米国債務不履行は本当にやってくるのか？技術的な観点からこの懸念の信頼性を検証する

最近の期間、ソーシャルメディア上では米国債務不履行に関する議論があちこちで見られる。6月にブラックスワンイベントが起き、市場は大暴落するとの声もあれば、6000億ドルの米国債償還が流動性危機を引き起こすと主張する者もいる。しかし、これらの予測は本当に正しいのだろうか。実際、少しでも経済学の基礎知識があれば、これらの懸念には多くの論理的な穴があることに気づくはずだ。米国債務不履行問題を理解する鍵は、異なるリスクの種類を区別し、米国政府が持つ複数の対応メカニズムを認識することにある。

不履行には二種類あり、混同すると流れに巻き込まれる

米国債務不履行について議論する前に、まず根本的に異なる二つの概念を区別しなければならない。多くの見解はこれらを混同し、パニックを助長している。

技術的な不履行：政治的膠着の産物

最初のタイプは「技術的な不履行」と呼ばれ、要するに帳簿上は支払えない状態だが、実質的にはワシントンの政治体系内の対立によるものだ。この状況は、通常、債務上限（debt ceiling）の承認が得られない場合に発生する。

家族の資金管理を例に考えてみよう。三兄弟が交代で家計を管理し、印刷とクレジットカードの権限が分かれているとする。管理者はクレジットカードで買い物できるが、限度額を引き上げるには他の二人の同意が必要だ。もし誰かが政策の違いで承認を妨げたら、管理者は一時的に支払いができなくなる——銀行にお金があってもだ。

2011年、オバマ政権と共和党は医療改革や財政刺激策を巡る対立で、米国を技術的な不履行の危機に追い込む寸前までいった。最終的に妥協により危機は回避されたが、歴史的に見て、米国や日本、ドイツなどの民主主義国家では、技術的な不履行はほとんど実際に起きておらず、たとえ起きても政府の債務返済能力がないわけではなく、純粋に政治的な内紛の結果である。

実質的な不履行：米国はほぼ不可能

二つ目は、真の意味での不履行——政府が本当に債務を返済できなくなる状態だ。アルゼンチンやスリランカはこのケースを経験している。彼らは外貨建ての外債（ドルやユーロ建て）を抱え、自国通貨を発行できないため、最終的に債務不履行に追い込まれた。

一方、米国は全く異なる。ドルは米国自身が発行している通貨だ。もし返済不能の局面に直面しても、連邦政府はFRBを通じて通貨供給を増やすことで債務を返済できる。これがドルが世界の準備通貨としての特権を持つ理由だ。ただし、この特権には代償もある——大量の通貨発行はインフレを引き起こす。パンデミック時の米国の大規模金融緩和は、ドルの潜在的な価値の下落を招いた。

1973年のブレトン・ウッズ体制崩壊以降、ドルは金に対して継続的に価値を下げてきた。しかし、これは米国だけの現象ではない。主要通貨は皆、「価値の下落競争」を繰り広げている。誰がその下落速度をコントロールし、経済競争力を維持できるかが、通貨の国際的地位を保つ鍵となる。これがドル覇権の根底にある論理だ。

6月満期のピークに関する誤解は過大評価されている

「6月に6000億ドルの米国債満期ピークを迎える」という話については、データをよく確認する必要がある。

米財務省の公式データによると、4月から6月までの満期額はそれぞれ2.36兆ドル、1.64兆ドル、1.20兆ドルであり、これらを合計しても5.20兆ドルに過ぎず、市場で伝えられる6兆ドルには届かない。

実際、多くの人が犯している重大な誤りは、短期国債（T-bills）の発行計画と実際の満期額を混同していることだ。米国債の発行は、「長期債は計画通り、短期債で臨時の資金調達を行う」という原則に従っている。財務省は毎年1月、4月、7月、11月に、今後三ヶ月の長期債（ノートや債券）の発行計画を事前に策定し、基本的に大きく変更しない。一方、短期国債は、臨時の赤字に対応するための流動性調達手段だ。

月次赤字が急増した場合、財務省は短期国債を迅速に増発する。期限が短く、流動性のニーズに柔軟に対応できるため、たとえ1日物の現金管理債券を発行しても、市場金利を少し上回るだけで資金は次々と流入する。これは、50元の紙幣を追加印刷するようなもので、その額面価値が下がるわけではない。

こうした柔軟な短期資金調達メカニズムのおかげで、満期時の大きな衝撃は予想ほどではない。しかし、この短期的な手法には潜在的なリスクもある。赤字が持続的に増加すれば、短期国債の比率は高まる。そうなると、将来の利払いはFRBの政策金利に大きく依存し、長期債のように事前に金利を固定できなくなる。政府が長期債を大量に発行してこの構造を改善しようとすれば、米国債の金利は上昇する——2023年10月には、長期債の増発により10年物米国債の利回りが5％を突破した。

債務上限解決後に流動性危機は起こるのか？

一部では、債務上限問題が解決した後、政府が大量に米国債を発行し、これが「流動性危機」を引き起こし、市場が暴落するのではないかと懸念されている。この懸念は本当だろうか。

米国銀行システムの準備金は十分にある

米国の銀行システムにおける超過準備金（excess reserves）は現在約7000億ドルであり、「資金不足」状態に陥るまでにはまだ数千億ドルの余裕がある。これだけあれば、財務省は少なくとも7000億ドルの資金を銀行システムに戻すことができ、危機を招かない。

財務省は発債ペースを調整できる

もし短期債の需要が減少し始めたら、財務省は発債ペースを緩め、市場に資金を穏やかに戻すことができる。この能動的な流動性管理により、市場の突発的な動揺を避けることが可能だ。

FRBは多重の政策ツールを持つ

FRBはすでに資産縮小（バランスシートの縮小）を緩やかに進めつつ、常設レポ取引（Standing Repo Facility, SRF）も導入している。このツールにより、一級取引業者は必要に応じてFRBから資金を容易に調達でき、市場の最後のセーフティネットとなっている。

これら三つの要素を総合すると、流動性危機のリスクは実際にはかなり低いと考えられる。

米ドル信用の根幹は何か

最後に考えるべきは、何があれば米ドルの信用が本当に損なわれるのかだ。

歴史的データやリスク評価から見ても、米国債は依然として世界で最も信用リスクの低い債券だ。これは米国の債務水準が低いからではなく——実際、米国の債務は過去最高水準に近づいている——むしろ、経済成長に伴い債務と通貨供給量も増加しているためだ。債務は本質的に通貨の別の表現にすぎない。

ドル建ての米国債に対して世界市場が信頼を持ち続ける限り、米国はFRBによる債券買い入れや海外資本の流入を通じて、自己循環を維持できる。このサイクルが続くかどうかは何にかかっているのか。

経済のファンダメンタルズが通貨信用を決める

ドルの強さを維持できる最大の理由は、米国の技術革新力が世界トップクラスであり、政治体制も比較的安定しているからだ。もし何か重大な出来事でこの安定が崩れ、米国経済が崩壊の危機に瀕したら、ドルは緩和的な政策に向かい、価値は下落せざるを得なくなる。

2008年の金融危機はその典型例だ。米国政府は大規模な通貨発行で危機に対処した結果、ユーロに対するドルの為替レートは25％上昇した。

信用格付けの変化も注視すべき

米国の格付けは長期的にAAAの最高評価を維持してきたが、2011年の債務上限危機や最近の関税政策の不確実性により、AA+に引き下げられた。これは日本のA+より高いが、ドイツのAAAには及ばない。国際格付け機関が米国の政治リスクを懸念している証左だ。

政治の安定性はドルのパフォーマンスに直結

最近のドル指数の下落は、トランプ政権の政策による政治・経済の不確実性の高まりが原因だ。これにより、投資家のドルに対する信頼が揺らいだとも言える。

しかし、こうしたリスク要因を考慮しても、米国債務が不履行に陥ると推測するのはあまりにも無理がある。三権分立の仕組みは依然として堅牢であり、独裁的な体制は現れていない。この制度的枠組みの下、今後数十年にわたり米国が実質的な債務不履行に陥る可能性は極めて低い。

短期的な変動は市場の常態だが、長期的な上昇トレンドは依然として続いている。投資家は、短期のノイズと長期のシグナルを区別し、さまざまな煽りや予測に惑わされず、冷静に判断すべきだ。