CEO 復盤：從每月虧損 260 萬美元到實現盈利，Medium 如何「斷臂求生」？

01 引言：掉進洞裏，然後爬出來

2022 年，Medium 每月虧損高達 260 萬美元，付費訂閱用戶還在不斷流失，所以這筆巨額支出甚至都談不上是爲增長做的投資。在公司內部，我們自己都對那些花錢推廣、並奉爲成功案例的內容感到有些丟臉。我們的用戶則更不客氣，直言平台充斥着「快速致富」的垃圾內容，甚至還有更糟的內容。

緊接着，整個創投圈的資金鏈斷了。再也沒有更多的投資人的錢來填補我們日漸幹涸的銀行帳戶（當然，我們當時那副模樣也配不上投資）。市場上也沒有買家願意接手一個業務復雜、不斷萎縮且成本高昂的爛攤子。不過，這反倒讓決策變得簡單了：要麼讓 Medium 盈利，要麼關門大吉。

當時的困境遠不止這些，但幸運的是，總有一羣人真心希望看到 Medium 成功。這個故事的走向，就像作家庫爾特·馮內古特 （Kurt Vonnegut） 筆下的經典橋段「人落坑中 （Man in Hole）」：我們曾經春風得意，然後掉進深坑，最終又奮力爬了出來。

02 曾經的輝煌：極簡設計和全新商業模式

「春風得意」的階段，要歸功於前任 CEO 埃文·威廉姆斯 （Ev Williams）。他創立了這家公司，此前還創辦了 Blogger 和 Twitter。如今他已退居二線，擔任董事長和最大股東，同時還樂此不疲地給現任 CEO（也就是我）發着大量信息。

Ev 在這裏主導了兩個時代。第一個是「設計時代」，團隊重新定義了寫作平台的樣子，把用戶體驗的每個環節都做得既簡潔又漂亮。第二個時代，他開創了一種全新的商業模式，擺脫了廣告模式的有害激勵，轉而提供一種獨特的捆綁訂閱服務，讓所有創作者都能從中分得一杯羹。

問題恰恰就出在這個商業模式上。事實證明，要把它運作好，既要實現我們「創建一個更美好互聯網」的宏大願景，又要服務好讀者和作者，還要作爲一個健康的商業實體持續運營，同時還要抵御投機者、垃圾信息和網路噴子。這實在太難了。

03 Medium 的內容質量危機

2022 年 7 月，我接任了第二任 CEO，肩負着兩大任務：拯救內容質量和整頓公司財務。前面提過，財務狀況已經「火燒眉毛」，而我們花錢力捧的那些內容的質量，也同樣堪憂。

到我接手時，我們在內容質量上已經反復試錯，就像「金發姑娘」的故事一樣：我們試過成本太高的方式，失敗了；又試過成本看似低廉（但實際開銷巨大）的方式，還是失敗了。我們迫切需要找到那個「剛剛好」的平衡點。

注：「金發姑娘」故事源自一個經典的英國童話故事《金發姑娘和三只熊》，在本文中要表達的意思是在任何一個系統中，都存在一個最佳的、恰到好處的平衡點，它既要避免一個極端的壞處，也要避免另一個極端的壞處。

公平地說，Medium 的內容質量也有過幾次高光時刻。第一次是 2012 到 2017 年，那時我們甚至還沒有訂閱服務，Medium 是互聯網上最純粹、最智慧的寫作家園，聚集了一羣真正有想法、有信息想要分享的人。第二次是 2017 到 2021 年，我們聘請了一支由資深媒體高管和編輯組成的「正規軍」，委托他們創作了數千篇專業水準的文章。

那個高端專業編輯團隊時代的落幕，既是錢的問題，也是公司使命的問題。我當時是 Medium 的活躍用戶和發布者，對使命這一點感觸最深。從戰略邏輯上看，花錢請專業人士生產高質量內容來吸引付費訂閱，這似乎說得通。

但作爲社區的一員，我的感受是，這些外來的「職業選手」正在和我們這些原生社區成員的個人寫作搶飯碗。專業人士搶走了業餘創作者的舞臺，可實際上，我們這些業餘創作者才是平台的根基，也最有可能分享那些獨特且極具商業價值的個人經歷。Medium 最好的狀態，就是爲那些不想當職業內容創作者的人提供發聲的舞臺，我們相信，這些聲音（也就是你們的聲音）往往蘊藏着最有價值的故事。互聯網不能只屬於專業媒體從業者、網紅、投機者和內容創作者。這裏，必須有一個地方，懂得用戶生成內容 （UGC） 的價值，懂得人們分享專業或學術見解的價值，理解那些來自過着有趣生活並將其寫下來的經驗教訓的價值。

當我加入擔任 CEO 時，我也愈發感受到那個「專業編輯時期」的沉重代價。盡管那支團隊爲 Medium 帶來了超過 76 萬的付費會員，但也虧掉了大筆的錢。我上任後的核心工作之一，就是努力填上那個時期留下的債務窟窿。

專業編輯時期過後，是長達 18 個月的質量低谷。正如投資人布萊斯·羅伯茨 （Bryce Roberts） 所說：「當你的產品就是在撒錢時，總能找到所謂的‘產品市場契合點’。」

我們當時就在撒錢，天真地以爲這是在激勵平台的老用戶。事後看來，這毫不意外地吸引了一大批動機可疑的新作者。

到 2022 年中，讀者們怨聲載道，說 Medium 上全是沒完沒了的「快速致富」騙局；創始人 Ev 也抱怨平台遍布「標題黨」和幾乎沒有經過思考的對他人內容的總結。當時，一種百試不爽的「爆款」套路是：找一篇維基百科文章，安一個病毒式傳播的標題，用浮誇煽情的「兄弟體」（broetry） 風格改寫一遍，然後坐等收錢。這樣一篇文章，就能讓你賺上兩萬美元。

我完全同意 Ev 的看法：Medium 的立身之本是成爲一家使命驅動型企業。我們的使命是「加深人們的理解」。而我們當時花錢買來的太多內容，都缺乏真知灼見，完全背離了我們的使命。這讓我們不禁反思：我們來上班到底圖什麼？

關於質量改進，我們引入了 Boost 機制，爲推薦系統加入了人工篩選和專業判斷。我們調整了合作夥伴計劃 （Partner Program） 的激勵規則，來獎勵那些深思熟慮、言之有物的作品。我們還增加了 Featuring 功能，讓出版物能直接推廣它們認可的優質內容——其核心理念是，讀者應該擁有選擇信任誰的最終權利。

沒人會說這個過程輕而易舉，我們也不敢說這些系統現在已經完美無瑕。但如今在 Medium 上脫穎而出的文章，與過去已是天壤之別。這讓我們在去年可以底氣十足地宣稱，我們正在構建一個更美好的互聯網——一個珍視深度思考與真誠連接，而非虛假信息與對立撕裂的互聯網。沒有人指責我們誇誇其談，這是我們取得成功的衆多標志之一。

04 內部治理結構混亂，外部投資失去信心

在深淵之底，有兩撥人和 Medium 的命運綁在一起：投資人和員工。（當然，還有讀者、作者和編輯們！)

投資人早就對我們心灰意冷，對幫助我們爬出困境毫無興趣。這對他們來說很正常。他們本就預料到部分投資會打水漂，一旦發生，他們便會抽身離去。我們，就是他們投資組合中的一個失敗案例。

而我們的團隊，卻不切實際地，想要爬出這個深淵。我想，正是 Medium 的精神內核，在那些至暗時刻激勵着這裏的每一位員工。而且，我還沒說完當時的情況有多麼嚴峻。

Medium 的未來，取決於這支團隊（以及未來加入的成員）未來數年的不懈努力。然而，所有的決策權和利益分配，都嚴重偏向那些早已撒手不管的投資人。

我們欠這些投資人 3700 萬美元的逾期貸款。各位，這意味着在帳面上，我們已經破產。

此外，投資人還手握 2.25 億美元的清算優先權。這是最常見的初創公司投資條款，簡單來說，就是公司清算時，投資人要先於員工拿回他們的全部投資。在市場景氣、初創公司估值虛高的時候，這不成問題。

但在時局艱難、公司帳面破產的情況下，這條款無異於告訴全體員工：你們未來數年的辛勤工作，其全部成果 100% 都將歸於那些早已不見蹤影的投資人。這對員工士氣的打擊是毀滅性的。

總之，貸款和清算優先權，這兩座大山，代表了我們墜入深淵所付出的慘痛金錢代價。情況其實更糟，爲了讓大家了解全貌，我必須和盤托出。

接受如此巨額的投資，導致了我們極其混亂的治理結構。你或許以爲，我是 CEO，我就是老板。但在重大決策上，我必須獲得投資人的批準。而在 Medium，這意味着我需要獲得五個不同批次的投資人（別忘了，他們早已對公司不聞不問）的多數票同意。更麻煩的是，按照風險投資基金的慣例，這些基金在運作一定年限後，會考慮將手中的資產打包出售給「廢品收購者」。這意味着，我們的治理權將從一羣雖不關心但行爲尚可預測的投資人手中，轉移到一羣完全未知且行爲無法預測的投資人手中。

哦，讓事情更加復雜的是，我們旗下還擁有並運營着另外三家公司。

這就是深淵之底。當時我收到的最佳建議是：「別逞英雄。」 這話出自我們的一位投資人。他一針見血地指出，企業家的通病就是以爲自己能靠小聰明解決任何問題。但上述所有困境意味着，無論我們構想出多麼天馬行空的自救方案，都會因無法招募人才或做出重大決策而寸步難行。即便是英雄級別的執行力，也隨時可能被任何一個投資人釜底抽薪。

05 爬出「洞」的唯一方法：實現盈利和資本重組

我們最終沒有彈盡糧絕，沒有被賣給私募股權公司，也沒有申請破產清算。恰恰相反，自 2024 年 8 月起，Medium 實現了盈利。

我們還成功地與債權人重新談判了貸款，徹底消除了清算優先權，將我們的公司治理結構簡化爲一個投資人批次，出售了兩家收購來的公司，並關閉了第三家。

如今回顧這一切，感覺我們完成了一項異常艱巨的任務。由於內容質量問題，我們不能簡單地削減成本。因爲如果只這樣做，我們固然能盈利，但賣的卻是讓自己都感到羞恥的內容。這或許是商業上的成功，但在我們看來，卻是使命的失敗和生命的浪費。

所以我們必須保留足夠的團隊來進行質量創新（如上所述），但同時，我們也必須大刀闊斧地削減成本、找到增長路徑，並與投資人進行重新談判。

團隊的表現非常出色。我想，我做得也還不錯。在加入 Medium 之前，我有 15 年執掌小型公司的 CEO 經驗，我一直將實現自己創辦公司的盈利視爲一種職業驕傲。我始終認爲，這才是企業家精神的真諦。

但我確實有兩個「超能力」。其一，運營小公司的經歷讓我有機會洞悉公司運轉的每一個環節，通常因爲很多事都得我親力親爲。其二，在社交媒體平台領域，恐怕再也找不到比我更「骨灰級」的 Medium 超級用戶了。我幾乎以所有可能的身分深度使用過這個平台：從業餘寫手，到意見領袖，到利用平台推廣業務，到每日更新的通訊作者，再到在這裏創建了三個最大的出版物。Medium 將近 2% 的頁面瀏覽量都來自我的出版物和文章。

06 實現盈利：增加訂閱會員數、降低成本、精簡團隊

要實現投資者重組，需要一個微妙的時機：公司必須看起來好到值得拯救，但又不能好到讓投資人有其他選擇。

因此，在着手解決內容質量的同時，我們首先着手解決財務問題。這是一個誰都懂的基本財務風險：我們入不敷出，銀行帳戶的餘額逐月減少，最終只會走向資金耗盡、破產倒閉。

我們最終填平的鴻溝，是從 2022 年 7 月每月 260 萬美元的虧損，到 2024 年 8 月實現 7000 美元的盈利。從那以後，我們便一直保持着盈利狀態。我們將部分利潤存作儲備金以備不時之需，但主要還是將其全部再投資於改進 Medium 本身。

從概念上講（並非嚴格的數字劃分），我們將這次財務翻身仗分爲三個部分：增加會員、降低成本、精簡團隊。

增加會員。 這無疑是我們最引以爲傲的成就。我剛接手時，我們的訂閱用戶正在萎縮。當我提到內容質量一塌糊塗時，其實也意味着用戶們同樣深惡痛絕，並以驚人的速度退訂。如今，情況已大不相同。通過重塑平台的質量標準，我們證明了人們願意爲有思想、有見地的文字付費。這對一個更美好的互聯網而言，是一張寶貴的信任票。

降低成本。 這同樣讓我們充滿職業自豪感。成本削減主要來自我們的雲服務開銷，從每月 150 萬美元降至 90 萬美元。這背後是大量的工程優化和嚴格的成本控制紀律。Medium 內部流行一個「階梯」口號，每上一級臺階就意味着節省或創造了 1 萬美元的價值。我們不在乎這筆錢是來自增長還是節流，所以我們樂於在兩方面都取得豐碩成果。

精簡團隊。 這是一個值得討論，卻又很難在表達上做到足夠尊重的話題，我知道它非常敏感。Medium 的員工規模曾一度達到 250 人，如今是 77 人。我並不完全了解過去幾輪裁員的全部歷史，但我確實主導了其中一輪。我只想說兩點：第一，公司的任何決策者都從未輕率地對待過裁員；第二，對於一家經營不善的企業來說，裁員是殘酷的現實。如今 77 人的 Medium 是一家健康的企業，250 人的人員規模則會走向破產。

在節約成本的過程中，我們也從辦公室租約上學到了慘痛的一課。租約通常會比你實際需要的時間長好幾年，這很常見。但你別無選擇——有時爲了租一個辦公室，你不得不籤下一份比你帳上現金能支撐的時間還要長的合同。在正常時期，轉租市場是存在的，如果你的公司無力承擔租金，可以找下家來接盤。

然而，我們每月爲舊金山一個有 120 個工位的辦公室支付 14.5 萬美元，但我們早已不再需要它。和疫情期間的許多公司一樣，我們實行了遠程辦公。同樣，我們的員工也分散到了美國各地。所以我們在疫情期間用不上這個辦公室，疫情過後也沒有足夠的灣區員工需要它。我們現在決心成爲一家完全遠程辦公的公司，辦公室這個概念對我們來說已是明日黃花。

不幸的是，幾乎所有公司都經歷了同樣的情況，導致轉租市場瞬間歸零。我們的房東在重新談判時態度極其強硬，我們甚至開始懷疑，他們迫於向自己投資人匯報的壓力，需要謊報大樓的入駐率，把我們這個付費但空置的樓層也算作「已入駐」。在那棟 7 層高、約有 800 個工位的辦公樓裏，任何一天通常都只有不到 20 人在崗，而沒有一個是我們的人。我們想盡了一切辦法解約，甚至提出一次性付清剩餘租金，只爲能拿回一些物業和清潔費。但房東很長一段時間都拒絕了，我們猜測，這是因爲他們在與自己的貸款方進行債務談判時，需要有付費租戶來撐場面。直到他們的談判結束後，才終於允許我們支付一筆解約金了事。

07 再難也必須進行一次資本重組

這部分內容是關於與投資人重新談判的。

說實話，盡管我沒有任何相關背景，但我還挺享受處理這個爛攤子的過程。Medium 吸引着充滿好奇心的人，我就是其中之一。眼前這個爛攤子，正是那種你可能只在理論上聽說過，卻從未有機會親歷的商業情景之一。

一個有趣的轉折是，凍結的創投市場反而幫了我們。這意味着擺在我們面前的只有兩個選擇：關門大吉，或努力實現盈利。如果市場環境更健康，那些貸款給我們的投資人或許會強迫我們賣掉公司。但在當時那個蕭條的市場裏，Medium 團隊實際上手握最大的籌碼：要麼給我們繼續幹活的動力，要麼我們集體走人，你們將血本無歸。

這類談判在行話裏叫「recap」，指的是對「cap table」（公司股權結構表）的重組。起初，我對重組 Medium 的整個想法非常抵觸，因爲它嚴重違背了我對商業關係的認知：拿了別人的錢，就該有責任爲別人賺錢。

所以，我必須經歷一次心態上的轉變。我想所有創業者都可能需要經歷這個過程，那就是意識到，有時候，除非你清理股權結構表，否則公司就沒有未來。

在我入職前一天，我的投資人朋友羅斯·富比尼 （Ross Fubini） 與我見面。他似乎對我拯救公司的計劃真心充滿熱情，但隨後便提到了資本重組的想法。這是第一次有人向我提這事，我當時堅信自己絕不會對之前的股東做出如此「粗暴」的行爲。但他非常直白：除非我最終與投資人重新談判，否則我所做的任何工作都將付諸東流。大約一年後，我承認，他是對的。

那就剩下了如何做的問題。通常情況下，資本重組是在公司面臨「死亡威脅」時，由一位「白衣騎士」般的外部新投資人來主導。所有老股東面臨一個選擇：要麼接受新投資人開出的條件，要麼眼看公司耗盡資金而死。

但我們根本沒有外部投資人的選項，既因爲創投市場已經凍結，也因爲即使在好市場我們也不值得投資，因爲我們沒有「風險投資規模」的增長。

於是，我得以學習到這種「死亡威脅」可能採取的另外兩種形式。第一種，恰如其分地，來自 Medium 上的一篇文章，題爲《先把你自己的爛攤子收拾幹淨 （Clean Up Your Own Shite First）》。

寫那篇文章的投資人馬克·蘇斯特 （Mark Suster） 指出，出於維護圈內關係的考慮，新投資人其實不願當那個強迫重組的「惡人」。他們更希望公司管理層自己先動手。而動手的方式，就是管理層以集體辭職相威脅。

插句題外話，這完美詮釋了我所說的「業餘寫作的商業價值」。這位業餘作者分享的行業內幕，爲我們所有人創造了數百萬美元的價值。如果你是今天 Medium 上的一位付費作者，你那份收入的全部，都可以說要歸功於 Mark 的這篇文章。用戶生成內容 （UGC） 萬歲！

坦白說，「管理層以辭職相脅」這種策略，已經遠遠超出了我的行事風格和經驗範疇。這已經不只是我從未見過資本重組那麼簡單了。我根本不是那種能爲了超過 2 億美元的投資權益而向投資人發出最後通牒的強硬派。然而，其中的邏輯清晰明了，我最終也確實接受了，沒有這次重組，Medium 將來會失敗，而我在此期間的工作將是徒勞的。

所以我開始走上那條路，論證沒有重組就沒有對員工的激勵，但後來意識到我們有 3700 萬美元的貸款即將到期，涉及多個投資人。所以這是一個額外的、更明確的「死亡威脅」。

我向貸款持有人提出的理由是，將他們的貸款轉換爲股權，否則管理層就走人，然後通過向其他投資者提出資本重組的條款，爲他們創造足夠的股權。

本質上，一次資本重組伴隨着兩件事。投資人放棄他們的特殊權利，比如清算優先權和在治理決策中的角色。此外，他們通常會接受大量的稀釋，所以如果他們曾經擁有公司 10% 的股份，之後可能只擁有 1%。因此，資本重組有時也被稱爲「壓低估值融資輪 （cram down rounds）」，因爲現有投資者的所有權被壓縮到一個更小的池子裏，爲未來的團隊和未來的投資者騰出空間。

這次重組在形式上被包裝成一輪新的融資。但 Medium 已經經歷過太多輪融資，我們有過名爲 XX 輪和 Z 輪的融資。所以我們的律師稱這次爲「A prime 輪」，給我們一個代表全新開始的名字。

對於之前的投資者，重組中有一個有助於平衡公平性的部分，即他們都有權參與這一新輪融資。盡管重組的條款相當激進，但參與權理論上可以阻止你將老投資者的股份壓低到零。在我們的案例中，大約 113 名投資者中只有 6 名參與了。我認爲這種低參與度是一個明確的信號，表明我們沒有提供不合理的、對我們有利的條款。

除了談判條款，完成一次重組還有大量的關係工作要做：投資者、前員工、現任員工。

投資者其實相當容易。我認爲這驗證了許多關於初創公司投資人的真理。越是頂級的投資者（我們有一些頂級的名字），作爲合作夥伴就越可靠。這些投資者做的是追求「全壘打」的生意，而不是斤斤計較的買賣。所以他們不會試圖從這樣的交易中榨取幾分錢。他們也在做關係生意，所以他們會盡量不制造麻煩，因爲他們不想在企業家中有壞名聲。我從未想過自己會成爲風險投資 （VC） 的吹捧者，但這次經歷後，我能很輕鬆地高度評價 XYZ 的 Ross、Upfront 的 Mark、Greylock、Spark、a16z。

所有這一切的一個主題是，老公司會被市場「注銷」。這一點在許多 Medium 的前員工身上也得到了體現。我實際上和他們中的很多人是朋友，因爲這些年來我曾在不同的 Medium 辦公室租用過空間。這些老員工的股權同樣被大幅稀釋，所以我給一些人打了電話，說明他們目前的股權極有可能一文不值，重組可能使其價值略高於零，但這樣做意味着他們建設 Medium 的工作不會白費。對於少數幾個人，我還提出了如果他們真的想要有價值的 Medium 股權，就應該回來這裏工作。如果你在初創公司工作，並且屬於「股權連印它的紙都不值」的陣營，那麼這裏你有一個完美的案例研究，說明爲什麼這通常是真的。這些前員工都沒有任何權力來阻止它——我打電話只是出於一種責任感。

那就剩下現任員工了，他們中的一些人擁有可以追溯到公司最早時期的股權。他們也都被壓低了。我爲此煩惱了一段時間，但重組的邏輯最終還是佔了上風。爲了證明重組的合理性，你必須說明你正在爲未來的團隊清理激勵機制。這意味着每個人的過去努力都被稀釋了，只有未來的努力才會得到回報。所以我們發放了新的帶有新兌現期的股權贈與，但沒有做任何替換舊股權的贈與。這也包括我。要說明他們之前的股權最有可能一文不值也相當直接：行權成本高，隱藏在巨大的清算優先權之後，並且附屬於一個無法償還逾期貸款的公司。我一直用「最有可能」這個詞，因爲我們真的永遠不知道一個公司值多少錢，直到有人試圖購買它的全部或部分。但重組後當前的清算優先權低於公司當前的年收入，所以我們認爲股權現在更有可能具有價值。

所有這一切，都標志着我們已經走出了困境。我們擁有了幹淨的財務、利潤、一個我們引以爲豪的產品，簡單的公司結構。我越來越欣賞我們的律師指出我們正在做一個全新的開始。

現在我們經常提醒自己，我們做這項工作是有原因的。我不能說做這項工作有任何理性的理由，除了我熱愛閱讀和寫作，多年前愛上了這家公司，因爲它也熱愛閱讀和寫作，現在想看看我們能在一個堅實的基礎上建立什麼。我在這裏擔任 CEO 已經三年了，但愛上 Medium 本身已經 13 年了。所以對我來說，不管商業上有多麼不切實際，拯救這家公司都感覺是值得的。

08 附錄

我只是記錄一些不太適合放在故事裏的事情，這個故事已經很長了。

爲了在我們決定進行資本重組和我們實際進行重組之間架起一座橋梁，我們發布了一個「控制權變更 （Change in Control， CIC）」計劃來使員工受益。這就像是股權的合同等價物，是一種相當罕見的工具，我願意與任何認爲可能需要這種工具的企業家分享我們使用的文件。它最終被資本重組所取代，但填補了一個空白，以確保如果重組失敗，這裏的員工能從他們的工作中受益。

我完全忽略了團隊的心理。這是扭虧為盈的一個重要部分，因爲起點是一個經歷了一系列失敗的團隊，而且不清楚新來的家夥（我）爲什麼不只是下一個失敗者。我最終依賴於《最初的 90 天》（The First 90 Days） 這本書中的「找到你的盟友」的建議，以及我們需要建立對計劃的信心這個總主題。我好像在一篇《哈佛商業評論》（HBR） 的文章中讀到過最後一部分，但我總也想不起來是哪一篇。

還有一筆 1200 萬美元的貸款沒有逾期。這筆貸款作爲資本重組的一部分被轉換成了股權。

初創公司估值有時有很多虛榮成分。我們的最高估值達到 6 億美元，我對我們目前的估值沒有任何虛榮心。但我也不會告訴你，因爲我不想那被用作與其他初創公司比較的依據。我們是盈利的，而他們不是。這個比較點對我們更有利！