美股經歷2019年以來波動最劇烈一周

過去一周美股雖整體持平，但行情大幅波動。周一市場恐慌性拋售，周二強勁反彈，周三再度下挫，周四因失業數據觸發抄底，周五延續反彈但力度減弱。股市與加密市場聯動緊密，美國經濟衰退和日元套利交易解除成爲市場關注焦點。

這一周股市峯谷波動約4.5%，創下2019年以來最大波幅。波動意味着風險，也代表機會。目前美國經濟數據總體良好，且趨勢向好，僅少數指標支持衰退論。企業利潤增長穩健，只是超預期幅度未擴大。日本方面，由於巨額債務難以通過經濟增長消化，持續加息幾乎不可能。

意外加息引發的恐慌導致高槓杆頭寸平倉，這種踩踏行爲在周一基本結束。大型機構主導的固定收益和外匯市場走勢並不符合恐慌交易或流動性短缺的特徵。因此可以判斷周一更可能是一次過度反應造成的錯殺。

不過，市場情緒從進取轉向防御的趨勢尚未逆轉。對大型科技股的失望情緒已升級至"殺敘事"層面。除非英偉達財報能再次打破質疑，否則近幾個月道瓊斯指數和標普500可能優於納斯達克100。從交易角度看，週期性股票近期表現落後於防御型股票，短期可能出現較大反彈。

9月降息預期分析

根據泰勒規則計算，联准会聯邦基金利率目標應在4%左右，比當前利率低150個基點。联准会有理由迅速調整政策以適應當前經濟狀況。

市場預期9月FOMC會議降息幅度可能超過25個基點。周一盤中一度預期降息63個基點，本週最終收於38個基點。目前市場已消化年內降息100個基點（即四次）的預期。

首次超過25個基點和年內超過3次的降息預期需要持續惡化的數據支撐，尤其是就業市場數據。若數據支持，市場將逐漸預期9月降息50個基點甚至年內降息125個基點的可能性。

短期內美國利率市場以"漲了就做回調"爲主，中長期處於"買跌"模式，因爲降息週期必將開啓。市場對失業率上升是否預示經濟放緩和潛在衰退還需時間形成共識，期間情緒將反復波動。

加密市場分析

加密市場經歷了自FTX危機以來最急劇回調，比特幣價格下跌超15%後有所回升。此次回調主要由傳統市場調整引發，非加密市場內部事件導致。技術面嚴重超賣，程度與去年8月16日相當。

零售投資者在此次調整中發揮重要作用。比特幣現貨ETF8月資金流出顯著增加，達成立以來最高月度流出量。相比之下，美國期貨市場參與者的去風險行爲有限，CME比特幣期貨合約持倉變化顯示期貨投資者仍保持樂觀。

比特幣上周最低跌至49,000美元附近，接近摩根大通估算的比特幣生產成本。若價格長期保持在此水平或更低，將對礦工造成壓力，可能進一步壓低比特幣價格。

幾個因素可能使機構投資者保持樂觀：

• 摩根士丹利允許財富顧問向客戶推薦比特幣現貨ETF
• Mt. Gox和Genesis破產案件相關加密貨幣支付清算壓力可能已過
• FTX破產後逾百億美元現金支付可能在年底刺激加密市場需求
• 美國兩黨可能都支持有利於加密貨幣的法規

資金和倉位分析

盡管近期股票配置因股價下跌和債券配置增加而顯著減少，但當前股票配置比例(46.5%)仍明顯高於2015年後平均水平。若要使股票配置回到2015年後平均水平，股價需進一步下跌8%。

當前投資者現金配置比例極低，表明資金更多集中在股票和債券上。低現金配置可能增加市場面臨壓力時的脆弱性，因爲市場下跌時投資者可能需要賣出資產獲取現金，加劇市場波動。

近期債券配置顯著增加，因投資者在股市回調期間轉向債券作爲避險資產。零售投資者反應相對溫和，並未出現大規模撤資。散戶情緒調查仍偏積極。

日經期貨倉位變化表明投機性投資者已顯著解除多頭頭寸。日元投機性淨空頭截至上周二基本歸零。

"日元套利交易"規模分析

日元套利交易主要包括三部分：

1. 外國投資者購買日本股票並做空等值日元衍生品，規模約6000億美元。
2. 外國投資者借日元投資海外資產，2014年第一季度末約4200億美元。
3. 日本國內投資者用日元購買外國股票和債券，調整前約3.5萬億美元。

總體估計日元套利交易規模約4萬億美元。若日本通脹迫使央行提高利率，這類交易可能逐漸減少。

投資者行爲總結

1. 趨勢跟隨或投機性投資者（如CTA）：近期大量賣出之前持有的股票多頭、日元空頭。
2. 日元套利交易：4萬億美元規模交易尚未大規模解除。
3. 風險平價基金：因市場波動大而減少投資，但幅度小於CTA。債券價格漲幫助控制損失。
4. 普通散戶：與以往股市下跌相比，撤資不多。

中國主題基金自5月底以來持續流入被動資金，周內流入31億美元。盡管市場動蕩，本週股票資金流入連續第16周保持正值，甚至比前周有所增加。債券資金流入則有所放緩。

主觀投資者配置從較高水平降至略低於平均水平（36百分位）。系統性策略配置也從較高水平降至略低於平均水平（38百分位），均爲去年夏季大回調後首次回落至如此低水平。

VIX指數周一單日波動超40點，創歷史紀錄。考慮到大盤波動不到3%，高盛交易臺評論這是"波動性市場衝擊，非股市衝擊"。VIX市場流動性存在問題，衍生品市場恐慌被放大。8月21日VIX到期前市場可能保持動蕩。

高盛券商部門統計顯示，客戶上周對產品基金連續第三周淨賣出，個股則創下六個月來最大淨買入，尤其是信息技術、必需消費品、工業、通信服務和金融板塊。這可能預示，若經濟數據相對樂觀，投資者可能將注意力從整體市場風險轉向個股或行業特定機會。

美股流動性處於去年5月以來最低水平。美銀CTA策略模型顯示，未來一周美股CTA資金傾向加倉，因美股長期趨勢仍看好。CTAs不太可能很快轉爲空頭，反而可能在股市找到支撐後迅速重建股票多頭頭寸。日股則傾向於減倉。

即將到來的關鍵事件

• 消費者價格指數(CPI)：若符合或低於預期，市場可能反應平淡；若高於預期，將是重大問題。
• 零售銷售數據：若數據強勁，市場可能對軟著陸持樂觀態度。
• 傑克遜霍爾會議：預計联准会將傳達支持市場的信息，可能提及金融狀況緊縮。
• 英偉達財報：預計月底發布，市場可能對其表現持積極態度。