Те деньги на рынке, которые вызывают у вас дискомфорт, — это действительно те деньги, которые можно заработать

В финансовых рынках цена за богатство зачастую определяется не интеллектом, а готовностью принимать те риски, которые вызывают у других тревогу. Вам не нужно быть самым умным человеком, достаточно быть тем, кто готов терпеть дискомфорт.

Социальные сети наполнены поклонением уникальным индикаторам и секретам богатства. Но честно говоря, большинство широко демонстрируемых стратегий не связаны с реальными преимуществами. Они более базовые, и потому большинство их игнорирует. Люди не понимают, почему они работают.

Большинство ошибочно полагает, что для заработка на торговле нужно быть умнее рынка. Истина в том, что достаточно быть готовым принимать риск-премию. Осознав это, вы поймёте, почему зарабатываете, и сможете строить долгосрочные стратегии на логике.

Что такое риск-премия? Перед обсуждением торговли можно привести пример с страхованием. Вы покупаете пожарную страховку на дом стоимостью 20 0000 долларов, платите 300 долларов в год. Страховая компания знает, что вероятность пожара примерно 1/5000, ожидаемый ущерб — около 40 долларов. Они зарабатывают разницу в 260 долларов.

Ключевой момент: оба знают эту вероятность. У вас нет информационного преимущества. Вы платите, чтобы передать риск. Вы предпочитаете заплатить 300 долларов точно, чем столкнуться с малой, но возможной потерей 20 0000 долларов. Чтобы избавиться от тревоги, вы готовы платить 260 долларов ежегодно. Страховая компания берёт на себя ваше беспокойство и за это получает вознаграждение. Эти 260 долларов — риск-премия. Они возникают из-за дискомфорта, связанного с принятием риска, а не из-за информации или навыков.

Рост акций, возможно, — самый древний пример риск-премии. Есть мнение, что акции должны приносить 7-10% ежегодно, будто это физический закон. Но это не так.

Долгосрочный тренд роста акций — это компенсация. Если вы покупаете $SPY и держите, ваш портфель может обвалиться в кризисе или находиться в боковике десять лет. Акции могут банкротить, происходить рецессии и войны. Иногда всё кажется ужасным. Именно поэтому существует премия.

Если держать акции кажется очень безопасным, их доходность будет как у краткосрочных государственных облигаций. Если волатильность $META такая же, как у облигаций, все захотят её купить. Но это не так. Несмотря на рост в миллионы раз с 2013 года, она в прошлом году скорректировалась на 40%, а в 2021 — на 80%. Кто захочет брать на себя такие риски ради доходности, сравнимой с безрисковыми государственными облигациями? Никто. Инвесторы требуют дополнительную компенсацию за неопределенность. Исторически это примерно 4-6% сверх безрисковой ставки.

Интересно, что несмотря на это, риск-премия по акциям не исчезает. Более века, в разных странах, во время мировых войн и Великой депрессии — все данные подтверждают это. Премия существует потому, что базовые риски остаются. Кто-то должен держать акции, и за это хочет получать вознаграждение за дискомфорт. Это принципиально отличается от торговых преимуществ: как только они обнаруживаются, их используют для арбитража, а риск остаётся — он не исчезает, даже если вы его понимаете.

Это приводит к $BTC, интересному случаю. С момента появления его цена росла очень сильно, значительно опережая акции. Если покупать и держать, несмотря на сильные просадки, доходность впечатляет. Честный вопрос: это риск-премия или совсем другое?

Я считаю, что окончательного ответа пока нет. По акциям у нас есть более 100 лет данных, охватывающих разные системы. Это позволяет уверенно говорить о структурной природе премии. Но по $BTC — всего около 15 лет данных как по одному активу. И с пандемией ситуация изменилась: поток средств идёт из ETF, рынок опционов очень активен.

Долгосрочный тренд роста цены — это, возможно, риск-премия. Держать актив, который падает на 80% — очень дискомфортно. Если актив продолжает расти, часть дохода — это компенсация за сильные колебания. Но это также может быть эффект ранних последователей, спекулятивный импульс или ещё один нереализованный пузырь. Вероятно, всё вместе.

В криптовалютных рынках спекулятивный компонент выше, чем в традиционных. Это не обязательно плохо, но означает, что неопределённость будущей доходности должна быть выше. Любой, кто утверждает, что знает, что $BTC даст X% в год, — делает очень ограничные выводы, экстраполируя по малому объёму данных. Большинство альткоинов показывают плохие результаты и годятся только для краткосрочной спекуляции.

Арбитражная премия присутствует как в традиционных, так и в современных рынках. Классический арбитраж — на валютных рынках. Вы берёте в долг валюту с низкой ставкой, инвестируете в валюту с высокой, зарабатывая на разнице. Почему это работает? Потому что вы берёте на себя риск. Когда глобальный аппетит к риску падает, высокодоходные валюты резко падают, а защитные — растут. В хаосе нескольких дней вы можете потерять все накопленные прибыли. А стабильный доход — это компенсация за возможность таких резких разворотов.

На фьючерсных рынках аналогичная идея реализуется через базисную торговлю. Когда цена фьючерса выше спот-цены, можно купить спот и продать фьючерс, зафиксировав разницу как прибыль. Это называется арбитраж с использованием спот.

В традиционных рынках такие возможности для розничных трейдеров почти исчезли. Хедж-фонды используют 30-50-кратное кредитное плечо для торговли по базису госбондов, зарабатывая микроскопические спреды, которые оправданы только крупными операциями. Большие игроки уже очистили эти рынки.

В крипте ситуация иная, по крайней мере пока. Постоянные контракты с финансированием — это криптоверсия арбитража. Когда ставка положительна, быки платят медведям каждые 8 часов. Можно держать долгую позицию по $BTC и одновременно коротить бессрочный контракт, оставаясь нейтральным к рынку и зарабатывая на финансировании.

Почему ставка положительна? Потому что розничные трейдеры хотят использовать кредитное плечо. Они готовы платить за это. Маркет-мейкеры и арбитражеры выступают против них, предоставляя ликвидность и зарабатывая на ставках. Риск такой же, как при валютном арбитраже. В кризис ставка может резко стать отрицательной, и это — момент максимального риска.

Исследование Банк международных расчетов показывает, что стратегии криптоарбитража могут иметь серьёзные просадки, а фьючерсные позиции — частые ликвидации в периоды волатильности. В большинстве случаев вы зарабатываете стабильно небольшие суммы, а в кризисных ситуациях теряете месячные доходы. Это похоже на продажу страховки с отрицательной асимметрией.

Премия за финансирование всё ещё есть, хотя в крупных криптовалютах она уже не так очевидна и прибыльна, как раньше. Альткоины показывают очень высокие ставки финансирования, особенно на платформах вне крупных централизованных бирж. Но это увеличивает риск — контрагентский риск.

Если есть риск-премия, которая хорошо задокументирована и легко торгуется, — это волатильность. В опционах на $SPY и большинстве ETF и акций скрытая волатильность примерно в 85% случаев выше реализованной.

Эта разница существует потому, что инвесторы систематически платят слишком много за защиту. Институции хеджируют портфели. Розничные покупают пут-опционы, когда боятся. Всё это повышает цену опционов выше их справедливой стоимости. Волатностная премия — это компенсация за продажу этой страховки.

Поэтому продажа опционов зачастую более разумна, чем покупка. Продажа колл-опционов, спредов, покрытых позиций — все эти стратегии собирают одну и ту же премию. Но их доходность — стабильная, а в кризис — огромные убытки. Продажа путов в марте 2020 или во время кризиса 2008 года — разрушительно.

Вот почему я не очень люблю стратегии с постоянным доходом: они продают опционы на корзину акций и в кризис страдают сильнее всего. Но в целом, такие стратегии имеют характер риска: большинство прибыли — это стабильные небольшие доходы, а крупные просадки — редкое явление, которое и создает премию. Если вам кажется, что всё время зарабатывать на этом — легко, все так делают, и премия исчезнет.

Это легко заметить на кривых асимметрии. В $SPY 25-Delta скос всегда ниже нуля, что означает, что скрытая волатильность пут-опционов выше, чем колл-опционов. Улыбка волатильности наклонена — все хотят защиту вниз. Продажа пут-спредов позволяет собирать эту премию. Доходность — та же: стабильный доход, иногда с большими убытками.

$SPY — есть корреляция между спотом и волатильностью: при падении цены скрытая волатильность растёт. Это похоже на привычную лестницу: поднимаешься по ступенькам, а спускаешься на лифте — падения часто бывают сильнее медленного роста.

Большинство риск-премий имеют отрицательную асимметрию: зарабатываешь небольшие суммы, иногда получаешь огромный удар. Моментум — иначе. Активы, которые долго росли, продолжают расти, а те, что падали — продолжают падать. Эта трендовая премия есть в долгосрочной истории акций, облигаций, сырья и валют.

Объяснение — в основном поведенческое: инвесторы сначала недооценивают новости, формируя тренды; или есть эффект стадности. Интересно, что у трендовой премии такие же характеристики: в боковике и без тренда вы теряете немного, а при сильном тренде — получаете огромную прибыль. Это положительная асимметрия, зеркальное отражение стратегии продажи волатильности.

Поэтому стратегии тренда часто хорошо работают во время кризисов. Когда рынок падает, трендовые трейдеры продают и идут по тренду вниз. Когда продавцы волатильности страдают, трендовые — обычно в безопасности. Плохо то, что за последние десятилетия трендовая премия ослабла. Сейчас больше денег гонится за этими сигналами. Премия есть, но меньше, чем в исторических тестах.

Недавний рост сырья отлично иллюстрирует характер этой стратегии: месяцы или годы боковика и небольшие доходы, которые в итоге компенсируются одним крупным движением.

Когда позиции на рынке становятся крайне односторонними, срабатывает возврат к среднему. Это применимо и к крипте, и к традиционным рынкам. В крипте это видно по ставкам финансирования и незакрытым контрактам.

Когда ставка по финансированию сильно отрицательна, цена фьючерса значительно ниже спота, все очень коротки, никто не хочет покупать — ситуация кажется ужасной. Тогда контр-интуитивно — покупка в долгую обычно прибыльна. Почему это риск-премия? Потому что в самый неопределённый момент вы идёте против толпы. Все коротки по причине плохих новостей — покупать в этот момент дискомфортно. Вы делаете полезное дело: предоставляете ликвидность, когда никто не хочет, и за это получаете вознаграждение.

Та же логика работает и при цепной реакции принудительных ликвидаций. Когда крупные позиции закрываются принудительно, цены падают ниже справедливых. В такой хаос нужно входить с верой и риском. Ожидание возврата к среднему — это вознаграждение за предоставление этой услуги.

В традиционных рынках подобные ситуации возникают из-за стоимости хранения и финансирования: структура фьючерсов обычно в состоянии контанго. Но иногда, при дефиците предложения или панике, она переходит в сильный спред в пользу спота. Спред в споте обычно возвращается к нулю со временем, потому что это — равновесие. Торговля против экстремального спреда — ставка на его восстановление. История показывает, что это работает, но риск — в том, что структура может оставаться инвертированной дольше, чем вы можете выдержать. За риск вы получаете премию.

Все вышеописанное — по крайней мере, частично — доступно розничным. Но есть и премии, которые в основном существуют в институциональном сегменте.

Дюрационная премия по облигациям: покупая 10-летний госбонд вместо последовательных трёхмесячных казначейских векселей, вы берёте на себя риск изменения ставок — риск дюрации. Эта премия — дополнительный доход за этот риск. Она очень волатильна: во время количественного смягчения могла быть отрицательной, после 2022 — снова положительной.

Кредитная премия: доходность корпоративных облигаций выше, чем у аналогичных по сроку государственных, — это компенсация за риск дефолта. В кризис она резко возрастает, принося инвесторам огромную прибыль. Но риск — в том, что дефолт случается именно во время рецессии, падения рынка и когда вы меньше всего хотите потерять.

Ликвидностная премия: менее ликвидные активы дают более высокую доходность, потому что вы отказываетесь от возможности быстро выйти. Но именно в моменты, когда вам это нужно больше всего, ликвидность исчезает. Премия — компенсация этого риска.

Главное отличие — риск-премия и альфа. Альфа — это сверхдоходность за счёт навыков или информации. Как только она обнаружена, её начинают копировать, и она исчезает. Объём ограничен, временный.

Риск-премия — это компенсация за систематический риск. Даже если она хорошо задокументирована, она всё равно есть, потому что базовая потребность в переносе риска не исчезает. Объём высок, и она долговечна.

Практический тест: если ваша стратегия работает потому, что вы умнее других — это альфа. Если потому, что вы готовы делать то, что другим кажется дискомфортным — это риск-премия. Страховые компании зарабатывают на риск-премии. Это широко известно, и они всё равно зарабатывают. Блэкджекеры зарабатывают на альфе. Как только казино это обнаружит, их запретят.

Большинство розничных трейдеров лучше понять, на какие риски они идут, а не гоняться за альфой. Премия — более надёжна, реже исчезает; альфа — очень конкурентна и очень сложна. Осознать, что вы, возможно, не достаточно умны для этого, — хотя и неприятно, — в долгосрочной перспективе полезно.

Это очень важно: почти каждая риск-премия имеет отрицательную асимметрию. Часто небольшие доходы, иногда — огромные убытки. Это не дефект конструкции, а причина существования премии. Если бы всё время зарабатывать на премии было легко, все так делали бы, и премия исчезла бы. А крупные убытки — это барьер, который мешает большинству участвовать.

Риск-премия по акциям: большинство лет стабильно зарабатываешь, а в кризис теряешь 30-50%. Волатильностная премия: месяц за месяцем платишь за страховку, а за неделю всё возвращаешь. Арбитражная премия: стабильно зарабатываешь на спредах, а в кризис — разоряешься. Кредитная премия: стабильно получаешь проценты, а в рецессии — терпишь убытки по дефолтам.

Понимание этой модели — ключ к управлению позициями. Ожидаемая премия может быть положительной, но чтобы её получить, нужно пережить просадки. Перегруженность позиций — разрушит вас раньше, чем наступит долгосрочный период. Диверсификация между разными типами риск-премий помогает сгладить доходность.

Например, сочетание продажи волатильности и трендовых стратегий может улучшить общую кривую доходности. Создание портфеля с разными премиями — обычно более разумный подход, чем сосредоточение на одной. Важна корреляция: если вы продаёте $VIX-фьючерсы и одновременно покупаете 10 разных компонентов $SPY, при падении рынка на 5% завтра, вам будет очень тяжело.

Риск-премия — это вознаграждение за выполнение тех задач, которые другие не хотят делать: за принятие неопределённости. Долгосрочный рост рынка — потому что кто-то должен нести риск падения. Высокая скрытая волатильность — потому что кто-то должен продавать страховку. Положительная ставка финансирования — потому что кто-то должен предоставлять кредитное плечо.

Долгосрочный тренд — потому что в момент попытки коротить, кто-то систематически покупает. Экстремальные позиции возвращаются к среднему, потому что при нехватке ликвидности кто-то должен вмешаться. Даже при полном знании эти доходы остаются — они более надёжны, чем альфа.

Цена — это плата за дискомфорт: за терпение при больших просадках. Правильно определяйте размер позиций. Диверсифицируйте между разными премиями. И принимайте факт: премия существует потому, что иногда она очень неприятна.

Вам не нужно быть самым умным на рынке. Иногда достаточно просто быть тем, кто готов принять риск, вызывающий дискомфорт у других.

Следите за мной: получайте больше аналитики и инсайтов по криптовалютам в реальном времени!

#GateПлощадьСоздателиНовыйГодСтимул

#Gateкаждые10мин送1граммзолота

#Драгметаллыновыйрекорд

#СообществоРостОчковРозыгрыш16