Kripto Piyasası Makro Raporu: Fiyatlandırma Mantığının Yeniden Yapılandırılmasının Ana Dönemi

I. Genel Bakış

2025'in ikinci çeyreğinde, kripto piyasası yüksek sıcaklık trendinden kısa vadeli düzeltmelere geçiş yaptı. Her ne kadar çeşitli alanlar piyasa duygusunu yönlendirse de, makro baskıların etkisi giderek belirginleşiyor. Küresel ticaret durumu dalgalı, ABD ekonomik verileri dalgalanıyor, Fed'in faiz indirim beklentileri sürekli değişiyor, bu da piyasayı fiyatlama mantığının yeniden yapılandırıldığı kritik bir aşamaya soktu. Aynı zamanda, politika ortamında ince değişiklikler meydana geldi, bazı siyasi figürlerin kripto para birimlerine yönelik olumlu tutumu, yatırımcıların Bitcoin'i stratejik bir varlık olarak beklemelerine yol açtı. Şu anda piyasa hala orta vadeli boğa piyasasının düzeltme döneminde, ancak yapısal fırsatlar sessizce şekilleniyor, varlık fiyatlandırma standartları önemli değişiklikler geçiriyor.

İki, Makro Çevre: Eski mantık çökmekte, yeni referans noktaları henüz kurulmamıştır

2025 Mayısında, kripto piyasası makro mantığın yeniden şekillendiği kritik bir dönemde. Geleneksel fiyatlandırma çerçeveleri hızla çöküyor, yeni değerleme standartları henüz oluşmamış durumda, bu da piyasayı belirsiz ve kaygılı bir makro ortamda bırakıyor. Ekonomik verilerden merkez bankası politika yönelimlerine, küresel jeopolitik ilişkilerin marjinal değişimlerine kadar her şey, istikrarsız bir yeni düzen içinde tüm kripto piyasasının davranış modellerini etkiliyor.

Federal Reserve'in para politikası, "veri bağımlılığı"ndan "siyasi ve stagflasyon baskılarıyla mücadelenin" yeni bir aşamasına geçiş yapıyor. Son açıklanan enflasyon verileri, ABD'de enflasyon baskılarının hafiflediğini gösterse de, genel yapışkanlık hâlâ mevcut, özellikle hizmet sektörü fiyatları yüksek seviyelerde kalmaya devam ediyor. Bu durum, işgücü piyasasındaki yapısal eksiklikle etkileşim içinde olarak enflasyonun hızla düşmesini zorlaştırıyor. İşsizlik oranı hafif bir artış gösterse de, bu hâlâ Federal Reserve'in politika değişikliğine gitme eşiğini tetiklemiyor ve bu durum, piyasanın faiz indirimine yönelik beklentilerini sürekli ertelemesine neden oluyor. Federal Reserve Başkanı, kamuya açık konuşmalarında yıl içinde faiz indirimi olasılığını dışlamasa da, daha çok temkinli bir yaklaşımı ve uzun vadeli enflasyon hedeflerine bağlı kalmayı vurguladı ve bu durum, likidite sıkılaştırma beklentilerini daha da uzaklaştırdı.

Bu belirsiz makro ortam, şifreleme varlıklarının finansman fiyatlandırma temelini doğrudan etkilemektedir. Önceki yıllarda, şifreleme varlıkları düşük faiz oranları ve geniş likidite ortamında değerleme priminden yararlanırken, şimdi yüksek faiz oranlarının sürdüğü döngünün ikinci yarısında geleneksel değerleme modelleri sistematik başarısızlık ile karşı karşıya kalmaktadır. Bitcoin, yapısal finansman desteğiyle dalgalı bir yukarı yönlü eğilimini korusa da, her zaman önemli eşikleri aşmayı başaramamıştır; bu da onun, geleneksel makro varlıklarla olan bağlantısının çözüldüğünü yansıtmaktadır. Pazar artık eski bağlantı mantığını basitçe uygulamaktan vazgeçmekte ve şifreleme varlıklarının bağımsız bir politika bağlayıcısına ve rol tanımına ihtiyaç duyduğunu giderek daha fazla kavramaktadır.

Aynı zamanda, yılın başından beri piyasayı etkileyen jeopolitik faktörlerde de önemli değişimler yaşanıyor. Daha önce bir süre ısınan ticaret çatışması konusu belirgin bir şekilde soğudu. Son dönemde bazı siyasi figürlerin imalat sanayinin geri dönüşü konusundaki odak değişiklikleri, çatışmaların kısa vadede daha da derinleşmeyeceğini gösteriyor. Bu, "jeopolitik riskten kaçış + Bitcoin'in riskten korunma varlığı" mantığının geçici olarak gerilemesine neden oldu; piyasa kripto varlıkların riskten korunma primini artık vermiyor ve yeni politika desteği ve anlatı gücü arayışına yöneliyor. Bu, Mayıs ortasından bu yana, kripto piyasasının yapısal bir toparlanmadan yüksek seviyelerde dalgalanma ve bazı zincir üstü varlıkların sürekli dışarı akışı yönünde önemli bir arka plan oluşturuyor.

Daha derin bir açıdan bakıldığında, küresel finansal sistem "referans noktası yeniden yapılandırması" sürecinden geçiyor. Dolar endeksi yüksek seviyelerde yatay hareket ederken, altın, hazine bonosu ve Amerikan borsa endeksi arasındaki etkileşim bozuldu; şifreleme varlıkları ise bu süreçte, ne geleneksel güvenli varlıklar gibi resmi bir destek sağlıyor ne de ana akım finansal kurumlar tarafından tamamen risk yönetim çerçevesine dahil edilmiştir. Bu "ne risk ne de güvenli" ara durum, piyasanın ana şifreleme varlıklarının fiyatlamasında göreceli bir belirsizlik alanında kalmasına yol açıyor. Bu belirsiz makro referans, aşağı akış ekosistemine daha da iletiliyor ve çeşitli anlatıların patlak vermesine rağmen, sürdürülebilir hale gelmesi zorlaşıyor. Makro artan fon desteği eksikliği, zincir üzerindeki yerel refahın hızlı bir şekilde alevlenip hızla sönme tuzağına düşmesine neden oluyor.

"Finansallaşmadan çıkarma" dönüşüm penceresine girdiğimiz bir makro değişkenler dönemi yaşıyoruz. Bu aşamada, piyasanın likiditesi ve trendleri artık basit varlıklar arası korelasyonla değil, politika fiyatlama gücü ve kurumsal rollerin yeniden dağılımıyla belirleniyor. Kripto piyasası, bir sonraki sistematik yeniden değerlendirmeyi karşılamak için yeni bir makro çapa kurulmasını beklemek zorunda. Bu, Bitcoin'in ulusal stratejik rezerv varlığı olarak resmi tanınması veya Fed'in açıkça bir faiz indirme döngüsüne girmesi veya dünya çapında birçok hükümetin zincir üstü finansal altyapıyı kabul etmesi olabilir. Bu makro düzeydeki çapa noktaları gerçekten hayata geçtiğinde, risk iştahının genel geri dönüşü ve varlık fiyatlarının uyumlu yukarı yönlü hareketi ortaya çıkacaktır.

Şu anda, kripto piyasasının yapması gereken şey, eski mantığın sürdürülmesine takılı kalmak değil, yeni referans noktalarının ortaya çıkışının ipuçlarını soğukkanlılıkla tanımaktır. Makro yapıda değişiklikleri ilk fark eden ve yeni referans noktalarına önceden hazırlık yapan fonlar ve projeler, bir sonraki gerçek yükseliş dalgasında inisiyatifi elinde tutacaktır.

Üç, Politika Ortamı: Stablecoin Yasası Onaylandı, Eyalet Seviyesinde Bitcoin Stratejik Rezervi Uygulandı, Yapısal Beklentileri Tetikledi

2025 yılının Mayıs ayında, bir ülkenin senatosu, kripto piyasası ile ilgili bir stabilcoin yasasını resmi olarak kabul etti ve bu yasayla birlikte dünya genelinde en etkili kurumsal stabilcoin yasama önerilerinden biri haline geldi. Bu yasanın kabulü, yalnızca dolar stabilcoin düzenleme çerçevesinin kurulmasını işaret etmekle kalmayıp, aynı zamanda net bir mesaj da vermektedir: Stabilcoin artık bir teknoloji deneyi veya gri finansal araç olmaktan çıkmış, egemen finansal sistemin kalbine girmiş bir parça haline gelmiş ve dijital doların etkisinin organik bir uzantısı olmuştur.

Bu tasarının temel içeriği üç ana noktaya odaklanmaktadır: Birincisi, federal rezerv ve finansal düzenleyici kurumların stabilcoin émisyoncularının lisans yönetim yetkisini belirlemesi ve banka ile eşdeğer sermaye, rezerv ve şeffaflık gereksinimleri getirmesi; İkincisi, stabilcoin ile ticari bankalar ve ödeme kurumları arasındaki etkileşim için yasal bir temel ve standart arayüz sağlanması, perakende ödemeler, sınır ötesi uzlaşma ve finansal birlikte çalışabilirlik gibi alanlarda yaygın kullanımın teşvik edilmesi; Üçüncüsü, merkeziyetsiz stabilcoin'ler için "teknik kum havuzu" muafiyet mekanizması oluşturulması, uyumlu ve kontrol edilebilir bir çerçeve altında açık finansın yenilik alanını koruması.

Makro bakış açısından, bu yasaların geçişi, kripto piyasasında üçlü yapısal beklenti değişikliğine yol açtı. İlk olarak, dolar sisteminin uluslararası yayılım yollarında "zincir üstü sabitleme" için yeni bir paradigma ortaya çıktı. Stabil coinler, dijital çağın "federal çekleri" olarak, zincir üzerindeki dolaşım yetenekleri sadece Web3 içi ödemeleri değil, aynı zamanda dolar politikası iletim mekanizmasının bir parçası olarak, gelişen piyasalardaki rekabet avantajını güçlendirme potansiyeline sahip. Bu aynı zamanda, ilgili ülkelerin artık sadece şifreleme varlıklarını bastırmakla kalmayıp, belirli "kanal haklarını" ulusal mali sistemlerine dahil etmeyi tercih ettiklerini, stabil coinlere meşruiyet kazandırırken, doların gelecekteki dijital finans savaşı içinde önceden yer kaplaması anlamına geliyor.

İkincisi, istikrarlı paraların yasallaşmasının tetiklediği zincir içi finansal yapı yeniden değerlendirmesidir. Uyumlu istikrarlı paraların ekosistemi, likidite patlama dönemine girecek, zincir içi ödeme, zincir içi kredi ve zincir içi defter yeniden yapılandırma mantığı, DeFi ile RWAs varlıkları arasında köprüleme talebini daha da canlandıracaktır. Özellikle geleneksel finansal ortamda yüksek faiz oranları, yüksek enflasyon ve bölgesel para dalgalanmaları gibi arka plana sahipken, istikrarlı paraların "kurumlar arası arbitraj aracı" özelliği, gelişen piyasa kullanıcıları ve zincir içi varlık yönetim kuruluşlarını daha da çekecektir. Bu yasa tasarısı kabul edildikten iki hafta geçmeden, bazı platformlarda istikrarlı paraların günlük işlem hacmi son zamanların en yüksek seviyesine ulaştı, zincir içi USDC'nin dolaşım değeri bir önceki aya göre yaklaşık %12 artış gösterdi ve likidite merkezi Tether'den uyumlu varlıklara doğru kaymaya başladı.

Daha yapısal bir anlamda, birçok eyalet hükümeti, yasa tasarısının onaylanmasının ardından hemen ardından Bitcoin stratejik rezerv planlarını duyurdu. Mayıs ayının sonlarına kadar, bir eyalet Bitcoin stratejik rezerv yasasını onayladı, birçok eyalet ise mali fazla bütçelerinin bir kısmını Bitcoin rezerv varlıklarına tahsis edeceğini açıkladı. Bunun gerekçeleri arasında enflasyona karşı koruma, mali yapının çeşitlendirilmesi ve yerel blok zinciri endüstrisinin desteklenmesi yer alıyor. Bir bakıma, bu davranış Bitcoin'in "halkın ortak varlığı" olmaktan "yerel mali varlık tablosuna" dahil edilmeye başladığını işaret ediyor ve altın çağındaki eyalet rezerv mantığının dijital bir yeniden yapılandırılmasıdır. Ölçek hala küçük ve mekanizma henüz istikrarlı değil, ancak arkasında yayılan siyasi sinyal, varlık miktarından çok daha önemlidir: Bitcoin artık "hükümet düzeyinde bir seçim" haline gelmeye başladı.

Bu politika dinamikleri, yeni bir yapısal manzaranın oluşmasına katkıda bulunmaktadır: stabil coinler "on-chain dolar" haline gelirken, Bitcoin "yerel altın" olarak rol oynamaktadır; her biri ödeme ve rezerv perspektiflerinden, geleneksel para sistemi ile birlikte varlık gösterip hedgeliyor. Bu durum, 2025 yılında jeo-finansal bölünmeler ve kurumsal güvenin azalması bağlamında, başka bir güvenli sabit mantığı sunmaktadır. Bu da, neden kripto piyasasının Mayıs ortasında makro verilerin kötüleşmesine rağmen yüksek seviyelerde dalgalanmaya devam ettiğini açıklamaktadır ------ çünkü politika düzeyindeki yapısal dönüşüm, piyasa için uzun vadeli bir kesinlik desteği sağlamıştır.

Yasa tasarısı kabul edildikten sonra, piyasa "ABD Hazine tahvili faiz oranı - stabilcoin getirisi" modelinin yeniden değerlendirilmesi, stabilcoin ürünlerinin "on-chain T-Bill" ve "on-chain para piyasası fonu" ile yakınlaşmasını hızlandıracaktır. Belirli bir anlamda, gelecekteki dijital borç yapısı kısmen stabilcoin'ler tarafından yönetilebilir. ABD Hazine tahvillerinin on-chain hale gelmesi beklentisi, stabilcoin sisteminin bu penceresi aracılığıyla yavaş yavaş netlik kazanıyor.

Dört, Piyasa Yapısı: Yarış Yolu Dönüşü Yoğun, Ana Hat Hala Onaylanmayı Bekliyor

2025 yılının ikinci çeyreğinde kripto piyasası, oldukça gerilimli bir yapısal çelişki sergiliyor: Makro düzeydeki politika beklentileri ısınırken, stabilcoinler ile Bitcoin "kurumsal yerleşim"e yöneliyor; ancak mikro yapı düzeyinde, gerçekten piyasa konsensüsü olan bir "ana yol yarışı" hala eksik. Bu durum, genel piyasa performansının belirgin bir şekilde sık sık döngüsel, sürekliliği zayıf ve likiditenin kısa süreli "dönme" özellikleri göstermesine neden oluyor. Başka bir deyişle, fonların zincir üzerinde akış hızı hala devam ediyor, ancak yön duygusu ve belirsizlik henüz yeniden yapılandırılamadı; bu, 2021 veya 2023'teki bazı "tek yol ana yükseliş" dönemleriyle keskin bir tezat oluşturuyor.

Öncelikle, sektör performansına bakıldığında, Mayıs 2025'te kripto piyasasında aşırı bir farklılaşma yapısı ortaya çıktı. Solana Meme, AI+Crypto, RWA, DeFi gibi alanlar sırasıyla "davul çalmak ve çiçek geçmek" şeklinde güçlenirken, her alt alanın sürekli patlama döngüsü iki haftadan kısa sürdü ve sonrasında takip eden fonlar hızla dağıldı. Örneğin, Solana Meme bir süre yeni bir FOMO heyecanı yarattı, ancak topluluk konsensüsünün zayıf olması ve piyasa duygusunun aşırı kullanılması nedeniyle fiyatlar hızla yüksek seviyeden geri düzeltildi; AI alanında $FET, $RNDR, $TAO gibi önde gelen projeler ise "yüksek Beta yüksek volatiliteli" özellikler gösterdi ve borsa AI ağırlıklı hisselerin duygusundan büyük ölçüde etkilendi, zincir içi kendiliğinden anlatı sürekliliğinden yoksundu; ONDO'nun temsil ettiği RWA alanı ise belirli bir güvenceye sahip olmasına rağmen, airdrop beklentileri kısmen gerçekleştiği için "fiyat ve değer ayrışması" konsolidasyon dönemine girdi.

Fon akış verileri, bu tür bir döngü fenomeninin esasen yapısal bir likidite patlamasını yansıttığını, yapısal bir boğa piyasasının başlamadığını göstermektedir. Mayıs ortasından bu yana, USDT piyasa değeri artışı duraklamışken, USDC ve DAI ise hafif bir toparlanma göstermiştir. Zincir üzerindeki DEX işlem hacmi günlük ortalama 25~30 milyar dolar dalgalanma aralığında kalmakta ve Mart'taki zirve ile kıyaslandığında yaklaşık %40 oranında küçülmüştür. Piyasa, belirgin bir yeni fon girişi olmaksızın, sadece mevcut likiditeyi "yerel yüksek volatilite + yüksek duygu" kısa vadeli ticaret fırsatlarına yönlendirmektedir. Bu durumda, hatta yarış alanı sık sık değişse bile, güçlü bir ana hat piyasası oluşturmak zorlaşmakta, aksine "davul çalıp çiçek geçirme" tarzı spekülatif ritmi daha da büyütmekte ve yatırımcıların katılım isteğini azaltmakta, ticaret ve sosyal etkileşim sıcaklığı arasında bir kopma yaşanmaktadır.

Diğer yandan, değerleme katmanlaşması durumu daha da kötüleşiyor. İlk sınıf mavi çip projeleri belirgin bir değerleme primi ile öne çıkıyor, ETH, SOL, TON gibi başlıca varlıklar büyük sermayenin ilgisini çekmeye devam ediyor, oysa uzun kuyruk projeleri "temel verilerin fiyatlandırılamaması, beklentilerin karşılanamaması" gibi zor bir durumda kalıyor. Veriler, Mayıs 2025'te, ilk 20 piyasa değeri en yüksek kripto varlığının toplam piyasa değerinin oranının %71'e yaklaştığını gösteriyor ki bu, 2022'den bu yana en yüksek değer ve geleneksel sermaye piyasalarında "yoğunlaşma geri dönüşü" özelliklerini sergiliyor. "Geniş çaplı piyasa" eksikliği bağlamında, piyasanın likiditesi ve ilgisi az sayıda ana varlık üzerine yoğunlaşmış durumda, bu da yeni projelerin ve yeni hikayelerin hayatta kalma alanını daha da daraltıyor.

Bu arada, zincir üzerindeki davranışlar da değişiyor. Ethereum'un aktif adres sayısı aylar içinde 400.000 civarında istikrarlı kaldı, ancak DeFi iş birliği...