1 軟體股拋售可能進一步惡化的理論

軟體行業本週正遭受嚴重打擊。截至星期二，整體軟體市場正受到大規模恐慌性拋售的影響。

像Salesforce（CRM 6.50%）和ServiceNow（NOW 5.93%）這些行業巨頭的股價在星期二單日下跌約6%，而微軟（MSFT 2.77%）則下跌約3%。

這次突如其來的下跌似乎是由於對人工智慧（AI）重新升起的恐懼情緒所引發。具體來說，投資者越來越擔心，能自主執行複雜任務的先進人工智慧（AI）代理，將會阻礙大多數軟體即服務（SaaS）公司依賴的傳統每用戶授權模式。

儘管很誘人迅速得出多數軟體股大幅下跌是過度反應的結論，但我有一個理論，認為情況可能會變得更糟。

這個理論很簡單：隨著這些公司將其商業模式轉型為更適合AI代理的模式，對AI功能的需求可能仍然很高，但運行這些功能的成本也會更高。

圖片來源：Getty Images。

需求大，但成本更高

公平地說，領先的軟體巨頭正證明企業客戶渴望他們的新AI功能。

例如，Salesforce的AI驅動Agentforce平台正迎來爆炸性採用。該產品在財年第四季度的年度經常性收入（ARR）同比激增169%，達到8億美元。

ServiceNow也享有類似的動能。這家工作流程自動化公司指出，其Now Assist的淨新年度合約價值在最近一個季度中同比翻倍。

此外，這種強勁的產品採用也促使ServiceNow積累了健康的未履約未來收入訂單。其第四季度剩餘履約義務（代表預計在未來12個月內確認的合約收入）達到128.5億美元，比去年同期增長25%。這超過了公司第四季度20.5%的營收增長率。

微軟CEO納德拉在公司最新的財報電話會議中表示，微軟365 Copilot的每日用戶數是去年同期的十倍。

但這裡有個問題。

儘管這些絕對數字令人印象深刻，這些代理功能仍然只佔這些巨型企業整體收入的很小一部分。

此外，支援這些功能所需的基礎設施成本極其昂貴。

在這個尷尬的轉型階段，當對AI功能的需求激增時，提供這些先進AI功能的成本可能會比它們帶來的額外收入增長得更快。

以Meta Platforms的成長狀況為例。其第四季度收入同比增長24%，因為公司持續在社交媒體應用中引入AI，但每股盈餘僅同比增長11%，因為營運利潤率從去年同期的48%縮小到41%。儘管管理層預計第一季度營收將加速增長，但只預計2026年總營運收入將「高於」2025年。Meta指導的中點預測第一季度營收同比增長30%，這樣的營收展望令人相當失望。

儘管Meta的業務本質與許多SaaS公司不同，但這種去槓桿化仍凸顯在AI優先時代擴展的挑戰。如果連Meta這樣具有全球規模的公司都無法在不大幅收窄利潤率的情況下推出AI，那麼在規模較小的軟體公司中出現類似情況也不足為奇。

整合曲線

這是我個人理論中較少被討論的一部分：這種利潤壓力可能會因為實際客戶的現實情況而進一步惡化。

用戶和組織可能會面臨長時間的學習、整合和實施周期。

在行銷推廣中，部署自主代理來處理客戶服務或法律流程聽起來很棒。但實際在數千名員工中推行這項技術，卻需要大量培訓、嚴格的治理和謹慎的數據協調。

此外，AI仍處於早期階段——可能並不像一些投資者所希望的那樣具有足夠的能力。

當代理系統大規模部署時，它們可能會引發比早期軟體股主角預期更多的問題和麻煩。例如，如果早期企業用戶遇到嚴重的幻覺或工作流程崩潰，這些高端AI附加元件的銷售周期將不可避免地放慢。

總體而言，這為軟體供應商帶來了一個艱難的動態：為了保持競爭力，他們被迫在計算基礎設施上大量投入，但客戶可能需要數年時間來完全理解、信任並付費使用這些工具，更不用說支付足夠高的價格來維持公司豐厚的利潤率。

擴展

NASDAQ: MSFT

微軟

今日變動

(-2.77%) $-10.63

現價

$372.37

主要數據點

市值

$2.8兆

當日範圍

$371.86 - $382.47

52週範圍

$344.79 - $555.45

成交量

12K

平均成交量

35M

毛利率

68.59%

股息收益率

0.93%

市場環境艱難

不要誤會，有些SaaS股票可能會找到意想不到的方式從這次平台轉型中受益。成功大規模整合這些代理並盈利的公司，勢必會加速其業務，創造遠超新AI成本的價值。

但今天要從殘骸中挑出贏家，可能並不容易。

最終，投資者應該謹慎行事。對於大多數軟體股來說，我認為目前最好的策略是觀望，等待明確證據顯示這些軟體巨頭能比支出更快地從AI代理中獲利。