最近、米国の政策不確実性の急増により金融市場は激しく揺れ動き、「株・債券・為替の三殺」と呼ばれる極端な相場が一時的に展開され、避難資金が金に殺到しています。この背景の中、1月27日から28日にかけて開催された米連邦準備制度理事会（FRB）の金融政策会合は世界の注目を集めました。現在、トランプ政権はFRBの独立性に挑戦しており、米国の財政拡張の持続性には金融政策の協調が必要とされ、米国株の決算シーズンも近づいています。FRBの金融政策は、米株を含む各種資産価格の動向を大きく左右しています。
マクロの視点から見ると、米国経済は依然として回復の初期段階にあり、粘り強さを見せています。雇用市場は短期的には急激な悪化は見られず、1月のFRBの据え置きの可能性が高いことを示唆しています。さらに、過去にFRBの突発的な利下げを引き起こした二大要因—ドルの流動性逼迫と米株の暴落によるシステミックリスク—は、現時点では顕在化していません。
米国経済は減速しつつも粘り強さを維持
米国経済にとって、いくつかのマクロ指標は比較的堅調です。GDP成長率や個人消費、輸出などは引き続き拡大傾向にありますが、一方で消費者信頼感指数は低下を続け、製造業は縮小を続け、不動産市場は低迷、雇用市場も冷え込みつつあります。また、中小企業の景気は大企業よりも弱く、伝統的産業の景気もテクノロジー産業に比べて低調です。これが典型的なK字型成長の現れです。
米国経済は、財政の拡張維持にも支えられています。関税収入の増加が財政支出の資金源となっているためです。データによると、2025年には、関税の引き上げにより実効関税率は11.1％に上昇し、関税収入は2870億ドルに達しました。これにより、「大きな見事な」法案の減税による財政圧力は緩和されました。計算によると、2025年度の米国政府の赤字は1兆8300億ドルから1兆7600億ドルに縮小し、赤字比率は6.4％から5.8％に低下、債務残高も2兆2100億ドルから2兆1700億ドルに減少しました。
需要面から見ると、インフレの後退と減税により、第三四半期の住民の可処分所得は悪化せず、米株の上昇は高所得層の収入効果を高めています。全体として、米国の消費は格差が拡大しています。米株や不動産は3年連続で低迷し、高い住宅価格と高金利が「二重の制約」となっています。2025年には、消費の伸びが鈍化する一方で、必需品の比率が上昇し、高所得層と中低所得層の格差も拡大しています。これは、消費の増加が広範な中産層の拡大ではなく、一部の少数層に依存する傾向が強まっていることを意味し、投資家の信頼感は引き続き低迷しています。
米国経済は、技術、金融、政策調整に大きく依存した脆弱な均衡期に入っています。この複雑な局面は、米国の景気循環の中で何度も繰り返されてきました。例えば、1990年代末のITバブルや、2010年代の資産価格の回復期には、成長が資本集約型・技術集約型のセクターに偏り、社会的な感受性の分裂が見られました。成長が主に資本集約型や技術集約型の部門によって推進されると、その社会的な波及効果は限定的です。
利下げのハードルが上昇
昨年12月のFRBの予防的な利下げ後、今年の利下げのハードルは明らかに高まり、市場は1月のFRBの据え置きを予想しています。前回の金融政策会合後に公表されたドットチャートでは、多くのFRB関係者が2026年にもう一度利下げを予測していますが、いつ利下げを行うかは経済データ次第です。シカゴ商品取引所のFedWatchツールによると、FRBが金利を350-375ベーシスポイントに維持する確率は97.2％であり、325-350ベーシスポイントに引き下げる確率はわずか2.8％です。
図表：シカゴ商品取引所のFedWatchツールによる利下げ確率の推定
過去の経験から、FRBの利下げは雇用市場により重きを置いています。現在、米国のインフレは比較的穏やかであり、関税のインフレへの影響にはタイムラグがあり、実効関税率も予想より低いです。したがって、FRBが引き続き利下げを行う理由は、雇用市場の弱さが続くことにあります。製造業のPMIのサブ指数を見ると、昨年12月の製造業雇用指数は44％から44.9％に緩やかに反発し、50の景気の分かれ目を下回っていますが、雇用縮小の勢いは続いていません。
ドルの流動性は依然として潤沢です。過去の経験から、市場にドルの流動性危機が生じた場合、FRBは突発的に利下げを行い、市場の流動性を守る可能性があります。夜間資金金利を見ると、SOFRは最近の米国の「株・債券・為替の三殺」発生時に大きく上昇せず、むしろ低下しています。1月26日のSOFRは3.66％と低水準で、昨年同期の4.34％を下回っています。逆回購市場を見ると、1月26日のFRBの夜間逆回購（RRP）利用額は14.89億ドルと、前日の9.27億ドルから大きく増加しており、市場の流動性は全体的に潤沢です。
米国株は短期的に持続的な暴落リスクは見られません。同様に、過去には米株の暴落がシステミックリスクを引き起こす懸念もありましたが、FRBは利下げなどの措置で市場を安定させてきました。現時点では、その必要性は見られません。ドルの流動性が十分に保たれていることと、決算からも予想外の弱さは見られません。2026年の業績見通しを示すS&P500指数の構成銘柄のうち、約半数の企業が市場予想を上回る見通しを示しています。
米国政策の不確実性が高まる
最近の金融市場の大きな変動は、米国のマクロ政策のプレミアムの上昇とその予測不能性を反映しています。地政学的には、潜在的な軍事介入の予測やグリーンランドの領土主張などが、市場のリスクエクスポージャーへの懸念を高めています。同時に、政治の極端な分極化の中での財政拡張路線や債務の持続可能性の問題も、投資家のリスク許容度を抑制しています。金融政策面では、FRBの独立性が脅かされており、今月は米司法省によるFRB議長パウエルに対する刑事調査も行われています。さらに、ウォラー議員の投票姿勢も注目されており、彼はトランプ政権が検討している後任候補の一人です。
総じて、米国経済は現在、「K字型分化」の下で脆弱なバランス状態にあります。成長の勢いは鈍化していますが、その構造的な粘り強さにより、1月の利下げの緊急性は大きく低下しています。リスク指標を見ると、雇用市場の悪化ペースは鈍化し、ドルの流動性も潤沢であり、米株の収益も支えられています。現状の金融政策は、緊急の介入を引き起こす条件にはありません。また、トランプ政権の政策の不確実性やFRBのリーダー交代の可能性が高まる敏感な時期にあっては、「政策の様子見」がFRBの独立性と安定性を維持する最良の選択肢です。シカゴ商品取引所のFedWatchツールによる圧倒的な予想もこれを裏付けており、1月の議息会議では「据え置き」が市場のコンセンサスとなっています。
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なぜ「株・債・為替の三つの危機」がまだFRBの利下げを迫っていないのか？
最近、米国の政策不確実性の急増により金融市場は激しく揺れ動き、「株・債券・為替の三殺」と呼ばれる極端な相場が一時的に展開され、避難資金が金に殺到しています。この背景の中、1月27日から28日にかけて開催された米連邦準備制度理事会（FRB）の金融政策会合は世界の注目を集めました。現在、トランプ政権はFRBの独立性に挑戦しており、米国の財政拡張の持続性には金融政策の協調が必要とされ、米国株の決算シーズンも近づいています。FRBの金融政策は、米株を含む各種資産価格の動向を大きく左右しています。
マクロの視点から見ると、米国経済は依然として回復の初期段階にあり、粘り強さを見せています。雇用市場は短期的には急激な悪化は見られず、1月のFRBの据え置きの可能性が高いことを示唆しています。さらに、過去にFRBの突発的な利下げを引き起こした二大要因—ドルの流動性逼迫と米株の暴落によるシステミックリスク—は、現時点では顕在化していません。
米国経済は減速しつつも粘り強さを維持
米国経済にとって、いくつかのマクロ指標は比較的堅調です。GDP成長率や個人消費、輸出などは引き続き拡大傾向にありますが、一方で消費者信頼感指数は低下を続け、製造業は縮小を続け、不動産市場は低迷、雇用市場も冷え込みつつあります。また、中小企業の景気は大企業よりも弱く、伝統的産業の景気もテクノロジー産業に比べて低調です。これが典型的なK字型成長の現れです。
米国経済は、財政の拡張維持にも支えられています。関税収入の増加が財政支出の資金源となっているためです。データによると、2025年には、関税の引き上げにより実効関税率は11.1％に上昇し、関税収入は2870億ドルに達しました。これにより、「大きな見事な」法案の減税による財政圧力は緩和されました。計算によると、2025年度の米国政府の赤字は1兆8300億ドルから1兆7600億ドルに縮小し、赤字比率は6.4％から5.8％に低下、債務残高も2兆2100億ドルから2兆1700億ドルに減少しました。
需要面から見ると、インフレの後退と減税により、第三四半期の住民の可処分所得は悪化せず、米株の上昇は高所得層の収入効果を高めています。全体として、米国の消費は格差が拡大しています。米株や不動産は3年連続で低迷し、高い住宅価格と高金利が「二重の制約」となっています。2025年には、消費の伸びが鈍化する一方で、必需品の比率が上昇し、高所得層と中低所得層の格差も拡大しています。これは、消費の増加が広範な中産層の拡大ではなく、一部の少数層に依存する傾向が強まっていることを意味し、投資家の信頼感は引き続き低迷しています。
米国経済は、技術、金融、政策調整に大きく依存した脆弱な均衡期に入っています。この複雑な局面は、米国の景気循環の中で何度も繰り返されてきました。例えば、1990年代末のITバブルや、2010年代の資産価格の回復期には、成長が資本集約型・技術集約型のセクターに偏り、社会的な感受性の分裂が見られました。成長が主に資本集約型や技術集約型の部門によって推進されると、その社会的な波及効果は限定的です。
利下げのハードルが上昇
昨年12月のFRBの予防的な利下げ後、今年の利下げのハードルは明らかに高まり、市場は1月のFRBの据え置きを予想しています。前回の金融政策会合後に公表されたドットチャートでは、多くのFRB関係者が2026年にもう一度利下げを予測していますが、いつ利下げを行うかは経済データ次第です。シカゴ商品取引所のFedWatchツールによると、FRBが金利を350-375ベーシスポイントに維持する確率は97.2％であり、325-350ベーシスポイントに引き下げる確率はわずか2.8％です。
図表：シカゴ商品取引所のFedWatchツールによる利下げ確率の推定
過去の経験から、FRBの利下げは雇用市場により重きを置いています。現在、米国のインフレは比較的穏やかであり、関税のインフレへの影響にはタイムラグがあり、実効関税率も予想より低いです。したがって、FRBが引き続き利下げを行う理由は、雇用市場の弱さが続くことにあります。製造業のPMIのサブ指数を見ると、昨年12月の製造業雇用指数は44％から44.9％に緩やかに反発し、50の景気の分かれ目を下回っていますが、雇用縮小の勢いは続いていません。
ドルの流動性は依然として潤沢です。過去の経験から、市場にドルの流動性危機が生じた場合、FRBは突発的に利下げを行い、市場の流動性を守る可能性があります。夜間資金金利を見ると、SOFRは最近の米国の「株・債券・為替の三殺」発生時に大きく上昇せず、むしろ低下しています。1月26日のSOFRは3.66％と低水準で、昨年同期の4.34％を下回っています。逆回購市場を見ると、1月26日のFRBの夜間逆回購（RRP）利用額は14.89億ドルと、前日の9.27億ドルから大きく増加しており、市場の流動性は全体的に潤沢です。
米国株は短期的に持続的な暴落リスクは見られません。同様に、過去には米株の暴落がシステミックリスクを引き起こす懸念もありましたが、FRBは利下げなどの措置で市場を安定させてきました。現時点では、その必要性は見られません。ドルの流動性が十分に保たれていることと、決算からも予想外の弱さは見られません。2026年の業績見通しを示すS&P500指数の構成銘柄のうち、約半数の企業が市場予想を上回る見通しを示しています。
米国政策の不確実性が高まる
最近の金融市場の大きな変動は、米国のマクロ政策のプレミアムの上昇とその予測不能性を反映しています。地政学的には、潜在的な軍事介入の予測やグリーンランドの領土主張などが、市場のリスクエクスポージャーへの懸念を高めています。同時に、政治の極端な分極化の中での財政拡張路線や債務の持続可能性の問題も、投資家のリスク許容度を抑制しています。金融政策面では、FRBの独立性が脅かされており、今月は米司法省によるFRB議長パウエルに対する刑事調査も行われています。さらに、ウォラー議員の投票姿勢も注目されており、彼はトランプ政権が検討している後任候補の一人です。
総じて、米国経済は現在、「K字型分化」の下で脆弱なバランス状態にあります。成長の勢いは鈍化していますが、その構造的な粘り強さにより、1月の利下げの緊急性は大きく低下しています。リスク指標を見ると、雇用市場の悪化ペースは鈍化し、ドルの流動性も潤沢であり、米株の収益も支えられています。現状の金融政策は、緊急の介入を引き起こす条件にはありません。また、トランプ政権の政策の不確実性やFRBのリーダー交代の可能性が高まる敏感な時期にあっては、「政策の様子見」がFRBの独立性と安定性を維持する最良の選択肢です。シカゴ商品取引所のFedWatchツールによる圧倒的な予想もこれを裏付けており、1月の議息会議では「据え置き」が市場のコンセンサスとなっています。