El concepto básico de la red peer-to-peer y su valor

###El futuro del protocolo Perp y el mercado de distribución de beneficios de 30 mil millones de dólares a la luz del repunte de precios de XPL

###Resumen del incidente

En la madrugada del 26 de agosto, XPL experimentó una "montaña rusa" de unos minutos en Hyperliquid.

|Hora|Evento| |---|---| |05:36|Una gran cantidad de órdenes de compra ha barrido el libro de órdenes, y el precio de XPL ha tenido un repunte de precios| |05:36-05:55|El precio de marcado es arrastrado por transacciones internas, lo que lleva a la liquidación de muchas posiciones cortas| |05:55|El precio subió aproximadamente un 200% en unos minutos, y las cuentas de los ballenas obtuvieron más de 16 millones de Dólares en ganancias| |05:56|La profundidad del mercado se ha recuperado y los precios han caído repentinamente. Los futuros perpetuos de ETH también han experimentado una subida repentina.

Este incidente no es solo un problema de una sola plataforma, sino que se puede decir que ha expuesto los riesgos estructurales de los contratos perpetuos de DeFi.

###Impacto del incidente

Las ballenas obtuvieron grandes ganancias, mientras que los inversores en cortos sufrieron grandes pérdidas. Los inversores que adoptaron estrategias de cobertura de bajo apalancamiento también fueron afectados. La cobertura con apalancamiento de 1x se consideraba "libre de riesgo", pero en este incidente, incluso las posiciones cortas con apalancamiento de 1x que proporcionaban grandes garantías fueron liquidadas, resultando en pérdidas de millones de Dólares.

###Problema fundamental: Defectos estructurales en el modelo de libro de órdenes

Después del incidente de XPL, muchas discusiones se centraron en la "dependencia de un solo oráculo" y la "falta de límites de posición", pero estos no capturan la esencia del problema. El protocolo Perp tiene múltiples rutas de implementación, como el modelo basado en libros de órdenes, Peer-to-Pool, AMM/Híbrido, pero el problema que ocurrió esta vez fue en la implementación basada en libros de órdenes.

Ese defecto estructural se encuentra en la profundidad efectiva y la distribución de fondos, el mecanismo de determinación de precios, y la retroalimentación de liquidación y del libro de órdenes. Aunque el libro de órdenes puede parecer profundo, la profundidad efectiva que realmente puede soportar depende de la distribución de fondos. En un mercado delgado, las transacciones en el libro de órdenes afectan directamente el precio de referencia, y las órdenes de liquidación mismas entran en el libro de órdenes, lo que empuja aún más el precio hacia arriba y provoca más liquidaciones.

Establecer un límite de posición para un único usuario no tiene realmente sentido, y el repunte de precios no es una manipulación maliciosa, sino que se puede considerar como el destino del mecanismo de libro de órdenes bajo condiciones de baja liquidez.

###La esencia de los contratos de futuros perpetuos

Detrás del acto de "tomar una posición larga en ETH", en el comercio al contado se compra ETH por 1000 Dólar y se generan ganancias y pérdidas según la fluctuación de precios, mientras que en el contrato de futuros perpetuos se toma una posición por un valor de 10 mil Dólar con un margen de 1000 Dólar y un apalancamiento de 10 veces.

Lo importante aquí es que tus ganancias provienen del lado opuesto de la posición o del fondo de liquidez (LP), así como del mecanismo de determinación de precios. En los mercados tradicionales, el comercio en el libro de órdenes se refleja directamente en el precio, pero en los futuros perpetuos en cadena, muchos protocolos no tienen su propio libro de órdenes y dependen del precio del oráculo de los intercambios centralizados.

###Desafíos del modelo de oráculo

El precio del oráculo generalmente se deriva de las transacciones al contado en intercambios centralizados, pero esto significa que el volumen de transacciones en cadena no se retroalimenta en el precio. Incluso si se abren posiciones por valor de 100 millones de dólares en cadena, no hay un volumen de transacciones correspondiente en el mercado al contado externo, y dado que la demanda de transacciones en cadena no puede influir en el precio, el riesgo se "acumula" dentro del sistema.

El modelo de libro de órdenes tiene una retroalimentación de precios demasiado rápida y es fácil de manipular, mientras que los oráculos tienden a tener una retroalimentación de precios retrasada, lo que provoca que el riesgo se libere con demora.

###Tasa de financiamiento y basis

La diferencia de precios entre los activos spot y los futuros (basis) se ajusta mediante un mecanismo de tasa de financiamiento en los contratos de futuros perpetuos. Si hay una sobreabundancia de posiciones largas, las largas pagan a las cortas con una tasa de financiamiento positiva, y viceversa en el caso contrario. En teoría, esto debería permitir fijar el precio de los futuros al precio del spot, pero si la profundidad del mercado spot no es suficiente, puede que no se pueda corregir el basis, sin importar cuán alta sea la tasa de financiamiento.

###Ilusión de la profundidad en la cadena

Muchas personas piensan que solo las monedas menores son susceptibles a la manipulación, pero en realidad, la profundidad real del mercado spot en cadena es más baja de lo que se imagina. En Arbitrum, los principales tokens que no son ETH tienen una profundidad de solo unos pocos millones de dólares dentro de un rango de precios del 0.5%, y ni siquiera los tokens de ecosistema como UNI en Uniswap pueden soportar un impacto de escala de decenas de millones de dólares.

La profundidad efectiva es mucho más baja que la profundidad superficial y se vuelve aún más débil, especialmente cuando hay una concentración de fondos. En este tipo de entorno, el umbral para la manipulación de precios no es alto y el riesgo estructural de Perp en cadena no es una "excepción" del mercado menor, sino la "norma" de todo el ecosistema.

###Dirección del diseño de protocolos de nueva generación

A partir del incidente XPL, quedó claro que el problema no es la vulnerabilidad de una plataforma específica, sino la contradicción estructural de la liquidez en el libro de órdenes existente y en la cadena. En el protocolo Perp de próxima generación, la anticipación de la gestión de riesgos, la vinculación con el pool de activos y la protección prioritaria de los LP son direcciones clave.

La gestión de riesgos debe simular la salud del mercado en cada operación y ajustarse con anticipación. En la vinculación con el fondo de activos subyacentes, se deben conectar las posiciones de futuros y el fondo de activos subyacentes para reducir la acumulación de riesgos y evitar explosiones momentáneas. En cuanto a la protección de los LP, se debe incorporar un mecanismo de gestión de riesgos en la capa del protocolo.

###Exploración y oportunidades en la práctica

El mercado de futuros perpetuos genera más de 30 mil millones de Dólares en comisiones y beneficios cada año, pero hasta ahora ha estado casi monopolizado por un pequeño número de intercambios centralizados y creadores de mercado. Si una nueva generación de protocolos puede descomponer la creación de mercado en combinación con la tecnología AMM, los participantes generales también podrán compartir los beneficios de este mercado.

Algunos nuevos proyectos como AZEx están intentando "gestión de riesgos previa a la ejecución + tasa de financiación dinámica + congelación del mercado en situaciones extremas" y "distribución de beneficios de LP pool" basados en el mecanismo Hook de Uniswap v4.

###Por último

El incidente XPL indica que el riesgo está en el protocolo y no en los gráficos. La mayor parte de los futuros perpetuos DeFi de hoy todavía se basa en el libro de órdenes, y mientras haya escasez de liquidez y concentración de fondos, incidentes similares se repetirán.

La verdadera competencia del protocolo Perp de nueva generación radica en su diseño de bucle cerrado de "descubrimiento de precios, gestión de riesgos y protección de LP" que funciona incluso en condiciones de mercado extremas, y en su capacidad para distribuir ampliamente los beneficios del mercado de 30 mil millones de Dólares. Aquellos que puedan resolver riesgos y redistribuir beneficios tendrán la oportunidad de definir el mercado de futuros perpetuos DeFi de próxima generación.