De la prisión de Changi a la redención de Ethereum: Cómo ETH escapó del dilema de 2025

La historia del viaje de Ethereum en 2025 refleja un paralelo histórico curioso: la transformación de la Prisión de Changi en Singapur en los años 50. Así como los líderes de Singapur creían que eliminar muros y otorgar confianza podía reformar incluso a los criminales más duros, los desarrolladores de Ethereum esperaban que eliminar las tarifas de transacción mediante la actualización Dencun desbloquearía un ecosistema Layer 2 floreciente. Ambos experimentos comenzaron con un ideal utópico. Ambos terminaron con una dura realidad económica. Sin embargo, mientras que el experimento de la Prisión de Changi concluyó en tragedia, la narrativa de Ethereum dio un giro redentor cuando la actualización Fusaka finalmente abordó lo que tres cuartas partes de 2025 no pudieron: un modelo de negocio roto y una identidad poco clara.

La crisis de identidad de 2025: ETH atrapado entre oro y tecnología

A lo largo de 2025, Ethereum ocupó una posición cada vez más incómoda en los mercados de capitales. Los inversores se han acostumbrado a categorizar los activos cripto en dos grupos claros: “commodities digitales” como Bitcoin que sirven como reserva de valor, o “plataformas tecnológicas” como Solana que generan ingresos a partir del volumen de usuarios y transacciones. Ethereum intentó ser ambas cosas simultáneamente, pero el mercado no mostró misericordia con esta narrativa dual.

El ángulo incómodo de la commodity: Aunque ETH juega un papel crucial como colateral en DeFi (con más de 100 mil millones de dólares en valor total bloqueado), sus mecanismos de oferta dinámica—que oscilan entre inflación y deflación—lo hacen imposible de reclamar como el mismo “oro digital” que Bitcoin con su suministro fijo de 21 millones. Los inversores institucionales conservadores, acostumbrados a ver las commodities a través del lente de la escasez y la estabilidad, encontraron la complejidad de ETH desconcertante.

La tesis fallida de las acciones tecnológicas: Desde la perspectiva de una plataforma tecnológica, la métrica financiera principal de Ethereum—los ingresos de la red—mostraba un panorama catastrófico. Para agosto de 2025, a pesar de que el precio de ETH se acercaba a máximos históricos, los ingresos del protocolo se habían desplomado un 75% interanual hasta apenas 39,2 millones de dólares mensuales. Para los inversores tradicionales en finanzas, acostumbrados a ratios P/E y modelos de flujo de caja descontado, esto parecía un negocio colapsado sin recuperación a la vista.

Esta posición de “ni pescado ni carne” creó un vacío en el que Ethereum enfrentaba compresión desde arriba y desde abajo. La narrativa de Bitcoin seguía ganando impulso a través de flujos hacia ETF y estrategias de reservas soberanas. Mientras tanto, la arquitectura monolítica de Solana capturaba prácticamente todo el crecimiento en pagos, infraestructura DePIN, agentes de IA y aplicaciones de consumo—incluso superando en ciertos meses a la mainnet de Ethereum en velocidad de stablecoins y en ingresos del ecosistema. Los derivados de Hyperliquid en DEX demostraban una captura de tarifas superior en comparación con la capa de ejecución de Ethereum.

La frustración de la comunidad cristalizó en una sola pregunta incómoda: si el valor de almacenamiento de Ethereum es inferior al de Bitcoin, su capacidad de transacción inferior a Solana y su captura de tarifas inferior a aplicaciones especializadas, ¿qué constituye exactamente su foso competitivo?

Liberarse: Claridad regulatoria y clasificación CFTC

El avance vino desde una dirección inesperada: el marco regulatorio. El 12 de noviembre de 2025, el presidente de la SEC, Paul Atkins, pronunció un discurso en el Banco de la Reserva Federal de Filadelfia anunciando “Project Crypto”—una reinicialización fundamental en la filosofía regulatoria. La iniciativa rechazó explícitamente la “regulación por la fuerza” en favor de un marco de clasificación basado en realidades económicas.

El discurso de Atkins contenía un cambio intelectual crucial: refutó la noción de que “una vez un valor, siempre un valor”. En su lugar, introdujo el concepto de “taxonomía de tokens”, reconociendo que los activos digitales son inherentemente líquidos y están sujetos a reclasificación a medida que evolucionan las propiedades de la red. La nueva posición de la SEC: cuando una blockchain alcanza un nivel de descentralización suficiente, de modo que los titulares de tokens ya no dependan de los “esfuerzos gerenciales esenciales” de una entidad centralizada para generar retornos, ese token queda completamente fuera del marco de la Prueba Howey.

La defensa de Ethereum fue sencilla: con más de 1,1 millones de validadores y la red de nodos más distribuida geográficamente del mundo, el protocolo cumple demostrablemente con este umbral de descentralización.

Este marco recibió refuerzo legal en julio de 2025 cuando la Cámara de Representantes de EE. UU. aprobó la Ley de Claridad para los Mercados de Activos Digitales. La legislación hizo varias determinaciones clave:

• Ubicación jurisdiccional: Los activos “que provienen de protocolos blockchain descentralizados”—específicamente nombrando a Bitcoin y Ethereum—caen bajo la jurisdicción de commodities de la CFTC, no de valores de la SEC.
• Definición de commodity: Los commodities digitales se definen como “activos digitales fungibles, exclusivamente propiedad y transferidos sin intermediarios, registrados en libros públicos distribuidos criptográficamente seguros.”
• Integración bancaria: Los bancos ahora pueden registrarse como “corredores de commodities digitales”, tratando la custodia de ETH de manera similar a metales preciosos y divisas extranjeras, en lugar de activos no clasificados de alto riesgo.

Un problema cognitivo crucial también se disolvió: ¿Cómo puede un activo que genera recompensas por staking seguir siendo clasificado como commodity? Los commodities tradicionales como el petróleo crudo no generan retornos y conllevan costos de almacenamiento. El marco regulatorio abordó esto mediante una capa funcional:

1. Capa de activos: ETH en sí mismo es un commodity (gas, depósitos de seguridad, valor de intercambio)
2. Capa de protocolo: El staking nativo constituye “trabajo” o “prestación de servicios”—los validadores reciben compensación por mantener la seguridad de la red, no por inversión pasiva
3. Capa de servicios: Solo los servicios de staking custodial que ofrecen garantías específicas de rendimiento activan la clasificación como contrato de inversión

Esta distinción permitió que ETH conservase sus características de rendimiento mientras reclamaba un tratamiento regulatorio similar a un commodity. Los inversores institucionales comenzaron a replantear ETH como una “commodity productiva”—simultáneamente un refugio contra la inflación y un generador de rendimiento similar a un bono. El informe de Fidelity de 2025 lo denominó el “bono de internet” esencial para carteras diversificadas.

La paradoja del modelo de negocio: del fracaso de Dencun a la solución de Fusaka

Con la identidad resuelta, la pregunta económica crítica seguía siendo: ¿De dónde proviene el flujo de caja de Ethereum y es sostenible el modelo?

La actualización Dencun de marzo de 2024 introdujo EIP-4844 (transacciones Blob) con nobles intenciones: reducir los costos de Layer 2 proporcionando almacenamiento de datos barato. Técnicamente, la actualización fue un éxito rotundo—las tarifas de gas en L2 cayeron de varios dólares a unos pocos centavos, catalizando el crecimiento del ecosistema L2. Pero en términos económicos, fue un desastre.

El mecanismo de precios dependía enteramente de la oferta y demanda de espacio Blob. Debido a que la capacidad reservada de Blob superaba ampliamente la demanda real de L2 en las fases iniciales, la tarifa base de Blob permaneció atrapada en 1 wei (0.000000001 Gwei) durante largos períodos. Esto creó una estructura económica absurda: Layer 2s como Base y Arbitrum recaudaban cientos de miles de dólares diarios de usuarios, pero solo pagaban unos dólares a Ethereum L1 por la seguridad y el espacio de datos que consumían.

Las consecuencias se propagaron: los L2 capturaron todos los beneficios económicos, mientras que L1 no capturó ninguno. Este “efecto parásito” significaba que las transacciones, que antes se liquidaban en la capa de ejecución de Ethereum, migraban a L2s, pero estos no estaban quemando suficiente ETH a través de Blobs para sostener la narrativa deflacionaria de Ethereum. Para el tercer trimestre de 2025, la oferta anualizada de Ethereum creció en +0,22%—una inversión completa en su posición de “dinero ultra-sólido” que había impulsado años de narrativa de mercado.

El giro Fusaka (3 de diciembre de 2025): Afortunadamente, la comunidad de desarrolladores de Ethereum no se rindió a la desesperación. El 3 de diciembre de 2025, se desplegó la tan esperada actualización Fusaka que estableció la solución: ahora, los L2 deben pagar un tributo proporcional a L1 por la seguridad y la infraestructura que consumen.

EIP-7918 (Costo base de Blob vinculado al costo de ejecución): La jugada maestra comercial de la actualización fue EIP-7918, que reestructuró fundamentalmente la fijación de precios de Blob. La propuesta introdujo un piso de precio: la tarifa base de Blob ya no puede caer a 1 wei. En cambio, el precio mínimo de Blob ahora está algorítmicamente ligado al precio de gas de la capa de ejecución de L1 (específicamente, 1/15.258 del precio base de L1). Cuando la red principal de Ethereum experimenta congestión por lanzamientos de tokens, actividad DeFi o acuñación de NFT, la tarifa base de L1 aumenta automáticamente, creando un piso de precio correspondiente para las compras de datos en masa de L2.

La transformación económica fue inmediata y dramática: la tarifa base de Blob se disparó 15 millones de veces (de 1 wei a un rango de 0,01-0,5 Gwei) tras la activación de la actualización. Aunque los usuarios de L2 apenas notaron el cambio—los costos de transacción siguen siendo aproximadamente 0,01 dólares—los ingresos del protocolo de Ethereum aumentaron en aproximadamente 1,000 veces.

PeerDAS (EIP-7594): Para evitar que los aumentos en el piso de precios ahoguen el crecimiento de L2, Fusaka desplegó simultáneamente PeerDAS (Peer Data Availability Sampling). Esta tecnología permite a los nodos verificar la disponibilidad de datos mediante muestreos aleatorios de pequeños fragmentos de datos en lugar de descargar Blobs completos, reduciendo el ancho de banda y los requisitos de almacenamiento en aproximadamente un 85%. Esta expansión en la oferta permite a Ethereum aumentar el objetivo de Blobs por bloque de 6 a 14+, asegurando capacidad suficiente a pesar de los precios unitarios más altos.

El resultado: un modelo de optimización de “volumen y precio” donde EIP-7918 eleva el piso del precio unitario, mientras que PeerDAS aumenta la oferta total—la economía minorista tradicional se encuentra con la infraestructura de criptomonedas.

Revalorizar ETH: modelos DCF, primas de moneda y Trustware

Con el modelo de negocio reparado, finalmente las metodologías de valoración encontraron una base sólida. Las instituciones de Wall Street desplegaron rápidamente múltiples enfoques de valoración apropiados para un activo con estatus de commodity, flujos de caja y propiedades similares a una moneda:

Análisis de Flujo de Caja Descontado: 21Shares publicó una investigación usando un modelo DCF de tres etapas que extrapola los ingresos por tarifas de transacción y el mecanismo de quema de ETH. Bajo supuestos conservadores (tasa de descuento del 15,96%), calcularon un valor justo de 3.998 dólares. En escenarios más optimistas (tasa de descuento del 11,02%), el valor justo se extendió a 7.249 dólares. La certidumbre de ingresos post-Fusaka—L1 ahora garantiza que los ingresos escalen con la adopción de L2—proporciona una base sólida para proyecciones de flujo de caja futuras, donde antes no existía ninguna.

Sin embargo, comparar estas estimaciones DCF con los precios actuales del mercado revela la tensión: ETH cotiza aproximadamente a 3.010 dólares a enero de 2026, sugiriendo un potencial de alza modesto respecto a las estimaciones conservadoras o una posible bajada si las tasas de descuento aumentan aún más. La brecha resalta que los modelos de valoración por sí solos no pueden capturar toda la propuesta de valor de Ethereum.

Modelos de Prima de Moneda: ETH posee valor más allá de los flujos de caja—su papel como colateral en DeFi y activo de liquidación genera una prima. Con más de 100 mil millones de dólares en TVL de DeFi usando ETH como colateral subyacente, el ancla de confianza del ecosistema crea valor intrínseco. Además, transacciones NFT, pagos en gas en Layer 2 y la acumulación creciente de empresas (como mineras de Bitcoin que mantienen millones de ETH) han restringido la oferta. Los ETFs habían bloqueado 27,6 mil millones de dólares para Q3 de 2025. Esta tensión oferta-demanda recuerda las dinámicas de precios de los metales preciosos.

Marco de valoración Trustware: En 2025, Consensys introdujo el marco conceptual de “Trustware” en sus informes: Ethereum no solo vende poder de computación (dominado por AWS), sino que ofrece “finalidad descentralizada, criptográficamente garantizada”. A medida que los Activos del Mundo Real migran a la cadena, el mecanismo de captura de valor de Ethereum cambia de “capacidad de transacción” a “protección de activos”. Una blockchain que protege 10 billones de dólares en activos globales necesitaría una capitalización de mercado y seguridad de validadores suficientes para resistir ataques económicos del 51%. Este marco de “presupuesto de seguridad” sugiere que el techo de valoración de Ethereum se correlaciona directamente con el valor económico que asegura—potencialmente justificando múltiplos mucho mayores a medida que la adopción de RWA se acelera.

Bifurcación del mercado: la capa de liquidación de Ethereum vs. la autopista minorista de Solana

Los datos de mercado de 2025 finalmente articulan una realidad estructural: las blockchains monolíticas y modulares sirven a nichos económicos fundamentalmente diferentes.

Dominio minorista de Solana: Aprovechando una finalización en un solo slot extremo y tarifas de centavos, Solana capturó prácticamente todo el crecimiento en aplicaciones de consumo de alta frecuencia: pagos (ecosistema Saga), infraestructura DePIN (sensores, IoT), agentes de IA y especulación con memecoins. El volumen de transacciones y la velocidad de stablecoins en Solana superaron a la mainnet de Ethereum en ciertos períodos—no porque Solana sea “mejor”, sino porque está optimizada para un segmento de mercado completamente diferente: transacciones de bajo valor y alta frecuencia donde la latencia en milisegundos y costos por debajo de un centavo impulsan la adopción.

Enfoque de Ethereum en RWA y liquidación: Mientras tanto, Ethereum cristalizó su posición como capa de liquidación para transacciones de alto valor y baja frecuencia. La adopción de RWA cuenta la historia claramente: el fondo BUIDL de BlackRock y el fondo en cadena de Franklin Templeton eligieron Ethereum como su plataforma de despliegue, no Solana. Para instituciones que aseguran cientos de millones o miles de millones en activos tokenizados, la seguridad y la disponibilidad comprobada superan las consideraciones de velocidad. La década de operación ininterrumpida de Ethereum constituye su foso competitivo más profundo frente a alternativas más rápidas pero menos probadas.

Esta división del trabajo refleja infraestructuras financieras maduras: Visa y NASDAQ procesan millones de transacciones minoristas diarias, mientras SWIFT y FedWire liquidan grandes transferencias institucionales a pesar de menor capacidad de procesamiento. El mercado no abandonó Ethereum por “ser más lento”, sino que lo reclasificó como infraestructura para una capa diferente de la economía.

El arco de redención: ¿Ha escapado realmente Ethereum?

El 2025 presentó a Ethereum una crisis existencial que refleja la paradoja de la Prisión de Changi: ¿podría un sistema ambicioso construido sobre ideales utópicos sobrevivir al choque con la realidad económica? La actualización Dencun fue paralela al experimento de Singapur en confianza sin enforcement—ambos fracasaron cuando los incentivos económicos se alinearon en su contra. Pero, a diferencia de esa tragedia histórica, la comunidad de desarrolladores de Ethereum pivotó de manera decisiva.

La actualización Fusaka, la claridad regulatoria y los marcos de valoración emergentes sugieren que Ethereum ha navegado desde la crisis de identidad hacia un posicionamiento más claro. Si 3.010 dólares representan un valor justo o solo una estación en un viaje más largo hacia estimaciones de flujo de caja descontado de más de 5.000 dólares sigue siendo una cuestión abierta. Pero la arquitectura subyacente—un activo clasificado como commodity con flujos de caja sostenibles, seguridad de nivel fortaleza y despliegue institucional en aplicaciones de alto valor—proporciona fundamentos que la desesperación de 2025 ocultó.

La pregunta que acechaba en 2025—“¿Todavía tiene futuro Ethereum?”—se ha transformado en la más matizada de 2026: “¿Qué capa de la economía digital asegurará Ethereum?” La respuesta cada vez parece ser no las transacciones minoristas, sino la liquidación institucional y la base de activos del mundo real sobre la cual depende una economía blockchain próspera.