Коли ціни на Біткоїн пішли проти Майкла Сейлора, він тихо переключився на ризиковану фінансову гру у Strategy

Мало які бізнес-теми привертають таку увагу, як нестандартна стратегія Майкла Сейлора у Strategy, програмного забезпечення, яке перетворилося на компанію з управління казначейськими запасами Bitcoin, якою він досі керує як головний акціонер і виконавчий голова (раніше компанія була відома як MicroStrategy). Але один великий зсув майже повністю залишився непоміченим: коли ціни на Bitcoin різко впали, Сейлор намагався виправити ситуацію, випускаючи потік нових акцій у масштабах, яких раніше не бачили у великої компанії з ринковою капіталізацією у США. Це величезне розмивання зберігає зростання його запасів Bitcoin як предмет гордості — але водночас занурює акціонерів у небезпечну зону.

Рекомендоване відео

Розглянемо детальніше. Наприкінці другого кварталу 2020 року, незадовго до того, як Сейлор почав купувати Bitcoin, у Strategy було випущено 76 мільйонів акцій звичайної класу А (також є акції класу B з додатковими правами голосу, які переважно належать Сейлору; я зосереджуся на акціях класу А, оскільки вони становлять усі випуски за останні шість років). На 12 лютого їх кількість становила 314 мільйонів. Це зростання у 4,13 рази або на 313%. З усіх кількох сотень американських компаній, які сьогодні оцінюються понад 10 мільярдів доларів, компанія, найближча до Strategy за цим показником за той самий період, — це продавець меблів і декору Wayfair із розводненням у 30%, що в десять разів менше за показник Сейлора. Третє місце займає постачальник програмного забезпечення Twilio із 27%.

Strategy впровадила модель, засновану на постійному збільшенні кількості Bitcoin, якими володіють її інвестори на акцію, або її ключовий показник — Bitcoin на акцію (BPS). До цього року, коли компанія також активно перейшла на преференційні акції, Strategy здебільшого залучала кошти через емісію акцій для накопичення цієї віртуальної валюти. Процес нагадував магічний арбітраж: ціна акцій Strategy зростала набагато швидше за ціну Bitcoin. Тому, продаючи акції за нині високими цінами та купуючи все більше монет, Сейлор міг постійно збільшувати кількість Bitcoin, якими володіє кожен акціонер.

Ось приклад. З кінця 2023 року до середини липня минулого року акції Strategy зросли більш ніж у сім разів, у три рази перевищуючи зростання Bitcoin у 2,8 рази. На початку періоду, щоб купити приблизно 1.5 Bitcoin, потрібно було продати 1000 акцій. Але коли ринкова капіталізація Strategy досягла свого піку одразу після Дня незалежності минулого року, вона могла купити 3.8 монет — на 150% більше, продавши ту саму кількість акцій. Трохи згодом, коли Strategy досягла свого максимуму, Сейлор фактично запустив так звану «машину приросту». Це нагадувало сценарій, коли фінансовий інженер використовує переоцінений акційний інструмент для постійного випуску акцій у ролі «валюти» для здійснення кількох поглинань, що підвищують прибуток на акцію.

І довгий час це працювало. Коли акції Strategy досягли піку влітку 2025 року, стратегія зростання через розмивання збільшила кількість монет, що належать на 1000 акцій, з 1.5 у кінці 2023 року до 2.12 — зростання на 41%. Після середини року Сейлор продовжував продавати акції, незважаючи на погіршення математичних показників. Презентація для інвесторів за четвертий квартал хизується тим, що Strategy стала «найбільшим залучальником звичайного капіталу» у США у 2025 році, продавши акції на 16,5 мільярдів доларів, що склало 6% від загального обсягу залучених коштів.

Але потім все пішло не так. З моменту піку акції Strategy впали на 72% — з 457 до 130 доларів, що швидше за падіння Bitcoin на 51% — з 129 до 68 доларів (станом на 17 лютого). В результаті гра приросту через розмивання більше не працювала. Кожного разу, коли Сейлор продає акції для купівлі Bitcoin, замість покращення ситуації він її розбавляє. Величезне співвідношення BPS, яке фінансувалося за рахунок емісії акцій, продовжує знижуватися.

Проте Сейлор не відмовляється від своєї святої грані. Презентація для інвесторів заявляє: «Наша бізнес-мета — збільшувати Bitcoin на акцію». Чому ж усі акції, які Сейлор продає під час падіння ціни акцій, не призводять до значного розмивання BPS? Він компенсує цей тягар, повертаючись до іншої, небезпечної схеми: випуску великої кількості преференційних акцій. У презентації зазначається, що Strategy минулого року була найбільшим емітентом преференційних акцій у США, залучивши ще 7 мільярдів доларів від їхніх розміщень — третину всіх залучених коштів на Уолл-стріт. Великий приплив готівки від преференційних акцій дозволив Сейлору зберегти BPS приблизно на тому ж рівні. Якби він продовжував продавати акції як основний спосіб фінансування, Strategy перетворилася б на машину розмивання, що суперечить його цілям. Тому відбувся різкий перехід у фінансуванні.

Проблема, з якою стикається Сейлор: він більше не може покладатися на стрімке зростання акцій для підтримки процесу. Ще до того, як Strategy активно перейшла на преференційні акції, вона накопичила значний борг — зараз він становить 8.2 мільярда доларів. Преференційні акції платять високі відсотки — у середньому понад 10%, що коштує компанії 888 мільйонів доларів щороку у дивідендах. Крім того, Strategy потрібно буде рефінансувати борг у 6 мільярдів доларів у 2028 році, і як планує це зробити Сейлор? Випускаючи ще більше акцій у кампанії «евіталізації» боргів.

Якщо ціна акцій не знову не зросте, формула «евіталізації» продовжить підривати улюблену та широко розрекламовану ціль Сейлора. Крім того, великий борг і високі платежі за преференційними акціями зробили Strategy надзвичайно ризикованою компанією. Вона вже довела, що є поганою інвестицією за останні два роки, знизившись на 30%.

Велике розмивання має погану репутацію. Гіганти технологій від Apple до Microsoft вважають за честь зменшувати кількість своїх акцій. Майкл Сейлор пішов навпаки — у найжорсткішій формі. Тепер він застряг. Він може реалізовувати свою прославлену стратегію лише за рахунок великих дивідендних виплат, які він платить із зменшуваних резервів, оскільки Strategy не генерує готівки. Чим більше падає ціна Bitcoin, тим більше здається, що Сейлор розподілив ці активи між надто багатьма акціями. Його інвестори останнім часом платять ціну за фінансування, яке він стверджував, що було дуже дешевим, а тепер виглядає надзвичайно дорогим.

Приєднуйтесь до нас на Форчуні Workplace Innovation Summit 19–20 травня 2026 року в Атланті. Наступна ера інновацій у робочому середовищі вже тут — і старий сценарій переписується заново. На цьому ексклюзивному, енергійному заході зберуться найінноваційніші лідери світу, щоб дослідити, як штучний інтелект, людяність і стратегія знову змінюють майбутнє роботи. Реєструйтеся зараз.