que todo eso esté presente.

El componente especulativo en los mercados de criptomonedas es mayor que en los mercados tradicionales. No necesariamente es algo malo, pero implica que la incertidumbre sobre los retornos futuros también debe ser mayor. Cualquier persona que diga que sabe que $BTC dará un X% anual, está extrapolando con datos muy limitados. En cuanto a las altcoins, la mayoría tiene un rendimiento pobre, solo apto para la especulación a corto plazo.

La prima de arbitraje existe tanto en mercados tradicionales como en los actuales. La operación clásica de arbitraje funciona en forex: tomas prestado en una moneda de bajo interés, inviertes en otra de alto interés, y ganas la diferencia. ¿Por qué funciona? Porque asumes riesgo. Cuando el apetito global por riesgo colapsa, las monedas de alto rendimiento caen mucho, y las de refugio suben. En días de caos, puedes perder toda la ganancia acumulada en unos días. Esa rentabilidad estable es la compensación por soportar esas reversals ocasionales.

En futuros, el mismo concepto se realiza mediante el trading de la base. Cuando el precio del futuro está por encima del spot, puedes comprar el spot y vender el futuro, asegurando la diferencia como ganancia. Esto se llama arbitraje de compra de contado.

En los mercados tradicionales, estas oportunidades están casi eliminadas para los minoristas. Los fondos de cobertura usan apalancamientos de 30-50 veces en operaciones de base de bonos, ganando micro-márgenes que solo valen la pena con grandes volúmenes. Los grandes jugadores ya han limpiado estos mercados.

En criptomonedas, al menos por ahora, no. La tasa de financiación de contratos perpetuos es básicamente un arbitraje encriptado. Cuando la tasa es positiva, los largos pagan a los cortos cada 8 horas. Puedes hacer long en spot y short en perpetuos, manteniendo neutral el mercado y ganando la tasa de financiación.

¿Por qué la tasa de financiación positiva persiste? Porque los minoristas quieren apalancarse en largos. Están dispuestos a pagar por ello. Los market makers y arbitrajistas están en contra, proporcionando liquidez y ganando por la tasa. El riesgo es similar al arbitraje en forex: en una crisis, la tasa puede volverse muy negativa, y ese es el momento de mayor exposición.

El informe del Banco de Pagos Internacionales también señala esto: las estrategias de arbitraje encriptado pueden sufrir grandes retrocesos, y en periodos de alta volatilidad, los futuros se liquidan con frecuencia. La mayor parte del tiempo, se gana en pequeños rendimientos estables, y en un evento, se pierden meses de ganancias. Tiene una estructura de retorno con sesgo negativo, similar a vender seguros.

La prima de financiación todavía existe, aunque en las monedas de gran capitalización no tan marcada ni tan rentable como hace unos años. Las altcoins mantienen tasas de financiación muy altas, especialmente en plataformas fuera de los grandes exchanges centralizados. Pero eso añade otro riesgo: el riesgo de contraparte.

Si hay una prima de riesgo que está bien documentada y es fácil de comerciar, esa es la prima de volatilidad. En las opciones de $SPY y en la mayoría de ETFs y acciones, la volatilidad implícita está por encima de la volatilidad realizada en aproximadamente un 85% del tiempo.

Esa diferencia existe porque los inversores pagan en exceso por protección. Los institucionales hacen coberturas. Los minoristas compran puts cuando temen. Todas esas demandas elevan el precio de las opciones por encima de su valor justo. La prima de volatilidad es la recompensa por vender esa protección.

Por eso, vender opciones suele ser más inteligente que comprarlas. Vender spreads verticales, spreads amplios, o coberturas cubiertas. Todas esas estrategias recogen la misma prima subyacente. El problema es la estructura de retorno: en la mayoría de entornos, se gana de forma estable, pero en crisis, se pierden grandes cantidades. Vender puts en marzo de 2020 o en 2008 fue devastador.

Por eso, no recomiendo mucho las estrategias de ingreso: venden opciones en una cesta de acciones, y en crisis, sufren mucho. Pero en general, esa estructura de riesgo no es un fallo de la estrategia, sino la razón de la existencia de la prima. Muchas ganancias estables se borran por eventos de gran volatilidad. Si hacer esto te resulta cómodo, todos lo harían, y la prima desaparecería.

Puedes ver dinámicas similares en la inclinación de la curva de volatilidad. En $SPY, la inclinación de Delta-25 siempre está por debajo de cero, lo que significa que la volatilidad implícita de las opciones out-of-the-money puts siempre es mayor que la de las calls. La sonrisa de volatilidad se inclina porque todos quieren protección bajista. Vender spreads de puts puede capturar esa prima de sesgo. La estructura de retorno es la misma: ganancias estables, con ocasionales grandes pérdidas.

El spot de $SPY y la volatilidad están correlacionados: cuando el precio cae, la volatilidad implícita sube. Es como la subida por escalera y bajada en ascensor: las caídas suelen ser más violentas que las subidas lentas.

La mayoría de las primas de riesgo tienen sesgo negativo: ganancias pequeñas, con ocasionales golpes grandes. El momentum, en cambio, tiene un sesgo positivo: los activos que han estado subiendo tienden a seguir subiendo, y los que bajan, a seguir bajando. Esta tendencia se ha documentado en la historia de largo plazo de acciones, bonos, commodities y divisas.

La explicación suele ser psicológica: los inversores reaccionan insuficientemente a las noticias inicialmente, formando tendencias persistentes; o hay efecto manada. La ventaja del momentum es su estructura de retorno: en mercados sin tendencia, se pierde poco; en grandes tendencias, se obtienen grandes ganancias. Es un sesgo positivo, la imagen opuesta a vender volatilidad.

Por eso, las estrategias de momentum suelen rendir bien en crisis. Cuando el mercado colapsa, los trend followers venden en corto y siguen la tendencia. Cuando los vendedores de volatilidad son aplastados, los trend followers suelen estar a salvo. La mala noticia es que el momentum ha disminuido en las últimas décadas. Ahora hay más dinero persiguiendo esas señales. La prima no ha desaparecido por completo, pero su magnitud es menor que en los backtests históricos.

El reciente comportamiento de las commodities ilustra perfectamente las expectativas de retorno de estas estrategias: meses o años de rango y pequeños retornos, compensados por un gran movimiento eventual.

Cuando las posiciones del mercado se vuelven extremadamente unilaterales, la reversión a la media suele ocurrir. Esto aplica tanto en criptomonedas como en mercados tradicionales. En criptomonedas, se puede observar en la tasa de financiación y en las posiciones abiertas.

Cuando la tasa de financiación está muy negativa, el precio del futuro está muy por debajo del spot, y todos están extremadamente cortos, nadie quiere comprar, la situación parece muy mala. En ese momento, hacer longs en contra de la tendencia suele ser rentable. ¿Por qué es una prima de riesgo? Porque en los momentos de mayor incertidumbre, te colocas en contra de la posición masificada. Todos están cortos por una razón: las noticias son malas, y comprar en ese momento es incómodo. Tú haces algo útil: proporcionas liquidez cuando nadie quiere, y esa es tu recompensa.

Lo mismo aplica en las cadenas de liquidaciones forzadas: cuando los largos son forzados a cerrar, venden no por voluntad, sino por obligación. Esa venta forzada puede hacer que el precio caiga por debajo del valor justo. Intervenir en ese caos requiere convicción y te expone a riesgos reales. La expectativa de ganancia por reversión a la media es la recompensa por ofrecer ese servicio.

En los mercados tradicionales, ocurre algo similar. Debido a costos de almacenamiento y financiamiento, la estructura de futuros suele estar en contango. Pero en momentos de tensión o pánico, puede invertirse y pasar a backwardation severo. La backwardation suele volver a la normalidad con el tiempo, porque la estructura en contango es la condición de equilibrio. Apostar a que la estructura vuelva a normalidad, comprando futuros en backwardation extrema, es una apuesta a la reversión. La historia muestra que funciona en su mayoría, pero el riesgo es real: la inversión en la estructura temporal puede durar más que tu capacidad de pago. Asumes ese riesgo y te pagan por ello.

Lo que se ha mencionado, al menos en parte, está al alcance de los minoristas. Pero hay primas de riesgo que solo existen en mercados institucionales.

La prima de plazo en bonos: al comprar un bono a 10 años en lugar de mantener continuamente letras del Tesoro a 3 meses, asumes riesgo de duración por cambios en las tasas. La prima de plazo es la ganancia adicional por soportar ese riesgo. Esa prima fluctúa mucho, puede ser negativa en periodos de flexibilización cuantitativa, y en 2022, con la incertidumbre de tasas, volvió a ser positiva.

La prima de crédito: el rendimiento de los bonos corporativos por encima de los bonos del Tesoro a igual plazo, es una compensación por riesgo de incumplimiento. Esa prima se amplía mucho en crisis, y da retornos enormes a quienes compran en ese momento. Pero el riesgo es que el incumplimiento ocurre en recesiones, cuando menos quieres perder.

La prima de liquidez: los activos menos líquidos ofrecen mayores retornos, porque renuncian a la conveniencia de poder salir en cualquier momento. El problema es que esa liquidez puede secarse en los momentos en que más la necesitas. La prima es la compensación por ese riesgo.

La diferencia clave entre prima de riesgo y alfa: la alfa proviene de habilidades o ventajas informativas, y se puede copiar y reducir. La prima de riesgo es la compensación por soportar riesgos sistemáticos. Aunque se conozca, sigue existiendo, porque la demanda subyacente de transferencia de riesgo no desaparece. La prima de riesgo es más duradera y de mayor capacidad de persistencia.

Prueba práctica: si tu estrategia funciona porque eres más inteligente que los demás, eso es alfa. Si funciona porque estás dispuesto a hacer cosas incómodas para otros, eso es prima de riesgo. Las aseguradoras ganan prima de riesgo. Es bien conocida, y aún así ganan dinero. Los contadores de cartas en blackjack ganan alfa. Cuando el casino los detecta, los prohíbe.

La mayoría de los minoristas debería entender a qué riesgos están expuestos, en lugar de perseguir alfa. La prima es más confiable y menos propensa a desaparecer; la alfa requiere competencia feroz y es muy difícil de lograr. Reconocer que quizás no eres lo suficientemente inteligente para competir en eso, aunque moleste, es beneficioso a largo plazo.

Esto es muy importante: casi toda prima de riesgo tiene sesgo negativo. Ganancias pequeñas frecuentes, con golpes grandes ocasionales. No es un fallo de diseño, sino la razón de su existencia. Si siempre que se captura la prima se sintiera bien, todos lo harían, y la prima desaparecería. Esos golpes grandes son la barrera que mantiene fuera a la mayoría.

La prima de riesgo en acciones: la mayoría de los años se gana de forma estable, y en crisis se pierde un 30-50%. La prima de volatilidad: se cobra en primas mensuales, y en una semana se puede perder toda la ganancia del año. La prima de arbitraje: se gana en diferencial de tasas, y en eventos de refugio, se destruye. La prima de crédito: se recibe interés estable, y en recesiones, se asumen pérdidas por incumplimiento.

Comprender estos patrones es clave para gestionar posiciones. La expectativa de la prima puede ser positiva, pero hay que sobrevivir a las caídas para cosecharla. Una posición demasiado grande puede arruinarte antes de que llegue el momento. Diversificar entre primas con diferentes sesgos ayuda a suavizar los retornos.

Por ejemplo, combinar ventas de volatilidad con estrategias de momentum puede mejorar la curva de retorno general. Construir una cartera con varias primas en lugar de concentrarse en una sola suele ser más inteligente. La correlación es crucial: si vendes futuros del $VIX para obtener rentabilidad en la curva de contango, y a la vez compras 10 acciones diferentes de $SPY, si mañana el mercado cae un 5%, sufrirás mucho.

La prima de riesgo es obtener recompensas haciendo lo que otros no quieren: soportar incertidumbre. El mercado alcista a largo plazo es porque alguien tiene que soportar la caída. La volatilidad implícita por encima de la realizada es porque alguien tiene que vender seguros. La tasa de financiación positiva es porque alguien debe ofrecer apalancamiento.

Las tendencias persistentes en el mercado ocurren porque, cuando intentas ir en contra, otros están comprando sistemáticamente. La reversión a la media ocurre porque, cuando la liquidez se agota, alguien debe intervenir. Aunque todos lo sepan, esas rentabilidades siguen existiendo. Son más confiables que el alfa.

El costo es la estructura de retorno: te pagan por soportar esas pérdidas ocasionales enormes. Define bien tu tamaño de posición. Diversifica entre primas con diferentes sesgos. Acepta que la razón de su existencia es que a veces hacen que te sientas muy mal.

No necesitas ser la persona más inteligente del mercado. A veces, basta con ser aquel dispuesto a soportar los riesgos que incomodan a otros.