Tetherのビジネスモデルはシンプルな数学に基づいています。2024年に約5%の高金利環境の中で、約1兆ドルの米国債の利回りが1ポイント上昇するごとに、年間約10億ドルの利益を生み出します。一方、USDTの保有者はこれらの資産から一切の収益を得ていません。これはステーブルコイン発行者にとって理想的な組み合わせでした。しかし、債券価格の変動と連邦準備制度の予測は大きな変化を示唆しています。CME FedWatchのデータは、2026年12月までに連邦基金金利が現在の3.75–4%から2.75–3.25%の範囲に引き下げられる可能性が75%以上あることを示しています。この金利の低下は、Tetherの年間収益を少なくとも150億ドル削減する可能性があり、これは現在の純利益の10%以上に相当します。
貨幣循環の変化を前に、Tetherは長らく計画していた戦略を採用しました。2023年3月から2025年9月までの期間に、発行者はリザーブの構成を大きく変更しました。米国債は依然として資産の63%を占めていますが、代替資産へのエクスポージャーは驚くほど大きくなっています。S&Pグローバル・レーティングの報告によると、Tetherは約1300万ドル相当の金塊と、約10億ドル相当の90,000BTC以上を保有しています。これら二つの資産は、全体のリザーブの12–13%を占めています。
なぜ金とビットコインなのか？マクロ経済の歴史が答えを提供します。金は、インフレ懸念と維持コストの低下により、金利低下時に伝統的に価値を増します。今年の連邦準備制度の金利引き下げ後、金価格は8月から11月にかけて30%以上上昇しました。ビットコインも流動性拡大に反応し、高いベータ値を持つ資産として、変動する貨幣環境にポートフォリオを適応させることができます。
比較のために、Tetherの競合であるCircleはわずか74BTC、約800万ドル相当しか保有していません。これは未来へのアプローチの劇的な違いを示しています。
しかし、このポートフォリオの変革は監督当局に無視されませんでした。わずか2週間前、S&Pグローバル・レーティングは、USDTとドルの連動維持能力を4(制限された)から5(弱い)に格下げしました。同機関は、リザーブの高リスク資産へのエクスポージャーが24%以上に達していると指摘しています。これには、企業債、貴金属、ビットコイン、貸付などが含まれます。
最大の課題は、現在のカバレッジ構造にあります。ビットコインは、現在流通しているUSDTの約5.6%を占めており、担保の超過分3.9%を上回っています。これは、仮に暗号資産の価値が大きく下落した場合、リザーブがその損失を十分に吸収できない可能性を意味します。最近のビットコインの二か月間の価格変動は、その速さを示しています。もしビットコインが30–40%下落し、同時にポートフォリオ内の他のリスク資産も depreciate した場合、リザーブのカバレッジ比率は安全な水準を下回る可能性があります。
一方で、Tetherが低金利環境に備えることは合理的に見えます。13億ドルの利益を生み出す仕組みは、金利が下がると収益性を維持するために戦います。金とビットコインの成長ポテンシャルは、失われた利息収入の一部を補うことができるかもしれません。
しかし、もう一方では—そしてここに危険な部分が現れます—、ステーブルコインの発行者の最優先事項はドルとの連動維持です。その他の目的、利益、多様化、未実現利益は二次的なものです。この連動を失えば、ビジネス全体の崩壊を意味します。変動資産へのエクスポージャーを増やすことは、安全マージンを狭め、USDTのリスクプロファイルを安定した金融商品から、潜在的な変動性を持つ商品へと変化させることになります。
将来は、金利がどれだけ早く下がるか、そしてTetherのリザーブ資産がどれだけ変動性を持つかにかかっています。金利引き下げの最初の決定は、戦略の賢明さを証明する重要な瞬間となるでしょう—それは、分散投資戦略の正しさを裏付けるか、あるいはこの世界最大のステーブルコインの連動性に挑戦をもたらす始まりとなるでしょう。
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テザーはリザーブの危険なゲーム：なぜ分散投資が格付け機関の懸念を引き起こすのか？
債券収益がビジネスを脅かす場合
Tetherのビジネスモデルはシンプルな数学に基づいています。2024年に約5%の高金利環境の中で、約1兆ドルの米国債の利回りが1ポイント上昇するごとに、年間約10億ドルの利益を生み出します。一方、USDTの保有者はこれらの資産から一切の収益を得ていません。これはステーブルコイン発行者にとって理想的な組み合わせでした。しかし、債券価格の変動と連邦準備制度の予測は大きな変化を示唆しています。CME FedWatchのデータは、2026年12月までに連邦基金金利が現在の3.75–4%から2.75–3.25%の範囲に引き下げられる可能性が75%以上あることを示しています。この金利の低下は、Tetherの年間収益を少なくとも150億ドル削減する可能性があり、これは現在の純利益の10%以上に相当します。
低金利環境への備え
貨幣循環の変化を前に、Tetherは長らく計画していた戦略を採用しました。2023年3月から2025年9月までの期間に、発行者はリザーブの構成を大きく変更しました。米国債は依然として資産の63%を占めていますが、代替資産へのエクスポージャーは驚くほど大きくなっています。S&Pグローバル・レーティングの報告によると、Tetherは約1300万ドル相当の金塊と、約10億ドル相当の90,000BTC以上を保有しています。これら二つの資産は、全体のリザーブの12–13%を占めています。
なぜ金とビットコインなのか？マクロ経済の歴史が答えを提供します。金は、インフレ懸念と維持コストの低下により、金利低下時に伝統的に価値を増します。今年の連邦準備制度の金利引き下げ後、金価格は8月から11月にかけて30%以上上昇しました。ビットコインも流動性拡大に反応し、高いベータ値を持つ資産として、変動する貨幣環境にポートフォリオを適応させることができます。
比較のために、Tetherの競合であるCircleはわずか74BTC、約800万ドル相当しか保有していません。これは未来へのアプローチの劇的な違いを示しています。
成長と安全性の危険なバランス
しかし、このポートフォリオの変革は監督当局に無視されませんでした。わずか2週間前、S&Pグローバル・レーティングは、USDTとドルの連動維持能力を4(制限された)から5(弱い)に格下げしました。同機関は、リザーブの高リスク資産へのエクスポージャーが24%以上に達していると指摘しています。これには、企業債、貴金属、ビットコイン、貸付などが含まれます。
最大の課題は、現在のカバレッジ構造にあります。ビットコインは、現在流通しているUSDTの約5.6%を占めており、担保の超過分3.9%を上回っています。これは、仮に暗号資産の価値が大きく下落した場合、リザーブがその損失を十分に吸収できない可能性を意味します。最近のビットコインの二か月間の価格変動は、その速さを示しています。もしビットコインが30–40%下落し、同時にポートフォリオ内の他のリスク資産も depreciate した場合、リザーブのカバレッジ比率は安全な水準を下回る可能性があります。
双方向の議論
一方で、Tetherが低金利環境に備えることは合理的に見えます。13億ドルの利益を生み出す仕組みは、金利が下がると収益性を維持するために戦います。金とビットコインの成長ポテンシャルは、失われた利息収入の一部を補うことができるかもしれません。
しかし、もう一方では—そしてここに危険な部分が現れます—、ステーブルコインの発行者の最優先事項はドルとの連動維持です。その他の目的、利益、多様化、未実現利益は二次的なものです。この連動を失えば、ビジネス全体の崩壊を意味します。変動資産へのエクスポージャーを増やすことは、安全マージンを狭め、USDTのリスクプロファイルを安定した金融商品から、潜在的な変動性を持つ商品へと変化させることになります。
将来は、金利がどれだけ早く下がるか、そしてTetherのリザーブ資産がどれだけ変動性を持つかにかかっています。金利引き下げの最初の決定は、戦略の賢明さを証明する重要な瞬間となるでしょう—それは、分散投資戦略の正しさを裏付けるか、あるいはこの世界最大のステーブルコインの連動性に挑戦をもたらす始まりとなるでしょう。