日本的两轨制日元稳定币策略：从$20 百万DeFi沙箱到38亿美元的机构市场

日本的稳定币生态系统沿着两条截然不同的路径发展——这并非偶然，而是经过深思熟虑的设计。一条路径拥抱去中心化金融（DeFi）的无许可、无国界特性；另一条则由国家金融机构构建的战略堡垒。理解这种分歧，有助于揭示一个主要经济体如何在创新的同时保护其核心金融基础设施。

整个格局划分得很清楚：JPYC在为全球DeFi交易者和开发者量身定制的严格监管限制下运作，而由日本三大银行（三菱UFJ、三井住友和瑞穗）组成的财团则在Progmat平台上推出“无限制”的稳定币，以捕捉一个新兴的实物资产（RWA）市场，该市场预计将从目前的38亿美元估值扩展到更为庞大的规模。这并非碎片化——而是经过深思熟虑的划分。

JPYC的路径：百万日元墙与DeFi的新链上日元

JPYC代表了自下而上的路径。其法律发展历程讲述了日本监管框架如何同时赋能与限制创新的故事。

从灰色地带到合规

JPYC最初处于监管模糊地带，被归类为“预付工具”——本质上类似于视频游戏货币的数字积分。这一灵活的分类让项目得以在不受完整银行监管的情况下运营，但也存在致命缺陷：日元存款无法法律上兑换。这一状况在2023年日本修订《资金结算法》后发生了变化，迫使JPYC在2025年6月前升级为“第二类资金转移业务”牌照。

这一升级意味着合法性——JPYC成为真正可由银行兑换的稳定币。但合法性也带来了限制。该牌照将个人交易额度严格限制在100万日元（约合6700-7000美元，取决于当前汇率）。对于稳定币而言，这一限制是刻意设定的。

为何百万日元上限如此重要

这个上限并非随意设定，而是法律中的监管意图。它阻止JPYC用于大额企业转账、机构结算或证券代币市场——这些领域由日本金融精英掌控。相反，JPYC被引导到其擅长的特定应用场景：全球DeFi参与者、套利交易者以及日本Web3开发者生态。

在Uniswap和Curve等平台上，JPYC流动性池让交易者可以随时进行日元对美元的兑换，打造了一个此前不存在的24/7外汇市场。更令人感兴趣的是，JPYC为普通DeFi用户解锁了“日元套利交易”——以接近零的利率借入日元（反映日本长期低利率环境），将其兑换成USDC赚取4-8%的年化收益率，然后赚取差价。这曾经是对冲基金和机构的专属领域。JPYC实现了民主化。

对于日本的NFT市场和链上游戏平台，JPYC提供了小额交易的本地货币——在5到100美元的范围内，传统支付渠道难以经济高效地支持。这虽不光彩，但填补了一个真实的空白。

Progmat的“无限制”攻势：银行打造的SWIFT低效应对方案

第二条路径是自上而下、机构化、故意无限制的。它由日本金融机构主导，进行“干扰”。

基于信托的结构

不同于受限于“资金转移”牌照的JPYC，Progmat的稳定币利用了另一条法律途径：信托模型。日本2023年修订的《资金结算法》专门为银行和信托机构创造了这一选择。在此框架下，三菱UFJ信托银行担任受托人，其他两大银行作为联合受托人参与。关键是，信托型稳定币没有交易额度——百万日元的限制不适用。

其巧妙之处在于：银行将法币日元存入信托（这是标准的金融操作，无需核心系统变更），信托在区块链上发行等值的稳定币，然后在链上进行全天候可编程的结算，无需触及银行老旧、僵硬的核心银行系统。银行30年的会计基础设施无需与区块链API集成。信托层隔离了银行的系统性风险，同时实现了可编程性。

Progmat的“国家队”股权结构

Progmat本身是一个极具战略意义的工具。它于2023年从三菱UFJ信托剥离出来，股权结构有意分散权力：

• **信托银行：**三菱UFJ信托（42%）、瑞穗信托（6.5%）、三井住友信托（6.5%）、野村信托（6.5%）
• **市场基础设施：**JPX——日本交易所集团（4.3%）
• **发行渠道：**SBI PTS控股（4.3%）
• **技术支持：**NTT Data（11.7%）、Datachain（4.3%）

这种“否决权保护”的所有权结构传递出明确信号：Progmat属于整个日本金融界，而非任何单一银行。对于曾经是日本主导金融玩家的三菱UFJ来说，稀释自身控制权是为了实现普遍采用的代价。没有哪个竞争银行会在没有话语权的平台上运行关键的结算基础设施。Progmat的股权结构解决了这一集体行动难题。

两个市场，两种痛点，两套策略

JPYC解决DeFi的日元问题

JPYC的目标市场是无许可、全球化和高频交易。它解决了三个不同的问题：

1. **DEX流动性缺口：**主要交易对使用USDC、USDT、ETH和WBTC。作为全球主要储备货币之一的日元，直到JPYC出现之前在链上一直缺席。现在，JPYC/USDC对在Uniswap或Curve上让全球交易者可以无需中介或延迟地交换日元。

2. **去中心化套利：**JPYC将机构的日元套利交易转变为可访问、无许可的代码。存入抵押品到Aave，借入低于0.5%的JPYC，换成在Curve或Lido上赚取5%以上的USDC，反复操作。差价归你所有。这仅适用于小额交易（每次操作不超过6700美元），但这正是市场的天然用例所在。

3. **Web3生态系统货币：**日本游戏工作室和NFT平台需要一种本地日元支付层，用于小额交易。JPYC满足了这一细分市场。

Progmat捕获实物资产结算市场

Progmat的客户则完全相反：他们是大型、受监管、系统化的实体。它们需要无限制的稳定币，以解决日本金融系统中的实际痛点：

1. **B2B跨境支付：**SWIFT系统依赖一串中继银行，产生手续费和多日延迟。像三菱商事这样每天结算超过5亿美元的贸易公司，现在有了一个即时、低成本的替代方案——在受监管账户之间直接点对点转账Progmat稳定币。

2. **证券结算（DVP）：**传统的“T+2”结算带来两天的对手方风险和资金占用。在Progmat上，买方持有稳定币，卖方持有证券代币。智能合约执行同步交换（原子交换）。风险消除，效率提升。

3. **实物资产市场基础设施：**日本已发行超过2800亿日元（约19亿美元）的证券代币——主要是房地产。剩余市场价值总计5600亿日元（约38亿美元）。该市场目前缺乏本地合规的链上现金结算工具。Progmat稳定币正是为此而生。一旦全面投入运营，它将成为日本新兴实物资产市场的结算层。

战略算计：为何银行选择联盟而非竞争

Progmat财团是关键举措。它揭示了日本金融巨头真正的担忧和他们的防御策略。

中立性是不可谈判的

假设三菱UFJ单独提出：“所有机构结算都将在我们的私有稳定币平台上进行。”三井住友和瑞穗会立即开发竞争系统。碎片化随之而来。相反，三菱UFJ做出了深思熟虑的让步：稀释了自己的控股比例至42%，确保另外两家银行获得平等的治理席位。信号是：这是行业基础设施，而非某一家银行的竞争武器。

这就是实现共识的方式。控制权虽受损，但市场采纳价值巨大。每家银行都拥有Progmat，每家银行都从其增长中受益，每家银行都与其成功紧密相关。

对抗DeFi威胁的防御

在积极表述的背后，是一种防御性考量。USDC、USDT以及现在的JPYC，构成了对银行结算业务的真正威胁。如果无许可稳定币渗透到B2B支付和证券结算中，银行作为结算门槛的角色将被削弱。它们的全部收入模式将受到侵蚀。

三银行联盟是一场先发制人的打击：在无许可稳定币变得过于根深蒂固之前，创建由银行控制、合规、无限制的替代方案，已在市场中划定了两个区域。JPYC获得DeFi沙箱（受百万日元墙限制），Progmat掌控机构金融和实物资产结算（无限制、由银行控制、受监管保护）。“合规护城河”已建立：高价值、系统性金融活动必须经过银行批准的基础设施。

捕获实物资产的“关税”

但最深层的战略布局是进攻性而非防御性。Progmat已占据日本证券代币发行的64.6%。结合其计划中的稳定币结算垄断，Progmat成为整个资产类别的“关税收取者”。每一笔房地产代币化、每一次债券发行、每一笔实物资产交易，都通过Progmat基础设施进行。银行共同拥有这个平台，收取租金。

这就是“国家队”经济的实际运作：协调一致、战略布局，在竞争对手建立替代方案之前捕获新兴价值。