金融市場において、富を得るための代償はしばしば知性ではなく、他人を不安にさせるリスクを引き受ける意欲である。最も賢い人になる必要はなく、不快を受け入れる人になるだけで良い。ソーシャルメディアは、独特な指標や富の秘密への追求で溢れている。しかし率直に言えば、広く披露されている戦略の多くは、真の優位性とは関係がない。それらはより基本的なものでありながら、あまりにも基本的すぎて多くの人に無視されている。人々はなぜそれらが効果的なのか理解していない。多くの人は、取引で利益を得るには市場よりも賢くなる必要があると誤解している。真実は、リスクプレミアムを引き受ける意欲さえあれば良いということだ。この概念を理解すれば、自分がなぜ稼げるのかを理解し、論理的に長期戦略を構築できる。リスクプレミアムとは何か？取引について語る前に、保険の例を使って説明できる。あなたは価値20万ドルの家に火災保険をかけ、年間300ドルを支払う。保険会社は、火災の確率がおよそ五千分の一であることを知っており、予想支払い額は約40ドルだ。彼らは260ドルの差額を稼ぐ。重要な点は：双方がこの確率を知っていることだ。あなたには情報の劣勢はない。支払うのはリスクを移転するためだ。確実に300ドルを支払う方が、わずかでも20万ドルの損失の不確実性に直面するより良い。不安を取り除くために、あなたは毎年260ドルを支払う意欲がある。保険会社はあなたの不安を引き受け、その見返りに報酬を得る。この260ドルがリスクプレミアムだ。それはリスクを引き受けること自体の不快感から生じるものであり、情報やスキルからではない。株価の上昇は、おそらく最も原始的なリスクプレミアムの一つだ。ある見解では、株は毎年7-10%のリターンをもたらすべきだとされ、これは物理法則のように思われている。しかし、実際はそうではない。長期的な株の上昇トレンドは、実は一種の補償だ。$SPYを買って持ち続けると、危機の際に投資ポートフォリオが半減したり、十年横ばいだったりすることもある。個別株は倒産し、不況や戦争も起こる。時にはひどい気分になることもある。これこそがプレミアムの存在理由だ。株式が非常に安全に感じられる場合、そのリターンは短期国債と同じになる。$METAの変動性が債券と同じなら、誰も買わないだろう。しかし実際はそうではない。2013年以来何倍にも値上がりしているが、昨年は**40%**調整し、2021年には**80%**も調整された。リスクなしの国債と同じリターンのために、誰がこのリスクを引き受けるだろうか？誰も望まない。株式投資家は、不確実性に対して追加の補償を求めている。歴史的には、これはおよそ無リスク金利より**4-6%**高い。面白いことに、誰もが知っているにもかかわらず、株のリスクプレミアムは消えていない。100年以上、数十か国にわたり、世界大戦や大恐慌を経て得られたデータがそれを証明している。プレミアムが持続するのは、根底にあるリスクが継続しているからだ。誰かが株を持ち続け、その不快を報酬として受け取る必要がある。これは取引の優位性とは根本的に異なる：優位性は発見されるとアービトラージされて消えるが、リスクは理解しても消えない。これが$BTCの興味深いケースを引き出す。誕生以来、その価格動向は非常に強力で、株式をはるかに上回っている。全て買い持ちを続けると、リトリートは激しいが、リターンも非常に驚異的だ。正直なところ、これはリスクプレミアムなのか、それとも全く異なるものなのか？私は今のところ結論を出していない。株式については、100年以上、複数の経済体制を跨ぐデータがある。これにより、プレミアムは構造的なものだと確信できる。しかし、$BTCについては約15年の単一資産のデータしかない。しかも、コロナ禍以降、$BTCは大きく変化している：資金流入はETFから、オプション市場は非常に活発だ。長期的な価格の上昇トレンドは、一種のリスクプレミアムかもしれない。何度も**80%**の暴落を経験した資産を持つのは非常に不快だ。資産が継続的に価値を高めるなら、そのリターンの一部は、激しい変動に耐えることへの補償かもしれない。しかし、それはまた、早期採用者効果や投機的モメンタム、あるいは未だ完全に崩壊していないバブルの可能性もある。おそらく両方だ。暗号市場の投機性は伝統的市場より高い。これは必ずしも悪いことではないが、将来のリターンの不確実性も高まることを意味する。$BTCの毎年のリターンX%を知っていると主張する者は、非常に限定的なデータを外挿しているに過ぎない。山寨通貨は、多くがひどいパフォーマンスであり、短期投機にしか適さない。アービトラージプレミアムは、伝統的・現代的市場の両方に存在する。古典的なアービトラージ取引は為替市場で機能する。低金利通貨を借りて、高金利通貨に投資し、金利差を稼ぐ。なぜ有効か？リスクを引き受けているからだ。世界的なリスク嗜好が崩壊すると、高リターン通貨は暴落し、安全資産は上昇する。数日間の混乱の中で、蓄積した利益をすべて失う可能性もある。安定した収入は、そのような時にこのリスクを引き受ける対価だ。先物市場でも同じ概念が基差取引として実現される。先物価格が現物価格を上回るとき、現物を買い、先物を売ることで差額を利益として確定できる。これを現物持ち越しアービトラージという。伝統的市場では、これらの機会は個人投資家にはほぼなくなっている。ヘッジファンドは**30-50倍**のレバレッジを使い、国債の基差取引で微小な利差を稼ぐ。大手はこれらの市場をすでに片付けてしまった。暗号市場は異なる。少なくとも現時点では。永続契約の資金調整率は、暗号版のアービトラージだ。資金調整率が正のとき、ロングは8時間ごとにショートに支払う。だから、現物$BTCを買い、永続契約を空売りして、市場中立を保ちながら資金調整率を稼ぐことができる。なぜ正の資金調整率が続くのか？それは、個人投資家がレバレッジをかけてロングしたいからだ。彼らは支払うことを厭わない。マーケットメーカーやアービトラージャーは対立側に立ち、流動性を提供し、資金調整率から補償を得る。リスクは外貨アービトラージと同じだ。崩壊時には資金調整率が激しくマイナスに振れることもあり、そのときが最大のリスクとなる。国際決済銀行の調査もこれを示している。暗号のアービトラージ戦略は大きなドローダウンを伴い、先物は波動時に頻繁に強制清算される。大部分の時間は安定した小さな利益を稼ぎ、ある事件で数か月分の利益を吐き出す。これは保険を売るのと同じ負の偏ったリターン構造だ。資金調整率のプレミアムは依然として存在するが、時価総額の大きい通貨では、数年前ほど顕著でも有利でもない。山寨通貨は特に大型の中央集権取引所外のプラットフォームで、非常に高い資金調整率を示し続けている。しかしこれにはもう一つのリスク、対抗者リスクが伴う。もし、充分に記録されていて取引も容易なリスクプレミアムがあるとすれば、それはボラティリティリスクプレミアムだ。$SPYのオプションやほとんどのETF・株式では、暗黙のボラティリティは約**85%**の時間、後続の実現ボラティリティを上回っている。この差が存在するのは、投資家がシステム的に過剰なコストを払ってヘッジをしているからだ。機関はポートフォリオをヘッジし、散戸は恐怖時にプットオプションを買う。これらすべての需要が、オプション価格を公正価値以上に押し上げている。ボラティリティリスクプレミアムは、この保険を売る対価だ。だから、オプションを売る方が買うよりも一般的に賢明だ。コールスプレッドやワイドスプレッドの売却、カバードコール戦略などは、同じ底層プレミアムを収穫するためのものだ。問題はリターンの性質だ：ほとんどの環境では安定して稼ぎ、崩壊時には大きな損失を被る。2020年3月のコロナ危機や2008年の金融危機時にプットを売るのは破滅的だ。これが、私がこれらの収益戦略をあまり推奨しない理由だ：それらは、ポートフォリオの一部として売るオプションのリスク特性に由来する。これがプレミアムの存在理由だ。多くの安定した収益は、激しい変動イベントによってしばしば打ち消される。もしこれをやるのが快適なら、誰もがやるだろうし、プレミアムは消える。偏斜の中にも似たような動態が見られる。$SPYの25デルタ偏斜は常にマイナスであり、これはアウト・オブ・ザ・マネーのプットのインプライド・ボラティリティが常にコールより高いことを意味する。ボラティリティのスマイルの偏斜は、みんなが下落保険を欲しがるからだ。プットスプレッドを売ることで、この偏斜プレミアムを収穫できる。リターンの性質は同じ：安定した収益と、時折大きな損失。$SPYの現物とボラティリティには相関がある：価格が下落すると、インプライド・ボラティリティは上昇する。これは、階段を上るときはゆっくり上がり、エレベーターで下るときは急激になるという典型的なパターンだ。崩壊は、緩やかな上昇よりも激しいことが多い。ほとんどのリスクプレミアムは負の偏態を持つ：小さな利益を稼ぎつつ、時折巨大な打撃を受ける。モメンタムは異なる。歴史的に、上昇し続ける資産は引き続き上昇し、下落し続ける資産は引き続き下落する傾向がある。これらのトレンド追従のプレミアムは、株、債券、コモディティ、通貨の長期的な歴史に記録されている。これは多くの場合、行動心理学的な説明に帰着する：投資家は最初にニュースに対して反応が鈍く、持続的なトレンドを形成する；または羊群効果がある。モメンタムの面白さは、そのリターンの性質にある：レンジ相場やトレンドのない市場では小さな損失にとどまるが、大きなトレンドが形成されると巨額の利益を得られる。これは正の偏態であり、ボラティリティ・ストラドル戦略のミラーだ。したがって、モメンタム戦略は危機時に良好に機能しやすい。市場が崩壊すると、トレンドフォローは空売りして順張りで下落を狙う。ボラティリティの売り手が圧倒されると、トレンドフォローは無事でいることが多い。悪いニュースは、過去数十年でモメンタムが弱まったことだ。今やより多くの資金がこれらのシグナルを追いかけている。プレミアムは完全に消えたわけではないが、過去のバックテストの水準より低くなっている。最近のコモディティの動きは、これらの戦略の期待リターン特性を完璧に示している：数か月から数年のレンジ相場と小さなリターンの後、大きな動きで最終的に補償される。市場のポジションが極端に偏ったとき、平均回帰が働くことが多い。これは暗号市場と伝統的市場の両方に当てはまる。暗号市場では、資金調整率や未決済建玉を通じてこれを観察できる。資金調整率が深くマイナス、先物価格が現物より大きく下回り、みんなが極端に空売りし、誰も買いたがらないとき、状況は最悪だ。このとき逆張りで買うのは、平均的に利益をもたらすことが多い。なぜこれがリスクプレミアムか？それは、市場の不確実性が最大のときに、混雑した取引の対極に立つからだ。みんなが空売りするのには理由がある：情報が悪いからだ。買うのは気が引ける。あなたは役に立つことをしている：誰も買いたがらないときに流動性を提供し、その見返りに利益を期待している。同じ論理は、強制清算の連鎖反応にも当てはまる。ロングポジションが強制清算されるとき、彼らは自発的ではなく、売らざるを得ない。こうした強制売りは、価格を公正価値以下に押し下げる。その混乱の中で買いに入るには、信念が必要であり、実際のリスクにさらされる。平均回帰の期待利益は、そのサービスを提供した対価だ。伝統的市場でも似たような動きがある。倉庫や資金調達コストのために、先物の期限構造は通常、先物プレミアムの状態にある。しかし、供給が逼迫したりパニック時には、現物プレミアムに急激に変わることもある。現物プレミアムは、時間とともに先物プレミアムに回帰する傾向があり、後者は均衡状態だからだ。極端な現物プレミアムに逆張りして先物を買うことは、その正常化を賭けることになる。歴史はこれが多くの場合有効であることを証明している。しかし、リスクは現実的だ：期限構造の逆イールドは、あなたの支払い能力を維持する時間よりも長く続く可能性がある。あなたはこのリスクを引き受けて報酬を得ている。これらの議論は、少なくとも個人投資家がアクセスできる範囲でのリスクプレミアムを示している。しかし、いくつかのリスクプレミアムは、主に機関市場に存在している。債券の期限プレミアム：10年国債を買うとき、または連続して3か月の国庫短期証券をロールオーバーしないとき、金利変動のデュレーションリスクを引き受ける。期限プレミアムは、そのために得られる追加収益だ。このプレミアムは大きく変動し、量的緩和期にはマイナスになることもあり、2022年以降、金利不確実性の上昇とともに正に転じている。信用リスクプレミアム：企業債の利回りは同じ期間の国債より高く、その利差はデフォルトリスクの補償だ。このプレミアムは危機時に急拡大し、その時に買った投資家に巨額のリターンをもたらす。しかしリスクは、デフォルトが起きるのは景気後退や株価下落のときであり、最も損失を避けたいときだ。流動性プレミアム：流動性の低い資産は、いつでも退出できる便利さを放棄しているため、より高いリターンを提供することが多い。課題は、最も必要なときに流動性が枯渇することだ。プレミアムは、そのリスクの対価だ。リスクプレミアムとアルファの違いは重要だ。アルファは、スキルや情報の優位性から生じる超過リターンだ。一度発見されると、コピーされて減少する。容量は低く、一時的だ。リスクプレミアムは、体系的リスクを引き受けることの対価だ。広く知られていても存在し続けるのは、リスク移転の根底にある需要がなくならないからだ。容量は高く、持続的だ。実用的なテスト：あなたの戦略が有効なのは、あなたが他者よりも賢いからか？それはアルファだ。あなたの戦略が有効なのは、他者が不快に感じることをあなたがやる意欲があるからか？それはリスクプレミアムだ。保険会社はリスクプレミアムを稼ぐ。誰もが知っているが、それでも利益を得ている。ブラックジャックのカードカウンターはアルファを稼ぐ。カジノがそれを見つけたら、彼らは禁止する。ほとんどの個人投資家は、自分がどのリスクプレミアムに曝されているかを理解する方が良い。アルファを追い求めるよりも、プレミアムの方が信頼性が高く、消えにくいからだ。アルファを追い求めるのは、競争が激しく、非常に難しい。自分はその競争に参加するほど賢くないと認識するのは、気が引けるが、長期的には有益だ。この点は見落とされがちだ：ほぼすべてのリスクプレミアムには負の偏態がある。頻繁に小さな利益を得て、時折巨大な損失を被る。これは設計の欠陥ではなく、プレミアムの存在理由だ。もしプレミアムを獲得し続けることが常に良いと感じるなら、誰もがやるだろうし、プレミアムは消える。あの時の巨大な損失こそ、多くの人を排除する閾値だ。株式リスクプレミアム：多くの年は安定して利益を出し、崩壊時に**30-50%**の損失を出す。ボラティリティリスクプレミアム：月々保険料を徴収し、1週間で年間利益を吐き出す。アービトラージプレミアム：安定して利差を稼ぎ、リスク回避イベントで破綻する。信用リスクプレミアム：利息を安定して受け取り、景気後退時にデフォルト損失を被る。このパターンを理解することは、ポジション管理にとって非常に重要だ。プレミアムの期待値は正でも、ドローダウンを乗り越えなければ得られない。ポジションが重すぎると、長期到来前に破綻する。異なる偏態特性のプレミアムを分散させることは、リターンを平滑化するのに役立つ。例えば、ボラティリティのショートとモメンタム戦略を組み合わせると、全体のリターン曲線を改善できる。複数のプレミアムからなるポートフォリオを構築し、単一のプレミアムに集中しないのが賢明だ。相関性は非常に重要だ：もし、展期収益を稼ぐために$VIX先物をショートし、$SPYの10銘柄をロングした場合、明日市場が**5%**下落したら、苦しむことになる。リスクプレミアムは、他者がやりたがらないことをやることで報酬を得ることだ：不確実性を持ち続けること。株式市場が長期的に上昇しているのは、誰かがその下落リスクを引き受ける必要があるからだ。インプライド・ボラティリティが実現ボラティリティを上回るのは、誰かが保険を売る必要があるからだ。資金調整率が正の状態を維持しているのは、誰かがレバレッジを提供し続ける必要があるからだ。市場の持続的なトレンドは、あなたが空売りしようとするときに、他の誰かが体系的に買い続けているからだ。極端なポジションは、流動性が枯渇したときに回帰する。たとえ誰もが知っていても、そのリターンは依然として存在する。これらはアルファよりも信頼性が高い。その代償はリターンの性質だ：時折の巨大損失に耐える痛みを報酬として得る。適切なポジションサイズを決めること。異なるリスクプレミアム間で分散させること。そして、事実を受け入れること：プレミアムは、時に非常にひどい気分にさせるからこそ存在している。あなたは、市場で最も賢い人になる必要はない。時には、他人に不快をもたらすリスクを引き受ける人になるだけで十分だ。
市場であなたを不快にさせるお金こそ、真に稼げるお金です
金融市場において、富を得るための代償はしばしば知性ではなく、他人を不安にさせるリスクを引き受ける意欲である。最も賢い人になる必要はなく、不快を受け入れる人になるだけで良い。
ソーシャルメディアは、独特な指標や富の秘密への追求で溢れている。しかし率直に言えば、広く披露されている戦略の多くは、真の優位性とは関係がない。それらはより基本的なものでありながら、あまりにも基本的すぎて多くの人に無視されている。人々はなぜそれらが効果的なのか理解していない。
多くの人は、取引で利益を得るには市場よりも賢くなる必要があると誤解している。真実は、リスクプレミアムを引き受ける意欲さえあれば良いということだ。この概念を理解すれば、自分がなぜ稼げるのかを理解し、論理的に長期戦略を構築できる。
リスクプレミアムとは何か？取引について語る前に、保険の例を使って説明できる。あなたは価値20万ドルの家に火災保険をかけ、年間300ドルを支払う。保険会社は、火災の確率がおよそ五千分の一であることを知っており、予想支払い額は約40ドルだ。彼らは260ドルの差額を稼ぐ。
重要な点は：双方がこの確率を知っていることだ。あなたには情報の劣勢はない。支払うのはリスクを移転するためだ。確実に300ドルを支払う方が、わずかでも20万ドルの損失の不確実性に直面するより良い。不安を取り除くために、あなたは毎年260ドルを支払う意欲がある。保険会社はあなたの不安を引き受け、その見返りに報酬を得る。この260ドルがリスクプレミアムだ。それはリスクを引き受けること自体の不快感から生じるものであり、情報やスキルからではない。
株価の上昇は、おそらく最も原始的なリスクプレミアムの一つだ。ある見解では、株は毎年7-10%のリターンをもたらすべきだとされ、これは物理法則のように思われている。しかし、実際はそうではない。
長期的な株の上昇トレンドは、実は一種の補償だ。$SPYを買って持ち続けると、危機の際に投資ポートフォリオが半減したり、十年横ばいだったりすることもある。個別株は倒産し、不況や戦争も起こる。時にはひどい気分になることもある。これこそがプレミアムの存在理由だ。
株式が非常に安全に感じられる場合、そのリターンは短期国債と同じになる。$METAの変動性が債券と同じなら、誰も買わないだろう。しかし実際はそうではない。2013年以来何倍にも値上がりしているが、昨年は**40%調整し、2021年には80%も調整された。リスクなしの国債と同じリターンのために、誰がこのリスクを引き受けるだろうか？誰も望まない。株式投資家は、不確実性に対して追加の補償を求めている。歴史的には、これはおよそ無リスク金利より4-6%**高い。
面白いことに、誰もが知っているにもかかわらず、株のリスクプレミアムは消えていない。100年以上、数十か国にわたり、世界大戦や大恐慌を経て得られたデータがそれを証明している。プレミアムが持続するのは、根底にあるリスクが継続しているからだ。誰かが株を持ち続け、その不快を報酬として受け取る必要がある。これは取引の優位性とは根本的に異なる：優位性は発見されるとアービトラージされて消えるが、リスクは理解しても消えない。
これが$BTCの興味深いケースを引き出す。誕生以来、その価格動向は非常に強力で、株式をはるかに上回っている。全て買い持ちを続けると、リトリートは激しいが、リターンも非常に驚異的だ。正直なところ、これはリスクプレミアムなのか、それとも全く異なるものなのか？
私は今のところ結論を出していない。株式については、100年以上、複数の経済体制を跨ぐデータがある。これにより、プレミアムは構造的なものだと確信できる。しかし、$BTCについては約15年の単一資産のデータしかない。しかも、コロナ禍以降、$BTCは大きく変化している：資金流入はETFから、オプション市場は非常に活発だ。
長期的な価格の上昇トレンドは、一種のリスクプレミアムかもしれない。何度も**80%**の暴落を経験した資産を持つのは非常に不快だ。資産が継続的に価値を高めるなら、そのリターンの一部は、激しい変動に耐えることへの補償かもしれない。しかし、それはまた、早期採用者効果や投機的モメンタム、あるいは未だ完全に崩壊していないバブルの可能性もある。おそらく両方だ。
暗号市場の投機性は伝統的市場より高い。これは必ずしも悪いことではないが、将来のリターンの不確実性も高まることを意味する。$BTCの毎年のリターンX%を知っていると主張する者は、非常に限定的なデータを外挿しているに過ぎない。山寨通貨は、多くがひどいパフォーマンスであり、短期投機にしか適さない。
アービトラージプレミアムは、伝統的・現代的市場の両方に存在する。古典的なアービトラージ取引は為替市場で機能する。低金利通貨を借りて、高金利通貨に投資し、金利差を稼ぐ。なぜ有効か？リスクを引き受けているからだ。世界的なリスク嗜好が崩壊すると、高リターン通貨は暴落し、安全資産は上昇する。数日間の混乱の中で、蓄積した利益をすべて失う可能性もある。安定した収入は、そのような時にこのリスクを引き受ける対価だ。
先物市場でも同じ概念が基差取引として実現される。先物価格が現物価格を上回るとき、現物を買い、先物を売ることで差額を利益として確定できる。これを現物持ち越しアービトラージという。
伝統的市場では、これらの機会は個人投資家にはほぼなくなっている。ヘッジファンドは30-50倍のレバレッジを使い、国債の基差取引で微小な利差を稼ぐ。大手はこれらの市場をすでに片付けてしまった。
暗号市場は異なる。少なくとも現時点では。永続契約の資金調整率は、暗号版のアービトラージだ。資金調整率が正のとき、ロングは8時間ごとにショートに支払う。だから、現物$BTCを買い、永続契約を空売りして、市場中立を保ちながら資金調整率を稼ぐことができる。
なぜ正の資金調整率が続くのか？それは、個人投資家がレバレッジをかけてロングしたいからだ。彼らは支払うことを厭わない。マーケットメーカーやアービトラージャーは対立側に立ち、流動性を提供し、資金調整率から補償を得る。リスクは外貨アービトラージと同じだ。崩壊時には資金調整率が激しくマイナスに振れることもあり、そのときが最大のリスクとなる。
国際決済銀行の調査もこれを示している。暗号のアービトラージ戦略は大きなドローダウンを伴い、先物は波動時に頻繁に強制清算される。大部分の時間は安定した小さな利益を稼ぎ、ある事件で数か月分の利益を吐き出す。これは保険を売るのと同じ負の偏ったリターン構造だ。
資金調整率のプレミアムは依然として存在するが、時価総額の大きい通貨では、数年前ほど顕著でも有利でもない。山寨通貨は特に大型の中央集権取引所外のプラットフォームで、非常に高い資金調整率を示し続けている。しかしこれにはもう一つのリスク、対抗者リスクが伴う。
もし、充分に記録されていて取引も容易なリスクプレミアムがあるとすれば、それはボラティリティリスクプレミアムだ。$SPYのオプションやほとんどのETF・株式では、暗黙のボラティリティは約**85%**の時間、後続の実現ボラティリティを上回っている。
この差が存在するのは、投資家がシステム的に過剰なコストを払ってヘッジをしているからだ。機関はポートフォリオをヘッジし、散戸は恐怖時にプットオプションを買う。これらすべての需要が、オプション価格を公正価値以上に押し上げている。ボラティリティリスクプレミアムは、この保険を売る対価だ。
だから、オプションを売る方が買うよりも一般的に賢明だ。コールスプレッドやワイドスプレッドの売却、カバードコール戦略などは、同じ底層プレミアムを収穫するためのものだ。問題はリターンの性質だ：ほとんどの環境では安定して稼ぎ、崩壊時には大きな損失を被る。2020年3月のコロナ危機や2008年の金融危機時にプットを売るのは破滅的だ。
これが、私がこれらの収益戦略をあまり推奨しない理由だ：それらは、ポートフォリオの一部として売るオプションのリスク特性に由来する。これがプレミアムの存在理由だ。多くの安定した収益は、激しい変動イベントによってしばしば打ち消される。もしこれをやるのが快適なら、誰もがやるだろうし、プレミアムは消える。
偏斜の中にも似たような動態が見られる。$SPYの25デルタ偏斜は常にマイナスであり、これはアウト・オブ・ザ・マネーのプットのインプライド・ボラティリティが常にコールより高いことを意味する。ボラティリティのスマイルの偏斜は、みんなが下落保険を欲しがるからだ。プットスプレッドを売ることで、この偏斜プレミアムを収穫できる。リターンの性質は同じ：安定した収益と、時折大きな損失。
$SPYの現物とボラティリティには相関がある：価格が下落すると、インプライド・ボラティリティは上昇する。これは、階段を上るときはゆっくり上がり、エレベーターで下るときは急激になるという典型的なパターンだ。崩壊は、緩やかな上昇よりも激しいことが多い。
ほとんどのリスクプレミアムは負の偏態を持つ：小さな利益を稼ぎつつ、時折巨大な打撃を受ける。モメンタムは異なる。歴史的に、上昇し続ける資産は引き続き上昇し、下落し続ける資産は引き続き下落する傾向がある。これらのトレンド追従のプレミアムは、株、債券、コモディティ、通貨の長期的な歴史に記録されている。
これは多くの場合、行動心理学的な説明に帰着する：投資家は最初にニュースに対して反応が鈍く、持続的なトレンドを形成する；または羊群効果がある。モメンタムの面白さは、そのリターンの性質にある：レンジ相場やトレンドのない市場では小さな損失にとどまるが、大きなトレンドが形成されると巨額の利益を得られる。これは正の偏態であり、ボラティリティ・ストラドル戦略のミラーだ。
したがって、モメンタム戦略は危機時に良好に機能しやすい。市場が崩壊すると、トレンドフォローは空売りして順張りで下落を狙う。ボラティリティの売り手が圧倒されると、トレンドフォローは無事でいることが多い。悪いニュースは、過去数十年でモメンタムが弱まったことだ。今やより多くの資金がこれらのシグナルを追いかけている。プレミアムは完全に消えたわけではないが、過去のバックテストの水準より低くなっている。
最近のコモディティの動きは、これらの戦略の期待リターン特性を完璧に示している：数か月から数年のレンジ相場と小さなリターンの後、大きな動きで最終的に補償される。
市場のポジションが極端に偏ったとき、平均回帰が働くことが多い。これは暗号市場と伝統的市場の両方に当てはまる。暗号市場では、資金調整率や未決済建玉を通じてこれを観察できる。
資金調整率が深くマイナス、先物価格が現物より大きく下回り、みんなが極端に空売りし、誰も買いたがらないとき、状況は最悪だ。このとき逆張りで買うのは、平均的に利益をもたらすことが多い。なぜこれがリスクプレミアムか？それは、市場の不確実性が最大のときに、混雑した取引の対極に立つからだ。みんなが空売りするのには理由がある：情報が悪いからだ。買うのは気が引ける。あなたは役に立つことをしている：誰も買いたがらないときに流動性を提供し、その見返りに利益を期待している。
同じ論理は、強制清算の連鎖反応にも当てはまる。ロングポジションが強制清算されるとき、彼らは自発的ではなく、売らざるを得ない。こうした強制売りは、価格を公正価値以下に押し下げる。その混乱の中で買いに入るには、信念が必要であり、実際のリスクにさらされる。平均回帰の期待利益は、そのサービスを提供した対価だ。
伝統的市場でも似たような動きがある。倉庫や資金調達コストのために、先物の期限構造は通常、先物プレミアムの状態にある。しかし、供給が逼迫したりパニック時には、現物プレミアムに急激に変わることもある。現物プレミアムは、時間とともに先物プレミアムに回帰する傾向があり、後者は均衡状態だからだ。極端な現物プレミアムに逆張りして先物を買うことは、その正常化を賭けることになる。歴史はこれが多くの場合有効であることを証明している。しかし、リスクは現実的だ：期限構造の逆イールドは、あなたの支払い能力を維持する時間よりも長く続く可能性がある。あなたはこのリスクを引き受けて報酬を得ている。
これらの議論は、少なくとも個人投資家がアクセスできる範囲でのリスクプレミアムを示している。しかし、いくつかのリスクプレミアムは、主に機関市場に存在している。
債券の期限プレミアム：10年国債を買うとき、または連続して3か月の国庫短期証券をロールオーバーしないとき、金利変動のデュレーションリスクを引き受ける。期限プレミアムは、そのために得られる追加収益だ。このプレミアムは大きく変動し、量的緩和期にはマイナスになることもあり、2022年以降、金利不確実性の上昇とともに正に転じている。
信用リスクプレミアム：企業債の利回りは同じ期間の国債より高く、その利差はデフォルトリスクの補償だ。このプレミアムは危機時に急拡大し、その時に買った投資家に巨額のリターンをもたらす。しかしリスクは、デフォルトが起きるのは景気後退や株価下落のときであり、最も損失を避けたいときだ。
流動性プレミアム：流動性の低い資産は、いつでも退出できる便利さを放棄しているため、より高いリターンを提供することが多い。課題は、最も必要なときに流動性が枯渇することだ。プレミアムは、そのリスクの対価だ。
リスクプレミアムとアルファの違いは重要だ。アルファは、スキルや情報の優位性から生じる超過リターンだ。一度発見されると、コピーされて減少する。容量は低く、一時的だ。
リスクプレミアムは、体系的リスクを引き受けることの対価だ。広く知られていても存在し続けるのは、リスク移転の根底にある需要がなくならないからだ。容量は高く、持続的だ。
実用的なテスト：あなたの戦略が有効なのは、あなたが他者よりも賢いからか？それはアルファだ。あなたの戦略が有効なのは、他者が不快に感じることをあなたがやる意欲があるからか？それはリスクプレミアムだ。保険会社はリスクプレミアムを稼ぐ。誰もが知っているが、それでも利益を得ている。ブラックジャックのカードカウンターはアルファを稼ぐ。カジノがそれを見つけたら、彼らは禁止する。
ほとんどの個人投資家は、自分がどのリスクプレミアムに曝されているかを理解する方が良い。アルファを追い求めるよりも、プレミアムの方が信頼性が高く、消えにくいからだ。アルファを追い求めるのは、競争が激しく、非常に難しい。自分はその競争に参加するほど賢くないと認識するのは、気が引けるが、長期的には有益だ。
この点は見落とされがちだ：ほぼすべてのリスクプレミアムには負の偏態がある。頻繁に小さな利益を得て、時折巨大な損失を被る。これは設計の欠陥ではなく、プレミアムの存在理由だ。もしプレミアムを獲得し続けることが常に良いと感じるなら、誰もがやるだろうし、プレミアムは消える。あの時の巨大な損失こそ、多くの人を排除する閾値だ。
株式リスクプレミアム：多くの年は安定して利益を出し、崩壊時に**30-50%**の損失を出す。ボラティリティリスクプレミアム：月々保険料を徴収し、1週間で年間利益を吐き出す。アービトラージプレミアム：安定して利差を稼ぎ、リスク回避イベントで破綻する。信用リスクプレミアム：利息を安定して受け取り、景気後退時にデフォルト損失を被る。
このパターンを理解することは、ポジション管理にとって非常に重要だ。プレミアムの期待値は正でも、ドローダウンを乗り越えなければ得られない。ポジションが重すぎると、長期到来前に破綻する。異なる偏態特性のプレミアムを分散させることは、リターンを平滑化するのに役立つ。
例えば、ボラティリティのショートとモメンタム戦略を組み合わせると、全体のリターン曲線を改善できる。複数のプレミアムからなるポートフォリオを構築し、単一のプレミアムに集中しないのが賢明だ。相関性は非常に重要だ：もし、展期収益を稼ぐために$VIX先物をショートし、$SPYの10銘柄をロングした場合、明日市場が**5%**下落したら、苦しむことになる。
リスクプレミアムは、他者がやりたがらないことをやることで報酬を得ることだ：不確実性を持ち続けること。株式市場が長期的に上昇しているのは、誰かがその下落リスクを引き受ける必要があるからだ。インプライド・ボラティリティが実現ボラティリティを上回るのは、誰かが保険を売る必要があるからだ。資金調整率が正の状態を維持しているのは、誰かがレバレッジを提供し続ける必要があるからだ。
市場の持続的なトレンドは、あなたが空売りしようとするときに、他の誰かが体系的に買い続けているからだ。極端なポジションは、流動性が枯渇したときに回帰する。たとえ誰もが知っていても、そのリターンは依然として存在する。これらはアルファよりも信頼性が高い。
その代償はリターンの性質だ：時折の巨大損失に耐える痛みを報酬として得る。適切なポジションサイズを決めること。異なるリスクプレミアム間で分散させること。そして、事実を受け入れること：プレミアムは、時に非常にひどい気分にさせるからこそ存在している。
あなたは、市場で最も賢い人になる必要はない。時には、他人に不快をもたらすリスクを引き受ける人になるだけで十分だ。