Yang Yueping revela o impasse regulatório do STO: o preço do "estacionar-se" de Taiwan

Quando a tecnologia blockchain acelera o seu desenvolvimento e os tokens de segurança (STO) se tornam o foco da inovação financeira global, as críticas de Yang Yueping ao quadro regulatório de Taiwan apontam diretamente para a questão central: um sistema normativo conservador e incompleto está a sufocar as oportunidades de financiamento locais. Este professor assistente do Departamento de Direito da Universidade Nacional de Taiwan levantou questionamentos agudos durante discussões académicas e industriais sobre STO, expondo as falhas fundamentais do pensamento regulatório de Taiwan na era da blockchain.

Mercado de emissão limitado, mercado secundário desregulado: o “desvio” na regulamentação de STO em Taiwan

Yang Yueping primeiro destacou uma contradição grave na abordagem regulatória da Comissão de Regulação Financeira de Taiwan: por um lado, há quase nenhuma regulamentação do mercado secundário (mercado de negociação), por outro, restrições severas ao mercado de emissão. Essa abordagem “invertida” levou Taiwan a trilhar um caminho isolado.

Comparando com os EUA, fica claro onde está o problema. Os EUA não criaram legislação específica para STO, mas dependem de canais de emissão já existentes — incluindo Rule 504 (para pequenas emissões), Regulation A+ (crowdfunding), Regulation CF (crowdfunding de ações), Rule 506 (isenção para investidores institucionais) — que oferecem múltiplos mecanismos. Esses canais têm diferentes focos, formando um ecossistema de financiamento em gradações. Em contrapartida, a emissão de valores mobiliários em Taiwan é extremamente monótona, com processos burocráticos, aprovações em várias etapas e custos elevados, fazendo com que muitas startups hesitem em avançar.

Solução de gestão por níveis: a linha de corte de 30 milhões de NTD

De acordo com as regulamentações preliminares da Comissão de Regulação Financeira de Taiwan para STO, o órgão adotou uma estratégia de gestão por níveis: projetos de STO com captação de até 30 milhões de NTD podem ser isentos da obrigação de registro prevista no Artigo 22, Parágrafo 1 da Lei de Valores Mobiliários; projetos acima desse valor devem passar pelo procedimento de sandbox sob a Lei de Desenvolvimento e Inovação em Tecnologia Financeira, e só após a aprovação nesse experimento podem proceder conforme a legislação de valores mobiliários.

Embora essa solução pareça equilibrar eficiência e segurança, Yang Yueping questiona sua necessidade. Se a legislação atual dos EUA já cobre adequadamente o STO, por que Taiwan precisa “criar uma lei especial para STO”? A prioridade administrativa, embora evite a complexidade de alterar a lei, não resolve o problema de fundo.

Controvérsia na definição e dilema regulatório: o problema do Howey Test na era atual

Taiwan define STO com base no Howey Test, do direito de valores mobiliários dos EUA, mas esse padrão centenário enfrenta múltiplas críticas. Há disputas internas sobre sua abrangência: alguns argumentam que a definição é “excessivamente ampla”, levando a que tokens funcionais sejam erroneamente classificados como tokens de valores mobiliários; outros defendem que é “excessivamente restrita”, incapaz de regulamentar tokens de ações ou de dívida que também são valores mobiliários; há ainda questionamentos sobre sua “neutralidade tecnológica” — por que apenas contratos de investimento emitidos em blockchain são regulados? Contratos em papel offline não deveriam estar sujeitos às mesmas regras?

Três reformas fundamentais: a visão de Yang Yueping

Diante dessas confusões, Yang Yueping propõe um caminho claro — abrir completamente os canais de emissão de valores mobiliários, reconhecer integralmente os contratos de investimento como valores mobiliários, e liberalizar os tipos de locais de negociação de valores mobiliários. Essas três reformas, se implementadas, mudariam radicalmente o ecossistema de STO em Taiwan.

Conflito profundo na lógica regulatória: os dilemas jurídicos da nova era

O professor assistente do Departamento de Direito da Universidade Nacional de Taiwan, Zang Zhengyun, analisa ainda mais profundamente, levando a questão a um nível mais profundo. Ele aponta que, na era atual, o setor financeiro entrou na fase do “consumidor como rei”, e a relação entre capital e dados foi redefinida. No entanto, as autoridades regulatórias de Taiwan continuam a usar a legislação de valores mobiliários de um século atrás para regular tecnologias emergentes — essa dissonância temporal é a raiz da ineficácia do sistema.

Zang destaca especialmente o dilema na divulgação de informações. A lógica tradicional de supervisão do direito de valores mobiliários é “divulgação de informações”, mas ao aplicar isso ao ambiente blockchain, surgem problemas absurdos: “Quem deve determinar a discrepância entre o Source Code e o whitepaper?” Quem é responsável pela inconsistência entre código e narrativa? As autoridades reguladoras claramente não têm resposta.

Ele também aponta as limitações na prática do sandbox. Embora a Comissão de Regulação Financeira permita que grandes STO entrem no sandbox, os recursos são limitados, a entrada de startups é difícil e as chances de sucesso são baixas. Isso faz com que um sistema que deveria apoiar a inovação se torne uma barreira para os empreendedores. Ainda mais, o STO nasce do conceito de descentralização do blockchain, mas as autoridades reguladoras usam a legislação centralizada de valores mobiliários — se esse conflito fundamental não for resolvido, o STO em Taiwan pode estar condenado ao fracasso.

Falta de educação dos investidores: outro aspecto da reforma institucional

O sócio fundador do escritório de advocacia Liyi Law, Qundi Xiong, complementa sob a perspectiva jurídica, dizendo que, quando a fintech confronta a legislação existente (como bancos digitais puros), a resposta habitual das autoridades é reforçar a regulação, não repensar. Ele levanta uma questão aguda: “Será que há necessidade de tratar de forma diferenciada os dados na blockchain? Se uma fintech pura ocorre na internet, isso significa que ela não está sujeita à regulação?”

Qundi Xiong admite que os investidores em Taiwan dependem excessivamente da proteção do governo, o que leva a uma percepção de risco insuficiente. Muitos investidores, ao sofrer perdas, imediatamente reclamam à Comissão de Regulação Financeira, levando as autoridades a reforçar o controle sobre a indústria. Assim, o que realmente precisa de reforma não é apenas a legislação, mas também a consciência de risco dos investidores. “O mais importante é educar os investidores”, enfatiza, pois a capacidade de assumir riscos por si próprio é mais crucial do que a proteção excessiva das autoridades.

Fracasso na competitividade internacional: lições históricas da legislação de valores mobiliários de Taiwan

Ao analisar a evolução da legislação de valores mobiliários em Taiwan, surge uma triste constatação: esses quadros regulatórios não conseguiram transformar Taiwan em um centro de financiamento internacional. Poucas empresas estrangeiras listadas, esse fenômeno revela problemas estruturais profundos.

A moderadora do fórum, Cai Yuling, cofundadora do escritório de advocacia Legalist International, levanta uma questão-chave: “Sob qual mecanismo regulatório o STO pode se tornar uma oportunidade para atrair empresas estrangeiras a levantar capital em Taiwan?”

Qundi Xiong admite que, no passado, houve emissão de empresas estrangeiras em Taiwan, mas a maioria tinha origem taiwanesa. Mesmo com regulamentações de STO aprimoradas, ainda é incerto se será possível atrair efetivamente operadores de blockchain estrangeiros. A principal limitação é: “Apenas investidores profissionais podem participar do STO, o que naturalmente reduz o número de investidores interessados.”

O significado prático das opiniões de Yang Yueping

A crítica de Yang Yueping ao “estacionar no tempo” não é apenas uma questão de mentalidade regulatória, mas também reflete o atraso de Taiwan na competição global de inovação financeira. Enquanto os EUA atraem capital global com canais de emissão flexíveis e diversos, Taiwan constrói mais barreiras regulatórias. Se essa mentalidade não mudar radicalmente, Taiwan continuará a perder as oportunidades trazidas pelo STO, e essa lógica conservadora de regulação continuará a limitar o desenvolvimento do ecossistema de inovação local. A necessidade de reforma é indiscutível; o que resta é se as autoridades terão coragem de enfrentá-la.