Análise aprofundada de Wall Street sobre a rejeição das tarifas do "Trump IEEPA": possíveis reduções de tarifas na segunda metade do ano, reembolsos que podem se transformar em estímulos abrangentes, benefícios potenciais para setores específicos

Após a decisão da Suprema Corte dos EUA de invalidar as tarifas impostas pelo governo Trump com base na Lei de Poderes Econômicos de Emergência, os principais bancos de investimento de Wall Street consideraram que o impacto real dessa decisão na economia e nos mercados será limitado, mas criou espaço para uma mudança moderada na política tarifária na segunda metade do ano, além de potencialmente gerar um plano de reembolso de até 1200 bilhões de dólares aos eleitores. As análises do Goldman Sachs e do Morgan Stanley indicam que a taxa efetiva de tarifas caiu apenas cerca de 1 ponto percentual, o que sugere que a transmissão da inflação já foi praticamente concluída, e o vencimento de tarifas após julho forçará o governo a adotar mais isenções.

Segundo a CCTV News, a Suprema Corte dos EUA decidiu no dia 20 que a política de tarifas em grande escala do governo americano foi além de seus poderes. Com uma votação de 6-3, o tribunal declarou que as tarifas implementadas pelo governo Trump sob a Lei de Poderes Econômicos de Emergência (IEEPA) são inconstitucionais. De acordo com a CCTV, em 21 de julho, Trump anunciou que a tarifa global de importação, inicialmente de 10%, seria elevada para 15%. Essas tarifas permanecerão em vigor até 24 de julho, podendo posteriormente ser implementadas de forma mais duradoura sob o Artigo 301.

Segundo o Goldman Sachs, após a mudança de política, a taxa efetiva de tarifas desde o início de 2025 deve diminuir de pouco mais de 10 pontos percentuais para cerca de 9 pontos percentuais, alinhando-se às expectativas do mercado. O Morgan Stanley aponta que, assumindo que a estrutura tarifária atual será transferida para diferentes bases legais e mantida basicamente inalterada, com um volume limitado de reembolsos (estimado em torno de 850 bilhões de dólares), os gastos ou a disposição de contratação das empresas não sofrerão mudanças significativas.

A questão dos reembolsos ainda apresenta grande incerteza. A Suprema Corte não determinou se o governo deve devolver as tarifas ou em que prazo. O Goldman Sachs estima que as tarifas sob a IEEPA totalizaram cerca de 1800 bilhões de dólares, grande parte dos quais será devolvida em parcelas ao longo do próximo ano. Como os consumidores americanos assumiram cerca de 90% do peso dessas tarifas, isso na prática oferece uma oportunidade para Trump distribuir até 1200 bilhões de dólares em estímulos diretos à classe média antes das eleições de meio de mandato.

A redução real das tarifas foi limitada, e a pressão inflacionária já atingiu o pico

Apesar da invalidade das tarifas sob a IEEPA pela Suprema Corte, Wall Street acredita que o impacto na inflação e no crescimento econômico será extremamente limitado. A análise do Goldman Sachs mostra que a transmissão do custo das tarifas para os preços ao consumidor foi praticamente concluída.

O Goldman estima que, até janeiro, a transmissão das tarifas elevou o índice de preços ao consumo pessoal (PCE) núcleo em aproximadamente 0,7%, e que nos próximos anos até 2026 esse efeito adicional será de apenas 0,1%. Para bens cujo período de implementação já atingiu 10 meses, a taxa de transmissão das tarifas ultrapassou 60%, e o aumento incremental após os primeiros cinco meses foi pequeno, indicando que a maior parte da transmissão de preços foi concluída antes da decisão da Suprema Corte. O Goldman assume que a taxa de transmissão atingirá um pico de 70%.

A chefe de economia política do Goldman Sachs, Alec Phillips, afirma que, embora a taxa efetiva de tarifas tenha diminuído ligeiramente, a expectativa é de que, até 2026, não haja efeito deflacionário líquido, pois as empresas estão levando muito mais tempo para reduzir preços em resposta às reduções tarifárias do que levaram para aumentar preços devido às tarifas elevadas. No entanto, a maioria dos preços de bens sujeitos a redução tarifária no futuro terá aumentos menores do que o normal.

No que diz respeito à atividade econômica, as mudanças mais recentes afetarão diretamente as importações dos EUA. Algumas nações terão suas tarifas significativamente reduzidas, o que pode impulsionar as exportações para os EUA desses países após períodos de baixa nos dois primeiros trimestres. Contudo, o Goldman acredita que o impacto no PIB será compensado pelo aumento do estoque, pela redução das importações de países de transbordo e pelo pequeno declínio nas importações de países com tarifas elevadas.

O Goldman estima uma previsão de crescimento do PIB de 3,4% no primeiro trimestre de 2026, incluindo uma contribuição de 1,3 pontos percentuais do fim do impasse governamental no quarto trimestre de 2025, o que implica que, excluindo esse fator especial, o crescimento potencial seria de cerca de 2,1%. A previsão de crescimento do quarto trimestre de 2026 é de 2,5% na comparação anual, acelerando 0,3 pontos percentuais em relação ao quarto trimestre de 2025, refletindo parcialmente a redução do impacto das tarifas e o impulso de estímulos fiscais.

Após julho, as tarifas podem se tornar mais flexíveis, com provável ampliação das isenções

O limite legal do Artigo 122 fornece uma pista importante sobre uma possível suavização na política tarifária. Essa cláusula limita a tarifa máxima a 15% e restringe sua duração a 150 dias, salvo extensão por lei do Congresso. A ordem executiva assinada por Trump em 20 de fevereiro estabelece que a tarifa atual expirará em 24 de julho.

O Morgan Stanley acredita que, embora Trump tenha rapidamente anunciado a elevação da tarifa sob o Artigo 122 para 15%, é provável que o presidente implemente uma política tarifária mais moderada nos bastidores. Isso incluiria mais isenções, adiamentos e exceções, alinhando-se às ações recentes do governo nos últimos meses. Tal abordagem pode beneficiar países e produtos que não estejam sob investigação sob os Artigos 232 ou 301.

O Goldman Sachs detalhou as mudanças tarifárias para diferentes parceiros comerciais. Algumas economias de maior porte, especialmente União Europeia, Japão e Suíça, que anteriormente chegaram a um acordo com o governo Trump para aplicar tarifas máximas de 15% (normalmente entre 0% e 2,5%), podem enfrentar aumentos adicionais, pois a tarifa de 15% será “sobreposta” às tarifas existentes dos EUA.

Por outro lado, o Goldman estima que vários outros parceiros comerciais, responsáveis por mais da metade das importações dos EUA em 2025, já tenham acordado com os EUA e provavelmente não serão priorizados na investigação sob o Artigo 301. Isso inclui Argentina, Austrália, Bangladesh, Camboja, Equador, El Salvador, União Europeia, Guatemala, Índia, Indonésia, Japão, Coreia, Malásia, Suíça, Tailândia, Reino Unido e Vietnã.

O Goldman estima que cerca de 10% das importações americanas enfrentam risco imediato de investigação sob o Artigo 301, incluindo Brasil e África do Sul. No geral, espera-se que a tarifa de 15% anunciada permaneça até o final do ano, com isenções semelhantes às tarifas sob a IEEPA, mas que, até o início de 2027, o governo utilize o Artigo 301 e outras bases legais para restaurar as tarifas próximas ao nível anterior à decisão da Suprema Corte.

O Morgan Stanley aponta que os riscos variam ao longo do tempo: após julho, a tendência é de tarifas mais baixas, pois o governo pode ter dificuldades em substituir totalmente as tarifas expirantes sob o Artigo 122 por outras autorizações. Contudo, após as eleições de meio de mandato e até o início de 2027, os riscos tendem a apontar para tarifas mais altas.

Procedimentos de reembolso permanecem incertos e podem se tornar uma ferramenta de estímulo às eleições de 2026

A questão do reembolso pode se tornar uma das maiores variáveis fiscais em 2026. A Suprema Corte não determinou se o administração Trump deve devolver as tarifas ou em que prazo. O juiz Kavanaugh, em seu voto dissidente, afirmou que o procedimento de reembolso “pode ser um caos”.

Apesar disso, a cobrança de tarifas pode cessar imediatamente. Como a Suprema Corte invalidou amplamente a autoridade do IEEPA para impor tarifas, sua continuação careceria de base legal. Isso pode gerar incerteza prolongada, já que a questão do reembolso será decidida por tribunais inferiores.

O Goldman Sachs estima que, até agora, cerca de 1800 bilhões de dólares em tarifas sob a IEEPA foram arrecadados, grande parte dos quais será devolvida em parcelas ao longo de aproximadamente um ano. Anteriormente, os reembolsos eram limitados a empresas que apresentaram reclamações ou ações judiciais por meio de procedimentos estabelecidos pela Customs and Border Protection (CBP) ou pelo Departamento do Tesouro, o que pode limitar o escopo dos reembolsos.

Por outro lado, análises indicam que, considerando que os consumidores americanos suportaram cerca de 90% do peso dessas tarifas, Trump poderia, na prática, distribuir estímulos de até 1200 bilhões de dólares (cerca de 90% dos reembolsos sob a IEEPA) antes das eleições de 2026. Isso poderia ser chamado de “Plano de Estímulo com Reembolso de Tarifas de Trump em 2026”.

O Morgan Stanley acredita que, se os importadores receberem reembolsos e precisarem reembolsar futuramente por meio de tarifas adicionais, isso se assemelhará ao cenário atual. Mas, se o governo optar por deixar a taxa efetiva de tarifas diminuir durante as investigações sob os Artigos 232 e 301 (provavelmente no final deste ano ou em 2027), isso exercerá uma pressão temporária de baixa na inflação e atrasará o pagamento de novas tarifas pelos negócios até 2027, gerando uma visão mais construtiva para o crescimento econômico.

Impacto no mercado: curto prazo sob pressão nos títulos do Tesouro, dólar em tendência de fraqueza no médio prazo

A reação do mercado à decisão da Suprema Corte diverge, com diferenças marcantes entre o curto e o médio prazo.

No mercado de títulos do Tesouro dos EUA, o Morgan Stanley acredita que, dado que o governo usará outras autorizações existentes para reimplementar tarifas, as expectativas dos investidores quanto ao caminho do déficit fiscal não devem mudar significativamente. Quanto ao reembolso, a decisão da Suprema Corte “não indicou hoje se e como o governo devolverá os bilhões de dólares arrecadados com tarifas” (citação do voto dissidente do juiz Kavanaugh).

Antes de os investidores entenderem completamente o escopo da decisão, podem precificar um risco maior de aumento nos rendimentos dos títulos do Tesouro. Como esperado, a primeira reação do mercado foi de venda de títulos, pois os investidores acreditam que isso forçará o Tesouro a emitir mais títulos mais rapidamente.

No entanto, o Morgan Stanley prevê que essa reação não durará muito, pois a maioria dos investidores perceberá que o aumento potencial na emissão será principalmente de títulos de curto prazo. Outro fator importante é que, embora o Tesouro possa ter obrigações adicionais, não precisará esperar até o momento do reembolso para começar a aumentar o saldo da Conta Geral do Tesouro (TGA). Assim, a segunda reação, mais duradoura, será de compra de títulos pelos investidores, levando a uma queda nos rendimentos, à medida que o foco se volta para os riscos de baixa na inflação.

No mercado de dólar, o Morgan Stanley espera que o espaço do governo dos EUA para usar a autorização de tarifas como ferramenta de política externa diminua, o que pode reduzir marginalmente o risco de prêmio de risco negativo associado à manutenção de posições em dólares pelos investidores.

Porém, fatores de contraposição podem manter (ou até ampliar) esse prêmio de risco negativo do dólar, incluindo incertezas geopolíticas e dúvidas sobre a política monetária americana. Além disso, o impacto positivo mecânico no crescimento global, devido à implementação mais lenta e possivelmente a níveis mais baixos de tarifas, pode impulsionar as expectativas de crescimento mundial, pressionando o dólar para baixo. Assim, o Morgan Stanley continua prevendo uma depreciação do dólar.

Já o Goldman Sachs destaca que a redução significativa das tarifas de alguns países, cujas importações para os EUA podem se recuperar após os níveis baixos do primeiro e segundo trimestre, deve ser compensada por outros fatores no impacto no PIB. Essa mudança nos fluxos comerciais também afetará de forma diferenciada as moedas de diferentes países.

De modo geral, Wall Street acredita que, embora a decisão da Suprema Corte seja de grande importância jurídica, seu impacto na economia e nos mercados será relativamente moderado. A verdadeira incerteza reside na trajetória das tarifas após julho e na forma como os reembolsos se transformarão em estímulos fiscais reais, ambos podendo gerar surpresas positivas no mercado na segunda metade do ano.

Aviso de risco e isenção de responsabilidade

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