2025 Dijital Mining Sektörü Beklentileri

Son zamanlarda yayımlanan bir sektör raporu, Bitcoin ağının toplam hash gücünün neredeyse yarısını inceledi ve Bitcoin madenciliğinin artık enerji odaklı, sermaye yoğun bir veri merkezi işi haline geldiğini ortaya koydu. Sektör, özel entegre devrelerin (ASIC) verimliliğinin hızlı artışı, kurumsal sermayenin güçlü girişi ve enerji yapısının giderek daha yeşil hale gelmesi gibi yeni özellikler sergiliyor.

Sektör Genel Görünümü

1. Ölçek ve Verimlilik: 2024 yılında sektörün toplam elektrik tüketimi 138 terawatt-saat'e ulaşacak, birim iş yükü enerji tüketimi %24 azalarak 28.2 joule/terahash'a düşecek.

2. Çevre İlerlemesi: Sürdürülebilir enerji, madencilik yükünün %52,4'ünü karşılamaktadır, yıllık sera gazı emisyonu 39,8 milyon ton karbondioksit eşdeğeri olup, dünya emisyonlarının yaklaşık %0,08'ini oluşturmaktadır.

3. Bölgesel Dağılım: Araştırmalar, ABD'nin yaklaşık %75'lik rapor edilen hash gücünü barındırdığını, Paraguay, Birleşik Arap Emirlikleri, Norveç ve Bhutan'ın ise yeni ortaya çıkan madencilik merkezleri haline geldiğini göstermektedir.

4. Maliyet ve Gelir: Elektrik maliyetinin medyanı 45 dolar/megawatt saat, ortalama toplam işletme maliyeti 55.5 dolar/megawatt saat. 2024'ün dördüncü çeyreğinde Bitcoin fiyatlarının artması, sektördeki karları rekor seviyelere taşıdı.

5. Risk Faktörleri: Ana endişeler arasında enerji fiyatlarının artışı, politik belirsizlik ve ASIC tedarikinin yoğunlaşması bulunmaktadır. Yaygın karşı önlemler arasında uzun vadeli elektrik hedging, coğrafi çeşitlendirme ve dikey enerji mülkiyeti yer almaktadır.

Sektör Temelleri

Ağ güvenliği ve ekonomi

1. 2024'te yarılanmadan sonra, blok ödülü her blok için 3.125 Bitcoin'e düşecek. İşlem ücreti gelirleri ortalama olarak madenci gelirlerinin sadece %6'sını oluştursa da, yoğun yük dönemlerinde bu destekten daha fazla olabilir.

2. Yıl sonunda küresel hash gücü 796 EH/s'ye yükseldi ve bu, madencilerin sürekli yatırım motivasyonunu gösteriyor.

3. En son ASIC çiplerinin enerji tüketimi 20 J/TH'nin altındadır ve 2025-2026'da verimliliği iki katına çıkaran prototiplerin piyasaya sürülmesi beklenmektedir.

Sermaye Yapısı

Dünyanın toplam hesaplama gücünün yaklaşık %41'i, karma borç ve öz sermaye sermaye yapısını benimseyen halka açık madenciler tarafından kontrol edilmektedir. Başlıca şirketlerin çoğunun net borç ile EBITDA oranı 0.5 katın altındadır.

Çevre ve ESG Performansı

• Sürdürülebilir enerji oranı %52,4'e çıkmıştır; bunun içinde %23 hidroelektrik, %15 rüzgar enerjisi ve %9,8 nükleer enerji bulunmaktadır.
• Karbon yoğunluğu, kilovat saat başına 288 gram karbondioksit eşdeğeri seviyesine düşmüştür, bu da dünya elektrik şebekesi ortalamasından daha düşüktür.
• Toplam sera gazı emisyonu 39,8 milyon ton karbondioksit eşdeğeri.
• %70.8'lik bir şirket çevresel hafifletme önlemleri almakta, örneğin yenilenebilir enerji sertifikaları, karbon dengeleme vb.

2027 yılına kadar, sektörün karbon yoğunluğunun 200 gram karbon dioksit eşdeğeri/kWh'nin altına düşmesi bekleniyor. %50'den fazla düşük karbonlu elektrik kullanan madenciler, borçlanma piyasasında 50-150 baz puan avantaj elde ediyor.

Operasyon Maliyet Analizi

Elektrik maliyetinin dörtte biri (sent/kilowatt-saat)

1. ≤3.2: Doğrudan hidroelektrik, rüzgar enerjisi veya kendi üretimi; neredeyse her piyasada kârlı olabilir.
2. 3.2-4.5: Kuzey Amerika veya Kuzey Avrupa'da uzun vadeli elektrik satın alma sözleşmeleri; modern ASIC gereklidir.
3. 4.5-6.0: Sanayi elektrik fiyatı veya indirimli elektrik şebekesi; yarıya indirildiğinde kar sıkışması.

4. 6: Perakende elektrik şebekesi; ayı piyasasında en önce kesilen.

ASIC verimliliği çeyrek dilimi (J/TH)

1. ≤25: Son nesil çip, genellikle sıvı soğutmalı.
2. 25-30: 2023 model cihazlar.
3. 30-40: 2021-2022 doneminde donanım; düşük elektrik fiyatına ihtiyaç var.

4. 40: Eski madencilik makineleri; yalnızca çok düşük elektrik fiyatlarında kâr sağlar.

Kapsamlı analizler, 1 Bitcoin madenciliği maliyetinin 14.000-36.000 dolar arasında olduğunu göstermektedir. Düşük maliyetli işletmeler piyasa durakladığında faaliyetlerine devam edebilirken, yüksek maliyetli şirketler fiyatların düşmesi durumunda kapanma riski ile karşı karşıya kalmaktadır.

Risk ve Regülasyon Görünümü

Ana riskler, ABD federal enerji tüketim vergisi önerisi, Avrupa karbon vergisi, ASIC tedarik kesintileri ve Bitcoin fiyatlarının uzun vadeli düşüklüğünü içermektedir. Yanıt stratejileri arasında coğrafi çeşitlendirme, uzun vadeli elektrik sözleşmeleri imzalama, tedarik çeşitlendirmesi ve AI/HPC iş yüklerine geçiş yer almaktadır.

Stratejik Büyüme Yönü

1. AI/HPC entegrasyonu: GPU tabanlı AI eğitimine yönelik tesislerin dönüştürülmesi, potansiyel gelir 1.0-1.5 dolar/kWh olabilir.

2. Dikey Enerji Entegrasyonu: Enerji üreticileriyle iş birliği yaparak, elektrik maliyetinin kilowatt-saat başına 3 sentin altına inmesini hedefliyoruz.

3. Yeşil Bitcoin Prim: Sertifika programı aracılığıyla "kanıtlanmış yeşil" tokenleri %1-3 prim ile satmak.

Değerleme ve Anahtar Göstergeler

• 2025'te Kuzey Amerika'daki ana madencilerin EV/EBITDA beklentisi 4.8-6.2 kat olacak.
• Her bir hash fiyatı (P/PH): 45-70 milyon dolar.

Gelecek 12 ayda dikkat edilmesi gereken katalizörler arasında ETF net akışı, yeni nesil ASIC sevkiyatları, ABD FERC'nin esnek yük ödemesi kararı ve AB MiCA sürdürülebilirlik kurallarının nihai belirlenmesi bulunmaktadır.

Yatırım Önerisi

• Dikey entegrasyonu artıran, düşük elektrik maliyetine sahip, yüksek verimli ekipman ve yüksek yenilenebilir enerji oranına sahip madenciler.
• Tek bir yargı yetkisi işletmecisine tarafsız veya artırılmış tutum sergilemek, vergi ve karbon açıklama politikalarının belirginliğine bağlıdır.
• Yüksek kaldıraç, yüksek elektrik maliyetleri ve verimsiz ekipmanlardan kaçınan veya bunları azaltan madencilerin, yeni nesil ASIC'lerin gelmesiyle birlikte kârlarının baskı altında kalacağı.