18 липня законопроект GENIUS був підписаний президентом Трампом і офіційно став законом, що викликало глобальну увагу до стейблкоїнів. Після десятирічних закликів деяких піонерів у сфері Блокчейн, а також зміни в основній думці щодо цієї галузі, відповідні обговорення нарешті вийшли за межі попередніх рамок. Тепер, незалежно від того, чи це інтернет-індустрія, традиційні фінансові кола або дискусії з макроекономічної політики, стейблкоїни стали найгарячішою темою. Люди почали переосмислювати, як масове впровадження цифрових грошей вплине на інтернет, штучний інтелект, фінанси та навіть геополітичну економічну ситуацію. Однак підвищений інтерес також призвів до великої кількості плутанини в сприйнятті, спотвореної інформації та навіть оманливих поглядів, які широко поширюються через соціальні медіа, що створює деякі когнітивні оманки. Причина цього полягає в тому, що ці обговорення надто загальні і не враховують, що стейблкоїн є одним із продуктів інновацій у технології Блокчейн, і не обговорюють природу та застосування стейблкоїнів з технічної логіки. Тому я знову поспілкувався з доктором Сяо Феном на цю тему.
Мен Ян: Доктор Сяо, після нашої останньої розмови ситуація, як і очікувалося, швидко прогресує. Зараз законопроект GENIUS вже прийнято, я помітив, що в китайській спільноті інтерес до стейблкоїнів стрімко зростає, майже до рівня національного обговорення. У мене є друг, який тільки що повернувся з Гонконгу, і він сказав мені, що в Гонконгу всі гаряче обговорюють стейблкоїни, це справді "такого ще не бачили". Ви в Гонконгу, напевно, відчуваєте це ще більш гостро.
Сяо Фен: Дійсно, це ситуація, яку я не бачив багато років. Це не лише обговорення, але й активні дії. Сотні компаній і установ стоять в черзі, щоб взяти участь у стейблкоїнах, новини про дії, пов'язані з RWA, оновлюються щодня. Зараз ми щодня отримуємо багато заявок на співпрацю. Значення закону GENIUS полягає не лише в чіткому встановленні легітимності та суверенних властивостей "доларових стейблкоїнів" в правовій системі США, але й у передачі чіткого сигналу, що Блокчейн і криптоактиви починають виходити з сірого сектору до основної фінансової системи, офіційно розпочинаючи нову революцію фінансової інфраструктури. Гонконг, як глобальний фінансовий центр, демонструє чутливість до цієї нової тенденції, що не є несподіваним.
Бачачи цю ситуацію, я дійсно трохи замислився, як історичний досвід, у нових технологіях активний підхід та сміливі спроби майже завжди приносять величезний прибуток. Історія майже завжди стає на бік оптимістичного та активного підходу до нових технологій.
孟岩： Але я також бачу деякі тривоги — ця хвиля можливостей зі стейблкоїнами прийшла дуже раптово, багато хто раніше зовсім не готувався, а їхнє розуміння також має розрив. Багато людей навіть три місяці тому тільки почули про стейблкоїни, ковтаючи інформацію, чувши з чужих слів, напівзрозуміло, почали в соціальних медіа видавати себе за експертів, розширюючи голос і поширюючи багато думок, серед яких, на мій погляд, деякі можуть бути оманливими.
Сяо Фун: Я нещодавно бачив велику кількість контенту в соціальних медіа і відчуваю те ж саме. Звичайно, перш за все, я дуже радий сучасній атмосфері обговорення. Чи не є ситуація, коли вся суспільство активно обговорює стейблкоїни, тим, чого ми прагнули протягом багатьох років? Зараз виглядає так, що ця галузь входить у великий етап. Протягом найближчих кількох років стейблкоїни, RWA, токенізована економіка, зв'язок між монетами та акціями, а також інтеграція crypto з AI будуть дуже жвавими і захоплюючими.
Проте в такі часи нам слід бути спокійнішими, повернутися назад і зміцнити наші знання. Згідно з попереднім досвідом, коли настає весна, температура підвищується, це може призвести до виникнення різних помилкових уявлень і концепцій, деякі привабливі помилкові думки можуть легко поширитися, засіваючи насіння ризику на ринку. Уявлення та концепції дуже важливі. Всі попередні великі підйоми та падіння крипторинку, помилки в індустрії, емоційні коливання людей насправді є результатом неправильних концепцій.
По-перше, потрібно адекватно оцінити обстановку. Багато людей вважають, що після ухвалення законодавства в США, криптоіндустрія Гонконгу та навіть Китаю одразу ж стане повністю вільною, і починають планувати своє майбутнє на цій основі. Це, безумовно, є нереалістичним. Регулювання ще має вирішити багато проблем, і це потребує часу. Остаточний варіант рішення, безумовно, повинен дотримуватись правил, не може бути таким, що його просто залишать без контролю. Я наводжу простий приклад: чи може вихід стейблкоїнів з банківської системи призвести до більш зручного відмивання грошей? Тому будь-який відповідальний регулятор, безумовно, висуне дуже суворі вимоги щодо антивідмивання для стейблкоїнів.
Крім того, існують значні помилки, а іноді навіть і помилки в розумінні стейблкоїнів, RWA та Блокчейн. Ця ситуація виникла раптово, дійсно багато людей "тільки-но увійшли в галузь і опинилися на піку", маючи ентузіазм та потік, але з дефіцитом знань, не встигли надолужити, судження є досить грубими. Ми також маємо відповідальність вказати на таку ситуацію.
Обговорення стейблкоїнів не може відокремлюватися від їхніх технологічних властивостей.
孟岩：Я бачу, що зараз більшість обговорень про стейблкоїни стосуються лише фінансової нарації стейблкоїнів, і дуже мало говорять про технології. Чи вважають усі, що технології стейблкоїнів і Блокчейн вже настільки зрілі, що їх можна ігнорувати? Під час спілкування з багатьма людьми з традиційного фінансування я виявив, що більшість з них не мають або мають лише дуже обмежений досвід використання продуктів Блокчейн, не знайомі з DeFi, і тим більше не мають досвіду втрати ключів чи піддавання хакерським атакам, але коли мова заходить про побудову застосувань та систем стейблкоїнів, їхні слова наповнені надзвичайною впевненістю, ніби Блокчейн - це інструмент, яким вони можуть керувати на свій розсуд, без зусиль. Багато людей входять в цю темну лісу з певною зарозумілістю "офіційної армії", з головою, повною знайомих процесів, моделей і регуляторних рамок з традиційного фінансового сектору, вважаючи, що можуть "перенести" їх на ланцюг. Але вони ігнорують один факт: Блокчейн - це абсолютно нова обчислювальна парадигма, її логіка роботи, межі системи, структура ризиків і поведінка користувачів абсолютно відрізняються від традиційного фінансування. Вони здаються зовсім не усвідомлюють, що Блокчейн технічно далеко не зрілий, і в таких аспектах, як досвід користувачів, безпека, підтримка відповідності, все ще стикається з безліччю викликів. На ланцюгу є багато небезпек: від управління приватними ключами, вразливостей смарт-контрактів, до фішингових атак, атак на міжланцюгові мости, маніпуляцій з Oracle, а також арбітражу регуляторів і руху сірого капіталу, кожен з цих етапів може стати точкою спалаху системного ризику. Якщо не зрозуміти ці технічні деталі і не опанувати реальну логіку роботи на ланцюзі, ваші красиві бізнес-стратегії, уявлені екосистемні замкнені цикли, як тільки вони потраплять в практику, можуть бути знищені хвилею скарг користувачів, регуляторними інцидентами та інцидентами безпеки.
Більш того, сама технологія блокчейн все ще перебуває на стадії швидкої еволюції. Сьогодні провідні протоколи та продукти можуть завтра бути знищені новим поколінням архітектури. Модульний блокчейн, нульове знання, абстракція рахунків, управління на ланцюгу, повторне закладення економіки, управління MEV... ці ключові технологічні маршрути та механізми ще постійно оновлюють старі уявлення. Ми, які працюємо в цій галузі вже більше десяти років, якщо через деякий час не будемо навчатися, наші знання можуть застаріти, а наші розроблені рішення можуть відстати. Якщо не зрозуміти і не слідкувати за прогресом технологій, неможливо виграти в такій жорсткій глобальній конкуренції.
Сяо Фен: Це нагадування дуже важливе. Нещодавно я бачив багато упереджених або абсолютно неправильних коментарів щодо стейблкоїнів та токенізації RWA, які походять з відриву від базової технологічної логіки. Усі повинні зрозуміти, що спочатку була технологія Блокчейн, розподілений реєстр, нова фінансова інфраструктура, а потім з’явилися різні токени, включаючи стейблкоїни, а потім RWA, DeFi.
Я вважаю себе типовим фінансистом, доктором економічних наук, підготовленим після реформ і відкриття Китаю, і з моменту початку роботи я займався фінансовою галуззю. Тому я можу дати своїм колегам у фінансах щиру пораду: обов'язково звертайте увагу на дослідження технологій, обговорення стейблкоїнів не повинно відриватися від технологічних властивостей, інакше це легко може перетворитися на повітряний замок.
Я вперше зіткнувся з Блокчейном у 2013 році. Тоді мене справді привабило те, що, глибше досліджуючи, я виявив, що між інноваціями в основній технологічній архітектурі Блокчейну та глибокою структурою фінансової системи існує надзвичайно тонка та потужна відповідність. Протягом останніх десяти років практики я ще глибше усвідомив, що ця галузь на даному етапі є галуззю, керованою технологіями. Ви можете мати фінансову інтуїцію, але якщо ви не розумієте технологій, то на практиці ви швидко натрапите на перешкоди. Тому за ці десять років я витратив багато часу на вивчення основних принципів Блокчейну та передових технологій.
Я сьогодні все ще вчу. Я також постійно нагадую підприємцям навколо себе, що ви можете не писати код, але ви повинні мати технічну судженість. Особливо в області DeFi, майбутня конкуренція не є конкуренцією між ліцензіями чи брендами, а конкуренцією між протоколами, архітектурами та ефективністю систем. Хто може постійно ітерувати в таких аспектах, як система обліку, крос-ланцюгова здатність, ефективність розрахунків, захист конфіденційності, комплаєнс в ланцюгу, модулі управління ризиками, той зможе зайняти більш сильну ринкову позицію. Навпаки, якщо ви не розумієте технологію блокчейн, не слідкуєте за темпами технологічної еволюції, тоді ваша стратегія може бути ілюзією. Це не перебільшення, а реальне відображення конкуренції в індустрії сьогодні. В цьому контексті технологія не є лише конкурентною перевагою, вона є життєво важливою лінією. Якщо ви не бачите цю базову логіку, ви можете серйозно неправильно розподілити ресурси в бізнес-практиці. Ваші красиві ідеї, які виглядають привабливо, в практиці, безумовно, будуть спотикатися і стикатися з труднощами.
Мен Ян: Так, природа стейблкоїнів визначається їхніми технічними властивостями.
Сяо Фен: Насправді в історії кожен тип валюти зазнавав сильного впливу своїх технологічних характеристик. В історії розвитку валюти відбулося три критично важливі зміни атрибутів. Перша - це валюта природних атрибутів, яка має тисячолітню історію, незалежно від того, чи це черепашки, срібло чи золото, її цінність базується на фізичній рідкості та природних якостях. Друга - це валюта правових атрибутів, яка має понад сотню років історії, її цінність наділяється примусовою силою через державне законодавство, залежачи від державного кредиту. А третя, тобто сучасна, що бурхливо розвивається, з біткоїном і стейблкоїнами як прапором, це цифрова валюта з технологічними атрибутами, чия цінність забезпечується та підтверджується такими цифровими технологіями, як криптографія, Блокчейн (розподілений реєстр), цифрові гаманці, смарт-контракти тощо.
Отже, ми вивчаємо стейблкоїни, завжди не слід забувати їх коріння, не можна плутати причину та наслідок. По-перше, це інновація в технології Блокчейн, по-друге, інновація в методах розподіленого обліку, по-третє, поява нової фінансової ринкової інфраструктури на основі Блокчейн та розподіленого реєстру, а вже потім з'являються стейблкоїни, RWA та токеноміка. Це не залежить від волі людини. США просто побачили цю тенденцію і скористалися нею, законодавство США надало криптовалюті легітимність та відповідність, наступний рік стане роком, коли традиційні фінансові установи, традиційні фонди (включаючи пенсійні фонди) та традиційні інвестори почнуть входити на ринок криптовалют через законні канали.
Не розуміючи Блокчейн, робити стейблкоїн — це як «в новому взутті йти старою дорогою».
Мен Ян: Саме через таку очевидну велику тенденцію зараз багато традиційних установ відзначають підвищений інтерес. Однак я нещодавно брав участь у багатьох обговореннях щодо платежів зі стейблкоїнами та проектів RWA, і в мене склалося враження, що багато людей недооцінюють руйнівний вплив стейблкоїнів та Блокчейну на фінансові моделі. Їхній дизайн майже не враховує особливостей цієї нової інфраструктури Блокчейн, я б сказав без жодних обмежень, що це "в нових черевиках йти старим шляхом". У їхніх головах стейблкоїн — це лише інструмент. Люди все ті ж, справи ті ж, моделі ті ж, процеси ті ж, вся система все ще використовує старий спосіб для виконання тих же завдань, просто на якому-небудь конкретному етапі використовують стейблкоїн або Блокчейн для підвищення ефективності та зниження витрат.
Це нагадує мені про початкові часи інтернет-комерції. Наприкінці 90-х років минулого століття, коли інтернет тільки починав розвиватися, найбільшим сумнівом людей щодо інтернету було те, що "немає бізнес-моделі", а електронна комерція була однією з небагатьох зрозумілих бізнес-моделей в інтернеті, тому багато компаній хотіли займатися електронною комерцією. Але їхнє розуміння електронної комерції полягало в тому, щоб сприймати інтернет як інструмент, новий канал продажу, вдосконалену версію телефонного продажу, просто додавши до портального сайту розділ "магазин" і створивши відділ електронної комерції, вважаючи, що це і є електронна комерція. Бізнес-процеси не змінювалися, організаційна структура не змінювалася, спосіб мислення не змінювався. Лише коли з'явилися платформи, такі як Amazon та Taobao, люди усвідомили, що інтернет не є інструментом, електронна комерція не є інструментом, і зрозуміли, що змінилася вся споживча поведінка, логіка запасів, система виконання та розподіл трафіку. А в наступні десятиліття традиційна роздрібна модель була знищена електронною комерцією, одну за одною, не залишаючи жодної можливості для відпору. Я пам'ятаю, що в 2013-14 роках багато власників бізнесу скаржилися, шкодуючи, що не зрозуміли електронну комерцію в ті часи.
Сьогодні так само, стейблкоїн спочатку, звичайно, був лише інструментом, але це не так просто, як інструмент. Як тільки більше мільярда користувачів встановлять цифрові гаманці і почнуть використовувати стейблкоїн, вони поступово виявлять, що стейблкоїн - це не тільки засіб платежу, а за ним стоїть ціла система фінансів і економіки на блокчейні. Ця структура не потребує складної системи облікових записів, вхід для користувачів - це "гаманець", а не "рахунок"; спосіб взаємодії - це смарт-контракт, а не ручне затвердження; спосіб підключення - це протокол на блокчейні, а не посередництво. У такій моделі багато традиційних установ втратять свою "посередницьку владу" в існуючій системі, а нові входи та вузли швидко виникнуть. Економіка стейблкоїнів - це не просто перетворення старої системи новими інструментами, а скоріше заміна старої системи новою, поглинання старої системи і врешті-решт реконструкція всієї логіки операцій фінансової індустрії. Ось що ми повинні дійсно цінувати як глибоку зміну.
Я відчуваю, що багато людей серйозно недооцінюють цю точку зору. Багато хто переоцінює короткостроковий вплив ШІ, наприклад, деякі компанії минулого року поспішали звільняти співробітників, щоб замінити роботу ШІ, і навіть активно рекламували це в медіа. В результаті, пройшло кілька місяців, і їм довелося повернути співробітників. Але стикаючись зі стейблкоїнами, вони легко недооцінюють їх руйнівний потенціал. Коли вони бачать стейблкоїни, у них в голові виникає думка, що мій процес можна використовувати з цими стейблкоїнами, мій бізнес може так підтримувати стейблкоїни, і їм важко усвідомити, що після глибокого впровадження стейблкоїнів їхній процес, їхній бізнес, навіть їхній відділ та їхня роль можуть стати зайвими.
Сяо Фунь: З тієї ситуації, про яку ви говорите, на мою думку, корінь проблеми все ще полягає в недостатньому розумінні Блокчейн, або ж дистрибутивного реєстру як базової технології. Адже дистрибутивний реєстр насправді змінює базову інфраструктуру, на якій працює наша фінансова система. Багато людей серйозно зменшують вплив цієї справи, вважаючи, що я можу без проблем займатися своїми справами, незважаючи на те, що відбувається під поверхнею. Але Блокчейн не є технологією "безболісного оновлення", це та технологічна революція, яка, якщо щось зміниться, повністю вплине на все інше, всі верхні структури потрібно буде переосмислити, це і є руйнація.
Щоб дійсно зрозуміти стейблкоїн, спочатку потрібно розглянути його історичний контекст. Стейблкоїни засновані на технології розподіленого реєстру. Технологія розподіленого реєстру є третьою ітерацією методів обліку людства за тисячі років.
Перший раз це був простий облік. З огляду на вже виявлені глиняні таблиці з області Шумеру, використовувався саме простий облік, який лише фіксує доходи та витрати.
Приблизно в 1300 році в Італії з'явився подвійний бухгалтерський облік, який не лише фіксує доходи та витрати, а й активи та зобов'язання. Протягом наступних 700 років методи обліку лише оптимізувалися, без нових ітерацій.
До 2009 року, коли з'явилася блокчейн біткоїна, вперше з'явився новий метод обчислення, а саме — розподілений облік. Найбільша різниця між розподіленим обліком та попередніми методами обліку полягає в тому, що раніше облікові записи велися окремо, що належало приватним бухгалтерським книгам. Наприклад, переказ з Пекіна в Нью-Йорк передбачає участь кількох установ, що вимагає узгодження всієї інформації в приватних бухгалтерських книгах цих установ, що потребує певного часу та витрат. Однак розподілений реєстр є публічною бухгалтерською книгою, у якій як глобальні установи, так і особи ведуть облік в одній і тій же книзі, тому немає необхідності узгоджувати інформацію між численними установами, сторони угоди можуть здійснити оплату безпосередньо через точку до точки, що є найбільшою різницею між цими двома методами обчислення.
Після появи Блокчейн Біткоїна в 2014 році почали з'являтися стейблкоїни. У процесі постійних інженерних експериментів, дорослішання та оптимізації технології розподілених реєстрів проявляються два тренди: з одного боку, починаючи з 2009 року, люди "створюють з нічого" Біткоїн, Ефір та інші монети на Блокчейн, які називають "цифровими рідними". З іншого боку, з 2014 року з'являються стейблкоїни, представлені USDT, що знаменує виникнення іншого тренду, а саме "цифрових двійників". Під цифровими двійниками розуміється те, що в реальному світі вже існує певний актив, наприклад, долар США, який вводять у Блокчейн і токенізують, тобто наявний актив відображається на ланцюгу у цифровій формі.
Одночасно, з тим, як США та Гонконг минулого року схвалили запуск біткойн-ETF, виникла нова явище: цифрові первісні активи переходять з ланцюга (On-Chain) в позаланцюг (Off-Chain), тобто сам актив залишається в ланцюгу, але його фінансова експресія, така як частки ETF, вже увійшла в торгову систему традиційних фінансів (TradFi). Біткойн-ETF котирується на Нью-Йоркській фондовій біржі (NYSE) та Гонконгській фондовій біржі (HKEX), інвестори можуть інвестувати та торгувати ним за механізмом торгівлі акціями. Сам біткойн існує в ланцюзі, тоді як біткойн-ETF існує поза ланцюгом. Таким чином, у цьому процесі відбувається перехід між On-Chain та Off-Chain, а також взаємодія між цифровим двійником та цифровими первинними активами.
Протягом останніх десяти років практики технологій розподіленого реєстру, якщо розглядати їх як соціальний експеримент, можна побачити ці зміни та поступово довести цінність цих технологій.
На основі технології розподіленого реєстру, з 2009 року інфраструктура фінансових ринків також зазнала значних змін, які стали результатом трансформацій на основі розподіленого бухгалтерського обліку. Інфраструктура фінансових ринків в основному включає в себе ряд механізмів, таких як платежі, торгівля, клиринг та розрахунки. То в чому ж нові механізми відрізняються від старих? Які особливості мають старі та нові механізми?
Наразі фінансова інфраструктура, на яку ми покладаємося, використовує централізовану реєстрацію, централізоване зберігання, централізовану контрагентську угоду та централізоване розрахунки, для завершення розрахунків та розрахунків угоди потрібно, як мінімум, співпраця більше ніж трьох установ. Однак у Блокчейн, оскільки всі учасники ведуть облік в одній книзі, модель угоди змінюється на просту угоду між сторонами, і будь-які дві особи можуть безпосередньо завершити угоду без проміжних етапів.
Існуюча модель розрахунків фінансової ринкової інфраструктури є нетто-розрахунком, тоді як модель розрахунків на розподіленому реєстрі є покроковим розрахунком. Іншими словами, як тільки угода підтверджується, розрахунок завершено, і гроші та товари обмінюються. З точки зору фондового ринку, Нью-Йоркська фондова біржа в кінці цього року запустить торговельну модель 5×23 години, залишивши годину після закінчення торгового часу для ліквідації; натомість Nasdaq планує в майбутньому запустити торговельну модель 5×24 години, однак Nasdaq не зможе реалізувати цю мету в цьому році через те, що в умовах старої фінансової інфраструктури торговельний процес повинен бути призупинений на деякий час для ліквідації. На відміну від цього, віртуальні валютні біржі Гонконгу вже реалізували торги 7×24 години без святкових днів, що зумовлено різним типом їхнього реєстру, що, в свою чергу, призводить до відмінностей у фінансовій ринковій інфраструктурі. Це також є одним з контекстів стейблкоїнів, оскільки вони будуються на новій фінансовій ринковій інфраструктурі.
З моменту запуску основної мережі біткойн Блокчейн у січні 2009 року ця система на основі розподіленого реєстру стабільно працює без перерви понад шістнадцять років. Навіть якщо розглядати лише з точки зору великомасштабної інженерної практики, її можна вважати новим поколінням фінансової ринкової інфраструктури (Financial Market Infrastructure, FMI), яка пройшла численні жорсткі "руйнівні тести" і повністю відповідає умовам для впровадження в виробниче середовище.
Багато людей вважають, що незалежно від того, чи є ви новим FMI, чи старим FMI, ви повинні підтримувати ефективні, безпечні, надійні правила, системи, структури та регуляторні рамки для платежів, торгівлі, клірингу та розрахунків, чи не так? Який вплив це має на мою бізнес-модель?
Вплив дуже великий! FMI, заснована на розподіленому реєстрі, отримала назву "нове покоління" завдяки її руйнівній реконструкції трьох основних правил.
По-перше, децентралізована торгівля, усунення центральної контрагентської (CCP), реалізація справжньої точка до точки (P2P) торгівлі.
По-друге, повна розрахункова обробка по кожній угоді, відмовившись від неттингу (Netting), використовуючи режим розрахунків (Gross).
Третє, грошові та валютні операції (DvP) більше не залежать від клірингових операцій, а реалізуються через смарт-контракти, забезпечуючи атомарний синхронний переказ активів (наприклад, токенів) та коштів (наприклад, стейблкоїнів) (Delivery vs Payment), що забезпечує остаточність угоди (Finality) миттєво.
Ця революційна архітектура принесла значні переваги: етапи суттєво спрощені, витрати значно знижені, а ефективність зросла геометрично. Реальність підтвердила цю ефективність: зараз обсяг торгів на Нью-Йоркській фондовій біржі (NYSE) та Nasdaq (Nasdaq) становить менше 50% від загального обсягу торгів акціями США. Нові канали, такі як післяторгові угоди та темні пулли, продовжують поступово витісняти частку традиційних бірж. Незважаючи на те, що дві великі біржі оголосили про подовження часу торгівлі для реагування на виклики, обмеженість традиційної системи розрахунків та клірингу FMI (наприклад, чинна в США система T+2) означає, що навіть за оптимізації, кліринг акцій NYSE може досягти лише приблизно 5×23 години (щодня все ще потрібно залишати близько 1 години на вікно для клірингу), інакше система потрапить у хаос. Натомість біржі криптоактивів, спираючись на нове покоління FMI, вже реалізували можливості торгівлі 7×24 години, без вихідних по всьому світу. Це є яскравим відображенням різниці між старими та новими фінансовими ринковими інфраструктурами.
Але це ще не все, що Блокчейн приносить фінансовій індустрії, так само як Інтернет приніс для видавництв, медіа, зв'язку, кіноіндустрії, освіти та роздрібної торгівлі. Це не просто інструмент для підвищення ефективності, а зміна способу доступу користувачів до фінансових послуг, зміна бізнес-процесів, повторне з'єднання відносин між усіма ролями на ринку та в індустрії, зміна ціннісного ланцюга фінансової індустрії, що призводить до значних змін у способах ведення фінансів. Зараз економіка стейблкоїнів вже не є "заміною одного з елементів старої системи", а будує нову систему, новий ринок, нову мережу індустрії. Ця структурна зміна призведе до того, що деякі установи повністю втратять цінність, а також виросте новий клас організацій платформи та нових фінансових застосувань, принаймні вже з'явилося чотири:
По-перше, біткойн, як новий інструмент для розподілу активів, його сфера застосування розширюється з управління сімейними фінансами до управління готівкою компаній, а навіть піднімається до рівня стратегічного резерву держави.
По-друге, стейблкоїни, як революційний інструмент для платежів і розрахунків, вже легалізовані. У 2024 році обсяг ланцюгових транзакцій перевищить 16 трильйонів доларів США і продовжить швидко зростати. Китайська крос-бортова електронна комерція є важливим отримувачем переваг від стейблкоїнів для крос-бортових платежів, частка закордонних покупців, які використовують стейблкоїни для оплати, постійно зростає, а кількість стейблкоїнів, які приймають китайські торговці, також різко зросла.
По-перше, DeFi (децентралізовані фінанси) - це ефективний фінансовий інвестиційний інструмент. Станом на кінець 2024 року загальна вартість, заблокована в протоколах DeFi, становитиме приблизно 190 мільярдів доларів США. Ринок кредитування DeFi активний, наприклад, річна процентна ставка для кредитування USDT на блокчейні стабільно тримається на рівні близько 8%. Його революційність полягає в тому, що кредитування на блокчейні автоматично виконується за допомогою смарт-контрактів, що усуває посередницький етап традиційних фінансів. Це не тільки значно знижує витрати на довіру та операційні ризики, але й підвищує ефективність обігу коштів до більш ніж у 10 разів у порівнянні з традиційними моделями кредитування, а ефективність розрахунків і врегулювання досягла якісного стрибка.
Четверте, токенізація активів (RWA), тобто нещодавно популяризована на ринку "токенізація реальних світових активів", має на меті відобразити традиційні фінансові активи та навіть фізичні активи на Блокчейні.
Я вважаю, що незалежно від того, хто і яку систему стейблкоїнів розробляє, якщо відійти від цих поглядів, це може призвести до застарілості, а іноді навіть до неможливості реалізації.
Мен Ян: Люди, які лише нещодавно приєдналися до обговорення стейблкоїнів, напевно, ще не встигли ознайомитися з уже дуже багатим екосистемою на блокчейні, ще не встигли зрозуміти DeFi, ще не встигли зрозуміти так звану «комбінованість», ще не встигли зрозуміти токеноміку, ще не встигли зрозуміти надзвичайно складне та небезпечне середовище безпеки на блокчейні. Тому їм, ймовірно, буде важко зрозуміти, скільки можливостей відразу відкриється, коли стейблкоїни та активи RWA будуть переведені на блокчейн, незалежно від того, чи є вони позитивними, чи негативними.
Сяо Фен: Щодо тих питань, які ви підняли, ключовим є те, що потрібно виходити з технологій, необхідно особливо звернути увагу на розуміння можливостей і викликів, які приносить відкритість і програмованість стейблкоїнів. Адже стейблкоїни, як і інші токени, а також майбутні RWA, мають відкритість і програмованість.
Багато людей зараз, коли говорять про стейблкоїни та RWA, обговорюють їх, ніби це "острів" - наче стейблкоїни є більш ефективним платіжним інструментом, а RWA - це система реєстрації активів на блокчейні, ніби тільки технічно можливо і легально дозволено, можна "коні бігають, танці відбуваються". Але вони, можливо, не усвідомлюють, що ці активи є програмованими: як тільки ці активи та валюта потрапляють на блокчейн, вони не існують там статично, а відразу ж через програми взаємодіють з усією екосистемою на блокчейні, потрапляючи в набагато складнішу, ніж традиційні фінанси, високоавтоматизовану динамічну систему.
З точки зору DeFi, як тільки стейблкоїн потрапляє в блокчейн, його майже одразу використовують для позик, маркет-мейкінгу, повторного заставлення, ліквіднісного майнінгу, роботи з кредитним плечем, навіть для складного дизайну деривативів. Якщо стейблкоїн не має достатньої моделі ризику, не встановлює розумних граничних умов з протоколом DeFi, не має плану на випадок екстремальних подій, таких як миттєві позики, то його можуть маніпулювати, використовувати, і навіть це може призвести до системного ризику. Аналогічно, якщо RWA використовується як застава в блокчейні, це також може стати частиною фінансових ігор у блокчейні. Якщо базові дані непрозорі, оцінка неясна, власність оспорюється, є проблеми з відповідністю, тоді такі "активи з хворобами" не тільки не можуть створити ліквідність, але навпаки, забруднять всю екосистему, ставши потенційним джерелом ризику.
З точки зору токеноміки, стейблкоїни та RWA не є нейтральними, вони взаємодіють з функціональними токенами, токенами управління, токенами стимулювання та іншими, створюючи складні динамічні зв'язки. За останні кілька років на блокчейні проекти розробили цілу систему операційної логіки на основі дизайну токенів, включаючи стимули ліквідності, зростання користувачів, стимули управління тощо. Багато нових учасників дискусії абсолютно не розуміють цю модель і не бачили, як ринок реагує на ефект масштабування стимулюючих механізмів — він може швидко активувати застосування, а може також швидко зруйнувати систему. Якщо RWA та стейблкоїни будуть погано спроектовані, у такій системі, як тільки виникне криза довіри, весь ланцюг вартості швидко розірветься, завдаючи величезних втрат учасникам.
З точки зору безпеки, безпечне середовище в блокчейні можна вважати надзвичайно жорстоким. Засновник SlowMist Юй Сянь порівняв світ публічних блокчейнів з темним лісом. Я думаю, кожен, хто зазнав атаки і втратив активи, може це відчути, але багато людей з традиційних фінансів не мають такого досвіду. Серед них є деякі, хто має досвід роботи з альянсами або приватними блокчейнами в останні кілька років, але їм не вистачає розуміння складності публічних блокчейн-систем. Насправді їхні стейблкоїни, активи RWA та смарт-контракти, потрапивши на публічний блокчейн, зіткнуться з різними атаками, такими як атаки на смарт-контракти, уразливості мостів між блокчейнами, маніпуляції з оракулами, фішинг гаманців, MEV-витяг тощо. Це не теоретична можливість, а реальність, яка трапляється щодня. Безпека в блокчейні - це не лише аудит коду; це стосується всієї логіки функціонування протоколу, взаємодії з даними зовнішніх систем та неочікуваних відгуків усіх дій користувачів. Як тільки станеться ризикова подія, немає служби підтримки, немає стоп-лоссів, немає відкатів; єдине забезпечення - це заздалегідь спроектувати все достатньо надійно, адже кожна вразливість може коштувати величезних втрат для її виявлення та виправлення.
З точки зору відповідності, програмованість стейблкоїнів і RWA є як великими можливостями, так і новими викликами. В традиційній фінансовій системі відповідність здебільшого залежить від післяаудиту, ручних процесів і централізованого контролю, але коли активи та транзакції повністю переходять на блокчейн, ці способи важко адаптуються до високої автоматизації, кросчейн-координації та глобального обігу в екосистемі блокчейну. Програмовані активи можуть виконувати складні дії, такі як кредитування на блокчейні, повторне заставлення, операції з левереджем за кілька секунд, традиційні процеси відповідності просто не встигають реагувати. Ще більше ускладнює ситуацію те, що вимоги до відповідності в різних юрисдикціях не є єдиними, що змушує стейблкоїни та RWA, що обертаються в глобальному масштабі, стикатися з численними конфліктами регулювання. Але в викликах також зароджуються зміни. Так зване "Програмоване регулювання" полягає в тому, щоб вбудувати вимоги до відповідності через код у смарт-контракти, реалізуючи попереднє встановлення правил, миттєву перевірку та автоматичне виконання. Це відкриває можливості для розробки нової регуляторної архітектури, що сумісна з екосистемою блокчейну в майбутньому. Якщо логіка регулювання чітка, а дані доступні на блокчейні, можна реалізувати модель "код - це регулювання", що закладає основу для безпечного, ефективного та відповідного обігу стейблкоїнів та RWA в глобальному масштабі. Майбутнє регулювання, ймовірно, перейде від "видимої руки" до "правил, написаних у коді".
Отже, я хочу сказати, що як тільки стейблкоїни дійсно з’єднаються з екосистемою в ланцюзі, ситуація стане дуже складною, і це далеко не так просто, як сказати кілька сценаріїв використання на папері. Сьогодні ми обговорювали ці аспекти, насправді це лише верхівка айсберга. У майбутньому навколо стейблкоїнів технології, безпека, економічні стимули та відповідність вимогам будуть постійно виникати нові питання та виклики. Це, безумовно, буде тривалий процес дослідження, який вимагатиме спільного навчання, постійних експериментів та еволюції всього сектора.
Оновлення свідомості повинно бути стимульоване інноваціями
孟岩: Я вважаю, що ви, виходячи з технологій, підсумували проблеми з розумінням стейблкоїнів та Блокчейну, що є ключовим моментом. Але в мене є одне занепокоєння. Масштабне використання стейблкоїнів швидко розвивається, і в цьому процесі обов'язково виникне чимало нових проблем та явищ, які ми не передбачали, що перевищить наші поточні можливості розуміння. Одна лише наявна теоретична підготовка, ймовірно, буде недостатньою.
Сяо Фен: Повністю згоден. Усвідомлення ніколи не виникає миттєво, особливо в такій складній та швидко змінюваній новій системі, як Блокчейн, багато проблем можуть виявитися лише в реальному середовищі. Ми не можемо заздалегідь вичерпати всі змінні лише обговореннями, ми повинні покладатися на практичний цикл «усвідомлення — інновації — зворотний зв'язок усвідомлення — нові інновації», постійно оновлюючи наше розуміння. Для китайських підприємців це насправді унікальна можливість. У нас є достатній технічний досвід і глобальний погляд, якщо ми скористаємося цією можливістю парадигмальної зміни в стейблкоїнах, організуємося, будемо працювати разом, то цілком можливо відкривати для себе наш голос і домінування в глобальній економічній системі стейблкоїнів. Усвідомлення може укорінитися і поглибитися лише в практиці, ставши справжньою продуктивною силою, що стимулює еволюцію нової фінансової системи.
Ця сторінка може містити контент третіх осіб, який надається виключно в інформаційних цілях (не в якості запевнень/гарантій) і не повинен розглядатися як схвалення його поглядів компанією Gate, а також як фінансова або професійна консультація. Див. Застереження для отримання детальної інформації.
Знову розмова з Сяо Фенем про стейблкоїни: повернення до технічної сутності, уникнення концептуальних помилок.
18 липня законопроект GENIUS був підписаний президентом Трампом і офіційно став законом, що викликало глобальну увагу до стейблкоїнів. Після десятирічних закликів деяких піонерів у сфері Блокчейн, а також зміни в основній думці щодо цієї галузі, відповідні обговорення нарешті вийшли за межі попередніх рамок. Тепер, незалежно від того, чи це інтернет-індустрія, традиційні фінансові кола або дискусії з макроекономічної політики, стейблкоїни стали найгарячішою темою. Люди почали переосмислювати, як масове впровадження цифрових грошей вплине на інтернет, штучний інтелект, фінанси та навіть геополітичну економічну ситуацію. Однак підвищений інтерес також призвів до великої кількості плутанини в сприйнятті, спотвореної інформації та навіть оманливих поглядів, які широко поширюються через соціальні медіа, що створює деякі когнітивні оманки. Причина цього полягає в тому, що ці обговорення надто загальні і не враховують, що стейблкоїн є одним із продуктів інновацій у технології Блокчейн, і не обговорюють природу та застосування стейблкоїнів з технічної логіки. Тому я знову поспілкувався з доктором Сяо Феном на цю тему.
Мен Ян: Доктор Сяо, після нашої останньої розмови ситуація, як і очікувалося, швидко прогресує. Зараз законопроект GENIUS вже прийнято, я помітив, що в китайській спільноті інтерес до стейблкоїнів стрімко зростає, майже до рівня національного обговорення. У мене є друг, який тільки що повернувся з Гонконгу, і він сказав мені, що в Гонконгу всі гаряче обговорюють стейблкоїни, це справді "такого ще не бачили". Ви в Гонконгу, напевно, відчуваєте це ще більш гостро.
Сяо Фен: Дійсно, це ситуація, яку я не бачив багато років. Це не лише обговорення, але й активні дії. Сотні компаній і установ стоять в черзі, щоб взяти участь у стейблкоїнах, новини про дії, пов'язані з RWA, оновлюються щодня. Зараз ми щодня отримуємо багато заявок на співпрацю. Значення закону GENIUS полягає не лише в чіткому встановленні легітимності та суверенних властивостей "доларових стейблкоїнів" в правовій системі США, але й у передачі чіткого сигналу, що Блокчейн і криптоактиви починають виходити з сірого сектору до основної фінансової системи, офіційно розпочинаючи нову революцію фінансової інфраструктури. Гонконг, як глобальний фінансовий центр, демонструє чутливість до цієї нової тенденції, що не є несподіваним.
Бачачи цю ситуацію, я дійсно трохи замислився, як історичний досвід, у нових технологіях активний підхід та сміливі спроби майже завжди приносять величезний прибуток. Історія майже завжди стає на бік оптимістичного та активного підходу до нових технологій.
孟岩： Але я також бачу деякі тривоги — ця хвиля можливостей зі стейблкоїнами прийшла дуже раптово, багато хто раніше зовсім не готувався, а їхнє розуміння також має розрив. Багато людей навіть три місяці тому тільки почули про стейблкоїни, ковтаючи інформацію, чувши з чужих слів, напівзрозуміло, почали в соціальних медіа видавати себе за експертів, розширюючи голос і поширюючи багато думок, серед яких, на мій погляд, деякі можуть бути оманливими.
Сяо Фун: Я нещодавно бачив велику кількість контенту в соціальних медіа і відчуваю те ж саме. Звичайно, перш за все, я дуже радий сучасній атмосфері обговорення. Чи не є ситуація, коли вся суспільство активно обговорює стейблкоїни, тим, чого ми прагнули протягом багатьох років? Зараз виглядає так, що ця галузь входить у великий етап. Протягом найближчих кількох років стейблкоїни, RWA, токенізована економіка, зв'язок між монетами та акціями, а також інтеграція crypto з AI будуть дуже жвавими і захоплюючими.
Проте в такі часи нам слід бути спокійнішими, повернутися назад і зміцнити наші знання. Згідно з попереднім досвідом, коли настає весна, температура підвищується, це може призвести до виникнення різних помилкових уявлень і концепцій, деякі привабливі помилкові думки можуть легко поширитися, засіваючи насіння ризику на ринку. Уявлення та концепції дуже важливі. Всі попередні великі підйоми та падіння крипторинку, помилки в індустрії, емоційні коливання людей насправді є результатом неправильних концепцій.
По-перше, потрібно адекватно оцінити обстановку. Багато людей вважають, що після ухвалення законодавства в США, криптоіндустрія Гонконгу та навіть Китаю одразу ж стане повністю вільною, і починають планувати своє майбутнє на цій основі. Це, безумовно, є нереалістичним. Регулювання ще має вирішити багато проблем, і це потребує часу. Остаточний варіант рішення, безумовно, повинен дотримуватись правил, не може бути таким, що його просто залишать без контролю. Я наводжу простий приклад: чи може вихід стейблкоїнів з банківської системи призвести до більш зручного відмивання грошей? Тому будь-який відповідальний регулятор, безумовно, висуне дуже суворі вимоги щодо антивідмивання для стейблкоїнів.
Крім того, існують значні помилки, а іноді навіть і помилки в розумінні стейблкоїнів, RWA та Блокчейн. Ця ситуація виникла раптово, дійсно багато людей "тільки-но увійшли в галузь і опинилися на піку", маючи ентузіазм та потік, але з дефіцитом знань, не встигли надолужити, судження є досить грубими. Ми також маємо відповідальність вказати на таку ситуацію.
Обговорення стейблкоїнів не може відокремлюватися від їхніх технологічних властивостей.
孟岩：Я бачу, що зараз більшість обговорень про стейблкоїни стосуються лише фінансової нарації стейблкоїнів, і дуже мало говорять про технології. Чи вважають усі, що технології стейблкоїнів і Блокчейн вже настільки зрілі, що їх можна ігнорувати? Під час спілкування з багатьма людьми з традиційного фінансування я виявив, що більшість з них не мають або мають лише дуже обмежений досвід використання продуктів Блокчейн, не знайомі з DeFi, і тим більше не мають досвіду втрати ключів чи піддавання хакерським атакам, але коли мова заходить про побудову застосувань та систем стейблкоїнів, їхні слова наповнені надзвичайною впевненістю, ніби Блокчейн - це інструмент, яким вони можуть керувати на свій розсуд, без зусиль. Багато людей входять в цю темну лісу з певною зарозумілістю "офіційної армії", з головою, повною знайомих процесів, моделей і регуляторних рамок з традиційного фінансового сектору, вважаючи, що можуть "перенести" їх на ланцюг. Але вони ігнорують один факт: Блокчейн - це абсолютно нова обчислювальна парадигма, її логіка роботи, межі системи, структура ризиків і поведінка користувачів абсолютно відрізняються від традиційного фінансування. Вони здаються зовсім не усвідомлюють, що Блокчейн технічно далеко не зрілий, і в таких аспектах, як досвід користувачів, безпека, підтримка відповідності, все ще стикається з безліччю викликів. На ланцюгу є багато небезпек: від управління приватними ключами, вразливостей смарт-контрактів, до фішингових атак, атак на міжланцюгові мости, маніпуляцій з Oracle, а також арбітражу регуляторів і руху сірого капіталу, кожен з цих етапів може стати точкою спалаху системного ризику. Якщо не зрозуміти ці технічні деталі і не опанувати реальну логіку роботи на ланцюзі, ваші красиві бізнес-стратегії, уявлені екосистемні замкнені цикли, як тільки вони потраплять в практику, можуть бути знищені хвилею скарг користувачів, регуляторними інцидентами та інцидентами безпеки.
Більш того, сама технологія блокчейн все ще перебуває на стадії швидкої еволюції. Сьогодні провідні протоколи та продукти можуть завтра бути знищені новим поколінням архітектури. Модульний блокчейн, нульове знання, абстракція рахунків, управління на ланцюгу, повторне закладення економіки, управління MEV... ці ключові технологічні маршрути та механізми ще постійно оновлюють старі уявлення. Ми, які працюємо в цій галузі вже більше десяти років, якщо через деякий час не будемо навчатися, наші знання можуть застаріти, а наші розроблені рішення можуть відстати. Якщо не зрозуміти і не слідкувати за прогресом технологій, неможливо виграти в такій жорсткій глобальній конкуренції.
Сяо Фен: Це нагадування дуже важливе. Нещодавно я бачив багато упереджених або абсолютно неправильних коментарів щодо стейблкоїнів та токенізації RWA, які походять з відриву від базової технологічної логіки. Усі повинні зрозуміти, що спочатку була технологія Блокчейн, розподілений реєстр, нова фінансова інфраструктура, а потім з’явилися різні токени, включаючи стейблкоїни, а потім RWA, DeFi.
Я вважаю себе типовим фінансистом, доктором економічних наук, підготовленим після реформ і відкриття Китаю, і з моменту початку роботи я займався фінансовою галуззю. Тому я можу дати своїм колегам у фінансах щиру пораду: обов'язково звертайте увагу на дослідження технологій, обговорення стейблкоїнів не повинно відриватися від технологічних властивостей, інакше це легко може перетворитися на повітряний замок.
Я вперше зіткнувся з Блокчейном у 2013 році. Тоді мене справді привабило те, що, глибше досліджуючи, я виявив, що між інноваціями в основній технологічній архітектурі Блокчейну та глибокою структурою фінансової системи існує надзвичайно тонка та потужна відповідність. Протягом останніх десяти років практики я ще глибше усвідомив, що ця галузь на даному етапі є галуззю, керованою технологіями. Ви можете мати фінансову інтуїцію, але якщо ви не розумієте технологій, то на практиці ви швидко натрапите на перешкоди. Тому за ці десять років я витратив багато часу на вивчення основних принципів Блокчейну та передових технологій.
Я сьогодні все ще вчу. Я також постійно нагадую підприємцям навколо себе, що ви можете не писати код, але ви повинні мати технічну судженість. Особливо в області DeFi, майбутня конкуренція не є конкуренцією між ліцензіями чи брендами, а конкуренцією між протоколами, архітектурами та ефективністю систем. Хто може постійно ітерувати в таких аспектах, як система обліку, крос-ланцюгова здатність, ефективність розрахунків, захист конфіденційності, комплаєнс в ланцюгу, модулі управління ризиками, той зможе зайняти більш сильну ринкову позицію. Навпаки, якщо ви не розумієте технологію блокчейн, не слідкуєте за темпами технологічної еволюції, тоді ваша стратегія може бути ілюзією. Це не перебільшення, а реальне відображення конкуренції в індустрії сьогодні. В цьому контексті технологія не є лише конкурентною перевагою, вона є життєво важливою лінією. Якщо ви не бачите цю базову логіку, ви можете серйозно неправильно розподілити ресурси в бізнес-практиці. Ваші красиві ідеї, які виглядають привабливо, в практиці, безумовно, будуть спотикатися і стикатися з труднощами.
Мен Ян: Так, природа стейблкоїнів визначається їхніми технічними властивостями.
Сяо Фен: Насправді в історії кожен тип валюти зазнавав сильного впливу своїх технологічних характеристик. В історії розвитку валюти відбулося три критично важливі зміни атрибутів. Перша - це валюта природних атрибутів, яка має тисячолітню історію, незалежно від того, чи це черепашки, срібло чи золото, її цінність базується на фізичній рідкості та природних якостях. Друга - це валюта правових атрибутів, яка має понад сотню років історії, її цінність наділяється примусовою силою через державне законодавство, залежачи від державного кредиту. А третя, тобто сучасна, що бурхливо розвивається, з біткоїном і стейблкоїнами як прапором, це цифрова валюта з технологічними атрибутами, чия цінність забезпечується та підтверджується такими цифровими технологіями, як криптографія, Блокчейн (розподілений реєстр), цифрові гаманці, смарт-контракти тощо.
Отже, ми вивчаємо стейблкоїни, завжди не слід забувати їх коріння, не можна плутати причину та наслідок. По-перше, це інновація в технології Блокчейн, по-друге, інновація в методах розподіленого обліку, по-третє, поява нової фінансової ринкової інфраструктури на основі Блокчейн та розподіленого реєстру, а вже потім з'являються стейблкоїни, RWA та токеноміка. Це не залежить від волі людини. США просто побачили цю тенденцію і скористалися нею, законодавство США надало криптовалюті легітимність та відповідність, наступний рік стане роком, коли традиційні фінансові установи, традиційні фонди (включаючи пенсійні фонди) та традиційні інвестори почнуть входити на ринок криптовалют через законні канали.
Не розуміючи Блокчейн, робити стейблкоїн — це як «в новому взутті йти старою дорогою».
Мен Ян: Саме через таку очевидну велику тенденцію зараз багато традиційних установ відзначають підвищений інтерес. Однак я нещодавно брав участь у багатьох обговореннях щодо платежів зі стейблкоїнами та проектів RWA, і в мене склалося враження, що багато людей недооцінюють руйнівний вплив стейблкоїнів та Блокчейну на фінансові моделі. Їхній дизайн майже не враховує особливостей цієї нової інфраструктури Блокчейн, я б сказав без жодних обмежень, що це "в нових черевиках йти старим шляхом". У їхніх головах стейблкоїн — це лише інструмент. Люди все ті ж, справи ті ж, моделі ті ж, процеси ті ж, вся система все ще використовує старий спосіб для виконання тих же завдань, просто на якому-небудь конкретному етапі використовують стейблкоїн або Блокчейн для підвищення ефективності та зниження витрат.
Це нагадує мені про початкові часи інтернет-комерції. Наприкінці 90-х років минулого століття, коли інтернет тільки починав розвиватися, найбільшим сумнівом людей щодо інтернету було те, що "немає бізнес-моделі", а електронна комерція була однією з небагатьох зрозумілих бізнес-моделей в інтернеті, тому багато компаній хотіли займатися електронною комерцією. Але їхнє розуміння електронної комерції полягало в тому, щоб сприймати інтернет як інструмент, новий канал продажу, вдосконалену версію телефонного продажу, просто додавши до портального сайту розділ "магазин" і створивши відділ електронної комерції, вважаючи, що це і є електронна комерція. Бізнес-процеси не змінювалися, організаційна структура не змінювалася, спосіб мислення не змінювався. Лише коли з'явилися платформи, такі як Amazon та Taobao, люди усвідомили, що інтернет не є інструментом, електронна комерція не є інструментом, і зрозуміли, що змінилася вся споживча поведінка, логіка запасів, система виконання та розподіл трафіку. А в наступні десятиліття традиційна роздрібна модель була знищена електронною комерцією, одну за одною, не залишаючи жодної можливості для відпору. Я пам'ятаю, що в 2013-14 роках багато власників бізнесу скаржилися, шкодуючи, що не зрозуміли електронну комерцію в ті часи.
Сьогодні так само, стейблкоїн спочатку, звичайно, був лише інструментом, але це не так просто, як інструмент. Як тільки більше мільярда користувачів встановлять цифрові гаманці і почнуть використовувати стейблкоїн, вони поступово виявлять, що стейблкоїн - це не тільки засіб платежу, а за ним стоїть ціла система фінансів і економіки на блокчейні. Ця структура не потребує складної системи облікових записів, вхід для користувачів - це "гаманець", а не "рахунок"; спосіб взаємодії - це смарт-контракт, а не ручне затвердження; спосіб підключення - це протокол на блокчейні, а не посередництво. У такій моделі багато традиційних установ втратять свою "посередницьку владу" в існуючій системі, а нові входи та вузли швидко виникнуть. Економіка стейблкоїнів - це не просто перетворення старої системи новими інструментами, а скоріше заміна старої системи новою, поглинання старої системи і врешті-решт реконструкція всієї логіки операцій фінансової індустрії. Ось що ми повинні дійсно цінувати як глибоку зміну.
Я відчуваю, що багато людей серйозно недооцінюють цю точку зору. Багато хто переоцінює короткостроковий вплив ШІ, наприклад, деякі компанії минулого року поспішали звільняти співробітників, щоб замінити роботу ШІ, і навіть активно рекламували це в медіа. В результаті, пройшло кілька місяців, і їм довелося повернути співробітників. Але стикаючись зі стейблкоїнами, вони легко недооцінюють їх руйнівний потенціал. Коли вони бачать стейблкоїни, у них в голові виникає думка, що мій процес можна використовувати з цими стейблкоїнами, мій бізнес може так підтримувати стейблкоїни, і їм важко усвідомити, що після глибокого впровадження стейблкоїнів їхній процес, їхній бізнес, навіть їхній відділ та їхня роль можуть стати зайвими.
Сяо Фунь: З тієї ситуації, про яку ви говорите, на мою думку, корінь проблеми все ще полягає в недостатньому розумінні Блокчейн, або ж дистрибутивного реєстру як базової технології. Адже дистрибутивний реєстр насправді змінює базову інфраструктуру, на якій працює наша фінансова система. Багато людей серйозно зменшують вплив цієї справи, вважаючи, що я можу без проблем займатися своїми справами, незважаючи на те, що відбувається під поверхнею. Але Блокчейн не є технологією "безболісного оновлення", це та технологічна революція, яка, якщо щось зміниться, повністю вплине на все інше, всі верхні структури потрібно буде переосмислити, це і є руйнація.
Щоб дійсно зрозуміти стейблкоїн, спочатку потрібно розглянути його історичний контекст. Стейблкоїни засновані на технології розподіленого реєстру. Технологія розподіленого реєстру є третьою ітерацією методів обліку людства за тисячі років.
Перший раз це був простий облік. З огляду на вже виявлені глиняні таблиці з області Шумеру, використовувався саме простий облік, який лише фіксує доходи та витрати.
Приблизно в 1300 році в Італії з'явився подвійний бухгалтерський облік, який не лише фіксує доходи та витрати, а й активи та зобов'язання. Протягом наступних 700 років методи обліку лише оптимізувалися, без нових ітерацій.
До 2009 року, коли з'явилася блокчейн біткоїна, вперше з'явився новий метод обчислення, а саме — розподілений облік. Найбільша різниця між розподіленим обліком та попередніми методами обліку полягає в тому, що раніше облікові записи велися окремо, що належало приватним бухгалтерським книгам. Наприклад, переказ з Пекіна в Нью-Йорк передбачає участь кількох установ, що вимагає узгодження всієї інформації в приватних бухгалтерських книгах цих установ, що потребує певного часу та витрат. Однак розподілений реєстр є публічною бухгалтерською книгою, у якій як глобальні установи, так і особи ведуть облік в одній і тій же книзі, тому немає необхідності узгоджувати інформацію між численними установами, сторони угоди можуть здійснити оплату безпосередньо через точку до точки, що є найбільшою різницею між цими двома методами обчислення.
Після появи Блокчейн Біткоїна в 2014 році почали з'являтися стейблкоїни. У процесі постійних інженерних експериментів, дорослішання та оптимізації технології розподілених реєстрів проявляються два тренди: з одного боку, починаючи з 2009 року, люди "створюють з нічого" Біткоїн, Ефір та інші монети на Блокчейн, які називають "цифровими рідними". З іншого боку, з 2014 року з'являються стейблкоїни, представлені USDT, що знаменує виникнення іншого тренду, а саме "цифрових двійників". Під цифровими двійниками розуміється те, що в реальному світі вже існує певний актив, наприклад, долар США, який вводять у Блокчейн і токенізують, тобто наявний актив відображається на ланцюгу у цифровій формі.
Одночасно, з тим, як США та Гонконг минулого року схвалили запуск біткойн-ETF, виникла нова явище: цифрові первісні активи переходять з ланцюга (On-Chain) в позаланцюг (Off-Chain), тобто сам актив залишається в ланцюгу, але його фінансова експресія, така як частки ETF, вже увійшла в торгову систему традиційних фінансів (TradFi). Біткойн-ETF котирується на Нью-Йоркській фондовій біржі (NYSE) та Гонконгській фондовій біржі (HKEX), інвестори можуть інвестувати та торгувати ним за механізмом торгівлі акціями. Сам біткойн існує в ланцюзі, тоді як біткойн-ETF існує поза ланцюгом. Таким чином, у цьому процесі відбувається перехід між On-Chain та Off-Chain, а також взаємодія між цифровим двійником та цифровими первинними активами.
Протягом останніх десяти років практики технологій розподіленого реєстру, якщо розглядати їх як соціальний експеримент, можна побачити ці зміни та поступово довести цінність цих технологій.
На основі технології розподіленого реєстру, з 2009 року інфраструктура фінансових ринків також зазнала значних змін, які стали результатом трансформацій на основі розподіленого бухгалтерського обліку. Інфраструктура фінансових ринків в основному включає в себе ряд механізмів, таких як платежі, торгівля, клиринг та розрахунки. То в чому ж нові механізми відрізняються від старих? Які особливості мають старі та нові механізми?
Наразі фінансова інфраструктура, на яку ми покладаємося, використовує централізовану реєстрацію, централізоване зберігання, централізовану контрагентську угоду та централізоване розрахунки, для завершення розрахунків та розрахунків угоди потрібно, як мінімум, співпраця більше ніж трьох установ. Однак у Блокчейн, оскільки всі учасники ведуть облік в одній книзі, модель угоди змінюється на просту угоду між сторонами, і будь-які дві особи можуть безпосередньо завершити угоду без проміжних етапів.
Існуюча модель розрахунків фінансової ринкової інфраструктури є нетто-розрахунком, тоді як модель розрахунків на розподіленому реєстрі є покроковим розрахунком. Іншими словами, як тільки угода підтверджується, розрахунок завершено, і гроші та товари обмінюються. З точки зору фондового ринку, Нью-Йоркська фондова біржа в кінці цього року запустить торговельну модель 5×23 години, залишивши годину після закінчення торгового часу для ліквідації; натомість Nasdaq планує в майбутньому запустити торговельну модель 5×24 години, однак Nasdaq не зможе реалізувати цю мету в цьому році через те, що в умовах старої фінансової інфраструктури торговельний процес повинен бути призупинений на деякий час для ліквідації. На відміну від цього, віртуальні валютні біржі Гонконгу вже реалізували торги 7×24 години без святкових днів, що зумовлено різним типом їхнього реєстру, що, в свою чергу, призводить до відмінностей у фінансовій ринковій інфраструктурі. Це також є одним з контекстів стейблкоїнів, оскільки вони будуються на новій фінансовій ринковій інфраструктурі.
З моменту запуску основної мережі біткойн Блокчейн у січні 2009 року ця система на основі розподіленого реєстру стабільно працює без перерви понад шістнадцять років. Навіть якщо розглядати лише з точки зору великомасштабної інженерної практики, її можна вважати новим поколінням фінансової ринкової інфраструктури (Financial Market Infrastructure, FMI), яка пройшла численні жорсткі "руйнівні тести" і повністю відповідає умовам для впровадження в виробниче середовище.
Багато людей вважають, що незалежно від того, чи є ви новим FMI, чи старим FMI, ви повинні підтримувати ефективні, безпечні, надійні правила, системи, структури та регуляторні рамки для платежів, торгівлі, клірингу та розрахунків, чи не так? Який вплив це має на мою бізнес-модель?
Вплив дуже великий! FMI, заснована на розподіленому реєстрі, отримала назву "нове покоління" завдяки її руйнівній реконструкції трьох основних правил.
По-перше, децентралізована торгівля, усунення центральної контрагентської (CCP), реалізація справжньої точка до точки (P2P) торгівлі.
По-друге, повна розрахункова обробка по кожній угоді, відмовившись від неттингу (Netting), використовуючи режим розрахунків (Gross).
Третє, грошові та валютні операції (DvP) більше не залежать від клірингових операцій, а реалізуються через смарт-контракти, забезпечуючи атомарний синхронний переказ активів (наприклад, токенів) та коштів (наприклад, стейблкоїнів) (Delivery vs Payment), що забезпечує остаточність угоди (Finality) миттєво.
Ця революційна архітектура принесла значні переваги: етапи суттєво спрощені, витрати значно знижені, а ефективність зросла геометрично. Реальність підтвердила цю ефективність: зараз обсяг торгів на Нью-Йоркській фондовій біржі (NYSE) та Nasdaq (Nasdaq) становить менше 50% від загального обсягу торгів акціями США. Нові канали, такі як післяторгові угоди та темні пулли, продовжують поступово витісняти частку традиційних бірж. Незважаючи на те, що дві великі біржі оголосили про подовження часу торгівлі для реагування на виклики, обмеженість традиційної системи розрахунків та клірингу FMI (наприклад, чинна в США система T+2) означає, що навіть за оптимізації, кліринг акцій NYSE може досягти лише приблизно 5×23 години (щодня все ще потрібно залишати близько 1 години на вікно для клірингу), інакше система потрапить у хаос. Натомість біржі криптоактивів, спираючись на нове покоління FMI, вже реалізували можливості торгівлі 7×24 години, без вихідних по всьому світу. Це є яскравим відображенням різниці між старими та новими фінансовими ринковими інфраструктурами.
Але це ще не все, що Блокчейн приносить фінансовій індустрії, так само як Інтернет приніс для видавництв, медіа, зв'язку, кіноіндустрії, освіти та роздрібної торгівлі. Це не просто інструмент для підвищення ефективності, а зміна способу доступу користувачів до фінансових послуг, зміна бізнес-процесів, повторне з'єднання відносин між усіма ролями на ринку та в індустрії, зміна ціннісного ланцюга фінансової індустрії, що призводить до значних змін у способах ведення фінансів. Зараз економіка стейблкоїнів вже не є "заміною одного з елементів старої системи", а будує нову систему, новий ринок, нову мережу індустрії. Ця структурна зміна призведе до того, що деякі установи повністю втратять цінність, а також виросте новий клас організацій платформи та нових фінансових застосувань, принаймні вже з'явилося чотири:
По-перше, біткойн, як новий інструмент для розподілу активів, його сфера застосування розширюється з управління сімейними фінансами до управління готівкою компаній, а навіть піднімається до рівня стратегічного резерву держави.
По-друге, стейблкоїни, як революційний інструмент для платежів і розрахунків, вже легалізовані. У 2024 році обсяг ланцюгових транзакцій перевищить 16 трильйонів доларів США і продовжить швидко зростати. Китайська крос-бортова електронна комерція є важливим отримувачем переваг від стейблкоїнів для крос-бортових платежів, частка закордонних покупців, які використовують стейблкоїни для оплати, постійно зростає, а кількість стейблкоїнів, які приймають китайські торговці, також різко зросла.
По-перше, DeFi (децентралізовані фінанси) - це ефективний фінансовий інвестиційний інструмент. Станом на кінець 2024 року загальна вартість, заблокована в протоколах DeFi, становитиме приблизно 190 мільярдів доларів США. Ринок кредитування DeFi активний, наприклад, річна процентна ставка для кредитування USDT на блокчейні стабільно тримається на рівні близько 8%. Його революційність полягає в тому, що кредитування на блокчейні автоматично виконується за допомогою смарт-контрактів, що усуває посередницький етап традиційних фінансів. Це не тільки значно знижує витрати на довіру та операційні ризики, але й підвищує ефективність обігу коштів до більш ніж у 10 разів у порівнянні з традиційними моделями кредитування, а ефективність розрахунків і врегулювання досягла якісного стрибка.
Четверте, токенізація активів (RWA), тобто нещодавно популяризована на ринку "токенізація реальних світових активів", має на меті відобразити традиційні фінансові активи та навіть фізичні активи на Блокчейні.
Я вважаю, що незалежно від того, хто і яку систему стейблкоїнів розробляє, якщо відійти від цих поглядів, це може призвести до застарілості, а іноді навіть до неможливості реалізації.
Програмованість стейблкоїнів приносить величезну складність
Мен Ян: Люди, які лише нещодавно приєдналися до обговорення стейблкоїнів, напевно, ще не встигли ознайомитися з уже дуже багатим екосистемою на блокчейні, ще не встигли зрозуміти DeFi, ще не встигли зрозуміти так звану «комбінованість», ще не встигли зрозуміти токеноміку, ще не встигли зрозуміти надзвичайно складне та небезпечне середовище безпеки на блокчейні. Тому їм, ймовірно, буде важко зрозуміти, скільки можливостей відразу відкриється, коли стейблкоїни та активи RWA будуть переведені на блокчейн, незалежно від того, чи є вони позитивними, чи негативними.
Сяо Фен: Щодо тих питань, які ви підняли, ключовим є те, що потрібно виходити з технологій, необхідно особливо звернути увагу на розуміння можливостей і викликів, які приносить відкритість і програмованість стейблкоїнів. Адже стейблкоїни, як і інші токени, а також майбутні RWA, мають відкритість і програмованість.
Багато людей зараз, коли говорять про стейблкоїни та RWA, обговорюють їх, ніби це "острів" - наче стейблкоїни є більш ефективним платіжним інструментом, а RWA - це система реєстрації активів на блокчейні, ніби тільки технічно можливо і легально дозволено, можна "коні бігають, танці відбуваються". Але вони, можливо, не усвідомлюють, що ці активи є програмованими: як тільки ці активи та валюта потрапляють на блокчейн, вони не існують там статично, а відразу ж через програми взаємодіють з усією екосистемою на блокчейні, потрапляючи в набагато складнішу, ніж традиційні фінанси, високоавтоматизовану динамічну систему.
З точки зору DeFi, як тільки стейблкоїн потрапляє в блокчейн, його майже одразу використовують для позик, маркет-мейкінгу, повторного заставлення, ліквіднісного майнінгу, роботи з кредитним плечем, навіть для складного дизайну деривативів. Якщо стейблкоїн не має достатньої моделі ризику, не встановлює розумних граничних умов з протоколом DeFi, не має плану на випадок екстремальних подій, таких як миттєві позики, то його можуть маніпулювати, використовувати, і навіть це може призвести до системного ризику. Аналогічно, якщо RWA використовується як застава в блокчейні, це також може стати частиною фінансових ігор у блокчейні. Якщо базові дані непрозорі, оцінка неясна, власність оспорюється, є проблеми з відповідністю, тоді такі "активи з хворобами" не тільки не можуть створити ліквідність, але навпаки, забруднять всю екосистему, ставши потенційним джерелом ризику.
З точки зору токеноміки, стейблкоїни та RWA не є нейтральними, вони взаємодіють з функціональними токенами, токенами управління, токенами стимулювання та іншими, створюючи складні динамічні зв'язки. За останні кілька років на блокчейні проекти розробили цілу систему операційної логіки на основі дизайну токенів, включаючи стимули ліквідності, зростання користувачів, стимули управління тощо. Багато нових учасників дискусії абсолютно не розуміють цю модель і не бачили, як ринок реагує на ефект масштабування стимулюючих механізмів — він може швидко активувати застосування, а може також швидко зруйнувати систему. Якщо RWA та стейблкоїни будуть погано спроектовані, у такій системі, як тільки виникне криза довіри, весь ланцюг вартості швидко розірветься, завдаючи величезних втрат учасникам.
З точки зору безпеки, безпечне середовище в блокчейні можна вважати надзвичайно жорстоким. Засновник SlowMist Юй Сянь порівняв світ публічних блокчейнів з темним лісом. Я думаю, кожен, хто зазнав атаки і втратив активи, може це відчути, але багато людей з традиційних фінансів не мають такого досвіду. Серед них є деякі, хто має досвід роботи з альянсами або приватними блокчейнами в останні кілька років, але їм не вистачає розуміння складності публічних блокчейн-систем. Насправді їхні стейблкоїни, активи RWA та смарт-контракти, потрапивши на публічний блокчейн, зіткнуться з різними атаками, такими як атаки на смарт-контракти, уразливості мостів між блокчейнами, маніпуляції з оракулами, фішинг гаманців, MEV-витяг тощо. Це не теоретична можливість, а реальність, яка трапляється щодня. Безпека в блокчейні - це не лише аудит коду; це стосується всієї логіки функціонування протоколу, взаємодії з даними зовнішніх систем та неочікуваних відгуків усіх дій користувачів. Як тільки станеться ризикова подія, немає служби підтримки, немає стоп-лоссів, немає відкатів; єдине забезпечення - це заздалегідь спроектувати все достатньо надійно, адже кожна вразливість може коштувати величезних втрат для її виявлення та виправлення.
З точки зору відповідності, програмованість стейблкоїнів і RWA є як великими можливостями, так і новими викликами. В традиційній фінансовій системі відповідність здебільшого залежить від післяаудиту, ручних процесів і централізованого контролю, але коли активи та транзакції повністю переходять на блокчейн, ці способи важко адаптуються до високої автоматизації, кросчейн-координації та глобального обігу в екосистемі блокчейну. Програмовані активи можуть виконувати складні дії, такі як кредитування на блокчейні, повторне заставлення, операції з левереджем за кілька секунд, традиційні процеси відповідності просто не встигають реагувати. Ще більше ускладнює ситуацію те, що вимоги до відповідності в різних юрисдикціях не є єдиними, що змушує стейблкоїни та RWA, що обертаються в глобальному масштабі, стикатися з численними конфліктами регулювання. Але в викликах також зароджуються зміни. Так зване "Програмоване регулювання" полягає в тому, щоб вбудувати вимоги до відповідності через код у смарт-контракти, реалізуючи попереднє встановлення правил, миттєву перевірку та автоматичне виконання. Це відкриває можливості для розробки нової регуляторної архітектури, що сумісна з екосистемою блокчейну в майбутньому. Якщо логіка регулювання чітка, а дані доступні на блокчейні, можна реалізувати модель "код - це регулювання", що закладає основу для безпечного, ефективного та відповідного обігу стейблкоїнів та RWA в глобальному масштабі. Майбутнє регулювання, ймовірно, перейде від "видимої руки" до "правил, написаних у коді".
Отже, я хочу сказати, що як тільки стейблкоїни дійсно з’єднаються з екосистемою в ланцюзі, ситуація стане дуже складною, і це далеко не так просто, як сказати кілька сценаріїв використання на папері. Сьогодні ми обговорювали ці аспекти, насправді це лише верхівка айсберга. У майбутньому навколо стейблкоїнів технології, безпека, економічні стимули та відповідність вимогам будуть постійно виникати нові питання та виклики. Це, безумовно, буде тривалий процес дослідження, який вимагатиме спільного навчання, постійних експериментів та еволюції всього сектора.
Оновлення свідомості повинно бути стимульоване інноваціями
孟岩: Я вважаю, що ви, виходячи з технологій, підсумували проблеми з розумінням стейблкоїнів та Блокчейну, що є ключовим моментом. Але в мене є одне занепокоєння. Масштабне використання стейблкоїнів швидко розвивається, і в цьому процесі обов'язково виникне чимало нових проблем та явищ, які ми не передбачали, що перевищить наші поточні можливості розуміння. Одна лише наявна теоретична підготовка, ймовірно, буде недостатньою.
Сяо Фен: Повністю згоден. Усвідомлення ніколи не виникає миттєво, особливо в такій складній та швидко змінюваній новій системі, як Блокчейн, багато проблем можуть виявитися лише в реальному середовищі. Ми не можемо заздалегідь вичерпати всі змінні лише обговореннями, ми повинні покладатися на практичний цикл «усвідомлення — інновації — зворотний зв'язок усвідомлення — нові інновації», постійно оновлюючи наше розуміння. Для китайських підприємців це насправді унікальна можливість. У нас є достатній технічний досвід і глобальний погляд, якщо ми скористаємося цією можливістю парадигмальної зміни в стейблкоїнах, організуємося, будемо працювати разом, то цілком можливо відкривати для себе наш голос і домінування в глобальній економічній системі стейблкоїнів. Усвідомлення може укорінитися і поглибитися лише в практиці, ставши справжньою продуктивною силою, що стимулює еволюцію нової фінансової системи.