Les actions d'Apple pourraient être mises sur la Blockchain ! La SEC décidera la semaine prochaine des transactions AAPL sur le Bloc, déclenchant une révolution sur le marché boursier américain.

Le comité consultatif des investisseurs de la SEC se réunira le 4 décembre pour discuter de la mise en chaîne des actions cotées en bourse, réunissant des architectes de la structure de marché de Nasdaq, BlackRock et Citadel Securities. Nasdaq a récemment proposé de négocier des versions tokenisées des actions cotées sur le même livre de négociation que des actions traditionnelles, comme les actions AAPL d'Apple, soutenant que le règlement sur Blockchain n'a pas besoin de se détacher du système de marché national.

Plan Nasdaq : négociation en double voie avec le même CUSIP

(source : LinkedIn)

Le plan de Nasdaq illustre le plus clairement le modèle de fonctionnement de la tokenisation “en interne”. La bourse propose de permettre la négociation d'actions cotées sous forme numérique traditionnelle ou sous forme de jeton, les deux formes partageant le même code CUSIP, les priorités d'exécution et les droits économiques. Cela signifie que, peu importe si les investisseurs choisissent des actions traditionnelles ou des actions tokenisées, ils obtiennent la même part de propriété de la même entreprise, avec les mêmes droits de vote, droits de dividende et protections légales.

Les jetons existent au niveau du règlement. L'émetteur est toujours enregistré conformément à la Loi sur les valeurs mobilières, les bourses continuent d'opérer selon la Loi sur les échanges, et les courtiers en valeurs mobilières continuent de router les ordres via des flux de données intégrés, tandis que la société de dépôt et de règlement (DTC) garantit toujours la livraison. La blockchain remplace le livre de comptes arrière, et non le manuel de règles avant. Ce design limite habilement l'innovation au niveau technique, et non au niveau réglementaire, évitant la complexité de la réécriture de l'ensemble de la réglementation sur les valeurs mobilières.

Cette structure maintient la tokenisation des actions sous la réglementation du NMS (National Market System), ce qui signifie que les transactions continueront de contribuer au meilleur prix d'achat et de vente national (NBBO), que les teneurs de marché continueront d'avoir une obligation de cotation, et que la surveillance continuera de marquer les transactions frauduleuses et les comportements trompeurs. Cette conformité garantit que la protection des investisseurs ne sera pas affaiblie par l'innovation technologique.

Le NASDAQ avertit que les lieux de交易 parallèles en dehors du NMS entraîneront une dispersion de la liquidité, perturberont la découverte des prix et laisseront les émetteurs dans l'ignorance des lieux réels de交易 de leurs actions. C'est une critique directe des bourses offshore et des plateformes non enregistrées qui offrent des jetons d'actions mais ne sont pas régulées aux États-Unis, sans protection des droits des investisseurs.

Ce document refuse clairement l'exemption : la tokenisation est une technique de règlement, et non une nouvelle catégorie d'actifs, et ne devrait donc pas être soumise à une réglementation plus souple. Cette position est cruciale pour maintenir le cadre de protection des investisseurs existants. Si les actions tokenisées sont considérées comme une nouvelle catégorie d'actifs et obtiennent une exemption réglementaire, cela pourrait créer un espace d'arbitrage réglementaire, nuisant à l'équité du marché.

Principaux points du plan Nasdaq

Transaction à double voie : les actions traditionnelles et les actions tokenisées partagent le même CUSIP et sont interchangeables

Conformité continue : L'émission, le commerce et le règlement restent soumis aux lois sur les valeurs mobilières existantes.

Blockchain uniquement utilisé pour le backend : remplace le livre de règlement, ne modifie pas les règles du frontend

Protection des investisseurs inchangée : droits de vote, droits aux dividendes, recours légaux entièrement réservés.

Différences clés entre l'émission native et les jetons emballés

（source : SEC）

L'ordre du jour du 4 décembre souligne une distinction souvent négligée par les médias sur les cryptomonnaies : les actions tokenisées émises nativement par rapport aux structures emballées. Les jetons natifs désignent le fait que l'entité émettrice place les droits de propriété sur la blockchain ou indique à son agent de transfert de maintenir le registre blockchain, conférant ainsi aux détenteurs des droits de vote, des droits de percevoir des dividendes et des droits de liquidation complets. Dans cette structure, la version tokenisée de l'action AAPL de la société Apple est légalement équivalente aux actions traditionnelles.

Les jetons de packaging couramment rencontrés sur les plateformes offshore n'offrent qu'une exposition économique : lorsque les prix augmentent, les investisseurs réalisent des bénéfices, mais ils ne peuvent pas voter sur les actions ni intenter des poursuites dans le cadre de litiges dérivés. Cette structure est essentiellement un dérivé plutôt qu'une action, avec des caractéristiques de risque complètement différentes. La documentation de Nasdaq avertit le public en prenant l'exemple des bourses européennes, soulignant que les prix de négociation des jetons qui suivent les actions d'Apple et d'Amazon sur ces bourses sont gravement déconnectés des prix des actions sous-jacentes, sans l'accord de l'émetteur, et que les détenteurs n'ont ni droit de vote ni droit de liquidation.

Lorsque ces jetons s'effondrent, les acheteurs réalisent qu'ils possèdent des produits dérivés synthétiques, et non des actions américaines. Cette situation s'est produite en 2022, lorsque les “jetons d'actions Apple AAPL” proposés par certaines plateformes offshore ont connu une chute de prix en raison de l'épuisement de la liquidité, entraînant d'énormes pertes pour les investisseurs, qui n'ont pas pu bénéficier de la même protection légale que les investisseurs en actions.

Les échanges estiment que si de tels produits sont autorisés à proliférer sans enregistrement, cela affaiblira la protection des investisseurs et créera un marché d'actions fantômes que les régulateurs ne peuvent pas voir. C'est aussi la raison pour laquelle la SEC doit clairement distinguer la tokenisation native de la tokenisation emballée. Seule la tokenisation native peut réellement préserver les droits des investisseurs, tandis que la tokenisation emballée devrait être classée et régulée comme un produit dérivé.

Les commentaires de l'Association des marchés financiers et des valeurs mobilières des États-Unis (SIFMA) soulignent clairement que les investisseurs doivent conserver les mêmes droits de propriété légale et de bénéfice dans une forme de tokenisation, sinon le produit deviendra complètement autre chose. Si le jeton ne suit que le prix, il commencera à ressembler à un swap de type titre, déclenchant ainsi différentes règles de divulgation d'informations et de marge.

Obstacles à la mise en œuvre : transactions 24/7 et mécanisme NBBO

À l'extrémité à forte friction, les actions cotées sont en réalité échangées 24 heures sur 24, 7 jours sur 7, ce qui contredit les hypothèses de la Reg NMS concernant les heures de marché et les données consolidées. Les régulateurs appliquent un marché 24/7 dans le domaine des cryptomonnaies, mais l'appliquer aux actions tokenisées d'Apple AAPL signifie redéfinir les meilleures pratiques d'exécution lorsque New York dort et que Tokyo négocie.

Le mécanisme NBBO (Meilleur Prix d'Achat et de Vente National) est le mécanisme central de protection des investisseurs sur le marché boursier américain, exigeant que tous les lieux de transaction exécutent les ordres au meilleur prix national. Mais lorsque le marché américain est fermé et que le marché asiatique échange des jetons de l'action américaine, comment le NBBO est-il calculé ? Faut-il forcer ces transactions à attendre l'ouverture du marché américain pour être exécutées ? Ou est-il permis de former des prix indépendants ? Ces questions n'ont pas de réponse dans le cadre réglementaire actuel.

En ce qui concerne le règlement, le Nasdaq a indiqué que le DTC est en train de mettre en place une infrastructure blockchain afin que les transactions de jetons puissent être réglées sur la chaîne, tout en maintenant le moteur de correspondance et les sources de données de la bourse inchangés. Si l'infrastructure pertinente est mise en place comme prévu, les transactions instantanées pourraient démarrer au plus tôt au troisième trimestre de l'année prochaine. Ce calendrier montre que la préparation technique est relativement mature, la clé étant l'approbation réglementaire.

La réunion du 4 décembre n'approuvera pas la proposition du Nasdaq, ne réécrira pas la définition des titres, et ne reconnaîtra pas les jetons d'actions offshore contournant le consentement des émetteurs. Le comité de consultation des investisseurs peut soumettre des résultats d'enquête et des recommandations, mais il ne fixe pas de règles. Cette réunion ne pourra fournir qu'une série d'options pour que le comité puisse se référer lors de la décision de savoir si la tokenisation des actions appartient au système de marché national.