Ethena дійсно втратила прив’язку?

Останніми днями в українській криптоспільноті активно обговорювали ситуацію з нібито втратою прив'язки Ethena під час ринкової турбулентності у вихідні. З'явилася інформація, що USDe коротко опустився до приблизно 0,68 долара, а потім швидко відновився. Нижче — графік з Binance, який цитують усі:

Проте після глибокого аналізу даних і обговорень з експертами за останні два дні стало очевидно: ця версія подій не відповідає дійсності. USDe не втрачав прив'язку.

Ключова особливість USDe — найбільша ліквідність забезпечується не на біржах, а на платформі Curve. На Curve підтримується стабільна ліквідність у сотні мільйонів доларів, тоді як на будь-якій централізованій біржі, включно з Binance, — лише десятки мільйонів.

Якщо орієнтуватися тільки на графік USDe на Binance, може здатися, що відбулася втрата прив'язки. Проте якщо розглянути цінові дані з інших ліквідних платформ, картина змінюється:

На цьому графіку видно: хоча на всіх централізованих біржах USDe демонстрував різке зниження, воно відбувалося нерівномірно. Bybit коротко досягнув $0,95 та швидко відновився, тоді як на Binance падіння було значно глибше і повернення до прив'язки затягнулося. На Curve просідання становило лише 0,3%. Чому виникли такі розбіжності?

Того дня всі біржі зазнали надзвичайного навантаження — це була найбільша подія ліквідації в історії крипторинку. Binance працювала вкрай нестабільно, маркетмейкери не мали змоги переміщати активи через збої API, а введення й виведення коштів були заблоковані. Арбітраж практично був неможливий.

Це можна порівняти з тим, що Binance зазнала локальної кризи ліквідності, в той час як на інших платформах ліквідність швидко стабілізувала ситуацію. (Guy у своєму пості також зазначає: USDC тимчасово втрачав кілька центів на Binance з тієї ж причини — ліквідність не могла потрапити на біржу, але це не було фактичною втратою прив'язки для USDC).

Тому під час нестабільності API ціни на різних біржах суттєво відрізнялися, адже ніхто не міг завести активи. Але чому падіння на Binance було глибшим, ніж на Bybit?

Відповідь проста. По-перше, Binance не мала прямих механізмів співпраці з Ethena для емісії та викупу активу на платформі (ця інтеграція є у Bybit та інших біржах), що дозволяє маркетмейкерам здійснювати арбітраж, не залишаючи платформу. Це критично, адже інакше маркетмейкеру доводиться виводити кошти з Binance, проводити арбітраж прив'язки Ethena, а потім повертати активи. У кризовий момент, коли API не працювали (а багато інших токенів також стрімко втрачали в ціні), ніхто цим не займався.

По-друге, на Binance некоректно працювала система оракулів, і біржа почала ліквідувати позиції, які не мали потрапляти під ліквідацію — ефективні механізми не реагують на короткострокові обвали. Якщо біржа не є основною платформою для активу (а Binance не є головною для USDe), слід орієнтуватися на ціну на головній платформі. Якщо ж дивитися лише на власний ордербук, можна ліквідувати позиції надто агресивно. Так Binance почала ліквідувати USDe, ніби його ціна становила $0,80 чи менше, що призвело до каскадного ефекту. Саме тому Binance зараз повертає кошти користувачам, чиї позиції ліквідовано по USDe (інші біржі, наскільки відомо, цього не роблять) — Binance помилилася, орієнтуючись лише на власну ціну, а не на ринкову.

Отже, це був локальний флеш-краш, характерний лише для Binance, якого можна було уникнути за правильної ринкової структури. На Curve, головній платформі для USDe, протягом усього дня торгівля відбувалася у межах стабільної прив'язки. Це принципово відрізняється від справжньої втрати прив'язки.

Для порівняння: у 2023 році під час банківської кризи USDC дійсно втрачав прив'язку. Ось як це виглядало:

Тоді USDC дешевшав на всіх платформах. Не було жодного місця, де USDC продавався по $1. Виведення коштів фактично зупинили, і $0,87 став реальною ціною. Це і є справжня втрата прив'язки.

Нинішня ситуація — це локальна дезінтеграція саме на Binance. Це важливий урок для ринкової інфраструктури, і важливо розуміти цю різницю, якщо ви аналізуєте механізм USDe на підставі подій вихідних.

USDe залишався повністю забезпеченим і торгувався по $1 на основній платформі весь період, а його забезпечення навіть зросло завдяки ринковим рухам. Такі нестабільні епізоди корисні для галузі, адже вони дають ключові уроки для всієї індустрії. У пості Guy нижче детально описано, як будь-яка біржа, включно з Binance, може уникнути подібної проблеми у майбутньому.

Підсумок: USDe не втрачав прив'язку — проблему мала Binance.

Відмова від відповідальності:

1. Матеріал передруковано з [hosseeb]. Всі права належать оригінальному автору [hosseeb]. Якщо у вас є заперечення щодо передруку, зверніться до команди Gate Learn, і ваше звернення буде оперативно розглянуто.
2. Всі думки та позиції, викладені у цій статті, є особистою думкою автора та не є інвестиційною порадою.
3. Переклад на інші мови здійснюється командою Gate Learn. Якщо не зазначено окремо, копіювання, розповсюдження або плагіат перекладених матеріалів заборонені.