من خلال الكيانات المرخصة بموجب MiCA، نتحدث عن ممارسات ومخاطر أعمال إدارة الأصول المشفرة

إشارات الامتثال في عصر MiCA

مع تدفق الأموال من التمويل التقليدي إلى سوق التشفير، بدأ المزيد من المستثمرين في البحث عن خدمات إدارة استثمار تشفير مستقرة وموثوقة. خاصة أولئك الذين سئموا من مراقبة الاتجاهات اليومية في السوق وتجربة أساليب جديدة، إنهم يتطلعون إلى تخطيط محفظة أصولهم المشفرة من خلال سياق إدارة استثمار أكثر تقليدية.

يعتبر قانون سوق الأصول المشفرة في الاتحاد الأوروبي (Markets in Crypto-Assets Regulation, Regulation (EU) 2023/1114، المختصر MiCA) أول إطار تنظيمي موحد في العالم للأصول المشفرة، حيث يفرض متطلبات شاملة على البورصات، ومقدمي خدمات المحفظة، وغيرها، كما أنه يدرج للمرة الأولى إدارة المحافظ، والتداول النسخي، والتخزين كجزء من النظام التنظيمي.

في إطار MiCA، حصل حتى الآن العديد من مقدمي خدمات الأصول الرقمية على تراخيص تنظيمية، وبدأوا في تقديم خدمات مثل إدارة المحافظ للعملاء. حتى الآن، يوجد في الاتحاد الأوروبي 10 مؤسسات مرخصة تساعد العملاء في إدارة محافظ استثمارات الأصول الرقمية، بما في ذلك منصات كبيرة مثل eToro وKraken. تقدم eToro لمستخدميها نصائح حول تخصيص الأصول من خلال ميزة المحافظ الذكية (Smart Portfolios)، وتجمع بين ذلك ونموذج التداول الاجتماعي لتحقيق نسخ الاستراتيجيات، مما يجذب عددًا كبيرًا من المستخدمين الذين يسعون إلى الاستثمار الآلي ومنخفض التكلفة. بينما قامت Kraken بتوسيع خدماتها لتشمل خدمات التخزين، واستكشاف نماذج إدارة الأصول عبر الحدود المتوافقة.

إن صدور MiCA قد أدخل هذه الأعمال المبتكرة في إطار تنظيمي موحد للمرة الأولى. لا تؤثر هذه التغييرات فقط على السوق الأوروبية، بل توفر أيضًا “علامة امتثال” لشركات الأصول المشفرة على مستوى العالم: يجب على جميع مقدمي الخدمات المعنيين بإدارة المحافظ، أو الرهن، أو تداول النسخ أن يواجهوا التحديات التنظيمية بشكل مباشر. بالنسبة لمنصات الأصول المشفرة، ومديري الصناديق، وحتى المستثمرين الأفراد، فإن هذا يعني مشكلتين واقعيتين:

1.كيف نواصل الابتكار في إطار الامتثال؟

2.كيف نتعامل مع اختلافات الرقابة عبر الحدود لضمان استدامة توسيع الأعمال عالميًا؟

تداول المتابعة واستراتيجيات الكمية

تقدم MiCA تعريفًا واضحًا ومتطلبات للامتثال لإدارة المحافظ: يجب على أي CASP يقدم إدارة محافظ الأصول المشفرة إجراء تقييم ملاءمة لخبرات العملاء ومعرفتهم وأهدافهم الاستثمارية وقدرتهم على تحمل الخسائر قبل تقديم الخدمات لهم. إذا فشل العميل في تقديم المعلومات ذات الصلة، أو أظهرت نتائج التقييم أن الاستثمار غير مناسب للعميل، فلا يجوز لمقدم الخدمة تقديم إدارة المحافظ أو النصائح ذات الصلة.

في الوقت نفسه، يجب على CASP عند تقديم نصائح استثمارية إصدار تقرير يتضمن تقييم التوافق، يوضح كيف تتماشى الأصول أو الخدمات المشفرة الموصى بها مع تفضيلات و أهداف العميل؛ وعند تقديم إدارة المحفظة، يجب على CASP أيضًا إصدار تقارير بانتظام للعملاء، تلخص أداء المحفظة وتحدث تقييم التوافق. هذه القاعدة تعزز بشكل مباشر من عتبة الامتثال لإدارة المحفظة، كما تعزز حماية المستثمر.

في مجال استثمار الأصول المشفرة، أصبحت تداولات النسخ والاستراتيجيات الكمية تدريجياً طرقاً شائعة لإدارة المحافظ في مُرخصي CASP وفق MiCA. تعمل هاتان الاستراتيجيتان على تحسين كفاءة الاستثمار والعائد المحتمل من خلال الوسائل التقنية، مما جذب عددًا كبيرًا من المستثمرين الذين يأملون في تحقيق زيادة في الأصول من خلال الاستفادة من المزايا التقنية.

التداول بالنسخ (Copy Trading) ، كما يوحي الاسم ، يسمح للمستثمرين باتباع استراتيجيات الاستثمار للمتداولين ذوي الخبرة. توفر المنصة إشارات تداول شفافة وأداء تاريخي ، مما يسمح للمستخدمين باختيار استراتيجيات المتداولين المحترفين لنسخها. تتمثل ميزتها الأساسية في ربط المستثمرين مباشرة بالمتداولين ذوي الخبرة ، حيث يقوم المستثمرون تلقائيًا بنسخ كل إجراء للمتداول من خلال المنصة ، مما يقلل من عائق الاستثمار. هذه الخدمة مناسبة بشكل خاص للمستثمرين الذين يفتقرون إلى المعرفة المتخصصة ولكنهم يرغبون في الاستفادة من خبرات الآخرين.

تستخدم استراتيجيات التداول الكمي (التداول الخوارزمي) نماذج رياضية وأساليب إحصائية لتحليل البيانات، ومن خلال الخوارزميات، يتم تنفيذ قرارات التداول تلقائيًا. في سوق الأصول المشفرة، غالبًا ما تجمع استراتيجيات التداول الكمي بين البيانات الضخمة وتقنيات التعلم الآلي والذكاء الاصطناعي، مما يحقق عمليات استثمار عالية التردد وأوتوماتيكية. بالمقارنة مع التداول اليدوي، فإن سرعة تنفيذ استراتيجيات التداول الكمي قوية والانضباطية عالية، مما يمكنها من اتخاذ ردود فعل موضوعية “تتناقض مع الطبيعة البشرية” بسرعة في بيئة السوق سريعة التغير، وتقليل انحياز الحكم البشري، وبالتالي أصبحت تدريجياً نوع المنتج المهم الذي تقدمه CASP المرخصة بموجب MiCA للمستثمرين.

من الجدير بالذكر أن MiCA لا تتطلب بشكل واضح أن تكون أنواع الأصول الأساسية لإدارة المحافظ هي أصول رقمية حقيقية أو مشتقات. على الرغم من أنه في الممارسة العملية، قد تختار العديد من المنصات الأصول الرقمية الحقيقية كأصول أساسية، خاصة بسبب شفافيتها والمخاطر الأكثر سهولة في الإدارة، إلا أنه لم يتم توضيح ما إذا كان استخدام المشتقات (مثل العقود الآجلة، الخيارات، إلخ) كأصول أساسية يتطلب تمييزًا من قبل متطلبات تنظيم MiCA. عندما تشمل الأصول الأساسية المشتقات الرقمية، قد تظهر مشكلة تنافس بين تنظيم الأصول الرقمية (مثل MiCA) والتنظيم المالي التقليدي (مثل MiFID).

تحدد MiCA متطلبات الامتثال لإدارة المحفظة، وتشير في بعض الجوانب إلى معايير MiFID، لا سيما فيما يتعلق بتقييم الملاءمة وحماية المستثمرين. ومع ذلك، فإن نطاق تنظيم MiFID ليس محددًا فقط بالأدوات المشتقة من العملات القانونية، فقد تتوافق بعض أدوات المشتقات المشفرة أيضًا مع تعريف الأدوات المالية في MiFID، وبالتالي يجب الامتثال لمتطلبات MiCA وMiFID ذات الصلة في نفس الوقت. قد يؤدي هذا التنظيم المزدوج إلى تحديات في الامتثال، خاصة في تقييم امتثال المنتجات ومتطلبات رأس المال وقواعد تداول المشتقات، حيث قد توجد تداخلات أو اختلافات.

على الرغم من وجود اختلافات بين الطريقتين في تحقيق أهداف الاستثمار، إلا أن كلاهما يواجه تحديات وفرصًا في مجال الامتثال. فيما يلي، سنستعرض متطلبات الرقابة على تداول النسخ والاستراتيجيات الكمية من خلال مثالين على ولايتين قضائيتين تلتزمان بالامتثال.

1. الاتحاد الأوروبي (MiCA)

في الاتحاد الأوروبي، تقدم MiCA إطارًا تنظيميًا موحدًا يتطلب من CASP متطلبات مفصلة، مع التركيز بشكل خاص على حماية المستثمرين، وتشمل المتطلبات الأساسية لمقدمي خدمات إدارة المحافظ:

• واجب تقييم الملاءمة: قبل تقديم المشورة أو إدارة المحفظة، يجب إجراء تقييم ملاءمة لكل عميل، يشمل المعرفة والخبرة، أهداف الاستثمار/تحمل المخاطر، الوضع المالي، والفهم الأساسي لمخاطر الأصول المشفرة؛ ولا يمكن بدء إدارة المحفظة إلا إذا كان العميل “ملائمًا”. إذا لم يقدم العميل المعلومات أو كانت التقييمات غير ملائمة، فلا يجوز بدء إدارة المحفظة. ويجب أن يتم تقييم العميل مرة واحدة على الأقل كل عامين.
• الالتزام بالتقارير الدورية: يجب إصدار تقارير دورية لإدارة المحفظة للعملاء على الأقل كل ثلاثة أشهر (بشكل إلكتروني؛ يمكن للعملاء الذين لديهم “نظام عبر الإنترنت” وسجل وصول خلال تلك الفترة الالتزام بآلية “التوفر المستمر عبر الإنترنت + التذكير”)، يجب أن تتناول المحتويات الأنشطة والأداء بشكل “عادل ومتوازن”، وتحديث المعلومات المناسبة.
• الالتزام بالشفافية في الكشف عن التكاليف والرسوم: تقييم “تكاليف وتعقيد المنتجات المكافئة” ضمن إطار التكيف، مع الكشف بوضوح عن جميع الرسوم والمصالح الخارجية المعنية.
• عدالة السوق: تتطلب MiCA أن لا تستخدم المنصات الخوارزميات أو آليات النسخ للتلاعب في أسعار السوق، ويجب أن تحافظ على العدالة والشفافية.

2.الولايات المتحدة (SEC و CFTC)

في الولايات المتحدة، يتم تنظيم التداول بالنسخ واستراتيجيات الكمية من قبل SEC و CFTC بشكل مشترك، ويظهر ذلك بشكل رئيسي في:

• التسجيل والامتثال: استراتيجيات النسخ/المرايا أو المدفوعة بالنماذج، مثل تقديم المشورة للعملاء بشأن الأوراق المالية أو إدارة حسابات العملاء، عادة ما تقع ضمن نطاق مستشاري الاستثمار وفقًا لقانون مستشاري الاستثمار (قانون 1940) وتتطلب الالتزام بالتسجيل، والواجبات الائتمانية، والإفصاح وغيرها من الالتزامات الامتثالية. بينما تنطبق التجارة الكمية/الخوارزمية المتعلقة بالمشتقات السلعية على إطار تنظيم CEA وCFTC، وما إذا كانت تؤدي إلى تنشيط هوية CTA/CTP/FCM يعتمد على الأعمال المحددة.
• الكشف عن المخاطر والملاءمة: تؤكد لجنة الأوراق المالية والبورصات على الكشف الكافي وغير المضلل بشأن “المستشارين الآليين/ الروبوتات” (افتراضات النموذج، البيانات والقيود، اختبار الأداء وعرض الأداء، مخاطر الانحراف عن أهداف العملاء، إلخ) والامتثال للالتزامات الائتمانية، وتعتبر ذلك محور التركيز خلال عمليات التفتيش.
• مكافحة التلاعب في السوق: تحظر كل من SEC وCFTC استخدام التداول بالنسخ أو الخوارزميات للتلاعب في السوق أو القيام بالتداول الداخلي. تحظر CFTC بموجب CEA §6©(1) و17 CFR 180.1/180.2 التلاعب والأجهزة الاحتيالية؛ من ناحية أخرى، قدمت SEC إطار مكافحة التلاعب/التداول الداخلي بموجب Exchange Act §10(b)/Rule 10b-5، §9(a)(2) وغيرها.

مخاطر قانونية تحت الابتكار التكنولوجي

مع نضوج سوق الأصول المشفرة، أصبحت عملية التخزين (Staking) كجزء أساسي من آلية التحقق في شبكة البلوكتشين، واحدة من الخدمات الأساسية التي تقدمها المنصات الرئيسية للأصول المشفرة. في جوهرها، يتمثل التخزين في قيام حاملي العملات المشفرة بقفل أصولهم على البلوكتشين لدعم تشغيل الشبكة، وكسب المكافآت من خلال هذه العملية.

تقدم العديد من منصات خدمات الأصول المشفرة الرائدة مثل Kraken وBinance وCoinbase خدمات التشفير، مما يسمح للمستخدمين بإيداع الأصول المشفرة في الشبكة للحصول على مكافآت التشفير. يتمتع التشفير بسمات مالية ملحوظة، مما جعله نقطة اهتمام رئيسية في بناء الامتثال عبر مختلف الولايات القضائية. على سبيل المثال، بعد أن أمرت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية Kraken بوقف خدمات التشفير في عام 2023، قامت بإجراء تصحيحات كبيرة في أعمال التشفير، وزيادة إجراءات تفويض المستخدم، وتخزين الأصول الخاصة بالمستخدمين بشكل مستقل، وتوحيد طريقة الإفصاح عن المكافآت، لضمان أن خدمات التشفير الخاصة بها تتوافق مع المتطلبات التنظيمية. هناك اختلافات كبيرة في الوضع التنظيمي للتشفير عبر الولايات القضائية المختلفة:

1. الاختلافات في الاعتراف القانوني للرهونات

تختلف تعريفات خدمات الرهن بشكل كبير بين الولايات القضائية المختلفة:

• الاتحاد الأوروبي: تعتبر MiCA خدمات التثبيت خدمات تابعة لخدمات الحفظ. يجب على مقدمي خدمات تثبيت الأصول المشفرة الحصول على تفويض لتمثيل العملاء في تقديم خدمات حفظ وإدارة الأصول المشفرة، ويتحملون المسؤولية عن أي خسائر في الأصول المشفرة ناتجة عن تقديم خدمات التثبيت للعملاء أو عن نشاط التثبيت نفسه.
• الولايات المتحدة: تقوم هيئة الأوراق المالية والبورصات بتقييم خدمات الرهن العقاري على أساس اختبار هاوي. تركز بشكل خاص على ما إذا كانت خدمات الرهن العقاري تشمل عوامل مثل التعبئة من قبل الوسطاء، وعروض العائد، وتوقعات القيمة، وتميل إلى اعتبار الرهن العقاري “عقد استثمار”، وبالتالي تطلب تسجيل الخدمات ذات الصلة.
• سنغافورة: يتم عادةً تقديم خدمات الرهن للجمهور تحت إطار مزودي خدمات رموز الدفع الرقمية (DPT) (قانون خدمات الدفع / قانون الأسواق المالية). بغض النظر عما إذا كان العميل في الخارج أم لا، يجب على مقدمي الخدمات الحصول على ترخيص والامتثال لمتطلبات صارمة تتعلق بغسل الأموال / تمويل الإرهاب، وتخزين أصول العملاء وكشف المعلومات. لا توجد فترة انتقالية، ويجب على غير المرخصين التوقف عن العمل.
• هونغ كونغ: تم توضيح إدراج خدمات الرهن ضمن نظام الرقابة. يُسمح لمنصات تداول الأصول الافتراضية المرخصة (VATP) بتقديم خدمات الرهن للعملاء بعد الحصول على الموافقة المسبقة، ولكن يجب الالتزام بمجموعة كاملة من الشروط والأحكام (Staking T&Cs)، والتي تشمل الحفظ والتحكم، وتفويض العملاء والإفصاح، ومتطلبات إدارة المخاطر والتشغيل، إلخ.

تؤدي هذه الفجوة إلى ضرورة اتباع الأعمال المتعلقة بالتعهدات عبر الحدود في تصميمها “أولوية المعايير الأكثر صرامة”، وإلا فقد يتم اعتبارها غير متوافقة في بعض الدول.

2. العناصر الأساسية للامتثال في التخزين

لتقليل مخاطر الامتثال، يجب أن تركز منصات الرهن على الجوانب الثلاثة التالية:

• الحفظ المستقل لأصول العملاء: منع المنصة من خلط أصول العملاء المرهونة مع الأموال الخاصة بها؛ وضمان إمكانية إعادة أصول العملاء بالكامل في حالة الإفلاس أو التصفية.
• آلية توزيع المكافآت الشفافة: الكشف عن طرق حساب المكافآت، وتكرار التوزيع، وتقلبات العائد المحتملة، وإنشاء سجلات بيانات قابلة للتحقق على السلسلة.
• تحذير المخاطر وتثقيف المستخدمين: تحديد المخاطر المحتملة مثل الهجمات على الشبكة، ثغرات العقود، تغييرات السياسات خلال عملية الرهن، وتقديم استبيانات المخاطر ومواد التعليم للمستخدمين الأفراد.

ومع ذلك، بسبب موقف الجهات التنظيمية الصارم تجاه خدمات الرهن، فإن منصات الأصول المشفرة المرخصة حاليًا تتبنى عمومًا حذرًا عند تقديم خدمات الرهن. العديد من المنصات تختار تجنب أو تقييد نطاق خدمات الرهن بشكل صارم لتلبية متطلبات الامتثال في الأسواق المختلفة.

دروس الحالة: إصلاحات الرهان في Kraken

تواجه Kraken إجراءات تنفيذية من SEC في عام 2023، وقامت بإجراء تعديلات على خدمات التخزين الخاصة بها: إضافة عملية تفويض جديدة للمستخدمين، لضمان فهمهم لقواعد التخزين؛ نقل أصول التخزين إلى حسابات ائتمانية مستقلة؛ توحيد الإفصاح عن المكافآت، وتقديم نموذج حساب عائدات في الوقت الحقيقي. في يناير 2025، أعلنت Kraken عن إعادة إطلاق خدمات التخزين في 37 ولاية أمريكية ومنطقتين. توضح هذه الحالة أن الامتثال للتخزين ليس مجرد تسجيل، بل يتعلق بإعادة هيكلة الأعمال، وترقية نظام إدارة المخاطر، والتواصل المستمر مع الجهات التنظيمية.

فكرة جوهرية لمسار الامتثال

في مواجهة البيئة التنظيمية العالمية المتغيرة باستمرار، تحتاج شركات الأصول المشفرة إلى إيجاد توازن بين الأسواق المختلفة عند وضع مسارات الامتثال. تساعد المبادئ الثلاثة التالية الشركات في العثور على الاتجاه الصحيح في النظام المعقد للامتثال.

1. الاختصاص القضائي الأكثر صرامة: انطلاقًا من الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي

يجب على الشركات أولاً الرجوع إلى أشد المعايير التنظيمية العالمية صرامة، مثل متطلبات اللوائح في الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي. هذه النقطة تتجلى بشكل خاص في استراتيجية Kraken. باعتبارها واحدة من بورصات الأصول الرقمية المعروفة عالميًا، اعتمدت Kraken تدابير الامتثال المستندة إلى متطلبات التنظيم في الاتحاد الأوروبي والولايات المتحدة، وتوسعت تدريجيًا عند دخول أسواق أخرى. لم يساعد هذا فقط Kraken في تجنب المخاطر القانونية المحتملة الناتجة عن “التحكيم التنظيمي”، ولكنه أيضًا يضمن التشغيل القانوني في أسواق متعددة.

من خلال تدابير الامتثال الصارمة، تستطيع Kraken توفير بيئة تداول شفافة وآمنة للمستثمرين، مع تجنب المخاطر المتعلقة بالعقوبات التنظيمية أو حظر السوق التي تواجهها منصات أخرى بسبب تجاهلها لمتطلبات التنظيم (مثل Binance). تتيح هذه الاستراتيجية لـ Kraken العمل بسلاسة في العديد من الولايات القضائية وتوسيع حصتها في السوق العالمية تدريجياً.

2. الهيكل التنظيمي للامتثال: تصميم تدابير الامتثال حسب الأعمال

تعتبر معالجة وحدات الأعمال لشركات الأصول المشفرة طريقة مهمة للتعامل مع متطلبات التنظيم المعقدة. على سبيل المثال، قامت Kraken بتقسيم الأعمال مثل الإيداع، والتداول، والإقراض، وصممت تدابير الامتثال المستقلة لكل عمل. على سبيل المثال، عند تقديم خدمات الإيداع، وضعت Kraken آلية للكشف عن معدلات الفائدة وتنبيه المخاطر تتوافق مع اللوائح الأوروبية والأمريكية، لضمان أن العملاء يفهمون المخاطر ذات الصلة أثناء الاستمتاع بالعوائد.

علاوة على ذلك، تقوم منصات مثل OKX بتفكيك متطلبات الامتثال لكل خط عمل بطريقة مماثلة، لضمان أن كل وحدة لديها إطار تنظيمي مستقل. من خلال هذا النهج، لا تستطيع شركات الأصول المشفرة فقط تحسين كفاءة الامتثال، بل يمكنها أيضًا التكيف بمرونة في بيئة تنظيمية معقدة.

3. الامتثال المستمر والتعديل الديناميكي: تحديث دليل الامتثال في الوقت الحقيقي

الامتثال ليس حلاً دائماً، ومع تغير بيئة التنظيم العالمية، تحتاج الشركات إلى تحديث كتيب الامتثال بانتظام لضمان توافق العمليات مع أحدث القوانين. تعتبر ممارسات Kraken في هذا المجال جديرة بالاقتداء، حيث تقوم المنصة بإنشاء لجنة امتثال لمراجعة القوانين العالمية بانتظام، مما يضمن توافق كل جانب من جوانب تشغيل الشركة مع القوانين المحلية.

بالمقارنة، فإن حالات مثل FTX تذكرنا بأن عدم وجود تحديثات ديناميكية للامتثال سيجعل الشركات غير مستعدة عندما تواجه تغييرات تنظيمية، مما يترتب عليه عواقب قانونية ومالية خطيرة.

كيف يتم فتح طريق الامتثال؟

مع تدفق الأموال التقليدية تدريجياً إلى سوق العملات المشفرة، بدأ العديد من المستثمرين يشعرون بعدم الرضا عن مجرد متابعة الاتجاهات السوقية، بل يسعون إلى طرق استثمار أكثر استقراراً وأماناً. خاصة في ظل تعزيز الرقابة، أصبحت مسارات الامتثال أكثر أهمية. يجب على الشركات الراغبة في ترسيخ وجودها في هذا السوق الناشئ التأكد أولاً من توافقها مع متطلبات اللوائح المحلية، واختيار نماذج إدارة الاستثمار المناسبة بناءً على هذه المتطلبات.

بالنسبة للشركات، فإن الخطوة التالية الحاسمة هي العثور على مقدمي خدمات وشركاء مناسبين، لضمان الامتثال مع تحقيق أقصى عائد على الاستثمار. إذا كانت شركتك تنوي الدخول في مجال الأصول المشفرة، فإن فهم الأطر التنظيمية المختلفة ومتطلبات الامتثال سيساعد في تحقيق التنمية المستدامة في بيئة السوق المعقدة.