Di tengah penguncian likuiditas global, mengapa Bitcoin menjadi korban pertama?

Makroekonomi dan Pergerakan Pasar Kripto

Belakangan ini, Bitcoin menghadapi tekanan koreksi, dari di atas 90.000 dolar AS turun kembali ke sekitar 85.600 dolar AS, dengan penurunan lebih dari 5% dalam satu hari. Secara kasat mata, data on-chain tidak menunjukkan adanya abnormalitas, dan tidak ada peristiwa negatif besar di pasar, tetapi jika mengalihkan pandangan ke tata kelola keuangan makro global, jawabannya menjadi jelas.

Dalam periode yang sama, harga emas hanya mengalami koreksi kecil sebesar 1 dolar AS, sementara saham teknologi Nasdaq mengalami tekanan yang nyata. Divergensi ini mencerminkan bahwa identitas Bitcoin telah berubah—ia tidak lagi dianggap sebagai “aset alternatif” yang berdiri sendiri di luar keuangan tradisional, melainkan telah terintegrasi secara mendalam ke dalam risiko pasar modal global.

Dampak Global dari Arbitrase Yen

Untuk memahami dinamika pasar saat ini, kita harus mulai dari Tokyo.

Bank of Japan (BoJ) sedang merencanakan keputusan kenaikan suku bunga, dengan prediksi pasar sebesar 25 basis poin, menaikkan suku bunga kebijakan dari 0,5% menjadi 0,75%. Tingkat ini tampak moderat, tetapi sebenarnya merupakan tingkat suku bunga tertinggi dalam hampir 30 tahun terakhir di Jepang. Pasar memperkirakan probabilitas kenaikan suku bunga ini mencapai 98%.

Di balik itu, tersembunyi sebuah logika arbitrase global yang telah ada selama puluhan tahun:

Karena suku bunga di Jepang telah lama bertahan di dekat nol bahkan negatif, biaya pinjaman yen sangat rendah. Hedge fund global, manajer aset, dan dealer perdagangan secara besar-besaran mengumpulkan dana dalam yen, kemudian mengkonversinya ke dolar AS dan menginvestasikannya ke aset berpenghasilan tinggi—baik obligasi AS, saham AS, maupun kripto—semuanya menjadi target. Selama imbal hasil aset ini lebih tinggi dari biaya pembiayaan dalam yen, selisihnya menjadi keuntungan.

Perkiraan konservatif, skala arbitrase ini mencapai ratusan miliar dolar AS, dan jika termasuk eksposur derivatif, beberapa analis memperkirakan bisa mencapai triliunan dolar. Selain itu, Jepang sebagai pemegang obligasi AS terbesar di luar negeri, mengelola aset obligasi AS sebesar 1,18 triliun dolar AS, dan pergerakan aliran dana ini secara langsung mempengaruhi pasar obligasi terbesar di dunia, yang kemudian menyebar ke seluruh penetapan harga aset risiko.

Ketika BoJ memutuskan untuk memperketat kebijakan, dasar dari permainan ini terguncang:

Pertama, biaya pinjaman yen meningkat, ruang arbitrase menyempit; kedua, ekspektasi kenaikan suku bunga mendorong yen menguat, dan institusi awalnya meminjam yen dan berinvestasi dalam dolar AS, sekarang harus menjual aset dolar dan membeli yen kembali. Semakin besar penguatan yen, semakin banyak aset yang harus dijual.

Jenis “keluar paksa” ini tidak akan memilih waktu dan instrumen secara hati-hati, melainkan akan menjual aset dengan likuiditas terbaik dan paling mudah dicairkan. Bitcoin, yang tidak memiliki batas limit kenaikan/harga harian selama 24 jam, namun kedalaman pasar relatif lebih dangkal dibandingkan saham, sering menjadi yang pertama terkena dampaknya.

Data historis menguatkan pola ini. Pada akhir Juli 2024, setelah BoJ menaikkan suku bunga menjadi 0,25%, yen menguat terhadap dolar AS ke bawah 140, dan Bitcoin dalam satu minggu turun dari 65.000 dolar AS ke 50.000 dolar AS, penurunan sebesar 23%, menghapus lebih dari 60 miliar dolar AS dari kapitalisasi pasar kripto. Menurut beberapa analis on-chain, setelah tiga kali kenaikan suku bunga sebelumnya, Bitcoin selalu mengalami koreksi lebih dari 20%.

Perubahan Fundamental Identitas Bitcoin

Mengapa Bitcoin selalu menjadi yang pertama terserang? Keunggulan likuiditas saja tidak cukup menjelaskan. Penyebab utamanya adalah bahwa dalam dua tahun terakhir, Bitcoin mengalami rekonstruksi identitas yang mendalam.

Awal 2024, SEC AS menyetujui ETF Bitcoin fisik, membuka era baru bagi industri kripto. Raksasa manajemen aset seperti BlackRock dan Fidelity yang bernilai triliunan dolar dapat secara legal mengalokasikan Bitcoin ke portofolio klien. Dana memang mengalir besar-besaran, tetapi yang lebih penting adalah perubahan struktural dalam profil pemiliknya.

Dulu, pembeli Bitcoin adalah pemain asli industri kripto, retail, dan keluarga besar yang agresif. Sekarang, pembeli utamanya adalah dana pensiun, hedge fund, dan institusi yang mengelola portofolio berbasis algoritma. Institusi-institusi ini juga memegang saham di pasar saham AS, obligasi AS, dan emas, menjalankan kerangka manajemen “risk budgeting”. Ketika portofolio secara keseluruhan perlu mengurangi risiko, mereka tidak hanya menjual Bitcoin atau saham saja, melainkan mengurangi secara serentak sesuai proporsi yang telah ditetapkan.

Hubungan ini terlihat jelas dari data. Pada awal 2025, korelasi 30 hari antara Bitcoin dan indeks Nasdaq 100 pernah mencapai 0,80, tertinggi sejak 2022. Sebagai perbandingan, sebelum 2020, korelasi ini biasanya berkisar antara -0,2 hingga 0,2, hampir tidak berkorelasi.

Lebih menarik lagi, korelasi ini cenderung meningkat secara signifikan saat tekanan pasar meningkat. Pada Maret 2020 saat pandemi, pada 2022 saat Federal Reserve agresif menaikkan suku bunga, dan awal 2025 saat ekspektasi tarif impor meningkat… setiap kali sentimen risiko memburuk, hubungan Bitcoin dan saham AS menjadi semakin erat. Institusi saat panik tidak membedakan antara “aset kripto” dan “saham teknologi”, mereka hanya mengenali satu label: risiko.

Keruntuhan Narasi Emas Digital

Ini menimbulkan pertanyaan canggung: apakah narasi emas digital masih relevan?

Sejak 2025, emas telah naik lebih dari 60%, mencatat performa tahunan terbaik sejak 1979; sementara Bitcoin dari puncaknya turun lebih dari 30%. Keduanya disebut sebagai aset lindung nilai terhadap inflasi dan depresiasi fiat, tetapi dalam lingkungan makro yang sama, keduanya menunjukkan kurva yang sangat berbeda.

Ini bukan berarti nilai jangka panjang Bitcoin bermasalah. Tingkat pengembalian tahunan majemuk lima tahun tetap jauh di atas S&P 500 dan Nasdaq. Tetapi dalam fase saat ini, logika penetapan harga jangka pendek telah berubah: Bitcoin sebagai aset berisiko dengan volatilitas tinggi dan Beta tinggi, bukan sebagai alat lindung nilai.

Memahami hal ini, dapat menjelaskan mengapa keputusan kenaikan suku bunga 25 basis poin oleh BoJ dapat menekan harga Bitcoin ratusan dolar dalam waktu 48 jam. Bukan karena investor Jepang menjual Bitcoin, tetapi karena saat likuiditas global mengerut, institusi akan mengurangi semua risiko secara serentak, dan Bitcoin adalah bagian yang paling volatil dan paling mudah dicairkan dari rantai tersebut.

Potensi Skenario Setelah Keputusan Bank Sentral

Pasar sudah memperhitungkan kenaikan suku bunga sebagai fakta yang sudah diperkirakan. Yield obligasi 10 tahun Jepang naik ke 1,95%, tertinggi dalam 18 tahun. Pasar telah mengantisipasi ekspektasi pengencangan kebijakan ini.

Kalau kenaikan suku bunga sudah sepenuhnya diperkirakan, apakah pengumuman hari itu masih akan memberi dampak? Pengalaman historis menunjukkan: ya, tetapi intensitasnya tergantung pada bahasa komunikasi bank sentral. Keputusan kenaikan suku bunga dengan besaran yang sama, tetapi dengan panduan prospektif yang berbeda, dapat menyebabkan reaksi pasar yang sangat berbeda.

Saat ini, inflasi Jepang sekitar 3%, lebih tinggi dari target 2% Bank of Japan. Kekhawatiran pasar bukanlah kenaikan suku bunga ini sendiri, melainkan apakah Jepang sedang memasuki siklus pengetatan kebijakan yang berkelanjutan. Jika jawabannya ya, keruntuhan arbitrase yen tidak akan bersifat satu kali, melainkan proses bertahap selama beberapa bulan.

Namun, beberapa analis juga menunjukkan faktor positif. Pertama, posisi spekulan terhadap yen telah berbalik dari net short menjadi net long, sehingga ruang penguatan yang tak terduga terbatas; kedua, yield obligasi Jepang sudah naik selama lebih dari setengah tahun, dan secara tertentu pasar telah “menyetujui” kenaikan suku bunga secara mandiri—Bank of Japan hanya mengakui kenyataan ini; ketiga, Federal Reserve baru saja menyelesaikan penurunan suku bunga, dan secara umum likuiditas global tetap long, dolar AS tetap melimpah, yang bisa sebagian mengimbangi tekanan dari yen.

Faktor-faktor ini tidak menjamin Bitcoin tidak akan lagi tertekan, tetapi mungkin menandakan bahwa penurunan tidak akan sedrastis sebelumnya. Berdasarkan pola historis, Bitcoin biasanya mencapai titik terendah dalam satu hingga dua minggu setelah keputusan bank sentral, kemudian memasuki fase konsolidasi atau rebound. Jika pola ini tetap berlaku, akhir Desember hingga awal Januari bisa menjadi periode volatilitas tertinggi, sekaligus peluang untuk posisi yang salah jual.

Normal Baru Era Institusional

Menghubungkan logika sebelumnya, rantai sebab-akibat menjadi jelas:

Bank of Japan memperketat kebijakan → Penutupan posisi arbitrase yen → Pengurangan likuiditas global → Institusi mengurangi posisi sesuai risk budget → Bitcoin sebagai aset Beta tinggi dijual terlebih dahulu.

Dalam rantai ini, Bitcoin tidak bersalah apa-apa, ia hanya berada di posisi yang tidak bisa dikendalikan—ujung dari rantai transmisi likuiditas makro global.

Sebelum 2024, pergerakan naik turun Bitcoin didorong oleh faktor asli industri kripto: siklus halving, indikator on-chain, dinamika bursa, berita regulasi. Saat itu, korelasi dengan saham dan obligasi sangat rendah, bahkan bisa diabaikan, dan secara relatif dianggap sebagai “kelas aset independen”.

Setelah 2024, masuknya institusi mengubah segalanya.

Bitcoin dimasukkan ke dalam kerangka manajemen risiko yang sama dengan saham dan obligasi. Struktur pemiliknya berubah, logika penetapan harga pun berubah. Kapitalisasi pasar melonjak dari beberapa ratus miliar dolar menjadi 1,8 triliun dolar, menciptakan kekayaan sekaligus efek samping—ketahanan Bitcoin terhadap peristiwa makro menghilang.

Kata-kata Federal Reserve atau keputusan BoJ bisa memicu volatilitas lebih dari 5% dalam hitungan jam.

Jika yang diyakini adalah narasi “emas digital” yang mampu memberi perlindungan di tengah gejolak, maka performa tahun 2025 pasti mengecewakan. Setidaknya untuk saat ini, pasar belum menilai Bitcoin sebagai aset lindung nilai.

Mungkin ini hanya dislokasi sementara. Mungkin alokasi institusi masih dalam tahap awal, dan setelah posisi stabil, Bitcoin akan menemukan kembali iramanya. Mungkin siklus halving berikutnya akan kembali membuktikan dominasi faktor asli industri kripto…

Tapi sebelum saat itu, jika memegang Bitcoin, harus menerima kenyataan: Anda juga memegang eksposur terhadap likuiditas global.

Keputusan di ruang rapat Tokyo mungkin lebih menentukan performa akun minggu depan daripada indikator on-chain apa pun. Ini adalah harga dari institusionalisasi, apakah layak atau tidak, setiap orang punya jawabannya sendiri.