Un outil d’arbitrage de stablecoins à fort effet de levier ? Analyse détaillée de la stratégie à effet de levier x39 de Fluid et de l’ambivalence de ses « faibles pénalités de liquidation »

Fluid est un protocole DeFi intéressant, difficile à comprendre et très controversé. Lancé comme un « nouveau » protocole DeFi en 2024, il a atteint un TVL de plus de 2,6 milliards de dollars à son apogée, et possède encore actuellement un TVL de 1,785 milliard de dollars.

Sur les 30 derniers jours, le volume de transactions s’élève à 16,591 milliards de dollars, représentant 43,68 % du volume d’Uniswap sur le réseau principal ETH. C’est un accomplissement remarquable.

Fluid combine le prêt et le DEX, acceptant les LP (comme ETH/wBTC) en tant que collatéral, tout en permettant aux LP de continuer à percevoir des frais. Fluid appelle cela le Smart Collateral.

Bon, cela a l’air plutôt banal à première vue.

Image générée par Nano Banana Pro - Gemini AI selon le contenu original

La Smart Debt est une conception unique à Fluid. Habituellement, en prêt, l’utilisateur emprunte de l’argent contre intérêts.

Mais avec la Smart Debt de Fluid, ce que vous empruntez, c’est aussi une paire de trading LP.

Exactement, si vous souhaitez emprunter 1 000 $, vous recevrez 500 USDT + 500 USDC. Les paires empruntées sont déposées automatiquement dans le DEX Fluid en tant que liquidité.

Autrement dit, l’utilisateur peut choisir de retirer l’emprunt pour l’utiliser ailleurs, comme dans un prêt classique. Mais il peut aussi utiliser le LP comme collatéral pour emprunter à nouveau du LP et le redéposer dans le DEX pour gagner plus de frais.

Essentiellement, la Smart Debt encourage les emprunteurs à utiliser les LP comme collatéral dans Fluid pour du prêt en boucle, ce qui augmente la liquidité du protocole, attire plus de traders, et permet aux LP de toucher davantage de frais. C’est le flywheel que Fluid souhaite construire.

Ainsi, si vous avez étudié Fluid, vous verrez de nombreux articles le décrire comme un protocole « DEX-on-lending » — c’est la raison.

L’architecture de Fluid ressemble à une structure composite, que l’on peut imaginer comme une route principale et des routes secondaires, un tronc et des branches, ou un gâteau à deux couches, peu importe.

Le composant fondamental le plus central, c’est la couche de liquidité unifiée (Liquidity Layer), un smart contract qui stocke toute la liquidité des actifs, gère tous les fonds, traite les dépôts, retraits, emprunts, remboursements.

Au-dessus de cette couche de liquidité, se trouvent plusieurs sous-protocoles et Vaults. Chaque sous-protocole a sa propre logique métier, mais ne détient pas directement les actifs, il passe par la couche de liquidité pour déposer ou retirer des fonds.

Les sous-protocoles communiquent via la couche de liquidité. Par exemple, l’actif déposé via un sous-protocole de prêt peut être emprunté par un autre sous-protocole Vault ;

Les actifs déposés via le smart lending peuvent être empruntés par le Vault, tout en servant aussi de liquidité au sous-protocole DEX.

L’utilisateur n’a qu’à interagir avec les sous-protocoles, pour déposer ou emprunter, sans avoir à toucher à la couche de liquidité.

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) Fonctionnement concret

Dans un protocole de prêt classique :

Alice dépose : 100 ETH (un seul token) Bob emprunte : 5 000 USDC (un seul token)

Mode Fluid :

Cas d’usage 1 : Prêt classique

Comme sur Aave ou Compound, on dépose un collatéral, le portefeuille reçoit un prêt — mais ici, ce qui est prêté est une paire LP, par exemple USDT + USDC, et l’emprunt peut être utilisé partout.

Cas d’usage 2 : Smart Debt ###Smart Debt(

On dépose aussi un collatéral, on emprunte une paire LP ; la différence est que Fluid dépose directement cette somme dans le pool du DEX Fluid. L’utilisateur perçoit ainsi des frais de trading grâce à sa dette, et le pool de liquidité bénéficie d’une liquidité accrue.

Ensuite, l’utilisateur peut faire du prêt en boucle : utiliser le LP comme collatéral pour emprunter du LP, puis redéposer, et ainsi de suite. Selon la documentation officielle, avec un ratio LTV)Loan-to-Value( de 95 %, l’effet de levier théorique maximal est de 39x.

) Quels sont les compromis de Fluid ?

Fluid tente d’unifier le lending et le trading dans une seule couche de liquidité. Pour y parvenir, il faut faire des compromis — et c’est cette concession qui expose les LP à des pertes supplémentaires en cas de volatilité.

Sur Uniswap V3, si le prix du marché sort de la fourchette du LP, l’utilisateur ne touche plus de frais temporairement, et sa position devient 100 % un seul actif (par exemple, tout en USDC) — c’est la perte impermanente (Impermanent Loss). Si le prix revient, la perte peut disparaître.

Le mécanisme de rebalancement (Rebalancing) de Fluid transforme cette « perte impermanente » en « perte permanente ».

Certains Vaults de Fluid, pour maintenir un taux d’utilisation élevé ou la santé des prêts (éviter la liquidation), ajustent automatiquement la fourchette de prix de la liquidité.

Par exemple :

Supposons que le prix de l’ETH passe de 3 000 à 2 800.

1. LP manuel sur Uniswap V3 : fourchette du LP à 2 900-3 100. On détient alors 100 % d’ETH. Si on ne fait rien, quand le prix revient à 3 000, la position revient à l’état initial, pas de perte supplémentaire.

2. Rebalancement automatique sur Fluid : pour maintenir la liquidité active (ou pour le risque), le protocole détecte que le prix sort de la fourchette, et exécute un « rebalancement ».

Il faut vendre une partie de l’ETH du LP à 2 800 pour acheter de l’USDC afin de placer une nouvelle fourchette 2 700-2 900. Cette vente est une vraie transaction, donc on vend à bas prix.

Si l’ETH rebondit vite à 3 000, chez Uniswap V3, pas de perte : la position revient à la normale.

Chez Fluid, pour suivre le prix, il faut rebalancer à la hausse, racheter de l’ETH avec de l’USDC à un prix élevé.

Mais comme on a vendu bas et racheté haut, ce « low sell, high buy » se répète dans les marchés volatils, et cette perte s’appelle LVR ###Loss-Versus-Rebalancing(.

) Pourquoi Fluid a-t-il besoin du rebalancement ?

Parce qu’en unifiant la couche de liquidité pour le lending et le DEX, la paire LP devient centrale — même les prêts sont en pairs LP.

Fluid doit donc introduire la notion de « parts Shares ».

Sur Uniswap V3, les LP sont non fongibles, via NFT ; chaque utilisateur agit pour lui-même.

Mais Fluid, pour que la liquidité serve de collatéral (et de dette), doit rendre le pool fongible. Un LP détient une part x % du pool, pas « tel actif dans telle fourchette ».

Lorsque le protocole rebalance et subit une perte « low sell, high buy », la valeur nette totale du pool (Net Asset Value) baisse, et comme la part vaut : actifs totaux du pool / nombre total de parts, le prix de la part baisse.

Les LP ne peuvent donc pas choisir de ne pas participer au rebalancement, comme sur Uniswap V3. Sur Fluid, tous les LP sont concernés.

Autre exemple :

Supposons que l’ETH vaut 1 000 $. Vous déposez 1 ETH + 1 000 USDC (valeur totale 2 000 $).

Le prix chute, l’ETH passe de 1 000 à 800.

1. Uniswap V3 ###ne rien faire(

Le prix baisse, les traders vendent de l’ETH, le LP reçoit plus d’ETH, moins d’USDC. À 800, le LP ne détient plus que de l’ETH (disons 2,2 ETH, plus d’USDC).

La valeur LP est de 2,2 ETH, soit 1 760 $. Sur le papier, perte, mais vous détenez plus d’ETH.

2. Fluid rebalancement forcé

Même situation. Le prix passe sous la fourchette de Fluid (900-1 100). Pour garder le Vault actif (ou la santé du prêt), le protocole déplace la fourchette près du prix actuel (720-880).

Mais pour la nouvelle fourchette 720-880, il faut 50 % ETH + 50 % USDC. Or, vous n’avez que de l’ETH. Fluid vend donc la moitié de vos ETH à 800 $ pour récupérer de l’USDC.

On vend 1,1 ETH pour 880 USDC, et on recompose un LP avec 1,1 ETH + 880 USDC.

Valeur actuelle : 1,1 ETH + 880 USDC = 1 760 $. Mais vous n’avez plus que 1,1 ETH contre 2,2 ETH au départ. Fluid vous a forcé à vendre au plus bas.

Le prix rebondit, ETH passe de 800 à 1 000.

) Uniswap V3 ###ne rien faire(

Le prix remonte, vos 2,2 ETH sont rachetés, vous récupérez de l’USDC. À 1 000, la position redevient 1 ETH + 1 000 USDC (frais ignorés).

Valeur totale 2 000 $, la perte impermanente disparaît.

) Fluid rebalancement forcé

Le prix remonte, la fourchette 720-880 est à nouveau hors-jeu, il faut rebalancer vers 900-1 100.

Vous n’avez plus que 880 USDC et 1,1 ETH. Quand le prix passe 880, tout est en USDC, car l’ETH a été racheté. Vous avez donc 1 760 USDC.

Quand l’ETH revient à 1 000, on rebalance, on rachète de l’ETH pour équilibrer à 50/50.

Position LP : 0,88 ETH + 880 USDC. Valeur totale 1 760 $. Par rapport aux 2 000 $ du départ, perte de 240 $.

Et ces 240 $ sont une perte permanente.

La future mise à jour Fluid DEX v2 vise à réduire ces pertes permanentes grâce à une méthode plus intelligente, en transférant le coût d’usure aux arbitragistes.

D’abord, des frais dynamiques : lors de fortes fluctuations, les frais augmentent pour compenser les pertes de rebalancement des LP.

Ensuite, un « buffer » sur l’oracle : si la fluctuation est brève, pas de rebalancement.

Enfin, les LP peuvent choisir une fourchette de prix plus large et n’être rebalancés que si elle est dépassée. Ils peuvent aussi choisir des positions LP non symétriques (pas obligé d’être 50/50).

Dans ce cas, pourquoi Fluid a-t-il un TVL de 1,785 milliard de dollars et capte-t-il 43,68 % du volume d’Uniswap sur 30 jours ?

Fluid compense ou masque les pertes permanentes grâce à une efficacité de capital extrême et à des stratégies à faible risque sur des actifs spécifiques.

Les pertes proviennent des rebalancements fréquents lors de fortes variations de prix. Mais si les tokens LP ne fluctuent pas ?

Pour des paires stables comme USDC/USDT ou ETH/wstETH, la perte de rebalancement est quasi nulle. Mais le mécanisme de Fluid permet jusqu’à 39x de levier sur ces actifs.

De plus, les rendements combinent profits de prêts et de DEX.

Fluid cible donc principalement les stablecoins, ETH et ses LST, ainsi que les actifs liquides liés au BTC. Voir les données ci-dessous.

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Source : https://dune.com/entropy_advisors/fluid-liquidity

Autre point, le mécanisme de liquidation de Fluid diffère des protocoles de prêt classiques : la pénalité peut descendre à 0,1 %.

Sur Aave et autres, en cas de liquidation, des bots MEV externes achètent les collatéraux à prix cassé pour aider à la liquidation.

Cette « décote » est la pénalité de liquidation, pour éviter que le protocole subisse des pertes. Aave applique 5 % de pénalité.

La couche de liquidité unifiée permet à Fluid d’effectuer la liquidation directement sur son DEX, sans dépendre d’acteurs externes : le système vend automatiquement une partie du collatéral pour rembourser la dette. Ainsi, la pénalité peut être aussi basse que 0,1 % plus le slippage.

C’est un avantage de la couche de liquidité unifiée, ce qui favorise aussi l’effet de levier élevé.

Fluid est donc très adapté au prêt en boucle sur des LP stables comme USDC/USDT ou ETH/wstETH, et attire les baleines de stablecoins et les traders agressifs on-chain.

)Peut-on acheter le token ?

Honnêtement, ce n’est pas certain.

Car actuellement, il n’y a pas de lien direct entre les revenus du protocole et le prix du token, même si la communauté Instadapp et l’équipe ont plusieurs fois laissé entendre ou discuté de la redistribution des revenus de Fluid.

Mais à ce jour, les revenus du protocole ne sont pas reversés aux détenteurs du token.

$FLUID Conclusion

Le trade-off est un aspect crucial dans la conception des projets blockchain, voire l’aspect principal. Pour réaliser une caractéristique clé, il faut remplir certaines conditions, qui à leur tour contraignent le projet.

Fluid est un projet aux compromis marqués. Dès la conception, l’objectif était de construire une couche de liquidité unifiée, d’amplifier la liquidité via le lending et le DEX, avec les LP stables, l’ETH et ses LPT comme points d’entrée idéaux pour l’effet de levier et le prêt en boucle.