Redefinindo o Ethereum: Como a Clareza Regulatória e a Evolução Técnica Reintegraram um Ecossistema Fragmentado

Durante grande parte de 2025, o Ethereum enfrentou um desafio definidor: a necessidade de redefinir a sua posição no mercado e reintegrar o seu modelo económico numa narrativa coerente. A questão não era se o Ethereum tinha um futuro, mas sim como articular esse futuro de forma que o capital institucional pudesse compreender e valorizar.

O Problema da Definição: Encruzilhada da Identidade do Ethereum

Ao longo de 2025, os investidores debateram como categorizar o Ethereum. O mercado de criptomoedas tinha desenvolvido duas narrativas confortáveis: Bitcoin como “ouro digital” — uma reserva de valor com mecanismos de oferta imutáveis — e cadeias de alto desempenho como Solana, enquanto plataformas tecnológicas que competiam em throughput e adoção por desenvolvedores. O Ethereum, entretanto, encontrava-se numa zona de desconforto intermediária.

O dilema da definição de commodity: Embora o ETH sirva como colateral crítico em DeFi (com mais de $100 bilhões em valor bloqueado), o seu mecanismo de oferta dinâmica — oscilando entre inflação e deflação — dificultava posicioná-lo como “ouro digital” equivalente aos 21 milhões de moedas fixas do Bitcoin. Instituições conservadoras lutavam para reconciliar expectativas de inflação com a classificação de commodity.

O paradoxo da plataforma tecnológica: Quando visto sob a perspetiva de uma empresa tecnológica, as métricas pioravam. No terceiro trimestre de 2025, apesar do preço do ETH se aproximar de níveis historicamente elevados, a receita do protocolo Ethereum colapsou 75% face ao ano anterior, para apenas 39,2 milhões de dólares. Para investidores tradicionais habituados a modelos de avaliação preço/lucro, isto assemelhava-se a um modelo de negócio em falência estrutural.

A pressão externa agravava estas contradições internas. O estatuto do Bitcoin como ativo macro fortalecia-se através de fluxos contínuos para ETFs e estratégias de adoção por nações soberanas. Simultaneamente, a Solana capturava agressivamente a narrativa de crescimento do mercado — monopolizando pagamentos, aplicações DePIN, agentes de IA e todo o ecossistema de memes, graças à sua velocidade superior de transação e taxas negligenciáveis. Mesmo concorrentes especializados como Hyperliquid dominavam nichos específicos (derivados perpétuos) onde o rendimento do ETH deveria ter sido superior.

Redefinição Regulamentar: Projeto Cripto e a Lei da Clareza

O que resolveu esta confusão existencial não foi a tecnologia — foi a política. Em 12 de novembro de 2025, o presidente da SEC, Paul Atkins, revelou o “Projeto Cripto”, sinalizando o fim de anos de ambiguidade regulatória. A inovação central: ativos digitais possuem uma “taxonomia de tokens”, ou seja, a sua classificação regulatória não é fixa na emissão, mas pode evoluir com base na descentralização da rede.

Este quadro revelou-se crucial para o Ethereum. Com mais de 1,1 milhão de validadores a operar globalmente e a infraestrutura de nós mais distribuída na blockchain, o Ethereum cumpria o limiar de descentralização exigido pela SEC. Consequentemente, o ETH escapou à armadilha da classificação de valores mobiliários que o assombrava há anos — uma armadilha legal que nenhuma inovação técnica poderia resolver.

O Congresso dos EUA formalizou esta redefinição em julho de 2025 com a Lei da Clareza para Mercados de Ativos Digitais. A legislação colocou explicitamente “ativos originados de protocolos descentralizados de blockchain” — nomeando especificamente Bitcoin e Ethereum — sob jurisdição da Comissão de Negociação de Futuros de Commodities (CFTC). Mais pragmaticamente, os bancos passaram a poder registar-se como “corretores de commodities digitais”, permitindo a custódia institucional e negociação de ETH juntamente com commodities tradicionais como ouro e câmbio estrangeiro.

Uma inovação única abordou a aparente contradição entre as recompensas de staking do Ethereum e a classificação de commodity. O quadro regulatório distinguiu três camadas:

1. Camada de Ativos: Os tokens ETH funcionam como commodities — fornecendo gás à rede, depósitos de segurança e utilidade de liquidação.

2. Camada de Protocolo: As recompensas dos validadores representam uma compensação pelos serviços prestados (recursos computacionais, bloqueio de capital), não retornos passivos de investimento, preservando o estatuto de commodity.

3. Camada de Serviço: Apenas os serviços de staking custodial que prometem retornos específicos constituem produtos de investimento, mantendo a participação na camada de protocolo regulatoriamente neutra.

Esta arquitetura permitiu às instituições ver o ETH como uma “commodity produtiva” — combinando proteção contra inflação com rendimentos semelhantes a obrigações. A análise institucional da Fidelity destacou esta posição única: um “título de internet” que mistura características de commodity e de renda fixa.

Reinserção Económica: Quando o Problema do L2 se Tornou a Solução do L2

A crise do modelo de negócio, contudo, exigia mais do que clareza regulatória. Requeria inovação técnica que reestruturasse fundamentalmente como o Ethereum capturava valor económico do seu segmento de crescimento mais rápido: as redes Layer 2.

O desastre Dencun: Em março de 2024, o Ethereum implementou o EIP-4844 (Transações Blob), concebido para reduzir custos de Layer 2 ao fornecer armazenamento de dados barato. Tecnicamente, teve sucesso — as taxas de transação L2 caíram de vários dólares para poucos cêntimos. Economicamente, criou-se uma catástrofe.

O mecanismo de preços Blob inicialmente dependia inteiramente de oferta e procura. Com a oferta de Blob muito superior à procura de L2, as taxas base colapsaram para 1 wei (0,000000001 Gwei). Redes como Base e Arbitrum capturaram centenas de milhares de dólares em receita diária, pagando uma “renda” negligenciável ao L1. A comunidade chamou-lhe o “efeito parasita” — os L2 prosperaram enquanto o L1 atrofiava.

O dano foi mais profundo. Com uma migração massiva de transações do L1 para o L2, e com a queima insuficiente de ETH através dos Blobs, o mecanismo deflacionário do EIP-1559 colapsou. No terceiro trimestre de 2025, o crescimento anual da oferta do Ethereum recuperou para +0,22%, destruindo a narrativa de escassez que sustentava a procura institucional.

A reintegração Fusaka: Em 3 de dezembro de 2025, chegou a atualização Fusaka com uma reestruturação fundamental codificada no EIP-7918. Esta proposta criou um mecanismo de “preço mínimo” — um piso abaixo do qual os preços do Blob nunca poderiam cair. Especificamente, as taxas base do Blob passaram a estar ligadas às taxas de gás da camada de execução do L1, fixadas em 1/15,258 do preço base do L1. A lógica: enquanto o Ethereum permanecesse ocupado (lançamentos de novos tokens, atividade DeFi, minting de NFTs), os preços de gás do L1 aumentariam, elevando automaticamente o piso que as redes L2 devem pagar por disponibilidade de dados.

O impacto no mercado foi estonteante. Após a ativação, as taxas base do Blob dispararam 15 milhões de vezes — de 1 wei para a gama de 0,01-0,5 Gwei. Enquanto as transações individuais de L2 continuaram baratas ($0,01 ou menos), a receita do protocolo multiplicou-se aproximadamente mil vezes. O boom do L2 traduziu-se diretamente na captura de valor pelo L1.

Paralelamente a esta correção de preços, a Fusaka implementou o PeerDAS (Peer Data Availability Sampling, EIP-7594), que reimaginou fundamentalmente as limitações de escalabilidade do Ethereum. Em vez de exigir que cada nó descarregasse blocos de dados completos, o PeerDAS permite que os nós verifiquem a disponibilidade através de amostragem aleatória de pequenos fragmentos de dados — reduzindo a pressão de banda e armazenamento em cerca de 85%. Este avanço tecnológico permitiu ao Ethereum aumentar dramaticamente a oferta de Blob, escalando de 6 blobs por bloco para 14 ou mais em fases.

Ao simultaneamente elevar o piso do preço unitário (EIP-7918) e expandir a oferta total (PeerDAS), o Ethereum construiu o que os analistas chamaram um modelo de negócio de “volume e preço” — tipicamente domínio de empresas de receita madura.

Um Eco de Aviso: O Paralelo de Pulau Senang

A atualização Fusaka carrega uma ironia que vale a pena examinar. Em 1960, Devan Nair, de Singapura, propôs um experimento revolucionário de prisão na Ilha Pulau Senang: uma instalação sem paredes, algemas ou guardas armados. A teoria sustentava que prisioneiros tratados com dignidade, confiança e trabalho significativo se reformariam naturalmente. Com supervisão mínima, isso inicialmente funcionou. A taxa de reincidência de presos libertos caiu para apenas 5% — um milagre que atraiu delegações da ONU e aclamação internacional.

Porém, até julho de 1963, o idealismo ardeu junto com os edifícios da prisão. Reclamações sobre distribuição de trabalho, avanços desiguais e práticas laborais injustas transformaram-se em ressentimento. Quando a administração se recusou a ceder em relação ao trabalho durante feriados, os prisioneiros revoltaram-se com as próprias ferramentas ( pás, machetes) que tinham usado construtivamente. Mataram o carcereiro Daniel Dutton, destruíram a infraestrutura que construíram e terminaram o experimento em chamas.

O paralelo com o arco do Ethereum de 2024-2025 revela-se desconfortável. Os desenvolvedores principais do Ethereum, como os fundadores da prisão, desmontaram restrições caras (custos de gás do L1) com uma certeza utópica. As redes Layer 2, oferecendo liberdade e recursos sem precedentes, inicialmente recompensaram essa aposta com um crescimento massivo do ecossistema. Mas quando os incentivos alinhados se fracturaram — quando os L2 perceberam que podiam captar receita sem devolver valor proporcional ao L1 — a vulnerabilidade do sistema tornou-se aguda.

Fusaka representa a tentativa do Ethereum de reconstruir não através de ingenuidade, mas através de alinhamento estrutural. Em vez de confiar que os L2 contribuiriam voluntariamente com valor, o protocolo agora extrai-o através de mecanismos: os L2 simplesmente não podem aceder a dados de forma barata sem pagar o piso de preço. Isto não é idealismo renascido; é capitalismo arquitetado na camada do protocolo.

Valorizando o Ativo Redefinido: Múltiplas Estruturas para uma Natureza Multifacetada

Com um estatuto regulatório mais claro e mecânicas económicas reparadas, a Wall Street desenvolveu novos quadros de avaliação para o ETH. A natureza híbrida do ativo — combinando características de commodity, colateral e liquidação — exigia múltiplas metodologias:

Análise de Fluxo de Caixa Descontado (DCF): Apesar da classificação de commodity, o ETH gera fluxos de caixa quantificáveis (via taxas de transação e recompensas de validadores). A 21Shares modelou cenários de crescimento em três fases, projetando a receita futura de taxas do Ethereum. Sob hipóteses conservadoras (taxa de desconto de 15,96%), o valor justo atingiu $3.998; sob cenários otimistas (taxa de desconto de 11,02%), as avaliações atingiram $7.249. A atualização Fusaka fornece suporte empírico para as hipóteses de receita — os analistas já não temiam a drenagem de taxas do L2, projetando agora um crescimento linear de receita do L1 correlacionado com a escala do ecossistema L2.

Modelo de Prémio de Moeda: Para além dos fluxos de caixa, o ETH detém valor pelos seus papéis como colateral DeFi (>$100 TVL de mais de )bilhões(, mecanismo de liquidação )taxas do L2, transações NFT(, e reserva institucional. As holdings de ETFs, que se aproximaram de $27,6 mil milhões no terceiro trimestre de 2025, combinadas com estratégias de acumulação corporativa, criaram uma escassez genuína. Esta tensão entre oferta e procura gera um prémio semelhante ao do ouro — não derivável através do DCF tradicional, mas real no comportamento de mercado.

Valorização Trustware: A Consensys introduziu este conceito em 2025: o Ethereum vende não poder computacional )AWS já faz isso(, mas “finalidade descentralizada e imutável” — uma certeza de liquidação de grau institucional. À medida que os Ativos do Mundo Real )RWA$10 migram para a cadeia, o Ethereum passa de “processar transações” para “proteger ativos”. A sua captura de valor muda de medir throughput de transações para medir a escala de ativos protegidos. Se o Ethereum eventualmente assegurar triliões em ativos globais, mesmo um modesto imposto de segurança anual de 0,01% exige uma capitalização de mercado suficiente de ETH para resistir a ataques de 51%. Esta lógica redefine o teto do ETH: o valor de mercado deve alinhar-se com o valor económico dos ativos que protege.

Reinserção no Mercado: Diferenciação Estrutural, Não Domínio

Os dados de 2025 revelaram não a decadência do Ethereum, mas a sua reintegração numa estrutura de mercado em maturação. A diferenciação espelha as finanças tradicionais: Visa e redes de pagamento otimizam para volume e velocidade de transação; SWIFT e sistemas de liquidação do Fed priorizam segurança e finalidade para transferências de alto valor.

O Solana capturou a camada de “retalho de alta frequência” — pagamentos, protocolos DePIN, aplicações de consumo, tokens de memes. Os dados confirmaram o domínio: a velocidade de circulação de stablecoins na Solana periodicamente excedia a do Ethereum, enquanto a receita do ecossistema competia diretamente.

O fosso do Ethereum reconsolidou-se em torno de aplicações institucionais e de alto valor. O fundo BUIDL da BlackRock e as estratégias on-chain da Franklin Templeton escolheram ambas o Ethereum, não pela velocidade, mas pelo histórico de segurança. Uma década sem interrupções constitui uma fortaleza que nenhum concorrente conseguiu ainda replicar. Para obrigações governamentais tokenizadas e liquidações transfronteiriças de centenas de milhões de dólares, essa credibilidade institucional domina a superioridade tecnológica na escolha do design de rede.

Até ao final de 2025, o mercado tinha reintegrado o Ethereum não como uma “máquina do mundo”, mas como uma camada de liquidação — a definição para a qual vinha caminhando, quer os arquitetos o reconhecessem ou não. O caminho para cima exigiu abandonar a visão original, aceitar a taxonomia regulatória e reestruturar o modelo económico para alinhar incentivos em toda a pilha de rede. Se esta reintegração produzirá as avaliações que os apoiantes do Ethereum imaginam, permanece sujeito a testes contínuos de mercado.