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当前股市维持在历史高点附近，使得经济衰退的说法难以令人信服。这种表面的强劲只是经济深度分化的真实写照。收入最高的 10% 人群贡献了超过60%的消费。他们的财富主要通过股票和房产积累的财富效应持续增长，从而支撑了GDP的强劲表现。与此同时，顽固的通货膨胀仍在不断侵蚀中低收入家庭的购买力。这种日益扩大的差距解释了为什么经济一方面在重新加速，另一方面就业市场却表现疲软，生活成本危机依然存在。对投资者来说，这意味着不能简单指望市场全面普涨。

我们必须准备好面对政策的剧烈波动。美联储正陷入一个微妙的两难境地。GDP强劲增长、消费韧性十足，支持美联储放缓降息步伐。市场估值过高，通胀依然顽固，推迟降息可能引发市场对未来增长担忧的突然恐慌。历史经验曾能延长牛市，但这次不同。当前市场是美股七巨头盈利亮眼，而标普500剩余493家公司表现平平。政策的不确定性为把握机会创造了条件，但也意味着一旦市场预期改变，下跌风险会突然降临。

美元是影响全局的关键因素。它的走向将决定这个周期是延续还是中断。一个被市场忽视的重大风险是美元可能出现的供应收缩和轧空行情。关税政策减少了贸易逆差，限制了美元回流至美国资产的规模。财政赤字高企，但外国买家对美国国债的兴趣减弱，可能引发流动性问题。目前期货市场数据显示，美元空头头寸已达到历史极值。这种极度看空的情绪，随时可能引发一次猛烈的美元轧空行情，进而破坏风险资产的稳定性和当前牛市的节奏。如果全球经济疲软而美元突然走强，较脆弱的市场可能会先于美国出现问题。

如果房地产与股市同步走弱，支撑高收入人群消费的财富效应就会受到巨大冲击，进而威胁到整体经济的韧性。房地产可能会在利率小幅下调时出现短暂反弹。人口结构带来的供需失衡、学生贷款和房贷宽容期结束导致的违约率上升，以及财富向老年群体集中等结构性不平等，将助长民粹主义压力，并可能迫使政策在住房、教育等领域进行调整。

我们正处于金融化周期的晚期阶段。政策制定者力求维持局面直到重要的政治节点过去。就像1998年到2000年那样，牛市可能还会持续一段时间，但波动会变得更加剧烈，市场的反身性资金高度集中在七只大盘股既支撑了估值，也埋下了脆弱性的种子。在接下来的时期，市场不太可能出现全面繁荣，局部牛市将成为常态。投资者必须保持警惕，专注于高确定性的稀缺资产，并密切关注美元走势，以确保在这个复杂周期中立于不败之地。