Siklus pengurangan setengah Bitcoin berakhir! Wintermute: Likuiditas menggantikan kelangkaan sebagai penggerak utama pasar

Empat tahun siklus Bitcoin pernah menawarkan sebuah aturan sederhana: pengurangan hadiah blok berarti kelangkaan, dan kelangkaan berarti harga yang lebih tinggi. Namun minggu ini, harga Bitcoin berkisar di atas 100.000 dolar AS, turun sekitar 20% dari puncak lebih dari 126.000 dolar AS pada bulan Oktober, dan pernyataan lama ini sudah tidak lagi berlaku. Market maker Wintermute kini secara terbuka mengungkapkan pandangan yang sebelumnya tidak pernah diungkapkan, yaitu bahwa siklus empat tahun yang didorong oleh pengurangan hadiah blok Bitcoin tidak lagi relevan.

Sepuluh Tahun Emas dan Keruntuhan Teori Halving Bitcoin

Logika di balik halving Bitcoin dulu sangat sederhana dan elegan. Pola ini berlangsung selama lebih dari satu dekade, setiap empat tahun, hadiah penambang di jaringan berkurang setengah, mengerem pasokan, dan memicu gelombang spekulasi yang menyebabkan harga mencapai rekor tertinggi. Setelah halving pertama pada 2012, Bitcoin melonjak dari sekitar 12 dolar AS menjadi 1.000 dolar AS. Setelah halving kedua pada 2016, harga naik dari 650 dolar AS menjadi 20.000 dolar AS. Pada 2020, setelah halving ketiga, Bitcoin menembus 69.000 dolar AS.

Keteraturan ini menjadikan halving Bitcoin sebagai peristiwa penting dalam kalender investasi kripto. Banyak analis, trader, dan institusi merancang strategi berdasarkan jadwal halving. Namun, halving keempat yang terjadi pada April 2024 tampaknya mematahkan mantra ini. Sejak peristiwa tersebut, jumlah Bitcoin yang diterbitkan per blok tetap di angka 3.125, atau sekitar 450 Bitcoin baru per hari. Dengan harga saat ini, nilai harian sekitar 45 juta dolar AS.

Ini mungkin terdengar seperti pasokan besar setiap hari, tetapi jika dibandingkan dengan modal institusional yang mengalir melalui ETF dan produk keuangan lainnya, jumlah ini sangat kecil. Beberapa ETF saja mampu menyerap nilai Bitcoin sebesar 1,2 miliar dolar AS dalam satu hari—25 kali lipat dari jumlah Bitcoin yang baru diterbitkan setiap hari. Bahkan aliran masuk bersih mingguan sering kali mencapai atau melebihi total Bitcoin yang diterbitkan dalam satu minggu. Perbedaan skala ini secara fundamental mengubah faktor penentu keseimbangan penawaran dan permintaan.

Halving Bitcoin tidak sepenuhnya kehilangan maknanya; ia tetap berdampak besar pada ekonomi penambang. Pengurangan hadiah blok mengurangi pendapatan penambang, memaksa keluar dari pasar penambang yang kurang efisien, dan meningkatkan ambang keamanan jaringan. Tetapi, dalam hal penetapan harga pasar, situasinya telah berubah secara signifikan. Faktor pembatas bukan lagi jumlah Bitcoin baru yang diterbitkan, melainkan berapa banyak dana yang mengalir melalui jalur yang diatur secara regulasi.

Korelasi Sempurna Antara Aliran Dana ETF dan Pergerakan Harga

(Sumber: Wintermute)

Pergerakan harga Bitcoin akhir-akhir ini sangat cocok dengan satu indikator: aliran dana ETF. Hingga minggu ke-4 Oktober, pengumpulan dana dari ETF kripto global mencapai 5,95 miliar dolar AS, rekor tertinggi, sebagian besar dari Amerika Serikat. Hanya dua hari kemudian, aliran bersih harian mencapai 1,2 miliar dolar AS, juga rekor. Masuknya dana ini hampir sempurna berkorelasi dengan kenaikan Bitcoin mendekati 126.000 dolar AS, rekor tertinggi.

Namun, kemudian, aliran dana melambat dan pasar pun berbalik turun. Pada awal November, karena data ETF menunjukkan sentimen campuran dan keluar masuk dana yang minim, harga Bitcoin kembali ke sekitar 100.000 dolar AS. Kemiripan ini sangat mencolok, tetapi bukan kebetulan. Selama bertahun-tahun, halving Bitcoin adalah model paling jelas untuk memahami mekanisme penawaran dan permintaan Bitcoin. Kini, aliran dana ETF telah menggantikan halving sebagai variabel utama yang menjelaskan pergerakan harga.

Laporan dari Kaiko Research bulan Oktober mencatat perubahan ini secara langsung. Pada pertengahan bulan, gelombang likuiditas yang tiba-tiba menyebabkan kapitalisasi pasar kripto menyusut lebih dari 500 miliar dolar AS, karena kedalaman order book berkurang drastis dan posisi derivatif kembali ke level yang lebih rendah. Semua ciri kejadian ini menunjukkan bahwa ini adalah gangguan likuiditas, bukan pengurangan pasokan. Penurunan harga Bitcoin bukan karena penjualan oleh penambang, atau karena siklus halving yang akan datang, tetapi karena hilangnya pembeli, penutupan posisi derivatif, dan order book yang tipis memperbesar dampak setiap penjualan.

Saat ini, kenaikan harga biasanya dimulai selama sesi perdagangan AS, di mana aktivitas ETF paling aktif. Sejak peluncuran produk Kaiko, pola struktural ini terus diamati. Likuiditas di Eropa dan Asia tetap penting, tetapi berperan lebih sebagai penghubung ke sesi perdagangan AS, bukan sebagai pusat utama. Konsentrasi geografis ini menunjukkan bahwa kekuasaan penetapan harga Bitcoin telah beralih ke tangan investor institusional di AS.

Stabilitas Token dan Perubahan Struktur Leverage dalam Menggerakkan Pasar

Stablecoin menambahkan lapisan perlindungan lain dalam ekonomi likuiditas baru ini. Berdasarkan data, total pasokan token yang dipatok ke dolar AS saat ini berkisar antara 280 miliar hingga 308 miliar dolar AS, yang secara praktis menjadi mata uang dasar pasar kripto. Secara historis, pertumbuhan pasokan stablecoin sangat terkait dengan kenaikan harga aset, menyediakan jaminan baru untuk posisi leverage, dan memberi trader likuiditas instan.

Jika halving membatasi jalur masuk Bitcoin baru, stablecoin membuka pintu permintaan. Setiap ekspansi pasokan stablecoin berarti masuknya kekuatan beli baru ke pasar, sementara kontraksi pasokan menandakan keluar dana dan potensi tekanan harga. Dinamika ini menjadikan perubahan pasokan stablecoin sebagai indikator utama arah pasar, bahkan mungkin lebih penting daripada efek halving itu sendiri.

Perubahan ini juga menjelaskan variabilitas volatilitas pasar. Pada masa halving sebelumnya, kenaikan harga sering kali berlangsung melalui proses akumulasi yang panjang dan lambat, dengan antusiasme retail yang meningkat seiring berkurangnya pasokan. Kini, pergerakan harga bisa mencapai ribuan dolar dalam satu hari, tergantung aliran dana ETF yang masuk atau keluar. Likuiditas utama berasal dari investor institusional, tetapi sangat fluktuatif, mengubah pola volatilitas siklus empat tahun yang dulu diprediksi menjadi fluktuasi pasar yang sangat cepat dan besar.

Tiga Ciri Baru dari Struktur Pasar

Konsentrasi Geografis: Sesi perdagangan AS mendominasi penetapan harga, pasar Eropa dan Asia berfungsi sebagai penghubung

Dominasi Institusional: Kemampuan ETF menyerap dana harian 25 kali lipat dari produksi harian penambang, pengaruh retail semakin terpinggirkan

Volatilitas yang Membesar: Leverage dan kekurangan likuiditas memperbesar fluktuasi harga yang lebih ekstrem dan tak terduga

Data dari CoinGlass tentang margin trading dan posisi derivatif menunjukkan bahwa leverage tetap menjadi faktor penting yang memperbesar volatilitas harga, baik naik maupun turun. Ketika tingkat pembiayaan tetap tinggi dalam waktu lama, ini menunjukkan bahwa trader harus membayar mahal untuk mempertahankan posisi long, dan begitu arus dana berhenti, pasar bisa berbalik secara ekstrem. Penurunan Oktober lalu disebabkan oleh melonjaknya biaya pembiayaan dan penarikan ETF, menandai betapa rapuhnya struktur ini saat likuiditas mengering.

Pandangan Masa Depan: Siklus Likuiditas Menentukan Rentang Harga

Dalam beberapa bulan ke depan, pergerakan Bitcoin akan sangat bergantung pada faktor likuiditas. Secara dasar, jika aliran dana ETF tetap moderat dan stabil, serta pasokan stablecoin terus berkembang secara perlahan, harga Bitcoin diperkirakan akan berkisar antara 95.000 hingga 130.000 dolar AS. Jika kondisi lebih optimis, misalnya ETF kembali mencatat aliran masuk besar atau regulator menyetujui peluncuran produk baru, harga bisa kembali ke atas 140.000 dolar AS.

Sebaliknya, jika terjadi kekurangan likuiditas, seperti keluar masuk dana ETF selama beberapa hari berturut-turut dan penurunan pasokan stablecoin, serta reset leverage, Bitcoin bisa kembali ke kisaran 90.000 dolar AS. Semua ini tidak bergantung pada jumlah Bitcoin yang diterbitkan oleh penambang atau jarak waktu menuju halving. Sebaliknya, semuanya bergantung pada kecepatan aliran dana melalui jalur yang kini menjadi mekanisme utama pengatur harga, menggantikan peran siklus halving.

Bitcoin kini telah berevolusi menjadi aset yang sangat sensitif terhadap likuiditas. Ini mungkin mengecewakan mereka yang dulu memandang halving sebagai peristiwa kosmik yang menandai waktu menuju kekayaan. Namun, bagi aset yang kini dimiliki oleh institusi, masuk ke ETF, dan diperdagangkan bersama stablecoin sebagai uang pribadi, ini adalah tanda kematangan. Jadi, mungkin siklus halving Bitcoin tidak benar-benar hilang, melainkan mengalami penurunan tingkat pentingnya.

Block reward tetap akan berkurang setiap empat tahun, dan beberapa trader masih menganggapnya sebagai acuan. Tetapi, arah utama telah berubah. Jika selama sepuluh tahun terakhir, pelajaran utama adalah memperhatikan jam halving, maka sepuluh tahun ke depan, pelajaran utama adalah mengikuti aliran dana. Kalender baru Bitcoin bukan lagi empat tahun, melainkan diukur dari aliran miliaran dolar masuk dan keluar ETF, penerbitan dan penebusan stablecoin, serta mobilisasi modal dalam pasar yang telah melampaui mitosnya sendiri. Penambang tetap mencatat waktu, tetapi irama pasar kini dikendalikan oleh arus dana.