【匯率】“歷史性日元貶值”一周年發生了什麼變化 | 吉田恆的匯率日報 | Moneyクリ マネックス證券的投資信息和對金錢有幫助的媒體

從賣日元到買日元＝對沖基金等投機力量的重大轉變

2024年7月，美元/日元漲至自1986年以來的161日元，被稱爲“歷史性日元貶值”。在這種情況下，外匯市場上日元賣出擴大，特別是反映對沖基金（以下簡稱對沖F）交易的CFTC（美國商品期貨交易委員會）統計數據顯示，投機者的日元頭寸已賣出超過18萬張，幾乎與2007年創下的歷史最高記錄並肩而立（見圖表1）。

【圖表1】美元/日元與CFTC統計的投機機構的日元頭寸（2024年5月～） ! 出處：由馬內克斯證券制作的Refinitiv公司數據 自那時起恰好過去了一年，眼下的美元/日元維持在140日元左右，正處於美元貶值、日元升值的過程中，而從一年前的重大變化是投機資金的頭寸。投機資金的日元頭寸最近一度買入超過17萬手，目前仍在10萬手以上的水平上持續波動。

研究歷史性日元貶值反轉與結構性日元貶值理論的關係

作爲“歷史性日元貶值”的原因，關注到了日本經濟衰退影響的結構性日元貶值論。象徵這一點的指標是反映日本貿易赤字擴大以及“數字赤字”等新赤字因素出現的貿易與服務收支。該貿易與服務收支在2024年第四季度雖小幅回升，但一度恢復了黑字（見圖表2）。

【圖表2】美元/日元與日本的貿易及服務收支（2000年～） ! 出所：根據Refinitiv數據由Monex證券制作 但是，從2022年記錄的歷史最高赤字到2024年記錄的“歷史性日元貶值”的高峯，赤字已經大幅縮小。從這個意義上來說，從貿易和服務收支等方面來解釋“歷史性日元貶值”是日本經濟衰退的結果，似乎是過於牽強了。

以上來看，這一年來的“歷史性日元貶值”的反轉，幾乎無法用日本經濟衰退這一結構性貶值論來解釋。歷史性日元貶值反轉的背景，可能是對沖F等投機機構從積極的賣出日元轉向積極的買入日元。

從利差來看不合理的對沖F的買入日元

不過，從利差的角度來看，到2024年的積極賣出日元是合理的。到2024年7月，投機者的日元賣出頭寸擴大到超過18萬手，創下歷史新高，盡管日美10年期國債收益率差（美元優於日元）一度有所縮小，但仍維持在大約3.3%的顯著水平（見圖表3）。

【圖表3】美元/日元與日美10年債收益率差（2024年1月～） ! 出所：來自Refinitiv的數據由Monex證券制作 在這種大幅的利差和日元貶值的背景下，賣出日元是合理的，反而是“過於合理”導致了投機資金對日元的賣出“泡沫化”，其破裂被認爲是到2024年8月不到一個月內使美元/日元從161日元暴跌至141日元，約20日元的大暴跌（日元升值）的主要原因。

日美10年期國債收益率差，最近一度縮小至約2.6%。但從客觀上看，日美利差仍接近3%，這對日元的劣勢地位沒有顯著改變。從這個意義上說，近期投機者創紀錄的日元買入擴張，從利差的角度來看似乎是相當不合理的舉動。

"過於合理的"日元貶值泡沫化的歷史性日元貶值的反轉

對沖F被稱爲“專業中的專業”的投資者。那麼，這個對沖F爲什麼繼續擴大“非理性的買入日元”呢？從利差來看，合理化買入日元的理由可能是特朗普政府對日元升值的要求。從這個意義上來說，“專業中的專業”的對沖F是在特朗普政府的貨幣政策中發現了合理性並進行運作的。

1年前的“歷史性日元貶值”，是由於利差導致的合理過度日元賣出“泡沫化”結果，而隨後“歷史性日元貶值”的反轉，從利差來看則是不合理的日元買入，似乎是受到特朗普政府貨幣政策合理性影響的結果。從這個意義上講，特朗普政府的貨幣政策有可能帶來日元貶值的風險。

另一方面，對特朗普總統政策的不信感也成爲削弱對美元信任的因素，這可能限制了美元走強和日元貶值的回歸，這就是美元/日元當前的處境。