【編者のことば】 2026年は「第十五次五カ年計画」のスタートの年であり、中国経済は新たな発展段階に入る。 新たな情勢の下、外資系投資銀行から中国経済に対する楽観的な声が絶えない。ゴールドマン・サックスは2026年にA株と香港株の比重を高めることを推奨し、JPモルガンは中国本土と香港の株式の格付けを「超過配分」に引き上げた。UBSは、政策支援、企業の収益改善、資金流入などの要因がA株の評価額を押し上げる可能性があると見ている。これらの判断は、国際資本が中国の経済転換の方向性と2026年の展望を認めていることを反映しており、冬が去り春が来る中、世界の資本が東方に流れる見通しを示唆している。 澎湃新聞の「チーフ・コネクション」2026年の市場展望は、「春水向東に流る」と題し、これもまたその意を表している。展望の中で、「チーフ・コネクション」スタジオは、数十人の権威ある経済学者、ファンドマネージャー、アナリストにインタビューを行い、新しい年の中国経済の見通しや投資の新たな機会について語ってもらう。 「2026年、私は株式市場にはまだ上昇余地があると考えている。上昇の主な原動力は引き続き継続しており、特に成長株の評価も高くない」と、2月18日に融通ファンドの权益投資部副部長兼融通産業トレンド厳選ファンドのマネージャー李進は、澎湃新聞の「春水向東流——『チーフ・コネクション』2026年市場展望」特集で述べた。現在の市場の水温は中立よりやや熱めの状態だが、全体としては理性的な範囲内にある。 李進は、この上昇トレンドはおそらくまだ終わっていないと指摘し、その推進論理は主に政策誘導、流動性環境、産業トレンドの三つの次元から成り立つものであり、これが今後の市場観察の重要な変数になると述べている。 具体的な方向性について、李進は計算能力に注目し、原材料、半導体、記憶装置分野において著しい業績超過期待があると考えている。同時に、独立型蓄電池の分野は高速成長期に入りつつあり、今後数年にわたり成長エネルギーを持続的に放出する見込みだ。 消費と革新的医薬品の分野について、李進は悲観的ではない。関連分野は前期の調整を経て評価圧力をある程度消化し、徐々に投資可能な範囲に入ってきていると考えている。 2025年、李進が管理する商品は計4つのファンドで、そのうち2つは2025年内に純資産価値の倍増を達成し、特に融通産業トレンドは2025年度の株式型ファンドのチャンピオンとなった。 **以下は澎湃新聞記者による李進へのインタビュー記録（一部編集）です：** **澎湃新聞：**2025年を振り返ると、A株市場は大きく上昇した。あなたの見解では、市場上昇を促した核心的な論理は何だと考えるか？ **李進：**データから見ると、2025年のA株の上昇は、評価と業績の両方の成長によるものであり、評価と業績はそれぞれ約半分ずつ寄与している。 全体として、成長志向の創業板の評価と業績弾力性はより大きく、より大きな上昇を実現した。 2025年に最も上昇した二つのセクターは非鉄金属と通信であり、これらの主要企業の業績増加率は非常に高く、その上昇はファンダメンタルに支えられ、またそれに伴うリーディング企業の評価も比較的低い。 したがって、2025年の株式市場の上昇は比較的健全な上昇トレンドだったと言える。 **澎湃新聞：**あなたは直近の四半期報告書で、「現在の投資家の不動産市場に対する悲観と個人投資家の株式市場への慎重さは、市場が依然として理性的な状態にあることを側面から示している」と述べている。これは、あなたの定義する枠組みの中で、市場は過熱段階に入っていないと解釈して良いのか？ **李進：**最も重要な指標は株式の評価水準であり、A株の評価は実はそれほど高くない。 大きな相場の中では、重要なのはテクノロジー成長株を見ることだ。 代表的な指数は創業板指数であり、その評価は過去15年の平均値よりやや低めに位置し、過熱していない。一方、沪深300や上海総合指数の評価は歴史的にやや高めに位置し、これは銀行、非鉄金属、保険、配当などの価値株セクターの株価が連続して史上最高値を更新しているためだ。 もう一つの指標は、個人投資家の市場参入意欲であり、非合理的な部分は取引量の大幅な増加や一部テーマ株の活発さに見られる。 2025年末時点では、市場の取引はそれほど活発ではなかったが、2026年の年明け以降、取引量は急速に2兆円から3兆円に拡大し、一部の早期産業は大きく上昇し、非合理的な兆候も見え始めている。 **市場の水温は中立よりやや熱めの状態だが、全体としては理性的な範囲内にある。** **澎湃新聞：**あなたは「この上昇トレンドはおそらく終わっていない」と公言しつつも、四半期報告書では「過去の経験から未来を推測するのは習慣であり、理性ではない」とも指摘している。あなたがトレンドの継続を支持する最も核心的な論理は何か？ **李進：**私は、終わっていないと考えるのは、**このラウンドの相場を推進している三つの要因がまだ継続しているからであり、これらの核心論理は今後の観察の重点でもある。**それは政策、流動性、産業トレンドの三つだ。 第一に：政策面では、国内外ともに株式市場に対して非常に友好的であり、市場はすでに消費と住民の信頼を引き上げる重要な手段となっている。景気の安定と回復を促すために、各種施策は実体経済と株式市場の両方にとってプラスの支援となっている。 第二に：流動性。米連邦準備制度は依然として利下げサイクルにあり、2026年には金利を約3％に引き下げる見込みだ。国内の流動性も緩和的であり、利下げや預金準備率の引き下げも進行中だ。 第三に：産業トレンドは継続しており、AIの下流需要は急速に上昇している。主要なリーディング企業の評価も比較的低く、産業の成長サイクルは前半段階にある。 今後の株式市場の見通しは、これら三つの核心変数を追跡し続けることにかかっている。もしこれらの指標に変化があれば、見解の修正も必要となる。 **澎湃新聞：**2025年12月の中央経済工作会議は、「安定の中に進歩を求め、内生的動力を刺激する」と強調した。あなたはこの政策の方向性が、2026年のA株市場の構造（セクターのローテーション）や投資スタイル（成長／バリュー）にどのような具体的な影響をもたらすと考えるか？ **李進：**中国経済は内生的動力を喚起しており、**二つの産業分野が政策の恩恵を受けると考えている。一つは技術革新、もう一つは内需の刺激だ。** 技術革新は、社会の内生的動力を喚起する重要な手段であり、市場の主軸でもある。 人工知能産業は、技術競争の最前線を担い、今後数十年の国際情勢と産業のアップグレードを深く形作る。各国は投資を拡大し続けており、これは避けられない流れだ。現在、AIは「大基盤」段階にあり、資本支出が顕著で、GPU、光モジュール、PCBなどのハードウェア需要が引き続き旺盛だ。 同時に、産業の発展は「ハードウェア先行、応用追随」の明確なリズムを示している。応用面では、AIはクラウドコンピューティングやAI広告・マーケティングなどの分野で実質的な収益を生み出し、プログラミングなどの分野では生産性の変革を推進している。自動運転については、2026年には安全運転手のいない自動運転タクシーが米国と中国で順次運用開始される見込みだ。海外の新世代ロボットも量産段階に入る。全体として、AIの応用は急速な爆発期に入っている。 技術革新に加え、中国経済の内生的動力を喚起するもう一つの手段は内需の刺激だ。消費の代替や海外展開など、多くの機会がある。 2025年12月以降、二手住宅の掲載量は減少し、取引量は増加、いくつかの都市では取引価格も回復しつつある。もし不動産販売が持続的に安定回復すれば、伝統的な消費分野も上昇に向かう可能性が高い。 「内生的動力の喚起」という定調は、2025年の「成長一枝独秀」から「成長と価値の共振」へとA株の投資スタイルを変え、2026年の投資機会をよりバランスの取れたものにする。 **澎湃新聞：**2026年のAI産業チェーン各分野の景気動向の分化についてどう展望するか？現在の光モジュールの重倉に加え、他に超過期待の潜在的な細分分野は何か？その核心的な触媒要因は何か？ **李進：**AIセクターには常に意見の相違があるが、それは良いことだ。期待が一致しないことを示している。 個人的には、今年のAI計算能力への投資は明確に分化すると考えている。昨年の大幅上昇により、多くの銘柄の評価は妥当な範囲に収まった。 下流の計算能力投資の増加率は、2026年には昨年より明らかに鈍化する見込みであり、総量増加に依存する銘柄の業績成長余地は相対的に限定的となり、パフォーマンスも平均的になる可能性が高い。資本支出の鈍化により評価の中枢も徐々に下方にシフトするだろう。したがって、計算能力の需要増加を著しく超える細分分野、いわゆるインフレセクターを探す必要がある。 光モジュール以外で、計算能力分野のインフレセクターには二つある：**一つは上流の原材料や半導体**で、増産の難易度が高く、サイクルも長いため、供給が追いつかない状況になる。 **もう一つは記憶装置分野**で、供給不足が顕著になる。応用面では、AIの知能だけでなく記憶力も重要性を増している。AIエージェントの機能が規模拡大し、記憶用チップの価格も上昇している。例えばDRAMやNANDメモリの価格は倍以上に跳ね上がっている。 これら二つの方向性は、業績超過の潜在性が高い。 **澎湃新聞：**蓄電を「第二の成長点」と位置付けている。現在、蓄電産業は爆発の初期段階にあるが、投資の観点から、産業チェーンの中で最も期待する核心的なセクターはどこか？今後数年の高速成長の速度と持続性をどう評価し、重要な変数は何か？ **李進：**容量電価とピーク・谷間の価格差の推進により、国内の独立蓄電プロジェクトの収益率は海外に追いつきつつあり、蓄電産業は商業化の新段階に入った。今後数年の持続的な高速成長を期待している。 国内の蓄電はライフサイクル経営の要求が高まっており、独立蓄電の収益性が向上したことで、運営主体としての役割が拡大している。従来の強い政策支援から、取引属性（周波数調整、スポット取引）を持つ事業へと変化し、ライフサイクルの要求も高まる。これにより、蓄電産業チェーンの統合業者や電池メーカーのプレミアム評価が高まり、特にこの二つのセクターに期待が集まる。 今後数年の成長の持続性については、「長期的に見て、再生可能エネルギーの発展において風力や太陽光の放棄問題が解決されるかどうか」が鍵となる。ピーク・谷間価格差が縮小し続けると、蓄電の収益性は低下し、需要も大きく影響を受けるだろう。しかし、見通しのつく数年間は、蓄電の需要は高い成長を維持すると考えている。 短期的には、上流の炭酸リチウム価格に注目すべきだ。最近の価格高騰により、電池コストも急上昇し、一部の事業者は様子見をし、蓄電プロジェクトの建設を一時停止している。今後、炭酸リチウム価格が下落すれば、蓄電プロジェクトは再始動するだろう。 短期的には産業需要は波動を伴うが、長期的な成長トレンドは依然として堅調だ。 **澎湃新聞：**2025年下半期に新消費と革新的医薬品の一部を減配した理由は、評価の行き過ぎや短期的な好材料が既に織り込まれたためか？現時点で、これらの分野は過大評価されていると考えるか？今後、どのような具体的な条件やシグナルが出現したときに、これらの長期的に期待する方向への配分を再拡大するか？ **李進：**2025年の第2四半期に新消費を、第3四半期に革新的医薬品を減配したのは、当時の主要企業の評価が高まりすぎており、将来の時価総額の伸びがやや行き詰まったと感じたためだ。また、一部企業の業績も予想を下回るケースがあった。 しかし、その後半年の調整を経て、消費と革新医薬品は徐々に再び投資可能な水準に近づいている。例えば、新消費の一部銘柄は今年のPER20倍に戻り、業績も堅調に推移している。 また、革新医薬についても、3四半期前は確かに急騰しすぎたが、多くの銘柄は30%以上調整し、成長のロジックは依然として前進している。中国の革新医薬品の海外承認数は世界の40%近くに達し、臨床開発も世界のトップクラスだ。いくつかの重鎮新薬は海外の同業者から認められ、後期臨床段階に入り、数十億ドルの承認を得ている企業もある。 ただし、中国の革新医薬品企業の時価総額は、国際的な巨頭と比べるとまだ小さい。したがって、今後は**グローバル競争力のある革新医薬企業を再び探し出し、主流分野で競争力のある製品を持つ企業、特に海外承認や販売が予想以上に進展している企業に注目すべきだ。** 私は今のところ、今後の消費と革新医薬の相場について悲観していない。 **澎湃新聞：**既知の産業トレンドを密接に追うだけでなく、どのようにして「0から1」や「1からN」の重要局面にある早期チャンスを見つけ出す先見的な研究体系を構築するか？これらのチャンスをポートフォリオに組み入れる前に、最も重視する検証シグナルは何か？ **李進：**新興産業の研究は確かに難しい部分もあるが、私たちにとって重要なのは、産業が本当に爆発的に拡大し始める臨界点を見極めることだ。 臨界点に達する前の段階はテーマ性の「0-1」段階であり、この段階では業績の実現は難しい。臨界点を超えた後は、株価はより安定的に推移し、業績に基づいて動く。 臨界点に到達したかどうかは、その産業が急速に拡大する条件を備えたかどうかの判断基準となる。例えば、太陽光発電の経済性、燃料車に比べた電気自動車の優位性、人工知能の推論判断能力の向上などだ。これらの新興産業が急拡大の基盤を持つかどうかが研究の核心となる。 具体的な検証シグナルとしては、**商業宇宙のロケット打ち上げの経済性、オートドライブのロボタクシーが従来のタクシーと比べて経済性を持つか、人型ロボットが商用化の条件を満たすか**などを重視している。 また、具体的な追跡では、該当企業の製品検証状況や顧客の受注数など、より詳細なファンダメンタル情報も注視している。 **澎湃新聞：**あなたは「成長セクターのバランス配分＋個別銘柄のリーダー集中＋逆張りの動的調整」というポートフォリオ運用手法を提唱している。実際の運用において、どのようにして業界の適度な分散と銘柄の集中選択の矛盾を具体的にバランスさせているか？また、特定のセクターの「魚尾相場」をどう回避するか？ **李進：**投資ポートフォリオにおける業界の分散は、主にリスクコントロールと変動性の抑制を目的としている。資産の推進要因が異なる場合、ポートフォリオは「上昇・下落の秩序立った」動きになりやすく、特定の業界にバブルが発生した際には、よりコストパフォーマンスの高いセクターへ柔軟に切り替えることができる。 一方、銘柄の集中は、産業の急速な爆発を捉えることで得られる超過リターンを狙うものだ。爆発期にある業界に重きを置かないと、ポートフォリオの純資産価値の伸びは遅くなる。 銘柄の集中の論理は、長期的な産業の法則に基づく。多くの産業では、持続的な競争優位を持ち、サイクルを乗り越え、産業の進歩を促進し、長期的に超過利益を生み出す企業はごく一部だ。したがって、銘柄選択では、品質を重視し、合理的またはやや高めの評価を払ってでもコア企業に投資し、二三線企業を安値で買うことは避ける。 業界の均衡と集中は、一見矛盾する戦略だが、実は銘柄レベルでは一体化している。特定の業界に過剰配分するかどうかは、その中で十分な成長潜力と優れた資質を持つ企業を見つけられるかどうかにかかる。業界配分の比率は、銘柄選択の標準を下げることなく、むしろ、比較を通じて末端のリスクを避けるために調整される。 多様なタイプや異なるサイクル段階の資産を研究する際には、自然とコストパフォーマンスの比較を行う。評価バブルの兆候が見えたら、ポジションを縮小し、相対的に割安な分野に切り替えることで、「魚尾相場」のリスクを回避できる。もし、全体の主要ポジションが高評価に偏っていると判断したら、防御的資産にシフトしたり、ポジションを縮小したりして、システムリスクを回避する。 **澎湃新聞：**2026年の成長機会をつかみつつリスクも抑えたい普通の投資家に対し、具体的な資産配分戦略のアドバイスは？ **李進：**2026年、私は株式市場にはまだ上昇余地があると考えている。上昇の主な原動力は引き続き継続しており、特に成長株の評価も高くない。 個人投資家が市場の恩恵を享受するには、二つの方法がある。一つはファンドを買うこと、もう一つは自分で銘柄を選ぶことだ。指数ファンドは、評価が歴史的中枢以下のものを選ぶと良い。特に、よく理解しているファンドマネージャーのアクティブファンドを選ぶのも一つの手だ。アクティブファンドを買うには、その投資フレームワークやスタイル、能力範囲などの情報をできるだけ多く理解する必要がある。 自分で銘柄を選ぶ場合は、競争優位性の明確な優良企業を選び、長期保有を前提に、そのビジネスモデルやコアバリアを理解し、信頼できる企業に投資すべきだ。 どの時点でも、業界のリーダー企業を研究・投資対象とするのが基本だ。二線企業も今は比較的健全だが、リーダーと競争している時間が短いため、コア競争力を持つ企業だけが長期的に超過利益を維持できる。 **澎湃新聞：**2026年の市場の主要な投資リスクは何か？特に、あなたが重視するAIセクターのリスクは、成長性が期待通りかどうかに集中しているのか？ **李進：**マクロ的には、政策誘導と流動性の変化が最も重要なポイントだ。これらは株式評価に大きく影響する。 AIセクターについては、今の投資チャンスは計算能力に集中している。業界全体としては、下流の需要が期待通りに伸びるか、トークン呼び出し量が高速に増加するか、企業の資本支出が継続するか、大規模モデルの進歩が続くかどうかを注視すべきだ。これらの核心的な推進要因に変化があれば、警戒すべきだ。
融通基金の李進：株式市場の上昇ロジックは崩れておらず、三大推進変数は観察の核心
【編者のことば】
2026年は「第十五次五カ年計画」のスタートの年であり、中国経済は新たな発展段階に入る。
新たな情勢の下、外資系投資銀行から中国経済に対する楽観的な声が絶えない。ゴールドマン・サックスは2026年にA株と香港株の比重を高めることを推奨し、JPモルガンは中国本土と香港の株式の格付けを「超過配分」に引き上げた。UBSは、政策支援、企業の収益改善、資金流入などの要因がA株の評価額を押し上げる可能性があると見ている。これらの判断は、国際資本が中国の経済転換の方向性と2026年の展望を認めていることを反映しており、冬が去り春が来る中、世界の資本が東方に流れる見通しを示唆している。
澎湃新聞の「チーフ・コネクション」2026年の市場展望は、「春水向東に流る」と題し、これもまたその意を表している。展望の中で、「チーフ・コネクション」スタジオは、数十人の権威ある経済学者、ファンドマネージャー、アナリストにインタビューを行い、新しい年の中国経済の見通しや投資の新たな機会について語ってもらう。
「2026年、私は株式市場にはまだ上昇余地があると考えている。上昇の主な原動力は引き続き継続しており、特に成長株の評価も高くない」と、2月18日に融通ファンドの权益投資部副部長兼融通産業トレンド厳選ファンドのマネージャー李進は、澎湃新聞の「春水向東流——『チーフ・コネクション』2026年市場展望」特集で述べた。現在の市場の水温は中立よりやや熱めの状態だが、全体としては理性的な範囲内にある。
李進は、この上昇トレンドはおそらくまだ終わっていないと指摘し、その推進論理は主に政策誘導、流動性環境、産業トレンドの三つの次元から成り立つものであり、これが今後の市場観察の重要な変数になると述べている。
具体的な方向性について、李進は計算能力に注目し、原材料、半導体、記憶装置分野において著しい業績超過期待があると考えている。同時に、独立型蓄電池の分野は高速成長期に入りつつあり、今後数年にわたり成長エネルギーを持続的に放出する見込みだ。
消費と革新的医薬品の分野について、李進は悲観的ではない。関連分野は前期の調整を経て評価圧力をある程度消化し、徐々に投資可能な範囲に入ってきていると考えている。
2025年、李進が管理する商品は計4つのファンドで、そのうち2つは2025年内に純資産価値の倍増を達成し、特に融通産業トレンドは2025年度の株式型ファンドのチャンピオンとなった。
以下は澎湃新聞記者による李進へのインタビュー記録（一部編集）です：
**澎湃新聞：**2025年を振り返ると、A株市場は大きく上昇した。あなたの見解では、市場上昇を促した核心的な論理は何だと考えるか？
**李進：**データから見ると、2025年のA株の上昇は、評価と業績の両方の成長によるものであり、評価と業績はそれぞれ約半分ずつ寄与している。
全体として、成長志向の創業板の評価と業績弾力性はより大きく、より大きな上昇を実現した。
2025年に最も上昇した二つのセクターは非鉄金属と通信であり、これらの主要企業の業績増加率は非常に高く、その上昇はファンダメンタルに支えられ、またそれに伴うリーディング企業の評価も比較的低い。
したがって、2025年の株式市場の上昇は比較的健全な上昇トレンドだったと言える。
**澎湃新聞：**あなたは直近の四半期報告書で、「現在の投資家の不動産市場に対する悲観と個人投資家の株式市場への慎重さは、市場が依然として理性的な状態にあることを側面から示している」と述べている。これは、あなたの定義する枠組みの中で、市場は過熱段階に入っていないと解釈して良いのか？
**李進：**最も重要な指標は株式の評価水準であり、A株の評価は実はそれほど高くない。
大きな相場の中では、重要なのはテクノロジー成長株を見ることだ。
代表的な指数は創業板指数であり、その評価は過去15年の平均値よりやや低めに位置し、過熱していない。一方、沪深300や上海総合指数の評価は歴史的にやや高めに位置し、これは銀行、非鉄金属、保険、配当などの価値株セクターの株価が連続して史上最高値を更新しているためだ。
もう一つの指標は、個人投資家の市場参入意欲であり、非合理的な部分は取引量の大幅な増加や一部テーマ株の活発さに見られる。
2025年末時点では、市場の取引はそれほど活発ではなかったが、2026年の年明け以降、取引量は急速に2兆円から3兆円に拡大し、一部の早期産業は大きく上昇し、非合理的な兆候も見え始めている。
市場の水温は中立よりやや熱めの状態だが、全体としては理性的な範囲内にある。
**澎湃新聞：**あなたは「この上昇トレンドはおそらく終わっていない」と公言しつつも、四半期報告書では「過去の経験から未来を推測するのは習慣であり、理性ではない」とも指摘している。あなたがトレンドの継続を支持する最も核心的な論理は何か？
**李進：**私は、終わっていないと考えるのは、**このラウンドの相場を推進している三つの要因がまだ継続しているからであり、これらの核心論理は今後の観察の重点でもある。**それは政策、流動性、産業トレンドの三つだ。
第一に：政策面では、国内外ともに株式市場に対して非常に友好的であり、市場はすでに消費と住民の信頼を引き上げる重要な手段となっている。景気の安定と回復を促すために、各種施策は実体経済と株式市場の両方にとってプラスの支援となっている。
第二に：流動性。米連邦準備制度は依然として利下げサイクルにあり、2026年には金利を約3％に引き下げる見込みだ。国内の流動性も緩和的であり、利下げや預金準備率の引き下げも進行中だ。
第三に：産業トレンドは継続しており、AIの下流需要は急速に上昇している。主要なリーディング企業の評価も比較的低く、産業の成長サイクルは前半段階にある。
今後の株式市場の見通しは、これら三つの核心変数を追跡し続けることにかかっている。もしこれらの指標に変化があれば、見解の修正も必要となる。
**澎湃新聞：**2025年12月の中央経済工作会議は、「安定の中に進歩を求め、内生的動力を刺激する」と強調した。あなたはこの政策の方向性が、2026年のA株市場の構造（セクターのローテーション）や投資スタイル（成長／バリュー）にどのような具体的な影響をもたらすと考えるか？
**李進：**中国経済は内生的動力を喚起しており、二つの産業分野が政策の恩恵を受けると考えている。一つは技術革新、もう一つは内需の刺激だ。
技術革新は、社会の内生的動力を喚起する重要な手段であり、市場の主軸でもある。
人工知能産業は、技術競争の最前線を担い、今後数十年の国際情勢と産業のアップグレードを深く形作る。各国は投資を拡大し続けており、これは避けられない流れだ。現在、AIは「大基盤」段階にあり、資本支出が顕著で、GPU、光モジュール、PCBなどのハードウェア需要が引き続き旺盛だ。
同時に、産業の発展は「ハードウェア先行、応用追随」の明確なリズムを示している。応用面では、AIはクラウドコンピューティングやAI広告・マーケティングなどの分野で実質的な収益を生み出し、プログラミングなどの分野では生産性の変革を推進している。自動運転については、2026年には安全運転手のいない自動運転タクシーが米国と中国で順次運用開始される見込みだ。海外の新世代ロボットも量産段階に入る。全体として、AIの応用は急速な爆発期に入っている。
技術革新に加え、中国経済の内生的動力を喚起するもう一つの手段は内需の刺激だ。消費の代替や海外展開など、多くの機会がある。
2025年12月以降、二手住宅の掲載量は減少し、取引量は増加、いくつかの都市では取引価格も回復しつつある。もし不動産販売が持続的に安定回復すれば、伝統的な消費分野も上昇に向かう可能性が高い。
「内生的動力の喚起」という定調は、2025年の「成長一枝独秀」から「成長と価値の共振」へとA株の投資スタイルを変え、2026年の投資機会をよりバランスの取れたものにする。
**澎湃新聞：**2026年のAI産業チェーン各分野の景気動向の分化についてどう展望するか？現在の光モジュールの重倉に加え、他に超過期待の潜在的な細分分野は何か？その核心的な触媒要因は何か？
**李進：**AIセクターには常に意見の相違があるが、それは良いことだ。期待が一致しないことを示している。
個人的には、今年のAI計算能力への投資は明確に分化すると考えている。昨年の大幅上昇により、多くの銘柄の評価は妥当な範囲に収まった。
下流の計算能力投資の増加率は、2026年には昨年より明らかに鈍化する見込みであり、総量増加に依存する銘柄の業績成長余地は相対的に限定的となり、パフォーマンスも平均的になる可能性が高い。資本支出の鈍化により評価の中枢も徐々に下方にシフトするだろう。したがって、計算能力の需要増加を著しく超える細分分野、いわゆるインフレセクターを探す必要がある。
光モジュール以外で、計算能力分野のインフレセクターには二つある：一つは上流の原材料や半導体で、増産の難易度が高く、サイクルも長いため、供給が追いつかない状況になる。
もう一つは記憶装置分野で、供給不足が顕著になる。応用面では、AIの知能だけでなく記憶力も重要性を増している。AIエージェントの機能が規模拡大し、記憶用チップの価格も上昇している。例えばDRAMやNANDメモリの価格は倍以上に跳ね上がっている。
これら二つの方向性は、業績超過の潜在性が高い。
**澎湃新聞：**蓄電を「第二の成長点」と位置付けている。現在、蓄電産業は爆発の初期段階にあるが、投資の観点から、産業チェーンの中で最も期待する核心的なセクターはどこか？今後数年の高速成長の速度と持続性をどう評価し、重要な変数は何か？
**李進：**容量電価とピーク・谷間の価格差の推進により、国内の独立蓄電プロジェクトの収益率は海外に追いつきつつあり、蓄電産業は商業化の新段階に入った。今後数年の持続的な高速成長を期待している。
国内の蓄電はライフサイクル経営の要求が高まっており、独立蓄電の収益性が向上したことで、運営主体としての役割が拡大している。従来の強い政策支援から、取引属性（周波数調整、スポット取引）を持つ事業へと変化し、ライフサイクルの要求も高まる。これにより、蓄電産業チェーンの統合業者や電池メーカーのプレミアム評価が高まり、特にこの二つのセクターに期待が集まる。
今後数年の成長の持続性については、「長期的に見て、再生可能エネルギーの発展において風力や太陽光の放棄問題が解決されるかどうか」が鍵となる。ピーク・谷間価格差が縮小し続けると、蓄電の収益性は低下し、需要も大きく影響を受けるだろう。しかし、見通しのつく数年間は、蓄電の需要は高い成長を維持すると考えている。
短期的には、上流の炭酸リチウム価格に注目すべきだ。最近の価格高騰により、電池コストも急上昇し、一部の事業者は様子見をし、蓄電プロジェクトの建設を一時停止している。今後、炭酸リチウム価格が下落すれば、蓄電プロジェクトは再始動するだろう。
短期的には産業需要は波動を伴うが、長期的な成長トレンドは依然として堅調だ。
**澎湃新聞：**2025年下半期に新消費と革新的医薬品の一部を減配した理由は、評価の行き過ぎや短期的な好材料が既に織り込まれたためか？現時点で、これらの分野は過大評価されていると考えるか？今後、どのような具体的な条件やシグナルが出現したときに、これらの長期的に期待する方向への配分を再拡大するか？
**李進：**2025年の第2四半期に新消費を、第3四半期に革新的医薬品を減配したのは、当時の主要企業の評価が高まりすぎており、将来の時価総額の伸びがやや行き詰まったと感じたためだ。また、一部企業の業績も予想を下回るケースがあった。
しかし、その後半年の調整を経て、消費と革新医薬品は徐々に再び投資可能な水準に近づいている。例えば、新消費の一部銘柄は今年のPER20倍に戻り、業績も堅調に推移している。
また、革新医薬についても、3四半期前は確かに急騰しすぎたが、多くの銘柄は30%以上調整し、成長のロジックは依然として前進している。中国の革新医薬品の海外承認数は世界の40%近くに達し、臨床開発も世界のトップクラスだ。いくつかの重鎮新薬は海外の同業者から認められ、後期臨床段階に入り、数十億ドルの承認を得ている企業もある。
ただし、中国の革新医薬品企業の時価総額は、国際的な巨頭と比べるとまだ小さい。したがって、今後はグローバル競争力のある革新医薬企業を再び探し出し、主流分野で競争力のある製品を持つ企業、特に海外承認や販売が予想以上に進展している企業に注目すべきだ。
私は今のところ、今後の消費と革新医薬の相場について悲観していない。
**澎湃新聞：**既知の産業トレンドを密接に追うだけでなく、どのようにして「0から1」や「1からN」の重要局面にある早期チャンスを見つけ出す先見的な研究体系を構築するか？これらのチャンスをポートフォリオに組み入れる前に、最も重視する検証シグナルは何か？
**李進：**新興産業の研究は確かに難しい部分もあるが、私たちにとって重要なのは、産業が本当に爆発的に拡大し始める臨界点を見極めることだ。
臨界点に達する前の段階はテーマ性の「0-1」段階であり、この段階では業績の実現は難しい。臨界点を超えた後は、株価はより安定的に推移し、業績に基づいて動く。
臨界点に到達したかどうかは、その産業が急速に拡大する条件を備えたかどうかの判断基準となる。例えば、太陽光発電の経済性、燃料車に比べた電気自動車の優位性、人工知能の推論判断能力の向上などだ。これらの新興産業が急拡大の基盤を持つかどうかが研究の核心となる。
具体的な検証シグナルとしては、商業宇宙のロケット打ち上げの経済性、オートドライブのロボタクシーが従来のタクシーと比べて経済性を持つか、人型ロボットが商用化の条件を満たすかなどを重視している。
また、具体的な追跡では、該当企業の製品検証状況や顧客の受注数など、より詳細なファンダメンタル情報も注視している。
**澎湃新聞：**あなたは「成長セクターのバランス配分＋個別銘柄のリーダー集中＋逆張りの動的調整」というポートフォリオ運用手法を提唱している。実際の運用において、どのようにして業界の適度な分散と銘柄の集中選択の矛盾を具体的にバランスさせているか？また、特定のセクターの「魚尾相場」をどう回避するか？
**李進：**投資ポートフォリオにおける業界の分散は、主にリスクコントロールと変動性の抑制を目的としている。資産の推進要因が異なる場合、ポートフォリオは「上昇・下落の秩序立った」動きになりやすく、特定の業界にバブルが発生した際には、よりコストパフォーマンスの高いセクターへ柔軟に切り替えることができる。
一方、銘柄の集中は、産業の急速な爆発を捉えることで得られる超過リターンを狙うものだ。爆発期にある業界に重きを置かないと、ポートフォリオの純資産価値の伸びは遅くなる。
銘柄の集中の論理は、長期的な産業の法則に基づく。多くの産業では、持続的な競争優位を持ち、サイクルを乗り越え、産業の進歩を促進し、長期的に超過利益を生み出す企業はごく一部だ。したがって、銘柄選択では、品質を重視し、合理的またはやや高めの評価を払ってでもコア企業に投資し、二三線企業を安値で買うことは避ける。
業界の均衡と集中は、一見矛盾する戦略だが、実は銘柄レベルでは一体化している。特定の業界に過剰配分するかどうかは、その中で十分な成長潜力と優れた資質を持つ企業を見つけられるかどうかにかかる。業界配分の比率は、銘柄選択の標準を下げることなく、むしろ、比較を通じて末端のリスクを避けるために調整される。
多様なタイプや異なるサイクル段階の資産を研究する際には、自然とコストパフォーマンスの比較を行う。評価バブルの兆候が見えたら、ポジションを縮小し、相対的に割安な分野に切り替えることで、「魚尾相場」のリスクを回避できる。もし、全体の主要ポジションが高評価に偏っていると判断したら、防御的資産にシフトしたり、ポジションを縮小したりして、システムリスクを回避する。
**澎湃新聞：**2026年の成長機会をつかみつつリスクも抑えたい普通の投資家に対し、具体的な資産配分戦略のアドバイスは？
**李進：**2026年、私は株式市場にはまだ上昇余地があると考えている。上昇の主な原動力は引き続き継続しており、特に成長株の評価も高くない。
個人投資家が市場の恩恵を享受するには、二つの方法がある。一つはファンドを買うこと、もう一つは自分で銘柄を選ぶことだ。指数ファンドは、評価が歴史的中枢以下のものを選ぶと良い。特に、よく理解しているファンドマネージャーのアクティブファンドを選ぶのも一つの手だ。アクティブファンドを買うには、その投資フレームワークやスタイル、能力範囲などの情報をできるだけ多く理解する必要がある。
自分で銘柄を選ぶ場合は、競争優位性の明確な優良企業を選び、長期保有を前提に、そのビジネスモデルやコアバリアを理解し、信頼できる企業に投資すべきだ。
どの時点でも、業界のリーダー企業を研究・投資対象とするのが基本だ。二線企業も今は比較的健全だが、リーダーと競争している時間が短いため、コア競争力を持つ企業だけが長期的に超過利益を維持できる。
**澎湃新聞：**2026年の市場の主要な投資リスクは何か？特に、あなたが重視するAIセクターのリスクは、成長性が期待通りかどうかに集中しているのか？
**李進：**マクロ的には、政策誘導と流動性の変化が最も重要なポイントだ。これらは株式評価に大きく影響する。
AIセクターについては、今の投資チャンスは計算能力に集中している。業界全体としては、下流の需要が期待通りに伸びるか、トークン呼び出し量が高速に増加するか、企業の資本支出が継続するか、大規模モデルの進歩が続くかどうかを注視すべきだ。これらの核心的な推進要因に変化があれば、警戒すべきだ。