Hyperliquid：DeFi新擂台的崛起

Hyperliquid是一个极速的链上永续合约交易所，运行在自研的Layer 1上，提供中心化交易所级别的性能，同时保持链上透明度。其原生代币$HYPE负责网络治理、质押后可降低交易费用，并通过上市拍卖回购捕获价值。

协议的核心流动性是HLP Vault，一个结合做市商与清算人的混合金库，占据TVL的90%以上。2025年3月，Hyperliquid遭遇一次严重黑天鹅事件：$JELLYJELLY操纵事件，几乎引发全金库连环清算。事件暴露了验证人治理的中心化问题：Hyper Foundation出手干预才避免崩溃，此举虽保证存活但引发去中心化争议。

然而在危机之后，Hyperliquid凭借鲸鱼粘性和生态扩张迅速反弹，创下交易量、未平仓量和$HYPE价格新高。如今，平台（包括HyperEVM）已上线超21个新dApps，涵盖NFT、DeFi工具与金库基础设施，功能远超永续交易所。

"Degen"鲸鱼都在哪里交易？

James Wynn是加密圈著名的degen，他是一个匿名鲸鱼，三年内将$210翻到了$8000万。他最著名的战绩是将$7,000的$PEPE翻到$2,500万，并常年用40x杠杆做出九位数仓位。

Wynn经常公开展示自己的入场位，实时应对市场波动，甚至对八位数爆仓都视若无睹。但真正关键的不是Wynn是谁，而是他在哪里交易。

对Wynn以及所有高杠杆、高仓位的degen来说，Hyperliquid就是新的擂台。匿名鲸鱼（如"內幕哥"）在Hyperliquid上大仓位交易，他们的仓位现已被中文加密媒体视为实时市场情绪与平台主导地位的风向标。

那Hyperliquid是怎么走到这一步的？为什么高风险交易者都选它？

我们接下来逐一拆解。

什么是Hyperliquid？

Hyperliquid是一个去中心化交易所，但它并不采用像Uniswap那样的AMM模式。

它采用完全链上的订单簿机制，不通过流动性池设价，而是通过链上撮合，提供类似CEX的实时交易体验。限价单、成交、撤单与清算都在链上透明发生，并可在一个区块内完成结算。

Hyperliquid构建了专属的Layer 1区块链，同样以"Hyperliquid"为名，专为高性能而生。正是这一点，使其能够以高频交易者要求的速度与稳定性来执行交易。

这种性能不是空谈。到2025年6月，Hyperliquid在链上衍生品市场的份额高达78%，日交易额超过$55亿。

$HYPE

Hyperliquid不只是一个交易平台，更是一个完整的链上金融系统，而其核心代币就是$HYPE。

Tokenomics与理念

$HYPE总供应量为10亿枚，于2024年11月通过大规模空投（310M，31%）发放给约94,000位用户，是近年最真实用户分布的项目之一。

总计70%分配给社区空投、激励与贡献者：没有VC。这是出于创始人Jeffrey Yan的明确理念。他是Harvard数学毕业生、前Hudson River Trading高频交易工程师。

Yan曾公开表示："让VC控制网络将是一种伤痕"。他希望构建一个"由用户构建，也属于用户"的金融体系。

这种"社区优先 + 协议性能"理念也体现在$HYPE的机制设计中：它不仅是治理工具，更是实际可用的代币。

实用性（Utility）

$HYPE除了治理功能，也直接用于降低交易手续费。用户可质押$HYPE以获得手续费折扣。

除此之外，$HYPE还是网络安全的核心。Hyperliquid运行在Proof-of-stake共识机制上，质押$HYPE不只是为了减费或赚奖励，它是整个出块机制的基础。

成为验证人需满足以下条件：

• 至少质押10,000枚$HYPE
• 通过KYC/KYB身份认证
• 搭建高可用基础设施（包括多个非验证节点）
• 节点表现会被持续监控，并通过Hyper Foundation的委托计划管理权益分配。

当前验证人年化质押收益约为2.5%，收益曲线参考以太坊模型设计。

Hyperliquid的其他功能

a.HIP-1拍卖机制：去中心化上币流程

Hyperliquid最独特且常被低估的机制之一，是其基于拍卖的上币系统：HIP-1。

该机制通过链上荷兰式拍卖决定新Token的上币资格：

• 起始价格为上次成交价的两倍；
• 线性下跌持续31小时，最低至10,000 USDC；
• 第一位接受当前价格的钱包地址，即可获得创建并上线该Token的权利。

与某些交易所黑箱操作、收取高额上币费用不同，HIP-1上币完全透明、无需谈判，也无内幕分配。

例如，2024年底，Moonrock Capital的CEO指控某交易所向某Tier 1项目索要15%代币作为上币费用（约等于$5,000万~$1亿）。另一家交易所更被传出需高达$3亿的上币费用。

即便某交易所推出「Batch Vote to List」机制，仍存在投票上榜2个、实则上线4个项目的不透明问题。

而在Hyperliquid上：

• 拍卖过程全链上，完全由智能合约执行；
• 上币费用100%进入Assistance Fund（援助基金），并用于回购销毁$HYPE；
• 没有团队抽成，也无预留名额。

相比其他协议多为团队与VC获取上币费用，Hyperliquid的手续费分配逻辑是：

• 全部费用由社区获得：HLP、援助基金和spot发布者共享。

不过，尽管机制透明，Hyperliquid的现货市场仍存在明显问题：

• 大多数拍卖成交价接近底价（如500 $HYPE），反映出市场对现货上币兴趣有限；
• 上线后的Token成交量极低；
• 官方页面未明显标注新上币信息，导致关注度低；
• 当前现货市场占DEX总现货交易量仅2%，其中84%是$HYPE/USDC对。

如果Hyperliquid想要真正挑战中心化交易所的上币地位，必须提升UI可见性、活跃度与二级市场联动。

b.Vault金库机制

Hyperliquid不仅服务于主动交易者，还通过金库（vault）系统为用户提供了被动收益的方式，让资金参与算法交易策略。

目前有两类金库：

• 用户创建金库（User-created Vaults）：任何人都可以发起一个金库并使用资金池进行交易。投资者按比例分享盈亏，而金库管理者可收取10%的盈利作为管理费。为确保利益一致，管理者必须自行质押不少于该金库TVL（总锁仓价值）的5%。这一模式类似于中心化交易所的"跟单交易（Copy Trading）"。
• HLP（Hyperliquidity Provider）：HLP金库在Hyperliquid上运行做市策略。虽然策略执行目前仍在链下（offchain）进行，但其持仓、挂单、交易历史、存取款等数据均实时上链公开，可供任何人审计。任何人都可以为HLP提供流动性，并按比例分享盈亏。HLP不收取任何管理费用，所有盈亏将根据每位提供者在金库中的占比完全按比例分配。

目前HLP占Hyperliquid总TVL的91%。其策略分为两类：

做市（Market Making）：

• 持续挂出买/卖双边报价；
• 赚取买卖差价（spread）。

清算（Liquidator）：

• 用户保证金跌破维持保证金时，平台尝试挂限价单平仓；
• 若持仓低于维持保证金的66%，系统将调用清算金库接管仓位；
• HLP尝试限价平仓，降低滑点与风险；
• 若风险过大且无法控管，将触发Auto-Deleveraging（ADL）机制强制减仓。

总结来说，HLP = 做市商 + 清算人。

• 作为做市商，HLP不断提供流动性（双边报价）；
• 作为清算人，HLP接管爆仓用户仓位并减仓处理。

小结

Hyperliquid平台的收入结构如下：

• 交易费（Taker/Maker）：分配给HLP存款人；
• 拍卖与现货交易费：100%进入援助基金，用于回购销毁$HYPE；
• 没有团队提成/财政费用抽成，区别于大多数DEX。

HLP的表现

我们通过「对冲盈亏（Hedged PnL）」来衡量HLP的实际协议收入。这一数据不包含市场波动带来的头寸浮盈或浮亏，仅包括：

• taker/maker交易手续费；
• 资金费率收入；
• 清算手续费等。

因此，它反映了协议的真实"Alpha"能力。

数据显示，在2025年上涨行情中，HLP的日净头寸通常为负值，说明其大部分时间都在做空市场。这是因为平台挂了大量限价买单，HLP被动承接卖单，导致整体敞口偏空。

在3月份，我们可以清晰看到一次巨大尖峰,净名义敞口接近-$5000万。这正是$JELLYJELLY事件爆发当日，Hyperliquid几乎被击穿的时刻。

Hyperliquid的风险敞口

HLP的风险集中问题

如前所述，HLP占据Hyperliquid上超90%的TVL，并同时承担平台的主流动性来源与清算职责。如此高比例的集中构成系统性风险：一旦HLP失效，整个平台都可能随之崩溃。

我们可以看到，HLP TVL占整个hypeliquid链总TVL的75%左右。

这一点在2025年3月的$JELLYJELLY事件中被赤裸暴露。该事件是一场精心操纵的攻击，几乎让整个HLP金库发生系统性连锁清算。

事件过程简述如下：

• $JELLYJELLY是Solana上的meme + ICM项目，市值曾高达$2.5亿，后跌至$1000万，流动性极低；
• 攻击者在Hyperliquid上存入350万USDC保证金；
• 以$0.0095的价格开空$JELLYJELLY，做空金额约$408万；
• 同时大量买入现货，使得现货价格暴涨；
• 再撤出保证金，使仓位被强制清算，HLP接手空单；
• 市场上