美股经历2019年以来波动最剧烈一周

过去一周美股虽整体持平，但行情大幅波动。周一市场恐慌性抛售，周二强劲反弹，周三再度下挫，周四因失业数据触发抄底，周五延续反弹但力度减弱。股市与加密市场联动紧密，美国经济衰退和日元套利交易解除成为市场关注焦点。

这一周股市峰谷波动约4.5%，创下2019年以来最大波幅。波动意味着风险，也代表机会。目前美国经济数据总体良好，且趋势向好，仅少数指标支持衰退论。企业利润增长稳健，只是超预期幅度未扩大。日本方面，由于巨额债务难以通过经济增长消化，持续加息几乎不可能。

意外加息引发的恐慌导致高杠杆头寸平仓，这种踩踏行为在周一基本结束。大型机构主导的固定收益和外汇市场走势并不符合恐慌交易或流动性短缺的特征。因此可以判断周一更可能是一次过度反应造成的错杀。

不过，市场情绪从进取转向防御的趋势尚未逆转。对大型科技股的失望情绪已升级至"杀叙事"层面。除非英伟达财报能再次打破质疑，否则近几个月道琼斯指数和标普500可能优于纳斯达克100。从交易角度看，周期性股票近期表现落后于防御型股票，短期可能出现较大反弹。

9月降息预期分析

根据泰勒规则计算，美联储联邦基金利率目标应在4%左右，比当前利率低150个基点。美联储有理由迅速调整政策以适应当前经济状况。

市场预期9月FOMC会议降息幅度可能超过25个基点。周一盘中一度预期降息63个基点，本周最终收于38个基点。目前市场已消化年内降息100个基点（即四次）的预期。

首次超过25个基点和年内超过3次的降息预期需要持续恶化的数据支撑，尤其是就业市场数据。若数据支持，市场将逐渐预期9月降息50个基点甚至年内降息125个基点的可能性。

短期内美国利率市场以"涨了就做回调"为主，中长期处于"买跌"模式，因为降息周期必将开启。市场对失业率上升是否预示经济放缓和潜在衰退还需时间形成共识，期间情绪将反复波动。

加密市场分析

加密市场经历了自FTX危机以来最急剧回调，比特币价格下跌超15%后有所回升。此次回调主要由传统市场调整引发，非加密市场内部事件导致。技术面严重超卖，程度与去年8月16日相当。

零售投资者在此次调整中发挥重要作用。比特币现货ETF8月资金流出显著增加，达成立以来最高月度流出量。相比之下，美国期货市场参与者的去风险行为有限，CME比特币期货合约持仓变化显示期货投资者仍保持乐观。

比特币上周最低跌至49,000美元附近，接近摩根大通估算的比特币生产成本。若价格长期保持在此水平或更低，将对矿工造成压力，可能进一步压低比特币价格。

几个因素可能使机构投资者保持乐观：

• 摩根士丹利允许财富顾问向客户推荐比特币现货ETF
• Mt. Gox和Genesis破产案件相关加密货币支付清算压力可能已过
• FTX破产后逾百亿美元现金支付可能在年底刺激加密市场需求
• 美国两党可能都支持有利于加密货币的法规

资金和仓位分析

尽管近期股票配置因股价下跌和债券配置增加而显著减少，但当前股票配置比例(46.5%)仍明显高于2015年后平均水平。若要使股票配置回到2015年后平均水平，股价需进一步下跌8%。

当前投资者现金配置比例极低，表明资金更多集中在股票和债券上。低现金配置可能增加市场面临压力时的脆弱性，因为市场下跌时投资者可能需要卖出资产获取现金，加剧市场波动。

近期债券配置显著增加，因投资者在股市回调期间转向债券作为避险资产。零售投资者反应相对温和，并未出现大规模撤资。散户情绪调查仍偏积极。

日经期货仓位变化表明投机性投资者已显著解除多头头寸。日元投机性净空头截至上周二基本归零。

"日元套利交易"规模分析

日元套利交易主要包括三部分：

1. 外国投资者购买日本股票并做空等值日元衍生品，规模约6000亿美元。
2. 外国投资者借日元投资海外资产，2014年第一季度末约4200亿美元。
3. 日本国内投资者用日元购买外国股票和债券，调整前约3.5万亿美元。

总体估计日元套利交易规模约4万亿美元。若日本通胀迫使央行提高利率，这类交易可能逐渐减少。

投资者行为总结

1. 趋势跟随或投机性投资者（如CTA）：近期大量卖出之前持有的股票多头、日元空头。
2. 日元套利交易：4万亿美元规模交易尚未大规模解除。
3. 风险平价基金：因市场波动大而减少投资，但幅度小于CTA。债券价格上涨帮助控制损失。
4. 普通散户：与以往股市下跌相比，撤资不多。

中国主题基金自5月底以来持续流入被动资金，周内流入31亿美元。尽管市场动荡，本周股票资金流入连续第16周保持正值，甚至比前周有所增加。债券资金流入则有所放缓。

主观投资者配置从较高水平降至略低于平均水平（36百分位）。系统性策略配置也从较高水平降至略低于平均水平（38百分位），均为去年夏季大回调后首次回落至如此低水平。

VIX指数周一单日波动超40点，创历史纪录。考虑到大盘波动不到3%，高盛交易台评论这是"波动性市场冲击，非股市冲击"。VIX市场流动性存在问题，衍生品市场恐慌被放大。8月21日VIX到期前市场可能保持动荡。

高盛券商部门统计显示，客户上周对产品基金连续第三周净卖出，个股则创下六个月来最大净买入，尤其是信息技术、必需消费品、工业、通信服务和金融板块。这可能预示，若经济数据相对乐观，投资者可能将注意力从整体市场风险转向个股或行业特定机会。

美股流动性处于去年5月以来最低水平。美银CTA策略模型显示，未来一周美股CTA资金倾向加仓，因美股长期趋势仍看好。CTAs不太可能很快转为空头，反而可能在股市找到支撑后迅速重建股票多头头寸。日股则倾向于减仓。

即将到来的关键事件

• 消费者价格指数(CPI)：若符合或低于预期，市场可能反应平淡；若高于预期，将是重大问题。
• 零售销售数据：若数据强劲，市场可能对软着陆持乐观态度。
• 杰克逊霍尔会议：预计美联储将传达支持市场的信息，可能提及金融状况紧缩。
• 英伟达财报：预计月底发布，市场可能对其表现持积极态度。