Скрытые риски в стратегиях казначейства Крипто: когда вращение mNAV начинает действовать

Казначейские компании и Бычий рынок

Хотя MicroStrategy разожгла предыдущий бычий рынок биткойнов, текущий рыночный двигатель явно сместился к «микростратегиям альткойнов». Казначейские компании, такие как SBET и BMNR, активно покупали ETH, что привело к росту его цены с $1,800 в начале мая до $4,700 – замечательное увеличение на 160%. Эти компании стали лидерами настроений на рынке, а такие мейнстримовые альткойны, как SOL, BNB и HYPE, следуют за трендом, создавая новую волну компаний с казначейским нарративом, которые усиливают бычьи рыночные ожидания.

Тем не менее, эта модель концентрированных покупок начала демонстрировать тревожные сигналы. Казначейская компания BNB Wint теперь сталкивается с рисками делистинга, в то время как казначейская компания HYPE LGHL, по сообщениям, столкнулась с проблемами продажи токенов, что вызывает серьезные вопросы о жизнеспособности этих казначейских стратегий. Какие риски скрываются за этим централизованным подходом к покупкам и какие опасности должны учитывать инвесторы? Давайте проанализируем ситуацию более подробно.

Конкуренция компаний: Избранные победители капитала

Конкуренция между казначейскими компаниями представляет собой жестокий конкурс на выживание на рынке.

Windtree Therapeutics (WINT) объявила о планах создания стратегического резерва BNB в июле, но из-за слабых фундаментальных показателей и постоянного давления на цену акций она получила уведомление о делистинге от Nasdaq 19 августа. После этого объявления цена акций WINT упала на 77.21% всего за один день, в настоящее время торгуется всего по $0.13 – снижение на 91.7% по сравнению с ценой после объявления в $1.58. Для небольшой биофармацевтической компании, которая все еще находится на клинических стадиях без коммерциализации и с растущими квартальными убытками, делистинг фактически означает полное маргинализация на рынке.

В резком контрасте компания BNB Network Company (BNC, ранее CEA Industries), стала серьезным игроком. С поддержкой YZi Labs BNC завершила частное размещение на сумму $500 миллионов долларов в конце июля и начале августа, с участием примерно 140 учреждений, включая элитные фирмы, такие как Pantera Capital, Arrington Capital и GSR. Компания наняла Дэвида Намдара, бывшего соучредителя Galaxy Digital, в качестве генерального директора и бывшего главного инвестиционного директора CalPERS Рассела Рида для руководства инвестиционными решениями, фактически превратившись за ночь из традиционной акции малой капитализации в "ортодоксальную компанию казначейства BNB."

Вердикт рынка: WINT стал ненужным, в то время как BNC стал новым знамённосцем рынка. Цена акций BNC выросла на 9,47% в недавних торгах, достигнув $23,01 и укрепив своё лидерство в сегменте компании BNB treasury. Эта конкуренция отражает не только фундаментальные показатели компаний, но и контроль над рыночным нарративом и способности к интеграции ресурсов.

В сегменте казначейства ETH конкуренция также неимоверно высокая. SBET, возглавляемая Джозефом Лубином, стала первопроходцем концепции "ETH MicroStrategy" среди публичных компаний. Используя преимущество первопроходца и позиционируя себя как посла ETH, она вызвала сильный FOMO в самом начале, взлетев с $3 до более чем $120 и став эталоном для моделей казначейства альткойнов.

Тем не менее, появление BMNR быстро изменило ситуацию. Несмотря на то, что он пришел позже, он превзошел SBET по покупательной способности и капитализации, смело заявив о своем намерении держать "5% ETH" и мгновенно повысив рыночные ожидания. Критически важно, что BMNR получил поддержку таких ветеранов Уолл-Стрит, как Том Ли и Кэти Ууд, утвердив свое господство в институциональных и медийных кругах. Хотя SBET имеет поддержку Джозефа Лубина, представляющего новое поколение Web3, он явно не обладает влиянием и силой дискурса альянса BMNR с устоявшимися игроками Уолл-Стрит.

Рыночная производительность подтверждает это расхождение. В августе SBET вырос с $17 до пика в $25 (, что составляет примерно 50% роста ), в то время как BMNR подскочил с $30 до $70 (, что более чем на 130% роста ), значительно опередив своего конкурента. Поскольку BMNR получает все большее признание со стороны основных капиталовложений и лидеров мнений, конкурентная среда явно изменилась.

Этот конкурс показывает, что сектор казначейских компаний вошел в фазу "победитель получает все". С участием институциональных инвесторов и ведущего капитала рыночные ресурсы быстро концентрируются в компаниях с возможностями интеграции капитала, силой нарратива и компетенцией в управлении. Небольшие компании борются за выживание; даже продвигая концепции казначейства, они не могут выдержать рыночные испытания производительности и финансовой силы. В конечном итоге останется лишь несколько настоящих победителей, способных привлекать капитал и контролировать нарративы, в то время как пузыри и последователи столкнутся с быстрым уничтожением.

Беспокойство по поводу продаж: Стратегические запасы ≠ Постоянные активы

Хотя бычий рынок биткойна имеет непоколебимую приверженность Майкла Сэйлора, быки казначейства альткойнов выглядят более прагматичными. Сэйлор постоянно заявляет, что MicroStrategy "никогда не продаст" биткойны и продолжает их покупку через текущее финансирование, создавая постоянное покупательское давление и уверенность в BTC. Тем не менее, "будет ли MicroStrategy продавать монеты" остается ключевойConcern на рынке. Компании казначейства альткойнов, подражающие этой модели, не предоставили аналогичных обязательств "не продавать", что создает большую обеспокоенность по поводу стабильности.

Недавно было зафиксировано, что казначейская компания HYPE Lion Group Holding Ltd. продала токены HYPE на сумму 500 000 долларов. Всего месяц назад компания объявила о своей стратегии казначейства HYPE после завершения финансирования в размере $600 миллионов, позиционируя $HYPE как основной резервный актив и планируя создать портфель казначейства следующего поколения Layer-1, включая токены, такие как $SOL и $SUI. Компания явно заявила о намерениях увеличить эти активы токенов. Хотя продажа на сумму 500 000 долларов кажется незначительной по сравнению с $600 миллионов финансирования, это вызывает вопросы о их логике распределения активов: является ли это тактической корректировкой диверсификации или реакцией на недавние риски падения рынка?

Существуют аналогичные примеры. Компания Meitu Inc. инвестировала примерно $100 миллионов в BTC и ETH, затем ликвидировала свои активы, когда BTC превысил 100 000 долларов в конце 2024 года, продав почти за $180 миллионов с прибылью в 79,63 миллиона долларов. Хотя Meitu не является компанией, занимающейся стратегией казначейства, это демонстрирует, как "стратегические резервы" могут трансформироваться в инструменты для получения прибыли, когда цены достигают определенных уровней.

Хотя казначейские компании не занимались массовой коллективной продажей, потенциальные риски остаются значительными. Неважно, вызваны ли они извлечением прибыли или будущими опасениями рынка, эти компании могут стать источниками Verkaufsdruck. Сокращение Lion Group служит сигнальным знаком: как ранний адоптер стратегии казначейства HYPE, их продажи вызывают тревогу, что если "казначейская армия" коллективно решит продать, каскадный эффект может сработать немедленно и остановить бычий рынок под давлением собственного двигателя.

mNAV Flywheel: Бесконечные патроны или двусторонний меч?

Механизм финансирования, поддерживающий казначейские компании, основывается на концепции mNAV (коэффициента рыночной чистой стоимости активов) – по сути, это рефлексивная обратная связь, создающая иллюзию "бесконечных патронов" во время бычьих рынков. mNAV представляет собой рыночную стоимость компании (P) относительно ее чистой стоимости активов на акцию (NAV), где NAV относится к стоимости цифровых активов, находящихся в распоряжении компаний с казначейскими стратегиями.

Когда цена акции P превышает чистую стоимость активов на акцию NAV (mNAV > 1), компании могут постоянно привлекать средства для реинвестирования в цифровые активы. Каждая покупка увеличивает долю на акцию и балансовую стоимость, укрепляя рыночную уверенность в нарративе компании и поднимая цены на акции. Это создает замкнутый положительный цикл обратной связи: рост mNAV → финансирование через выпуск → покупки цифровых активов → увеличение доли на акцию → повышение рыночной уверенности → дальнейший рост цен на акции. Благодаря этому механизму MicroStrategy на протяжении многих лет постоянно финансировала покупки биткойнов без значительного размывания акций.

Однако mNAV функционирует как обоюдоострый меч. Хотя премиальные оценки могут представлять высокий рыночный доверие, они также могут отражать спекулятивный ажиотаж. Как только mNAV приближается или падает ниже 1, рыночная динамика смещается от "логики обогащения" к "логике разбавления". Если цены токенов одновременно падают, маховик переходит от положительной ротации к негативной обратной связи, создавая двойное воздействие на рыночную стоимость и доверие.

Более того, финансирование компании-казначей зависит от премии mNAV и эффекта маховика. Когда mNAV остается на уровне скидки, возможности выпуска исчезают, что потенциально может привести к краху бизнес-моделей малых и средних оболочечных компаний, которые уже сталкиваются со стагнацией или рисками делистинга, мгновенно разрушая установленный эффект маховика. Теоретически, когда mNAV равен 1, компании должны логически продавать активы, чтобы выкупить акции для восстановления баланса, хотя это не универсально – компании со скидкой также могут представлять недооцененные активы.

Во время медвежьего рынка 2022 года, даже когда mNAV MicroStrategy временно упал ниже 1, компания избегала продажи биткойнов для выкупа, вместо этого сохраняя все активы через реструктуризацию долга. Этот подход "мертвой блокировки" происходит от основанного на вере видения BTC Сэйлора, рассматривающего его как основное обеспечение, которое "никогда не будет продано". Однако не все казначейские компании могут воспроизвести этот путь. Большинство казначейских акций альткойнов лишены стабильного основного бизнеса, а их переход к "компаниям по покупке монет" представляет собой лишь тактику выживания без основополагающей уверенности. Когда рыночные условия ухудшаются, они с большей вероятностью продадут для снижения убытков или реализации прибыли, что потенциально может вызвать более широкие распродажи.

Стратегии снижения рисков для инвесторов в модели казначейства

Приоритизируйте компании казначейства, ориентированные на BTC

Текущая модель казначейства в значительной степени подражает MicroStrategy, при этом Биткойн служит краеугольным камнем отрасли. Будучи единственным глобально признанным децентрализованным цифровым золотом, Биткойн обладает незаменимым консенсусом стоимости. Традиционные финансовые учреждения и крипто-родные компании еще не достигли своих долгосрочных целевых показателей по Биткойну. Для инвесторов казначейские компании BTC, как правило, предлагают большую надежность и долгосренную премию доверия по сравнению с имитаторами казначейства альткойнов.

Сосредоточьтесь на конкурентной динамике и выберите лидеров рынка

Конкуренция на капиталовом рынке безжалостно эффективна. В моделях, основанных на нарративе, таких как стратегии казначейства, рынки часто признают только лидеров категорий. Эта динамика ясно проявляется в конкуренции WINT против BNC – как только капитал и институциональная поддержка сосредотачиваются на одном конкуренте, остальные сталкиваются с быстрой маргинализацией. Инвесторам следует сосредоточиться на "эффекте лидера", когда рыночные лидеры привлекают непропорциональное институциональное финансирование, внимание СМИ и доверие рынка, в то время как конкуренты, занимающие второе и третье места, получают ограниченное внимание.

Розничные инвесторы, не обладающие достаточными возможностями индивидуального анализа акций, могут считать прямое распределение токенов более простым и эффективным. Рыночные данные показывают, что, несмотря на жесткую конкуренцию на уровне компаний, как ETH, так и BNB достигли исторических максимумов без негативного воздействия.

Оцените фундаментальную силу бизнеса

Основная слабость многих казначейских компаний заключается в их "оболочечной компании" – бизнесах с застойными операциями и слабой прибыльностью, которые по сути выживают за счет "спекуляций с монетами". Эта модель кажется жизнеспособной во время бычьих рынков, но быстро ухудшается во время разворотов из-за недостаточной поддержки денежного потока. При выборе инвестиционных целей инвесторы должны оценивать:

• Генерация денежного потока: Есть ли у компании возможность самофинансирования?
• Базовая стоимость приобретения: Достаточна ли средняя цена удержания для поддержания финансового здоровья во время рыночных коррекций?
• Концентрация цифровых активов: Какой процент чистых активов составляют цифровые активы?
• Распределение капитала: Используются ли средства преимущественно для покупки токенов или для реального расширения бизнеса?
• Способность обслуживать долг: Может ли компания сохранять стабильность, когда конвертируемые облигации достигают срока погашения или цены акций испытывают давление?

Компании, не генерирующие доход, могут временно блистать на бычьих рынках, но когда ликвидность сокращается, их способность к устойчивости к рискам оказывается крайне слабой, что потенциально делает их ранними жертвами распродаж на рынке.

Рыночные последствия

Стратегия казначейства, безусловно, предоставила мощное топливо для текущего бычьего рынка, с последовательными внебиржевыми капиталовложениями, поднимающими альткоины, возглавляемые ETH. Однако модели, которые кажутся имеющими "бесконечные патроны", часто скрывают скрытые пузыри и риски. Исторические паттерны показывают, что ликвидность и нарративы могут зажигать рынки, но не могут заменить поддержку фундаментальной стоимости. Хотя текущие рыночные условия кажутся оптимистичными, инвесторы должны сохранять рациональную оценку. Только сохраняя аналитическую дисциплину на фоне рыночного энтузиазма, можно поддерживать стабильность, когда пузыри в конечном итоге спадут.