A emissão de empréstimos de transferência de margem não está isenta! Novas regras de supervisão para negociações de curto prazo publicadas, qual é o impacto? A última análise chegou

Fonte: Securities Times Online Autor: Liu Yiwen

Recentemente, a Comissão Reguladora de Valores Mobiliários (CSRC) publicou oficialmente “Algumas Disposições sobre a Supervisão da Negociação de Curto Prazo” (adiante, “as Disposições”). As Disposições entrarão oficialmente em vigor a partir de 7 de abril de 2026. Como disposição de apoio ao artigo 44.º da Lei de Valores Mobiliários, as Disposições clarificam de forma sistemática os critérios de reconhecimento de negociações de curto prazo, as situações de isenção e as exigências de supervisão e gestão, constituindo um importante complemento institucional na área de regulação da supervisão do mercado de capitais.

“Para os investidores comuns, estas novas regras significam que as regras do jogo do mercado ficam mais justas e transparentes. Aquelas condutas que tentam recorrer a zonas ambíguas para praticar negociação com informação privilegiada e especulação de curto prazo serão sujeitas a restrições mais rigorosas, enquanto os investimentos de longo prazo baseados em fundamentos irão beneficiar de um melhor ambiente institucional.” A firma de advocacia Jiangsu Shiji Tongren declarou.

Actualização dos princípios de supervisão

De acordo com o que se sabe, em comparação com as “Algumas Disposições sobre o Aperfeiçoamento da Supervisão de Certas Negociações de Curto Prazo” publicadas anteriormente pela CSRC em 21 de julho de 2023 (projecto para consulta de opiniões), no parecer final as regras mantêm a rigidez regulatória, mas aumentam de forma significativa a certeza e a aplicabilidade prática, absorvem plenamente as opiniões do mercado sobre o apoio ao investimento institucionalizado e passam por uma optimização substancial.

A firma de advocacia Jiangsu Shiji Tongren considera que a publicação das Disposições não é apenas um remendo a nível técnico, mas sim uma actualização dos conceitos de supervisão.

Em primeiro lugar, as regras são mais transparentes e estáveis. As linhas vermelhas e a lista de isenções claramente definidas dão aos grandes accionistas das sociedades cotadas, aos administradores/supervisores de topo e aos investidores institucionais uma expectativa estável quanto às suas próprias condutas de negociação, reduzindo o risco de “cair no erro”.

Em segundo lugar, apoiar a economia real e a inovação do mercado. As isenções relativas a operações de subscrição e resgate de ETF, conversão de obrigações convertíveis, entre outras, na prática apoiam a utilização inovadora dos instrumentos do mercado de capitais e a fluidez dos canais de financiamento das empresas.

Por fim, orientar o investimento com foco em valor. Ao facilitar a operacionalização de fundos de longo prazo como pensões da segurança social, fundos de pensões e capitais estrangeiros, o regulador orienta o mercado a sair da procura excessiva de spreads por jogos de curto prazo para passar a prestar atenção ao valor de alocação de longo prazo das empresas; isto tem um significado profundo para o desenvolvimento de alta qualidade do mercado de capitais.

A firma de advocacia Dacheng considera que, como regra de apoio importante após a revisão da Lei de Valores Mobiliários, a entrada em vigor das Disposições marca que o nosso mercado de capitais passa para uma nova fase mais refinada, sistemática e internacionalizada na área de supervisão de negociações de curto prazo. No futuro, a conformidade não será uma “restrição”, mas sim a “barreira de protecção” para o avanço sólido dos agentes do mercado. Com o aumento da clareza das regras e o refinamento crescente da supervisão, apenas quando as sociedades cotadas, os administradores/supervisores de topo e as instituições profissionais incorporarem a consciência de conformidade como a cor de fundo da governação é que poderão avançar com solidez na vaga de desenvolvimento do mercado de capitais.

Contas de pais e filhos incluídas na supervisão

As Disposições definem de forma clara os sujeitos a que a negociação de curto prazo se aplica e as categorias de valores mobiliários envolvidas.

No que diz respeito aos sujeitos aplicáveis, o artigo 8.º das Disposições esclarece que a identificação de negociação de curto prazo envolve os directores, supervisores e gestores de topo, bem como os valores mobiliários detidos por accionistas pessoas singulares, incluindo os detidos por seu cônjuge, pais e filhos, e os valores mobiliários detidos mediante o uso de contas de terceiros.

A firma de advocacia Dacheng afirma que isto significa que os “poucos decisores” não só precisam de gerir bem as suas próprias operações, como também devem reforçar a gestão das contas de valores mobiliários dos membros da família, para evitar violações causadas por operações incorrectas dos familiares próximos. Além disso, quanto aos valores mobiliários detidos por cônjuges, pais e filhos de investidores com identidades específicas, as Disposições esclarecem que, com base na relação de identidade, são considerados incondicionalmente como detidos por si próprios; já no caso de valores mobiliários detidos por terceiros que não tenham relação de parentesco próximo, estes só podem ser agregados para cálculo se tiverem de constituir “detenção através do uso de valores mobiliários detidos por terceiros”, o que, numa situação em que ambas as partes do caso tenham combinado previamente, trará uma dificuldade considerável na recolha de provas, colocando desafios à aplicação administrativa da lei sobre valores mobiliários.

Deve notar-se que as Disposições clarificam que, mesmo que o investidor não possua uma identidade específica no momento da compra, se no momento da venda já a possuir (por exemplo, ao tornar-se grande accionista através de aumento de participação), a sua conduta de negociação também deve respeitar o regime de negociação de curto prazo.

Âmbito das categorias de valores mobiliários

No que diz respeito ao âmbito das categorias de valores mobiliários, além das acções tradicionais, as Disposições incluem “outros valores mobiliários que possuem natureza de capital próprio” sob supervisão, incluindo, em concreto, certificados de depósito (recibos de depósito), obrigações de sociedades permutáveis (obrigações permutáveis), obrigações de sociedades conversíveis (obrigações convertíveis), etc. A firma de advocacia Jiangsu Shiji Tongren considera que isto significa que as condutas de arbitragem de curto prazo efectuadas com base nestes instrumentos derivados também ficam sujeitas à proibição de “negociação inversa de seis meses”.

Empréstimo de títulos via mecanismos de empréstimo para cobertura não constitui situação de isenção

O artigo 6.º das Disposições utiliza a forma de “lista de isenções”, enumerando 13 situações que não constituem negociação de curto prazo, que se dividem principalmente em três grandes categorias.

Em primeiro lugar, estão as categorias relacionadas com o desenho de sistemas de negócios, incluindo a conversão de acções preferenciais, a recompra/redenção de conversão de obrigações convertíveis/obrigações permutáveis, a subscrição e resgate de ETFs, o exercício de opções de incentivos de acções, condutas relacionadas com obrigações de cotação de formadores de mercado, etc. Em segundo lugar, as categorias relacionadas com factores não relacionados com negociação, incluindo execução forçada judicial, herança, doações, transferência gratuita de participações estatais, etc. Por fim, as categorias relacionadas com nivelamento regulatório, incluindo a recompra por ordem/compra de volta de acções por redução de participação em violação, e negociações necessárias para manter a estabilidade financeira.

Segundo se sabe, no projecto de consulta de 2023, “conduzir negócios de empréstimo de títulos de acordo com as ‘Medidas Provisórias de Supervisão e Gestão dos Negócios de Empréstimo de Títulos (Transfor com cobertura)’ e emprestar e devolver acções ou outros valores mobiliários com natureza de capital próprio” foi considerado como uma situação excepcional; contudo, no novo regime de 2026, esta excepção foi removida.

A firma de advocacia Jiayuan afirma que esta mudança pode dever-se ao facto de, na prática, existirem accionistas de sociedades cotadas que reduzem participações de forma dissimulada através de um mecanismo de empréstimo de títulos, ou seja, transferem a detenção de acções através do empréstimo de títulos para alcançar de forma dissimulada a “transferência temporária” de acções. Por motivos de prudência, ao avaliar se constitui negociação de curto prazo, as operações de empréstimo de títulos devem também ser tratadas como “venda”.

O novo regulamento de 2026 estabelece claramente que, as condutas de compra geradas por reduções de participação feitas em violação que tenham sido ordenadas pela CSRC para recompra/compra de volta, ou por compra voluntária de entidades em violação, não desencadeiam negociação de curto prazo; ao mesmo tempo, foram adicionadas isenções de negociações legais destinadas a responder a riscos financeiros importantes e a manter a estabilidade financeira. A firma de advocacia Jiayuan afirma que as supracitadas situações de isenção estabelecem um ciclo lógico fechado de “redução de participação em violação — recompra por ordem”. No passado, quando um accionista fosse ordenado a recomprar, podia preocupar-se de que o acto de recompra em si viesse a constituir também negociação de curto prazo; com as novas regras de 2026, esta contradição de conformidade é eliminada de forma definitiva.

Introduzir fundos de longo prazo

Para facilitar a operacionalização de investidores institucionais profissionais e atrair mais capitais de médio e longo prazo para o mercado, as Disposições optimizam o método de cálculo da detenção para produtos de instituições.

No caso de investidores institucionais profissionais, estabelecidos legalmente e com operação independente, dentro e fora do território nacional (como fundos de subscrição pública, fundos de segurança social, fundos de seguros, fundos privados de títulos que cumpram os requisitos, etc.), é permitido calcular separadamente a quantidade de detenção por produto ou carteira, através de uma “conta única” do tipo “um código para todos”. A firma de advocacia Jiangsu Shiji Tongren afirma que isto significa que as negociações entre diferentes produtos de fundos não serão agregadas para efeitos de cálculo, evitando assim dificuldades de conformidade causadas pelo facto de um único gestor ter muitos produtos sob gestão, melhorando muito a conveniência das negociações.

O analista do sector não-bancário do China Citic Bank International Securities, Zhao Ran, afirma que aplicar o cálculo separado à detenção em situações em que as contas de valores mobiliários são abertas separadamente, por produto ou carteira, sob gestão de uma instituição profissional, resolve a dificuldade operacional anterior em que os fundos institucionais poderiam, devido a negociações entre produtos, desencadear restrições de negociação de curto prazo. Isto fornece facilidades institucionais para a participação de fundos de longo prazo como o fundo de segurança social e fundos de pensões no mercado. Ao mesmo tempo, ao definir as situações de isenção, são também estabelecidos termos de exclusão negativos, como “obter benefícios ilegais através de vantagens de informação”, reflectindo a ideia de uma supervisão prudente e uma conjugação equilibrada entre encorajar a conformidade e facilitar as negociações do mercado, ajudando a alcançar um equilíbrio dinâmico entre conveniência e prevenção de actos ilegais e de violações regulamentares.