Relatório aprofundado sobre o setor de contratos de ações: o próximo campo de batalha de trilhões de dólares em derivativos on-chain

1. Essência do produto: a integração estrutural de ativos tradicionais e derivados on-chain

A essência de um contrato perpétuo de ações é um derivado sintético on-chain que ancora as flutuações tradicionais do preço das ações. Ao depositar margem em stablecoin, os utilizadores podem obter exposição longa e curta às tendências de preços de ações norte-americanas como Apple, Tesla e Nvidia, sem realmente deter as ações em si, nem usufruir de direitos de acionistas como dividendos e voto. Este design de produto combina de forma inteligente a base de ativos do mercado financeiro tradicional com o mecanismo maduro de contrato perpétuo do mercado cripto, criando um novo tipo de instrumento financeiro que não só mantém as características de risco dos preços das ações, como também oferece a flexibilidade das transações on-chain.

Do ponto de vista do posicionamento do produto, é necessário distinguir claramente as diferenças essenciais entre contratos perpétuos de ações e ações tokenizadas (RWA Stock Tokens). As ações tokenizadas são geralmente detidas por custodiantes e emitidas certificados tokenizados que representam capital real na cadeia, e os seus atributos legais e enquadramentos regulatórios são altamente consistentes com os valores mobiliários tradicionais. Os contratos perpétuos de ações, por outro lado, não envolvem relações de capital próprio, apenas acompanham os preços das ações através de oráculos e constroem um mercado puro de risco de preço na cadeia baseado em taxas de financiamento, margens e mecanismos de compensação. Esta diferença coloca ambos em caminhos completamente opostos: o primeiro é a solução de custódia e circulação dos ativos na cadeia, e o segundo é a inovação dos derivados na negociação de risco.

A ascensão dos contratos perpétuos de ações não é acidental, mas resulta de uma combinação de fatores. Do lado da procura, existe uma procura reprimida de longo prazo por negociação de ações nos EUA por parte de utilizadores globais – os processos tradicionais de abertura de contas de corretagem são complicados, os fluxos de capital transfronteiriços são restritos e os horários de negociação são fixos, o que contrasta fortemente com os hábitos de negociação dos utilizadores de criptomoedas “7×24 horas, liquidação de stablecoins, alta alavancagem e flexibilidade”. Os contratos perpétuos de ações oferecem aos utilizadores um caminho alternativo para contornar o sistema financeiro tradicional e participar diretamente nas flutuações dos preços das ações dos EUA. Do lado da oferta, desde 2025, a maturidade da tecnologia oracle, a popularização da infraestrutura de cadeias de alto desempenho e a feroz concorrência do Perp DEX forneceram uma base técnica e um impulso de mercado para a comercialização da perpetuidade de stock. Mais importante ainda, o stock perpetual situa-se na interseção das duas linhas narrativas principais de “ativos do mundo real RWA” e “derivados on-chain”, que tem tanto a enorme base de capital dos ativos tradicionais como o elevado potencial de crescimento dos derivados cripto, que naturalmente se tornou o foco da atenção do mercado.

2. Mecanismo subjacente: o triplo desafio do preço, liquidação e alavancagem

A operação estável dos contratos perpétuos de ações baseia-se num conjunto de mecanismos subjacentes de engenharia de precisão, abrangendo múltiplas dimensões, como descoberta de preços, síntese de ativos, controlo de risco e gestão de alavancagem. Entre eles, a fonte de preço (oráculo) é a pedra angular de todo o sistema. Como os protocolos on-chain não têm acesso direto a dados de mercado em tempo real da NASDAQ ou da NYSE, os dados de preços dos mercados tradicionais devem ser transmitidos de forma fiável para a blockchain através de oráculos descentralizados. As soluções principais atuais incluem Pyth Network, Switchboard, Chainlink e o sistema Oracle desenvolvido por conta própria de alguns protocolos. A Pyth coopera diretamente com os market makers e bolsas para obter cotações em primeira mão, enfatizando atualizações de alta frequência e anti-manipulação; O Switchboard oferece um esquema de agregação de fontes de preços altamente personalizável, permitindo que os protocolos atualizem políticas com base em diferentes períodos de tempo. A Chainlink depende de uma rede de nós descentralizados para fornecer feeds de preços robustos, contínuos e verificáveis. Alguns protocolos líderes, como o Hyperliquid, utilizam a Oracle auto-desenvolvida para alcançar um grau mais elevado de autonomia de preços através da agregação de mercado multi-fonte, construção interna de índices e verificação de controlo de risco fora da cadeia.

O problema central que os oráculos precisam de resolver vai muito além da transmissão de dados. O mercado acionista dos EUA tem estruturas únicas, como restrições para sessões de negociação (não 7×24 horas), flutuações pré-mercado e pós-mercado, e mecanismos de suspensão, que exigem que os oráculos tratem inteligentemente da mudança de estado do mercado. A solução convencional introduz mecanismos como marcadores de abertura e fecho de mercado, algoritmos de suavização TWAP e filtragem de outliers para garantir que os preços on-chain não se desviem do ponto de ancoragem realista durante o feriado do mercado acionista dos EUA, evitando ao mesmo tempo o risco de manipulação de preços causada por liquidez insuficiente. Por exemplo, após o encerramento do mercado acionista dos EUA, o oráculo pode mudar automaticamente para o modo de atualização de baixa frequência, ou gerar um preço de referência interno baseado no preço efetivo anterior combinado com a oferta e procura on-chain, que não só mantém a continuidade da negociação, como também controla o risco de cauda.

Ao nível da construção de ativos sintéticos, os contratos perpétuos de ações não criam tokens que representam capital próprio real, mas criam posições virtuais ligadas ao preço da ação subjacente através de contratos inteligentes. Os utilizadores podem abrir posições longas e curtas depositando USDC e outras stablecoins como margem, e os seus lucros e perdas são inteiramente determinados pelas regras de preço e liquidação do contrato. O protocolo ajusta o saldo longo-curto através do mecanismo da taxa de financiamento – quando as posições estão excessivamente concentradas numa direção, a taxa de financiamento orientará os utilizadores para posições abertas na direção oposta, de modo que a exposição global ao risco do sistema se mantenha relativamente neutra. Comparado com os perpétuos cripto, a taxa de financiamento dos perpétuos de ações também precisa de considerar fatores adicionais, como o custo overnight das ações americanas e o ritmo das transações de mercado real, mostrando características cíclicas mais complexas.

O mecanismo de liquidação é o elo central do sistema de controlo de risco perpétuo de ações, e o seu desafio é lidar com duas flutuações assíncronas do mercado ao mesmo tempo: as ações dos EUA só são negociadas durante determinados períodos, enquanto o mercado cripto opera 24 horas por dia, 7 × dias. Quando o mercado acionista dos EUA está fechado e o mercado cripto flutua violentamente, o valor das garantias dos utilizadores pode diminuir rapidamente, levando ao risco de liquidação de posições perpétuas em ações. Para tal, os protocolos convencionais introduziram um motor de risco entre ativos e um mecanismo dinâmico de ajuste de parâmetros. Durante o encerramento do mercado acionista dos EUA, o sistema aumenta automaticamente a razão de margem de manutenção, reduz o limite máximo de alavancagem e reduz o limiar de liquidação antecipada para lidar com o risco de lacuna causado pela descontinuidade da informação. Quando o mercado acionista dos EUA abrir, os parâmetros de controlo de risco irão gradualmente regressar ao normal. Este design não só preserva a continuidade das transações on-chain, como também reduz o risco sistémico causado por desfasamentos entre mercados através do controlo dinâmico do risco.

O design da alavancagem reflete também as diferenças entre ativos tradicionais e produtos cripto. Nos contratos perpétuos de ativos criptoativos, algumas plataformas oferecem centenas de vezes ou até maior alavancagem, mas no campo dos perpétuos de ações, os protocolos convencionais geralmente controlam o limite superior de alavancagem entre 5 e 25 vezes. Existem múltiplas considerações por trás disto: primeiro, os preços das ações são afetados por fatores fundamentais como relatórios financeiros da empresa, eventos macro e políticas do setor, e a estrutura de volatilidade é diferente da dos criptoativos; em segundo lugar, existem cenários especiais como abertura de gaps e negociação fora de horas de ações dos EUA, e uma alavancagem elevada é muito fácil de desencadear a liquidação da cadeia; Por fim, o nível regulatório sempre manteve uma atitude cautelosa em relação aos derivados relacionados com ações, e restringir a alavancagem pode ajudar a reduzir os riscos de conformidade. Mesmo que a interface da plataforma mostre uma alavancagem máxima de 20 vezes, a alavancagem real disponível é frequentemente ajustada dinamicamente devido a fatores como as condições do mercado, a liquidez subjacente e a concentração da posição dos utilizadores, formando um sistema de controlo de risco que é “flexível à superfície e rigoroso na base”.

3. Padrão de Mercado: Concorrência Diferenciada e Evolução Ecológica do Suspeito DEX

Atualmente, o mercado de contratos perpétuos de ações formou um panorama competitivo com os principais DEX de Perp representados pela Hyperliquid, Aster, Lighter e ApeX, e cada empresa distingue-se claramente em termos de arquitetura técnica, design de produto e estratégia de liquidez.

Com a camada subjacente de alto desempenho da sua cadeia auto-desenvolvida e a estrutura de construção de terceiros HIP-3, a Hyperliquid rapidamente entrou na via perpétua do stock através de Trade.xyz e outros projetos. As suas principais vantagens residem no seu profundo carteiro de encomendas e na liquidez de nível institucional – o XYZ100 (Contrato Sintético do Índice Nasdaq 100) pode atingir 300 milhões de dólares num único dia, e o interesse aberto em alvos de commodities como PRATA e OURO mantém-se estável em dezenas de milhões de dólares. O Hyperliquid utiliza um mecanismo de preços medianos multi-fonte que combina preços de oráculo externo, valores internos de suavização EMA e preços de mercado de livros de encomendas para gerar preços de marcação robustos para liquidação e cálculos de margem. Este design de duplo canal de “correspondência ao nível profissional + preços sintéticos” permite alcançar um bom equilíbrio entre negociação de alta frequência e controlo de risco.

A Aster lançou de forma inovadora a arquitetura paralela de modo duplo Simple e Pro, abrangendo grupos de utilizadores com diferentes interesses de risco. O modelo simples adota um mecanismo de pool de fundos AMM, permitindo aos utilizadores abrir e fechar posições com um clique e trading sem slippage, o que é adequado para operações de alta frequência, pequenas quantidades e curto prazo, e o limite superior da alavancagem perpétua das ações é 25 vezes. O modelo Pro baseia-se no livro de ordens on-chain, suporta tipos avançados de ordens como ordens limitadas e ordens ocultas, proporcionando uma liquidez mais profunda e uma execução de estratégias mais refinada, e o limite superior da alavancagem perpétua das ações é 10 vezes. A julgar pelo desempenho dos dados, a rotatividade diária de contratos de ações tecnológicas como a NVDA em modo Pro manteve-se no nível de milhões de dólares, e o interesse aberto aumentou de forma constante, demonstrando a participação contínua de traders profissionais. Através deste design em duas camadas de “entrada de tráfego + mercado profundo”, a Aster alcançou uma estratificação eficaz e uma expansão ecológica da estrutura dos utilizadores.

A Lighter utiliza um sistema de correspondência provável zk-rollup como principal argumento de venda, e todas as transações e processos de compensação podem ser verificados on-chain através de provas zero-knowledge, enfatizando a transparência e a justiça. Atualmente, o seu mercado de ações perpétuas suporta 10 alvos de ações dos EUA, e a alavancagem é uniformemente definida em 10 vezes, mostrando uma orientação relativamente estável para o controlo de risco. A estrutura de liquidez apresenta características óbvias de concentração de cabeça – o COIN (Coinbase) frequentemente ultrapassa os 10 milhões de dólares num único dia, enquanto a NVDA e outros alvos têm volume de negociação médio mas elevado interesse aberto, refletindo a residência de fundos estratégicos de médio e longo prazo. Lighter conseguiu um equilíbrio inteligente na experiência do utilizador: a interação front-end é mínima, adequada para iniciantes começarem rapidamente; A camada inferior continua a ser um livro de encomendas profissional para satisfazer as necessidades de execução das instituições.

Vale a pena notar que a entrada de tráfego da stock perpetual está a expandir-se de um único site oficial para um ecossistema diversificado. O Based.one oferece uma interface de negociação mais voltada para o consumidor ao agregar o motor de contratos Hyperliquid, Base.app utiliza o Lighter como módulo de negociação incorporado para permitir aos utilizadores abrir posições sem ter de sair da carteira, e superaplicações como a UXUY simplificam ainda mais o percurso operacional e transformam o stock perpétuo numa experiência próxima dos produtos Web2. Esta divisão de tarefas e cooperação entre “protocolo subjacente + entrada da camada de aplicação” está a baixar o limiar para a participação dos utilizadores e a promover a evolução da perpetuidade do stock de ferramentas profissionais de nicho para produtos de negociação em massa.

4. Desafios regulatórios: Encontrar um equilíbrio entre inovação e conformidade

A maior incerteza enfrentada pelos contratos perpétuos de ações vem do nível regulatório. Embora não exista legislação específica para este tipo de produto a nível global, os reguladores estão muito preocupados com os seus potenciais riscos. A questão central está na definição de atributos legais: os contratos perpétuos de ações constituem derivados de valores mobiliários não registados?

Do ponto de vista da prática regulatória, a SEC dos EUA sempre adotou o princípio da substância em detrimento da forma para derivados baseados nos preços dos valores mobiliários. Desde que a substância económica do produto esteja fortemente ligada a valores mobiliários regulados, independentemente da sua embalagem técnica, pode enquadrar-se na jurisdição das leis dos valores mobiliários. A ESMA na Europa também tem enfatizado repetidamente, no âmbito do MiCA, que os derivados on-chain que ancoram ativos financeiros tradicionais ainda precisam de cumprir as regulamentações financeiras existentes. Isto significa que, embora as ações perpétuas não envolvam uma verdadeira custódia de ações, a sua estreita correlação com o preço das ações dos EUA pode levar à sua classificação como derivados de valores mobiliários ou contratos por diferença (CFDs), desencadeando uma série de requisitos de conformidade como licenciamento, divulgação e proteção do investidor.

Atualmente, o foco regulatório continua focado em produtos que mapeiam diretamente objetos físicos, como ações tokenizadas, mas a atitude regulatória face à “exposição sintética ao risco”, como a perpétua de ações, ainda está em fase de observação. Possíveis caminhos regulatórios futuros incluem: reforçar as responsabilidades de conformidade dos operadores front-end (como fornecedores de interfaces de negociação e guias de liquidez); Exigir fontes de dados de índice de preços e oráculos abertas e transparentes; restringir a elevada alavancagem, reforçar o KYC e o acesso regional; e incorporar claramente os produtos no quadro regulatório existente dos derivados.

Para protocolos, as estratégias para reduzir os riscos de conformidade incluem: distinguir claramente entre “acompanhamento de preços” e “tokens de ações”, enfatizando a natureza sintética e os atributos de cobertura de risco dos produtos; adotar oráculos descentralizados multi-fonte para evitar suspeitas de manipulação de preços; Definir tetos de alavancagem razoáveis e parâmetros de risco para evitar especulação excessiva; Divulgue totalmente os riscos do produto e as isenções legais no contrato de utilizador. A longo prazo, o desenvolvimento de conformidade dos valores perpétuos de capital próprio poderá precisar de explorar caminhos como a cooperação entre instituições de licenciamento, serviços de jurisdição restrita ou pilotos de inovação baseados em sandboxes regulatórios.

Para além dos riscos regulatórios, as ações perpétuas enfrentam também uma série de riscos de mercado e técnicos. a falha do oráculo ou manipulação maliciosa pode levar a uma liquidação errada; O desajuste de volatilidade entre mercados pode amplificar o risco de cauda; A liquidez insuficiente pode causar deslizamento extremo e posições difíceis de fechar; Vulnerabilidades de contratos inteligentes podem ser exploradas para causar perda de fundos. Estes riscos exigem que o protocolo estabeleça um sistema de controlo de risco multinível, incluindo, mas não se limitando a: redundância multi-oráculo e deteção de anomalias, ajuste dinâmico de margem, buffering de fundos de seguro, auditoria de segurança contratual e plano de recompensa contra bugs.

5. Perspetivas futuras: desde a inovação em segmentação até à infraestrutura financeira convencional

Do ponto de vista do tamanho do mercado, o espaço potencial para contratos perpétuos de ações é extremamente amplo. A capitalização bolsista total das empresas cotadas globais aproximou-se dos 160 biliões de dólares, dos quais o mercado fora dos EUA representa mais de metade, formando um enorme conjunto de ativos de cerca de 80 biliões de dólares. Mesmo que apenas uma percentagem muito pequena dos fundos participe através de contratos perpétuos, a sua escala absoluta pode facilmente atingir centenas de milhares de milhões de dólares. Referindo-se às características estruturais do volume de negociação de contratos perpétuos do mercado cripto, que atingiu mais de 3 vezes o valor do spot, espera-se que a stock perpetual replique tendências semelhantes de derivados no campo dos ativos tradicionais.

Em termos de evolução do produto, a perpetuação de stock pode ser apenas o ponto de partida da vaga da “sustentabilidade de todos os ativos”. Com a maturidade dos mecanismos de precificação, sistemas de compensação e infraestrutura de liquidez, é provável que sejam introduzidos macroativos ativos como matérias-primas (ouro, petróleo bruto), índices bolsistas (S&P, Nasdaq), câmbio (EUR, JPY) e até taxas de juro em quadros de contratos perpétuos. O perp DEX irá evoluir gradualmente de uma plataforma de negociação nativa de criptomoedas para um mercado abrangente de derivados que abrange múltiplas classes de ativos, tornando-se uma interface chave que liga as finanças tradicionais à ecologia on-chain.

O ambiente regulatório irá gradualmente passar de vago para claro. Espera-se que, nos próximos 2-3 anos, as principais jurisdições emitam diretrizes de classificação e quadros regulatórios para derivados on-chain, e que os limites de conformidade da perpétua das ações sejam esclarecidos. Isto pode trazer dificuldades a curto prazo, mas a longo prazo é propício à compensação e ao desenvolvimento padronizado da indústria. As plataformas que possam implementar capacidades de conformidade, estabelecer sistemas de gestão de risco e comunicar previamente com os reguladores ganharão uma vantagem competitiva ao abrigo das novas regras.

Em conclusão, os contratos perpétuos de ações encontram-se num período crítico de ruptura de zero a um. Não é apenas uma escolha inevitável para o Perp DEX encontrar uma nova narrativa de crescimento, mas também um campo de testes para a integração dos ativos tradicionais e das criptofinanças. Embora o caminho pela frente ainda esteja cheio de desafios técnicos e incertezas regulatórias, a enorme procura do mercado e a escala dos ativos por trás disso determinam que este será um caminho que não pode ser ignorado. No futuro, a perpetuidade das ações pode não só tornar-se uma categoria pilar do mercado de derivados on-chain, mas também reconstruir a forma como os investidores retalhistas globais participam nas ações dos EUA e até na negociação global de ativos, percebendo verdadeiramente a natureza sem fronteiras, para todas as condições meteorológicas e civil do mercado financeiro. Neste processo, acordos que consigam equilibrar inovação, risco e conformidade terão mais probabilidade de se tornar os construtores da infraestrutura financeira na nova era.