Когда цены на биткоин пошли против Майкла Сейлора, он тихо переключился на рискованный финансовый ход в Strategy

Майкл Сейлор поднял биткоин до своих самых высоких отметок, но пришлось менять тактику, когда цена рухнула. · Fortune · Ронда Чёрч — Bloomberg / Getty Images

Шон Талли

Пт, 20 февраля 2026 г., 18:30 по GMT+9, 5 мин чтения

В этой статье:

BTC-USD +0.84%

MSTR +1.24%

Мало какие бизнес-темы привлекают столько внимания, как нестандартная стратегия Майкла Сейлора в Strategy, поставщика программного обеспечения, превратившегося в компанию по управлению казначейскими активами биткоинов, которой он всё ещё владеет как главный акционер и исполнительный председатель (ранее фирма называлась MicroStrategy). Но один крупный сдвиг почти полностью остался незамеченным: когда цены на биткоин рухнули, Сейлор попытался исправить ситуацию, выпуская поток новых акций в масштабе, ранее не наблюдавшемся у крупной компании с рыночной капитализацией в США. Это огромное размывание удерживаемых им биткоинов служит гордостью — но втягивает акционеров в опасную зону.

Рассмотрим детали. На конец второго квартала 2020 года, незадолго до того, как Сейлор начал покупать биткоин, в Strategy было в обращении 76 миллионов акций класса А (также есть акции класса B с дополнительными правами голоса, которыми в основном владеет Сейлор; я сосредоточусь на акциях класса А, поскольку они составляют весь выпуск за последние шесть лет). На 12 февраля их число достигло 314 миллионов. Это увеличение в 4,13 раза или на 313%. Среди нескольких сотен американских компаний, сегодня оцениваемых более чем в 10 миллиардов долларов, по уровню размывания Strategy занимает третье место после продавца мебели и декора Wayfair с 30%, что в десять раз меньше числа Сейлора. На втором месте — поставщик программного обеспечения Twilio с 27%.

Strategy разработала модель, основанную на постоянном увеличении количества биткоинов, принадлежащих её инвесторам на акцию, или её ключевом показателе BPS (биткоин на акцию). До этого года, когда компания также значительно расширила выпуск привилегированных акций, Strategy в основном полагалась на привлечение средств через эмиссию акций для накопления этой виртуальной валюты. Этот процесс напоминал магический арбитраж: цена акций Strategy росла гораздо быстрее, чем цена биткоина. Поэтому, продавая акции по ценам, которые сейчас кажутся сильно завышенными, и покупая всё больше монет, Сейлор мог постоянно увеличивать количество биткоинов, которые «принадлежат» каждому акционеру.

Вот пример. С конца 2023 года до середины июля прошлого года акции Strategy выросли более чем в семь раз, в три раза превышая рост биткоина — 2,8 раза. В начале этого периода, продав 1000 акций, Сейлор мог купить около 1,5 биткоина. Но к моменту, когда рыночная капитализация Strategy достигла своего пика сразу после Дня независимости прошлого года, он мог купить уже 3,8 токена, или на 150% больше, продав тот же объем акций. Некоторое время Сейлор управлял так называемой «машиной прироста» — что-то вроде сценария, когда финансовый инженер использует переоценённые акции для постоянной эмиссии «валюты» с целью совершения нескольких приобретений, повышающих прибыль на акцию.

История продолжается

И долгое время это работало. Когда акции Strategy достигли пика летом 2025 года, стратегия увеличения количества биткоинов за счёт размывания акций подняла количество монет на 1000 акций с 1,5 в конце 2023 года до 2,12, что на 41% больше. После середины года Сейлор продолжал продавать акции, несмотря на ухудшающуюся математику. В презентации для инвесторов за 4 квартал хвастались, что Strategy стала «самым крупным эмитентом обыкновенных акций» в США в 2025 году, продав акции на сумму 16,5 миллиарда долларов, что составляет 6% от общего объема привлечённых средств.

Затем всё пошло наперекосяк. С пиком акции Strategy упали на 72% — с 457 до 130 долларов, что гораздо быстрее падения биткоина с 129 до 68 долларов (по состоянию на 17 февраля), который снизился на 51%. В результате стратегия прироста за счёт размывания больше не работала. Каждый раз, когда Сейлор продаёт акции, чтобы купить биткоин, вместо увеличения доли он её размывает. Расхваленный коэффициент BPS, финансируемый за счёт эмиссии акций, продолжает снижаться.

Тем не менее, Сейлор не отказывается от своего священного грааля. В презентации для инвесторов было заявлено: «Наша бизнес-цель — увеличение биткоинов на акцию». Почему же все акции, которые Сейлор продолжал продавать, когда цена его акций падала, не привели к значительному размыванию BPS? Он компенсировал этот эффект, перейдя к другой, опасной схеме: выпуску большого количества привилегированных акций. В презентации отмечается, что Strategy в прошлом году стала крупнейшим эмитентом привилегированных акций в США, собрав дополнительно 7 миллиардов долларов — треть всех привлечённых средств на Уолл-стрит. Этот огромный приток наличных от выпуска привилегированных акций позволил Сейлору удерживать BPS примерно на одном уровне. Если бы он продолжил продавать акции как основной способ финансирования, он превратил бы Strategy в машину размывания, что полностью противоречит его целям. Поэтому произошёл сдвиг в стратегии финансирования.

Проблема Сейлора в том, что он больше не может рассчитывать на стремительный рост стоимости акций, чтобы поддерживать бизнес. Даже до того, как Strategy начала активно выпускать привилегированные акции, у компании накопился большой долг — 8,2 миллиарда долларов. Привилегированные акции платят высокие ставки — в среднем более 10%, что обходится компании в 888 миллионов долларов ежегодных дивидендов. Кроме того, в 2028 году Strategy потребуется рефинансировать долг в 6 миллиардов долларов, и как Сейлор планирует это сделать? Выпуская ещё больше акций в рамках кампании по «экивизации» долгов.

Но если цена акций не вырастет снова, формула «экивизации» продолжит подрывать его заветную и широко рекламируемую цель. Кроме того, большой долг и крупные выплаты по привилегированным акциям сделали Strategy чрезвычайно рискованной компанией. За последние два года она потеряла 30% стоимости и уже доказала свою неэффективность как инвестиция.

Большое размывание акций имеет плохую репутацию. Главные технологические компании — от Apple до Microsoft — считают для себя гордостью сокращение числа своих акций. Майкл Сейлор пошёл в противоположную сторону и сделал это в экстремальной форме. Теперь он застрял. Он может продолжать реализовывать свой знаменитый план только за счёт огромных дивидендных выплат, которые он платит за счёт сокращения резервов, поскольку Strategy не генерирует наличных средств. Чем больше падает цена биткоина, тем больше кажется, что Сейлор разделил эти активы на слишком много акций. Его инвесторы в последнее время платят цену за финансирование, которое он называл очень дешевым, а теперь кажется очень дорогим.

Эта статья изначально была опубликована на Fortune.com

Условия и политика конфиденциальности

Панель конфиденциальности

Больше информации