谨慎的消费者收缩支出，关税驱动的通胀风险上升

**伊万娜·汉普顿：**联邦储备局的投票意见分歧暂时让利率保持不变。联邦主席杰罗姆·鲍威尔表示，委员会成员明确表达了各自的立场。来自白宫的压力日益增大，要求降低利率。与此同时，经济放缓的迹象逐渐显现，而通胀仍然略高。这对联储意味着什么？随着市场对九月会议的期待升温，我邀请了晨星投资管理的美国高级经济学家普雷斯顿·考德威尔一同分析。

感谢你加入我，普雷斯顿。

**普雷斯顿·考德威尔：**您好，伊万娜。感谢邀请我。

投资者需要了解的关于联储缺乏共识的事项

**汉普顿：**嗯，有两位联储理事持不同意见，这在罕见。鲍威尔称这是他们表现较好的会议之一。你怎么看待这种缺乏共识的情况？

**考德威尔：**是的，我查了一下，可能这是自1993年以来首次出现两位理事持不同意见。所以，无论如何，把这次会议称为“良好”似乎有点奇怪。但我认为，在这种充满不确定性、关于货币政策正确路径以及经济如何继续吸收关税提升影响的情况下，拥有不同观点是有益的。

联储为九月降息做准备，但会实现吗？

除了经济的反应，市场对利率的评估——鲍威尔和联储认为目前的利率是适度限制性的——也会持续影响经济走向。显然，一些委员会成员认为，利率应朝着较少限制的方向调整，以应对关税可能带来的经济下行风险，也反映出数据中观察到的经济活动的可能下行趋势。

同时，我还要提到，联储的官方会议声明也显示出对那些倾向于“鸽派”立场的委员观点的反映。我们说“鸽派”，意味着偏向于较低的利率；“鹰派”则是偏向于较高的利率。而在六月的最新预测中，联储已预期2025年剩余时间内会有两次降息。

目前只剩下三次会议，这意味着在剩下的三次会议中，可能会有两次降息。这似乎为九月降息提供了基础。但尽管如此，鲍威尔在新闻发布会上的语气似乎更偏鹰派，更强调通胀风险，淡化甚至减弱了对经济增长风险的关注。在他看来，这使得降息的紧迫性降低。

他当然没有排除九月降息的可能，但我认为，鲍威尔目前在委员会中偏鹰派的倾向更明显一些。因此，我仍然预期九月会有降息，但可能性较接近，绝对不是百分百确定。

2025年利率预测

**汉普顿：**快问快答，你对利率的预测是怎样的？

**考德威尔：**除了九月的降息外，我预计今年总共会有两次降息，这与我之前提到的联储的预测基本一致，也接近市场的预期。

我与市场预期的不同之处在于，我认为2026年还会有三次降息，2027年再降三次，将联邦基金利率从目前的水平累计降低200个基点。

具体来说，从4.25%到4.50%的目标区间，到2027年底降至2.25%到2.50%，这将使利率更接近疫情前的水平，也就是我认为的中性利率水平，远低于当前水平。

经济增长放缓会带来风险吗？——来自最新GDP报告的分析

**汉普顿：**让我们谈谈最新的GDP报告。2025年前半年经济增长较过去几年放缓。你如何解读这些数据？是否存在风险？

**考德威尔：**是的，正是如此。2025年前半年的GDP增长平均为1.2%，而2022年至2024年的平均增长为2.7%。也就是说，之前的增长区间是2.5%到3%，而现在可能只有1%到1.5%，根据上半年的数据。

但正如鲍威尔指出的，GDP具有波动性。仅看半年的平均值不足以平滑所有的噪音。因此，第二季度的增长可能会反弹，支撑“穿越噪音”的观点。不过，我认为我们确实在看到增长的下行趋势。我认为消费的放缓不是短暂的，而是反映出消费者在储蓄率低于疫情前水平后变得更加谨慎。

我还认为，2025年前半年的住宅投资明显下降，受到高抵押贷款利率的压力。这也是我之前提到的，当前的中性利率远低于实际利率，购房者需要更低的抵押贷款利率才能维持当前的住房需求。

我还想补充一点，鲍威尔强调劳动力市场一直非常稳定。失业率在4.1%到4.2%之间波动了几个月，实际上快一年了。虽然联储的双重任务是控制通胀和实现最大可持续就业，但劳动力市场的状况是经济增长的滞后指标。如果经济增长放缓，尤其是进入衰退，劳动力市场也会恶化。因此，联储应关注经济增长本身。

我觉得今天鲍威尔淡化了劳动力市场的放缓迹象，可能有点奇怪。因为如果等到劳动力市场恶化，可能已经太晚，联储难以应对。这是我对他今天整体逻辑的一个小异议。

关税会导致消费者价格上涨吗？——专家观点

**汉普顿：**关税预计会推高消费者成本，零售商提高价格。鲍威尔说，合理的基本情景是一次性价格上涨。你同意吗？消费者何时会开始看到更高的价格？

**考德威尔：**我基本同意。首先，我认为我们已经开始看到关税对价格的影响。整体来看，今年第二季度核心通胀为2.7%，与2024年的平均2.8%相比，几乎没有改善。

实际上，通胀不再明显呈下降趋势。虽然住房相关的通胀在下降，但核心商品价格的加速上涨，包括耐用品如电子产品、电视，以及非耐用品如服装等，也开始显示关税的早期影响，虽然影响还远未达到关税带来的全部预期。

我认为鲍威尔的判断是正确的，目前美国企业正承担关税负担，但很可能会在未来一年将更多成本转嫁给消费者，表现为价格上涨。虽然这个过程比预期慢一些，但从经济角度来看，成本传导到消费者几乎是不可避免的。

这将在短期内对通胀率施加上行压力。虽然不会像2021年和2022年那样达到6.6%的峰值，但我预计2026年的年均通胀会略高于3%。这高于联储2%的目标，单从这个角度看，仍然支持继续实行适度限制性的货币政策。

但我也认为，经济增长存在下行风险，关税可能会加剧这些风险。总体来看，这可能促使联储忽略这次短暂的通胀上升，逐步放松利率。

我知道你会持续关注九月会议前的所有动态。谢谢你，普雷斯顿。

**考德威尔：**谢谢你，伊万娜。

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