Significado de desbloquear TVL: ¿Por qué los mismos datos tienen significados completamente diferentes en distintos proyectos DeFi?

En agosto de 2021, una controversia sobre la «falsa prosperidad» en el ecosistema de Solana se extendió por todo el mundo de las criptomonedas. El desarrollador original de Solana, Ian Macalinao, creó 11 identidades independientes en Solana para construir protocolos DeFi apilados entre sí, inflando artificialmente los datos de TVL de la cadena de bloques. Posteriormente, el proveedor de datos DeFi Llama tomó una decisión audaz: modificó la forma de calcular el TVL en las cadenas públicas, eliminando los datos duplicados causados por el apilamiento de protocolos. Este evento también reveló un problema fundamental: muchas personas no entienden realmente qué significa el TVL, y mucho menos por qué tiene significados completamente diferentes en distintos proyectos.

¿Qué significa realmente el TVL? ¿Por qué se malinterpreta?

El Valor Total Bloqueado (Total Value Locked, TVL) es uno de los indicadores más citados en el ecosistema DeFi. A simple vista, la definición de TVL es sencilla: es la cantidad total de activos depositados en un protocolo. Con base en este número, los inversores pueden evaluar rápidamente la escala de un proyecto y determinar si su valoración es razonable. Dividiendo la capitalización de mercado por el TVL, se obtiene una primera impresión de sobrevaloración o subvaloración.

Pero aquí radica la trampa. El significado del TVL va mucho más allá de una cantidad estática de activos; también involucra dimensiones como la fuente, la naturaleza y el flujo de los activos.

Primero, el TVL es un indicador estático muy engañoso. Los datos actuales no garantizan estabilidad futura, especialmente en un mercado de criptomonedas con alta volatilidad. Incentivos a corto plazo para aumentar el TVL, fluctuaciones drásticas en el precio de los tokens, cambios en el sentimiento de los usuarios: todos estos factores pueden causar cambios drásticos en el TVL en poco tiempo. Ver un TVL alto hoy no garantiza que mañana no caiga abruptamente debido a la finalización de incentivos o a una caída del mercado.

En segundo lugar, el significado del TVL difiere en los niveles de aplicación y en la capa de la cadena pública. A nivel de aplicación individual, el TVL representa la cantidad de fondos gestionados por un proyecto en ese momento, ofreciendo cierta comparación horizontal. Pero en la capa de la cadena pública, el apilamiento de diferentes protocolos puede inflar artificialmente el TVL: un mismo fondo puede contarse varias veces, causando una expansión significativa del dato total de TVL en toda la cadena. Por eso, la modificación de Defi Llama provocó una caída considerable en el TVL de muchas cadenas públicas.

TVL en DEX y protocolos de préstamo: una verdadera fotografía de la liquidez

Para entender realmente qué significa el TVL, es necesario analizar en profundidad diferentes tipos de protocolos DeFi.

En los exchanges descentralizados (DEX), el TVL se refiere directamente a la cantidad de fondos en los pools de liquidez. Por ejemplo, Uniswap no ofrece incentivos de minería, y los usuarios no necesitan apostar tokens para comerciar, por lo que su TVL equivale a la escala de su liquidez, siendo un dato puro y real.

Pero no todos los DEX son «honestos». Protocolos como Curve y Sushi permiten a los usuarios apostar tokens de gobernanza (CRV y SUSHI) para obtener una parte de las comisiones de transacción. Estos tokens apostados también deberían incluirse en el TVL, pero Defi Llama los ha separado en la categoría de «Staking» para evitar confusiones. Si quieres conocer la liquidez real de un DEX, el TVL sin incluir la parte de Staking es la medida más precisa.

La situación en los protocolos de préstamo es aún más compleja. El TVL de Compound se refiere a la diferencia entre depósitos y préstamos — es decir, la cantidad de liquidez realmente disponible en el protocolo. Este número, junto con los datos de depósitos y préstamos totales, es importante porque refleja la salud del protocolo.

Aave ha extendido esto permitiendo a los usuarios apostar tokens AAVE y LP para obtener recompensas por inflación, y estos fondos apostados también se muestran en la categoría de Staking. MakerDAO, por otro lado, funciona de manera diferente: los usuarios toman prestado DAI, la stablecoin emitida por el propio protocolo, sin que haya movimiento de fondos, por lo que el TVL de Maker equivale directamente a los depósitos totales.

Sin incluir la parte de Staking, los TVL de un solo DEX o protocolo de préstamo generalmente no se duplican, ya que los fondos internos de cada aplicación son claros y unidireccionales. Solo cuando diferentes protocolos se combinan, puede ocurrir doble conteo: por ejemplo, Aave usando tokens LP de Uniswap como colateral, o proporcionando liquidez en tokens derivados de Aave (aToken), lo que lleva a que ese fondo se cuente varias veces en la capa de la cadena pública.

Doble conteo en el TVL: trampas de los agregadores de rendimiento y staking de liquidez

Lo que realmente causa la duplicación en el cálculo del TVL son esas aplicaciones de capa superior construidas sobre otros proyectos DeFi.

Las estrategias de agregación de rendimiento son quizás la fuente más común de doble conteo. Proyectos como Yearn y Convex Finance funcionan depositando fondos en protocolos subyacentes para minar recompensas. Cuando se suman estos fondos, se cuenta dos veces: una en el protocolo base (como Curve) y otra en el agregador (como Convex), inflando artificialmente el TVL de la cadena.

Por ejemplo, Convex Finance se construyó sobre Curve, ayudando a los usuarios a obtener mayores recompensas minando CRV mediante la posesión y apuesta masiva de CRV. Los poseedores de CRV pueden cambiarlo por CVXCRV, apostar y compartir las ganancias de Convex, lo que también ayuda a bloquear más tokens en Curve. En ese momento, el TVL de Convex alcanzaba los 4.470 millones de dólares, en el puesto 6, pero en realidad, ese dinero ya estaba en Curve.

Las operaciones de Ian Macalinao en Solana también son similares. Creó Sunny, un agregador de rendimiento basado en el protocolo Saber, cuando el TVL total de Solana era de solo 10.5 mil millones de dólares, y Saber y Sunny representaban juntos 7.5 mil millones, mostrando un grave doble conteo.

Los protocolos de staking de liquidez también son grandes responsables del doble conteo. Estos protocolos emiten derivados que permiten a los usuarios obtener recompensas PoS mientras mantienen la liquidez de los tokens. Por ejemplo, Lido permite depositar ETH y emitir stETH, con un TVL de aproximadamente 7.75 mil millones de dólares, de los cuales unos 7.61 mil millones están en ETH bloqueados, pero el stETH se usa ampliamente en todo el ecosistema DeFi.

Según datos de blockchain, aproximadamente el 21.6% de stETH se usa como colateral en Aave, y el 14.7% en el pool de liquidez ETH/stETH de Curve. Esto significa que la misma ETH se cuenta varias veces: en el TVL de Lido, en Aave y en Curve.

Tras la reforma, Defi Llama ya no incluye los fondos de los protocolos de staking en el TVL de la cadena pública; solo se contabilizan en otros protocolos en otras cadenas. Aunque esto puede omitir algunos datos (como los stETH en exchanges centralizados), en general, hace que los datos de TVL en la cadena sean más precisos.

La paradoja del TVL en los protocolos de capa de servicio

Otra categoría son los protocolos que ofrecen servicios intermedios, gestionando fondos que en realidad están en los protocolos subyacentes. Instadapp es un ejemplo típico.

Instadapp funciona como una «puerta de entrada a DeFi», ayudando a los usuarios a transferir fondos sin problemas entre Aave, Compound, Maker, Uniswap, Liquity y otros protocolos. Simplifica operaciones complejas, ofreciendo funciones como flash loans, apalancamiento y re-financiamiento automático. Los fondos gestionados por Instadapp en realidad permanecen en los protocolos subyacentes, solo que son gestionados a través de la interfaz de Instadapp.

El TVL de Instadapp alcanzó aproximadamente 13.5 mil millones de dólares en su punto máximo, y luego bajó a unos 2.6 mil millones. Dado que todos los fondos están en otros protocolos, no debería contarse su TVL nuevamente en el cálculo del TVL de la cadena pública, ya que sería doble conteo.

La importancia de entender correctamente qué significa el TVL

El dato del TVL puede ser fácilmente malinterpretado, pero no carece de valor. La clave está en entender qué significa el TVL en diferentes escenarios.

A nivel de aplicación, el TVL representa la escala de fondos gestionados por un proyecto en ese momento, útil para comparar diferentes proyectos. En la capa de la cadena pública, muchas cifras se inflaron por doble conteo debido al apilamiento de protocolos, distorsionando los datos. La reforma de Defi Llama redujo significativamente el TVL en la cadena, y aunque puede parecer menos «bonito», en realidad, con la burbuja desinflándose, datos más precisos son más valiosos para evaluar la salud del ecosistema DeFi.

Distinguir entre «TVL falso» y «TVL real», y entender qué significa el TVL en diferentes contextos, ayuda a evitar ser engañado por números atractivos y a tomar decisiones de inversión más informadas.

Declaración: El contenido del artículo es solo para referencia y no constituye asesoramiento de inversión. Los inversores deben decidir por sí mismos y no se responsabilizan por pérdidas de inversión.