Руководитель фонда Rongtong Ли Цзинь: Логика роста рынка акций не нарушена, три основные движущие переменные являются ключевыми для наблюдения

【Редакционная заметка】

2026 год — это год начала пятнадцатой пятилетки, когда экономика Китая вступает в новый этап развития.

В новых условиях международные инвестиционные банки продолжают выражать оптимизм по поводу Китая. Goldman Sachs в 2026 году рекомендует увеличить долю в A-акциях и гонконгских акциях; JPMorgan повысил рейтинги китайских фондовых рынков до «перекупленных»; UBS считает, что поддержка политики, улучшение корпоративной прибыли и приток капитала могут способствовать росту оценки A-акций. Эти оценки отражают признание международного капитала направления трансформации экономики Китая и перспектив развития на 2026 год, а также предвещают, что после зимы наступит весна, и глобальный капитал может начать течь в Восточную Азию.

Обзор рынка 2026 года, подготовленный редакцией «Пэнпай», назван «Водопад к востоку», что символизирует этот настрой. В рамках обзора студия «首席连线» проведет интервью с десятками авторитетных экономистов, управляющих фондами и аналитиков, попросит их высказать свои прогнозы по китайской экономике нового года и проанализировать новые инвестиционные возможности.

«Я считаю, что в 2026 году рынок акций еще имеет потенциал для роста, основные драйверы этого роста продолжают действовать, и оценки в сегменте роста сейчас не слишком высоки», — 18 февраля в рамках программы «春水向东流 — Обзор рынка 2026 года» на «Пэнпай» заместитель генерального директора отдела инвестиций в акции Rongtong Fund и управляющий фондом Rongtong Industry Trends Zhenxuan Ли Цзин отметил, что текущая рыночная температура находится в нейтрально-положительной зоне, но в целом остается в разумных пределах.

Ли Цзин подчеркнул, что текущий тренд роста, скорее всего, еще не завершен, его основные движущие силы — политика, ликвидность и индустриальные тренды, что и будет ключевыми переменными для дальнейшего наблюдения.

Что касается конкретных направлений, он обращает внимание на вычислительные мощности, считая, что в сегментах сырья, чипов и хранения данных есть значительный потенциал для сверхпрогнозной прибыли. В то же время, по его мнению, сектор независимых систем хранения энергии входит в фазу быстрого роста и в ближайшие годы сможет продолжать наращивать динамику.

Что касается потребительского сектора и инновационных лекарств, Ли Цзин не выражает пессимизма. Он считает, что после предыдущих корректировок эти сегменты снизили ценовое давление и постепенно вошли в зону для стратегического размещения.

На 2025 год у Ли Цзина в управлении 4 продукта, из которых два показали удвоение чистой стоимости за год, особенно фонд Rongtong Industry Trends стал победителем по доходности среди акционных фондов за 2025 год.

Ниже приводится расшифровка интервью с Ли Цзином (с небольшими редакторскими правками):

**Пэнпай: **Обзор 2025 года показывает значительный рост рынка A-акций. Как вы считаете, что было основным драйвером этого роста?

Ли Цзин: По данным видно, что рост A-акций в 2025 году был обусловлен сочетанием оценки и роста прибыли, примерно поровну.

В целом, сегмент роста — сектор стартапов (创业板) — обладает большей оценочной и прибыльной гибкостью, что обеспечило более значительный рост.

Наибольший прирост за 2025 год показали сектора цветных металлов и телекоммуникаций, где основные компании демонстрировали высокий рост прибыли, а рост цен поддерживался фундаментальными факторами, при этом лидеры этих секторов имели относительно низкие оценки.

Таким образом, рост рынка в 2025 году был достаточно здоровым.

**Пэнпай: **В вашем недавнем квартальном отчете вы отметили, что «текущие инвесторы в недвижимость настроены пессимистично, а розничные инвесторы осторожны при входе в рынок акций, что косвенно свидетельствует о сохранении рациональности рынка». Значит ли это, что в рамках вашей модели рынок еще не достиг перегрева?

Ли Цзин: Самым важным индикатором является уровень оценки рынка. В настоящее время оценки A-акций не слишком высоки.

В рамках крупного рыночного цикла важно смотреть на технологический сектор роста.

Индекс创业板 — показатель, который еще не вышел за пределы средних значений за последние 15 лет, и не перегрет. В то же время, оценки индексов沪深300 и Шанхайской биржи находятся на верхней границе исторического диапазона, что связано с ростом цен на банки, цветные металлы, страховые компании и дивидендные акции, которые достигли новых максимумов.

Еще один важный показатель — интерес розничных инвесторов. Нерелевантные части рынка связаны с высоким объемом сделок и активностью в отдельных тематических секторах.

К концу 2025 года объем сделок был не слишком высоким, но в начале 2026 года объем резко вырос с 2 трлн до 3 трлн юаней, начались значительные росты в некоторых ранних секторах, появились признаки нерациональности.

Рынок сейчас находится в нейтрально-положительной зоне, но в целом остается в разумных пределах.

**Пэнпай: **Вы публично заявляли, что «этот тренд роста, скорее всего, еще не завершен», однако в квартальном отчете отмечали, что «опыт прошлого показывает, что будущее — это скорее привычка, чем рациональность». Какую основную логику вы видите в том, что тренд продолжится?

Ли Цзин: Я считаю, что он не завершился, потому что все три фактора, движущие этой волной рынка, — политика, ликвидность и индустриальные тренды — продолжают действовать. Это и будет ключевыми переменными для дальнейших наблюдений.

Первое: политика. Внутри страны и за рубежом отношение к рынку очень благоприятное, рынок стал важным инструментом стимулирования потребления и доверия населения, что способствует стабилизации экономики и росту рынка.

Второе: ликвидность. Федеральная резервная система продолжает цикл снижения ставок, в 2026 году предполагается снизить их до примерно 3%; внутри Китая также сохраняется мягкая денежно-кредитная политика — снижение ставок и резервных требований.

Третье: индустриальные тренды. Спрос на AI быстро растет, а оценки ведущих компаний остаются относительно низкими. Цикл индустриального роста еще не достиг середины.

Общая картина рынка зависит от этих трех переменных. Если они изменятся, потребуется пересмотр мнения.

**Пэнпай: **Центральное экономическое совещание 2025 года подчеркнуло важность «стабильности и прогресса» и «активации внутреннего потенциала». Как вы считаете, как эти политики повлияют на структуру рынка A-акций (секторную ротацию) и инвестиционный стиль (рост/ценность) в 2026 году?

Ли Цзин: Внутренний рост экономики Китая будет стимулироваться двумя основными направлениями: технологическими инновациями и внутренним спросом.

Технологические инновации — ключ к активации внутреннего потенциала и основной драйвер рынка.

Искусственный интеллект — важнейший сектор в технологической гонке, формирующий международный ландшафт и индустриальные пути развития на десятилетия вперед. Страны активно инвестируют в AI, поскольку сейчас он находится в стадии «большой инфраструктуры», что способствует спросу на компоненты — GPU, оптические модули, PCB и другие аппаратные части.

Параллельно развитие индустрии идет по модели «железо — приложения». В области приложений AI уже приносит доход в облачных сервисах, рекламных платформах, а также способствует повышению производительности в программировании. В области автономных автомобилей в США и Китае начнутся коммерческие запуски беспилотных такси без оператора в 2026 году. Новые поколения роботов также выйдут на массовое производство. В целом, AI входит в фазу быстрого взрыва.

Второй важный аспект — стимулирование внутреннего спроса. В сегментах потребительских товаров и инновационных лекарств есть много возможностей.

С 2025 года наблюдается снижение количества выставленных на продажу вторичных квартир, рост сделок и повышение цен в некоторых городах. Если продажи недвижимости стабилизируются и начнут расти, то и традиционный потребительский сектор может получить импульс.

«Активация внутреннего потенциала» приведет к смене инвестиционного стиля с «доминирования роста» в 2025 году на «синхронный рост и ценностное сочетание» в 2026 году, что сделает инвестиционные возможности более сбалансированными.

**Пэнпай: **Как вы прогнозируете дифференциацию деловой активности в цепочке AI в 2026 году? Помимо текущих лидеров — оптических модулей — есть ли сегменты с потенциалом сверх ожиданий, и что их ключевые катализаторы?

Ли Цзин: В секторе AI всегда есть разногласия, и это хорошо — это говорит о том, что ожидания еще не полностью совпадают.

Я считаю, что в 2026 году инвестиции в вычислительные мощности будут показывать заметную дифференциацию. В прошлом году рост сектора был очень сильным, и оценки большинства компаний достигли разумных уровней.

Однако темпы роста downstream сегментов, связанных с вычислительными мощностями, замедлятся по сравнению с прошлым годом, что ограничит потенциал роста прибыли у компаний, зависящих от общего объема рынка. Их оценки могут снизиться, и показатели будут более средними. Поэтому в сегменте вычислительных мощностей стоит искать ниши с заметным превышением спроса над отраслевым ростом — так называемые сегменты инфляционного типа.

Помимо оптических модулей, в сегменте вычислительных мощностей есть два ключевых направления инфляции: первое — сырье и чипы на верхнем уровне цепочки, которые сложно расширять из-за высокой сложности и долгих циклов производства, что создает дефицит предложения; второе — хранение данных, где спрос значительно превышает предложение. После внедрения AI спрос на память вырос: цены на DRAM и NAND увеличились более чем вдвое.

Эти два направления обладают высоким потенциалом сверхпрогнозной прибыли.

**Пэнпай: **Вы позиционируете системы хранения энергии как «второй драйвер роста». В настоящее время сектор находится в начальной фазе взрыва. Какие ключевые звенья цепочки вы считаете наиболее перспективными? Как оценить скорость и устойчивость этого роста в ближайшие годы, и что является ключевыми переменными?

Ли Цзин: В условиях цен на мощность и разницы между пиковыми и низкими тарифами внутренние независимые системы хранения энергии уже сравниваются с зарубежными рынками, и сектор переходит к коммерциализации. Я ожидаю, что рынок систем хранения энергии будет продолжать расти быстрыми темпами в ближайшие годы.

Для внутреннего рынка важна долговременная эффективность. После того, как прибыльность независимых систем хранения откроется, они станут самостоятельными операционными единицами, что отличается от предыдущих политик жесткого регулирования. Во-первых, системы хранения приобретают торговую функцию (регулирование частоты, спотовая торговля), что повышает требования к сроку службы — не менее 10 лет, и к качеству оборудования. Во-вторых, сектор переходит от политики жесткого регулирования к коммерческим моделям, что расширяет возможности получения прибыли. Это повышает ценность интеграторов цепочки и производителей аккумуляторов, что вызывает рост их премий.

Что касается долгосрочной перспективы, ключевым фактором является решение проблемы «отказа ветра и солнца» в развитии возобновляемых источников энергии. Если разница между пиковыми и низкими тарифами продолжит сокращаться, доходность хранения снизится, и спрос уменьшится. Но в ближайшие годы спрос останется высоким.

Краткосрочно необходимо следить за ценами на литий. Недавний рост цен на литий привел к росту стоимости аккумуляторов и замедлению новых проектов хранения, что снизило спрос. Но по мере снижения цен на литий спрос восстановится.

В целом, спрос на хранение энергии в ближайшие годы останется высоким, несмотря на колебания.

**Пэнпай: **В 2025 году вы сократили позиции в сегментах новых потребительских товаров и инновационных лекарств, считая, что оценки завышены или краткосрочные новости уже учтены. На текущий момент, по вашему мнению, эти сегменты полностью переоценены? Какие условия или сигналы вы будете ждать, чтобы снова увеличить долю в этих долгосрочных направлениях?

Ли Цзин: В 2025 году во втором квартале я сократил позиции в новых потребительских товарах, а в третьем — в инновационных лекарствах. Тогда причина была в том, что оценки ведущих компаний этих сегментов стали слишком высокими, и потенциал роста был уже частично исчерпан, а некоторые компании показали низкую прибыльность.

Но после коррекции за полгода эти сегменты снова стали привлекательными для размещения. Например, в сегменте новых потребительских товаров некоторые акции вернулись к 20-кратной оценке по прибыли, и показатели роста остались хорошими.

Что касается инновационных лекарств, то после быстрого роста до третьего квартала многие акции скорректировались более чем на 30%, но их рост все еще продолжается. Китайские инновационные лекарства по объему лицензирования уже занимают около 40% мирового рынка, а количество клинических исследований — в числе лидеров. Некоторые крупные препараты уже получили одобрение за рубежом, прошли финальные стадии клинических испытаний и получили лицензии на сотни миллионов долларов.

Однако рыночная капитализация китайских инновационных фармацевтических компаний все еще значительно ниже международных гигантов. Поэтому мы можем искать компании с глобальной конкурентоспособностью, особенно те, у которых есть зарубежные лицензии или продажи, превышающие ожидания.

Я не настроен пессимистично по поводу дальнейших перспектив этих сегментов.

**Пэнпай: **Помимо отслеживания текущих трендов, как вы строите систему прогнозирования для выявления ранних возможностей в «0-1» или «1-N» фазах? Какие сигналы вы считаете ключевыми для включения таких компаний в портфель?

Ли Цзин: Исследование новых отраслей — задача сложная, для нас важно предвидеть, когда отрасль перейдет в фазу настоящего взрыва, то есть преодолеет критическую точку развития.

До этой точки — это так называемый «0-1» этап, когда показатели еще не реализованы. После преодоления этой точки — рынок становится более стабильным, так как рост основан на прибыли.

Определение достижения критической точки — это оценка условий для быстрого взрыва. Например, для солнечной энергетики — это экономическая эффективность, для новых автомобилей — сравнение с традиционными, для ИИ — наличие больших моделей с возможностью логического вывода. Если эти показатели достигнут, значит, отрасль готова к быстрому росту.

Ключевые сигналы — это подтверждение коммерческой эффективности технологий, наличие заказов, продуктовые тесты и т.п.

**Пэнпай: **Как вы балансируете между отраслевой диверсификацией и концентрацией на лидерах? Как избегать «рыбьего хвоста» в секторе?

Ли Цзин: Диверсификация по отраслям помогает снизить риски и контролировать волатильность. Когда активы в разных секторах движутся по разным сценариям, это обеспечивает более предсказуемую динамику портфеля и позволяет гибко переключаться при появлении пузырей.

Концентрация — это способ поймать индустриальный тренд, который может дать сверхдоход. Но без качественных компаний в секторе риск потерять все.

Выбор отдельных акций основан на их конкурентных преимуществах и устойчивости. Лучше инвестировать в лидеров с сильной бизнес-моделью, даже по более высокой оценке, чем в аутсайдеров по низкой цене, которые могут не выдержать циклических спадов.

Общая стратегия — сочетать диверсификацию и концентрацию, выбирая компании с хорошими фундаментальными показателями и потенциалом роста, а также своевременно перераспределять активы, избегая «рыбьего хвоста» и пузырей.

**Пэнпай: **Какие конкретные стратегии вы рекомендуете обычным инвесторам для 2026 года, чтобы участвовать в росте и одновременно управлять рисками?

Ли Цзин: В 2026 году я считаю, что рынок еще имеет потенциал для роста, основные драйверы продолжают действовать, а оценки сегмента роста остаются умеренными.

Для индивидуальных инвесторов есть два подхода: покупать фонды или выбирать акции самостоятельно. В случае фондов — лучше ориентироваться на индексные фонды с оценками ниже средних за долгий период. Можно также выбрать управляющих фондами с хорошей репутацией, изучая их стиль и стратегию.

При самостоятельном выборе акций — отдавайте предпочтение компаниям с явными конкурентными преимуществами, долгосрочной перспективой и устойчивой бизнес-моделью. Важно сосредоточиться на лидерах отраслей, а не на второстепенных компаниях, чтобы обеспечить стабильный рост.

Общая рекомендация — инвестировать в лидеров с хорошими фундаментальными показателями, диверсифицировать портфель и регулярно пересматривать структуру, чтобы избегать пузырей и «рыбьего хвоста».

**Пэнпай: **Какие основные риски вы видите для рынка в 2026 году? В частности, для вашего ключевого сектора — AI — есть ли риск несоответствия роста ожиданиям по развитию технологий?

Ли Цзин: Основные риски — это изменения в политике и ликвидности. Политические решения и денежно-кредитная политика могут существенно влиять на оценки рынка.

Для сектора AI ключевой риск — это замедление темпов роста вычислительных мощностей, снижение спроса на downstream сегменты или технологические сбои. В частности, если рост вызовов в области инфраструктуры или снижение темпов внедрения новых моделей снизится, это может повлиять на оценки.

Также важно следить за развитием спроса на AI в реальных приложениях, таких как автоматизация, облачные сервисы, автономные автомобили. Если эти сегменты не оправдают ожиданий, это скажется на оценках.

В целом, важно постоянно мониторить ключевые драйверы и быть готовым к корректировкам стратегии при изменениях в технологическом и регуляторном окружении.