Esta semana, los bonos del Tesoro de EE. UU. experimentaron la mayor caída semanal desde la crisis de recompra de 2019, y su volatilidad incluso superó los niveles de marzo de 2020 durante la pandemia de COVID-19. Lo que es aún más preocupante es que la intensa agitación en el mercado de bonos del Tesoro está poniendo en riesgo a los fondos de arbitraje de base de enfrentarse a una liquidación masiva, una escena que recuerda mucho a la situación que se vivió en marzo de 2020 cuando estalló la crisis de liquidez: en ese momento, muchos fondos de cobertura se vieron obligados a vender otros activos para recaudar liquidez, lo que provocó la congelación del mercado de recompra y múltiples interrupciones en el mercado de valores de EE. UU. Entonces, ¿la anómala fluctuación de los bonos del Tesoro es realmente una liberación adicional del riesgo de la guerra arancelaria de Trump o el comienzo de una gran crisis?
Desde la perspectiva del comercio, la volatilidad actual de los bonos del gobierno de EE. UU. sigue siendo parte de la liberación de riesgos normal. Hay tres razones principales:
En primer lugar, la presión de liquidación provocada por la ampliación del diferencial de plazos sigue siendo limitada al ámbito de las estrategias de base, y aún no se ha extendido a estrategias sistemáticas como el seguimiento de tendencias de CTA o fondos de paridad de riesgo;
En segundo lugar, el mercado monetario sigue siendo estable: el saldo de las herramientas de recompra inversa de la Reserva Federal (RRP) de cerca de 500 mil millones de dólares constituye un colchón de liquidez, y la diferencia entre la tasa de recompra nocturna y SOFR se mantiene dentro de un rango normal de 10 puntos básicos.
En tercer lugar, la rentabilidad a 10 años oscila en el rango del 4.25% al 4.5%, y todavía hay un margen de seguridad antes de alcanzar el punto crítico del 4.8% que activaría la cobertura de duración de los inversores en MBS. Basado en estos fenómenos, la Reserva Federal aún califica la actual volatilidad como "el funcionamiento normal del mecanismo de autorregulación del mercado".
Siempre que no estalle un riesgo sistémico, los beneficios de Bitcoin en la segunda fase de la guerra comercial ya están prácticamente asegurados.
Primero, la política arancelaria de Trump debilitará significativamente la posición dominante del dólar en la liquidación del comercio global, acelerando la diversificación del sistema de pagos internacional. A medida que la desdolarización se profundiza, la proporción de liquidaciones en monedas locales como el renminbi y el rublo continuará aumentando, y el oro y el bitcoin se convertirán en anclas importantes de estabilidad de valor. Por ejemplo, en 2022, las reservas de divisas de Rusia fueron congeladas por Occidente, y para aliviar la presión de devaluación del rublo, el banco central de Rusia implementó una política de compra a precio fijo del oro (5000 rublos/gramo) del 28 de marzo al 30 de junio, lo que no solo estabilizó con éxito el tipo de cambio del rublo, sino que además sus reservas de oro aumentaron en 300 toneladas.
Es importante señalar que, en el mismo período, el volumen de transacciones de Bitcoin en Rusia se disparó 17 veces, formando un sistema de almacenamiento de valor de "oro oficial + Bitcoin privado". Con la disminución gradual e incluso la detención de la salida deficitarias del dólar en Estados Unidos, esta nueva estructura podría convertirse en un complemento importante en el proceso de desdolarización.
En segundo lugar, el gobierno de Trump podría imitar el modelo de operación del 'Acuerdo de Plaza' de 1985, utilizando la palanca de los aranceles para obligar a los principales socios comerciales a aceptar el arreglo de depreciación del dólar. Esta combinación de políticas de 'altos aranceles + dólar débil', aunque puede mejorar la competitividad de la manufactura estadounidense, inevitablemente erosionará la base de crédito del dólar.
La experiencia histórica muestra que cuando el mercado forma una expectativa sostenida de depreciación del dólar, las divisas fuertes con propiedades de 'soberanía superior' suelen sobresalir. Durante el período de 1985 a 1987, después de la firma del Acuerdo de Plaza, el dólar se depreció un 50% frente al yen japonés y un 47% frente al marco alemán, mientras que el precio del oro pasó de aproximadamente 300 dólares por onza a unos 500 dólares, con un aumento de aproximadamente el 66%. Este proceso facilitó la reubicación de activos por valor de billones de dólares. En los últimos más de diez años, el bitcoin ha mostrado una clara relación negativa con el índice del dólar, por lo que es muy probable que el bitcoin se fortalezca durante el ciclo de descenso del dólar.
Desde la experiencia histórica, los activos de refugio de alta calidad deben cumplir con dos estándares centrales: una prima de riesgo positiva significativa y una volatilidad de precios controlable. En la última década, el oro ha sido el único activo que ha cumplido de manera continua con estos dos requisitos, mientras que el bitcoin ha sido excluido a largo plazo de la categoría de activos de refugio debido a su alta volatilidad en condiciones extremas del mercado (como el aumento del 37% en un solo día en marzo de 2020). Sin embargo, esta percepción tradicional está siendo desafiada por nuevos datos del mercado. Durante el período de turbulencias en el mercado provocado por la política arancelaria de Trump, el desempeño de los diferentes activos mostró cambios importantes.
Entre el 2 de abril y el 8 de abril, la tasa de retorno ajustada al riesgo de Bitcoin fue de -0.24, que no solo superó con creces el -0.98 del S&P, sino que también fue superior al -0.29 del oro. Este cambio indica que Bitcoin está desarrollando una propiedad única de "alfa de crisis"; aunque la volatilidad absoluta sigue siendo mayor que la del oro, su rendimiento relativo en eventos de riesgo sistémico ha comenzado a superar el de los activos tradicionales de refugio.
Además, a pesar de que el índice VIX ha alcanzado su punto más alto en casi tres años (60), la volatilidad implícita de Bitcoin a 1 mes solo ha aumentado ligeramente, y todavía se encuentra a una distancia considerable de su punto máximo histórico. Al mismo tiempo, no ha habido una relación clara entre el precio de Bitcoin y la volatilidad implícita de sus opciones at-the-money. Esto indica que el mercado en general considera que la caída del mercado estadounidense tiene un impacto limitado sobre Bitcoin, y los inversores en opciones no han aprovechado este evento para aumentar significativamente la volatilidad, rompiendo la percepción anterior de que Bitcoin es un apalancamiento del mercado estadounidense.
Al mirar hacia atrás, el momento en que Trump estableció la reserva estratégica de Bitcoin no fue casualidad: fue una disposición anticipada para cubrir el riesgo crediticio del dólar y, además, un movimiento estratégico para mantener el dominio monetario global. Sin embargo, cuando las intenciones estratégicas de EE. UU. comenzaron a ser cada vez más claras para el mercado, el capital estadounidense ya había acumulado silenciosamente cerca del 30% de los tokens en circulación de Bitcoin.
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Un cambio histórico: Bitcoin se está convirtiendo en un activo refugio
Esta semana, los bonos del Tesoro de EE. UU. experimentaron la mayor caída semanal desde la crisis de recompra de 2019, y su volatilidad incluso superó los niveles de marzo de 2020 durante la pandemia de COVID-19. Lo que es aún más preocupante es que la intensa agitación en el mercado de bonos del Tesoro está poniendo en riesgo a los fondos de arbitraje de base de enfrentarse a una liquidación masiva, una escena que recuerda mucho a la situación que se vivió en marzo de 2020 cuando estalló la crisis de liquidez: en ese momento, muchos fondos de cobertura se vieron obligados a vender otros activos para recaudar liquidez, lo que provocó la congelación del mercado de recompra y múltiples interrupciones en el mercado de valores de EE. UU. Entonces, ¿la anómala fluctuación de los bonos del Tesoro es realmente una liberación adicional del riesgo de la guerra arancelaria de Trump o el comienzo de una gran crisis?
Desde la perspectiva del comercio, la volatilidad actual de los bonos del gobierno de EE. UU. sigue siendo parte de la liberación de riesgos normal. Hay tres razones principales:
En primer lugar, la presión de liquidación provocada por la ampliación del diferencial de plazos sigue siendo limitada al ámbito de las estrategias de base, y aún no se ha extendido a estrategias sistemáticas como el seguimiento de tendencias de CTA o fondos de paridad de riesgo;
En segundo lugar, el mercado monetario sigue siendo estable: el saldo de las herramientas de recompra inversa de la Reserva Federal (RRP) de cerca de 500 mil millones de dólares constituye un colchón de liquidez, y la diferencia entre la tasa de recompra nocturna y SOFR se mantiene dentro de un rango normal de 10 puntos básicos.
En tercer lugar, la rentabilidad a 10 años oscila en el rango del 4.25% al 4.5%, y todavía hay un margen de seguridad antes de alcanzar el punto crítico del 4.8% que activaría la cobertura de duración de los inversores en MBS. Basado en estos fenómenos, la Reserva Federal aún califica la actual volatilidad como "el funcionamiento normal del mecanismo de autorregulación del mercado".
Siempre que no estalle un riesgo sistémico, los beneficios de Bitcoin en la segunda fase de la guerra comercial ya están prácticamente asegurados.
Primero, la política arancelaria de Trump debilitará significativamente la posición dominante del dólar en la liquidación del comercio global, acelerando la diversificación del sistema de pagos internacional. A medida que la desdolarización se profundiza, la proporción de liquidaciones en monedas locales como el renminbi y el rublo continuará aumentando, y el oro y el bitcoin se convertirán en anclas importantes de estabilidad de valor. Por ejemplo, en 2022, las reservas de divisas de Rusia fueron congeladas por Occidente, y para aliviar la presión de devaluación del rublo, el banco central de Rusia implementó una política de compra a precio fijo del oro (5000 rublos/gramo) del 28 de marzo al 30 de junio, lo que no solo estabilizó con éxito el tipo de cambio del rublo, sino que además sus reservas de oro aumentaron en 300 toneladas.
Es importante señalar que, en el mismo período, el volumen de transacciones de Bitcoin en Rusia se disparó 17 veces, formando un sistema de almacenamiento de valor de "oro oficial + Bitcoin privado". Con la disminución gradual e incluso la detención de la salida deficitarias del dólar en Estados Unidos, esta nueva estructura podría convertirse en un complemento importante en el proceso de desdolarización.
En segundo lugar, el gobierno de Trump podría imitar el modelo de operación del 'Acuerdo de Plaza' de 1985, utilizando la palanca de los aranceles para obligar a los principales socios comerciales a aceptar el arreglo de depreciación del dólar. Esta combinación de políticas de 'altos aranceles + dólar débil', aunque puede mejorar la competitividad de la manufactura estadounidense, inevitablemente erosionará la base de crédito del dólar.
La experiencia histórica muestra que cuando el mercado forma una expectativa sostenida de depreciación del dólar, las divisas fuertes con propiedades de 'soberanía superior' suelen sobresalir. Durante el período de 1985 a 1987, después de la firma del Acuerdo de Plaza, el dólar se depreció un 50% frente al yen japonés y un 47% frente al marco alemán, mientras que el precio del oro pasó de aproximadamente 300 dólares por onza a unos 500 dólares, con un aumento de aproximadamente el 66%. Este proceso facilitó la reubicación de activos por valor de billones de dólares. En los últimos más de diez años, el bitcoin ha mostrado una clara relación negativa con el índice del dólar, por lo que es muy probable que el bitcoin se fortalezca durante el ciclo de descenso del dólar.
Desde la experiencia histórica, los activos de refugio de alta calidad deben cumplir con dos estándares centrales: una prima de riesgo positiva significativa y una volatilidad de precios controlable. En la última década, el oro ha sido el único activo que ha cumplido de manera continua con estos dos requisitos, mientras que el bitcoin ha sido excluido a largo plazo de la categoría de activos de refugio debido a su alta volatilidad en condiciones extremas del mercado (como el aumento del 37% en un solo día en marzo de 2020). Sin embargo, esta percepción tradicional está siendo desafiada por nuevos datos del mercado. Durante el período de turbulencias en el mercado provocado por la política arancelaria de Trump, el desempeño de los diferentes activos mostró cambios importantes.
Entre el 2 de abril y el 8 de abril, la tasa de retorno ajustada al riesgo de Bitcoin fue de -0.24, que no solo superó con creces el -0.98 del S&P, sino que también fue superior al -0.29 del oro. Este cambio indica que Bitcoin está desarrollando una propiedad única de "alfa de crisis"; aunque la volatilidad absoluta sigue siendo mayor que la del oro, su rendimiento relativo en eventos de riesgo sistémico ha comenzado a superar el de los activos tradicionales de refugio.
Además, a pesar de que el índice VIX ha alcanzado su punto más alto en casi tres años (60), la volatilidad implícita de Bitcoin a 1 mes solo ha aumentado ligeramente, y todavía se encuentra a una distancia considerable de su punto máximo histórico. Al mismo tiempo, no ha habido una relación clara entre el precio de Bitcoin y la volatilidad implícita de sus opciones at-the-money. Esto indica que el mercado en general considera que la caída del mercado estadounidense tiene un impacto limitado sobre Bitcoin, y los inversores en opciones no han aprovechado este evento para aumentar significativamente la volatilidad, rompiendo la percepción anterior de que Bitcoin es un apalancamiento del mercado estadounidense.
Al mirar hacia atrás, el momento en que Trump estableció la reserva estratégica de Bitcoin no fue casualidad: fue una disposición anticipada para cubrir el riesgo crediticio del dólar y, además, un movimiento estratégico para mantener el dominio monetario global. Sin embargo, cuando las intenciones estratégicas de EE. UU. comenzaron a ser cada vez más claras para el mercado, el capital estadounidense ya había acumulado silenciosamente cerca del 30% de los tokens en circulación de Bitcoin.