2025年開局，加密財庫概念（DAT）曾被視為下一個風口，但如今局面已大不相同。隨著ビットコインとイーサリアムの最近の調整に伴い、多くの早期資金調達企業が評価と保有比の両面で打撃を受けている。目の前には最も痛烈なデータが示されている——12社以上のトップDAT企業のmNavは1を下回っており、その中にはこの分野の「教父」Strategyも含まれている。
mNavは暗号財庫企業の健全性を測る核心指標であり、計算式は企業の時価総額と保有暗号資産の価値の比率である。mNavが1未満の場合、市場の評価が保有資産そのものの価値を下回っていることを意味し——これは資金調達の論理上、危険なシグナルだ。
BTC財庫の窮地が最初に顕在化
Strategyは現在、641,692BTCを保有し、資産価値は650.4億ドルだが、企業の時価総額は636.7億ドルにとどまり、mNavは0.979となっている——これは業界の「巨人」たちが直面する窮地だ。資金調達の先駆者として、Strategyは小口の追加取得を続けているが、市場は冷淡な反応を示している。
Metaplanetの状況はさらに警戒すべきだ。この資金調達企業は30,823BTC（価値は31.24億ドル）を保有しているが、株式時価総額は30.24億ドルに落ち込み、mNavは0.968だ。自助策として、保有するビットコインを担保に1億ドルの融資を行い、二次買いと株式買い戻しに充てている——この「入れ子」操作は、資金調達への依存度の高さを露呈している。
Empery DigitalやSequans Communicationsなどの規模の小さな資金調達企業の状況はさらに深刻だ。Empery Digitalは4,081BTCを保有しながらも、時価総額はわずか2.46億ドル、mNavは0.595に低下し、8000万ドルの株式買い戻しを必死に実行して評価を引き上げようとしている。Sequans Communicationsはより攻撃的で、970BTCを売却し、50％の転換社債を償還、総負債を1.89億ドルから9450万ドルに削減した。
ETH財庫：売却も救えない
イーサリアム財庫の面では、Bitmine Immersion Techが352.9万ETH（資産価値は120.7億ドル）を保有しているが、市場価値は114.3億ドルにとどまり、mNavは0.946だ。SharpLink GamingやBTCS Inc.などの資金調達企業のmNavはそれぞれ0.84と0.6に低下している。
最も皮肉なケースはETHZillaだ——10月に4,000万ドル相当のETHを売却し、株式買い戻しを行い、mNavを1以上に引き上げようとしたが、その結果は逆だった。株価の下落速度はETHの下落を上回り、現在もmNavは0.82にとどまっており、回復の兆しは見えない。
なぜこれほど多くの資金調達企業が同時に失敗しているのか理解するには、DATのビジネスロジックを明確に理解する必要がある。
これらの資金調達企業の運営本質は「複利循環」だ：債券や株式を発行→暗号資産を調達→資産の価値上昇により時価総額が増加→より高い評価で追加の債券を発行→さらに暗号資産を購入→循環を続ける。このモデルの前提は「暗号資産の継続的な価値上昇」だ。
しかし、BTCやETHの価格が停滞または調整局面に入ると、この循環は即座に逆転する：資産が縮小→企業の時価総額が下落→融資能力が低下→債務返済や追加購入ができなくなる→資産を売却→市場に売り圧力がかかる→株価がさらに下落——これが「コイン価格下落 vs. 株価下落」のダブルパンチの競争となる。
規模が大きく、融資能力の高いStrategyにとっては、短期的にはこの問題を心配する必要はないかもしれない。Michael Saylorは何度も公にBTCを売却しないと宣言し、資本市場でも高い信用を得ている。しかし、それでも暗号市場のアナリストWilly Wooは警告している——Strategyの約10.1億ドルの負債は2027年9月に満期を迎える。BTCの価格が下落し、債務を返済するために売却を余儀なくされるのを避けるには、Strategyの株価は183.19ドル以上（BTC価格は91,502ドル、mNavが1の場合）を維持しなければならない。この最低ラインは遠い未来の話ではないが、これを下回ると、資金調達企業の最大の禁忌——暗号資産の売却——が避けられなくなる。
現実はすでに答えを示している。Sequans CommunicationsやETHZillaはすでにこの「逃げられない道」に踏み込んでおり、暗号資産の売却によって緊急事態をしのごうとしている。しかし、売却のたびに市場のセンチメントが悪化し、株価の下落を加速させる悪循環に陥っている。
これこそがDAT資金調達企業の究極のパラドックスだ：
資金調達能力の乏しい中小規模の企業にとっては、最終的な結末は二つしかない：資産を大幅に割引して売却するか、StrategyやTom Leeのような「ダイヤモンドハンド」の大口投資家に買収されるかだ。どちらにせよ、個人投資家は置き去りにされる。
注目すべきは、最近の噂として、Ark、BlackRock、Vanguard Group、JPMorganなどのトップ機関がBitMineなどのDAT株を買い始めたという情報だ。これは一定程度、不安を抱える投資家にとっての安心材料となっている。
もしDAT資金調達企業がこの評価の氷河期を乗り越え、ウォール街の資産運用巨頭たちがこうした資産を徐々に受け入れることができれば、市場の構図は変わる可能性がある。しかし、そのためにどれだけの時間が必要かは誰にもわからない。そして、この「待ち期間」において、どれだけの資金調達企業がキャッシュフローや債務圧力により暗号資産を売却せざるを得なくなるか——これが市場全体の流動性と価格動向に直結する。
現状、DAT業界はもはや「確実に儲かる」物語ではなく、資本力と融資能力の勝負になっている。小規模な資金調達企業の苦境は、この分野がまさに厳しい「リセット期」を迎えていることを反映しており、強力な資金調達ルートと十分な現金準備、低負債率を持つトッププレイヤーだけが最後に笑うことができる。
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mNavが1を割った背後の真実：DAT融資会社はなぜ困難に陥ったのか？
2025年開局，加密財庫概念（DAT）曾被視為下一個風口，但如今局面已大不相同。隨著ビットコインとイーサリアムの最近の調整に伴い、多くの早期資金調達企業が評価と保有比の両面で打撃を受けている。目の前には最も痛烈なデータが示されている——12社以上のトップDAT企業のmNavは1を下回っており、その中にはこの分野の「教父」Strategyも含まれている。
ハイライトから陰影へ：なぜ12社が一斉に失敗したのか
mNavは暗号財庫企業の健全性を測る核心指標であり、計算式は企業の時価総額と保有暗号資産の価値の比率である。mNavが1未満の場合、市場の評価が保有資産そのものの価値を下回っていることを意味し——これは資金調達の論理上、危険なシグナルだ。
BTC財庫の窮地が最初に顕在化
Strategyは現在、641,692BTCを保有し、資産価値は650.4億ドルだが、企業の時価総額は636.7億ドルにとどまり、mNavは0.979となっている——これは業界の「巨人」たちが直面する窮地だ。資金調達の先駆者として、Strategyは小口の追加取得を続けているが、市場は冷淡な反応を示している。
Metaplanetの状況はさらに警戒すべきだ。この資金調達企業は30,823BTC（価値は31.24億ドル）を保有しているが、株式時価総額は30.24億ドルに落ち込み、mNavは0.968だ。自助策として、保有するビットコインを担保に1億ドルの融資を行い、二次買いと株式買い戻しに充てている——この「入れ子」操作は、資金調達への依存度の高さを露呈している。
Empery DigitalやSequans Communicationsなどの規模の小さな資金調達企業の状況はさらに深刻だ。Empery Digitalは4,081BTCを保有しながらも、時価総額はわずか2.46億ドル、mNavは0.595に低下し、8000万ドルの株式買い戻しを必死に実行して評価を引き上げようとしている。Sequans Communicationsはより攻撃的で、970BTCを売却し、50％の転換社債を償還、総負債を1.89億ドルから9450万ドルに削減した。
ETH財庫：売却も救えない
イーサリアム財庫の面では、Bitmine Immersion Techが352.9万ETH（資産価値は120.7億ドル）を保有しているが、市場価値は114.3億ドルにとどまり、mNavは0.946だ。SharpLink GamingやBTCS Inc.などの資金調達企業のmNavはそれぞれ0.84と0.6に低下している。
最も皮肉なケースはETHZillaだ——10月に4,000万ドル相当のETHを売却し、株式買い戻しを行い、mNavを1以上に引き上げようとしたが、その結果は逆だった。株価の下落速度はETHの下落を上回り、現在もmNavは0.82にとどまっており、回復の兆しは見えない。
DATモデルの本質的な困難：融資の罠か未来か？
なぜこれほど多くの資金調達企業が同時に失敗しているのか理解するには、DATのビジネスロジックを明確に理解する必要がある。
これらの資金調達企業の運営本質は「複利循環」だ：債券や株式を発行→暗号資産を調達→資産の価値上昇により時価総額が増加→より高い評価で追加の債券を発行→さらに暗号資産を購入→循環を続ける。このモデルの前提は「暗号資産の継続的な価値上昇」だ。
しかし、BTCやETHの価格が停滞または調整局面に入ると、この循環は即座に逆転する：資産が縮小→企業の時価総額が下落→融資能力が低下→債務返済や追加購入ができなくなる→資産を売却→市場に売り圧力がかかる→株価がさらに下落——これが「コイン価格下落 vs. 株価下落」のダブルパンチの競争となる。
規模が大きく、融資能力の高いStrategyにとっては、短期的にはこの問題を心配する必要はないかもしれない。Michael Saylorは何度も公にBTCを売却しないと宣言し、資本市場でも高い信用を得ている。しかし、それでも暗号市場のアナリストWilly Wooは警告している——Strategyの約10.1億ドルの負債は2027年9月に満期を迎える。BTCの価格が下落し、債務を返済するために売却を余儀なくされるのを避けるには、Strategyの株価は183.19ドル以上（BTC価格は91,502ドル、mNavが1の場合）を維持しなければならない。この最低ラインは遠い未来の話ではないが、これを下回ると、資金調達企業の最大の禁忌——暗号資産の売却——が避けられなくなる。
資産売却のジレンマ：資金調達企業は自助努力を始めるも効果は限定的
現実はすでに答えを示している。Sequans CommunicationsやETHZillaはすでにこの「逃げられない道」に踏み込んでおり、暗号資産の売却によって緊急事態をしのごうとしている。しかし、売却のたびに市場のセンチメントが悪化し、株価の下落を加速させる悪循環に陥っている。
これこそがDAT資金調達企業の究極のパラドックスだ：
資金調達能力の乏しい中小規模の企業にとっては、最終的な結末は二つしかない：資産を大幅に割引して売却するか、StrategyやTom Leeのような「ダイヤモンドハンド」の大口投資家に買収されるかだ。どちらにせよ、個人投資家は置き去りにされる。
市場の反応と今後の予測
注目すべきは、最近の噂として、Ark、BlackRock、Vanguard Group、JPMorganなどのトップ機関がBitMineなどのDAT株を買い始めたという情報だ。これは一定程度、不安を抱える投資家にとっての安心材料となっている。
もしDAT資金調達企業がこの評価の氷河期を乗り越え、ウォール街の資産運用巨頭たちがこうした資産を徐々に受け入れることができれば、市場の構図は変わる可能性がある。しかし、そのためにどれだけの時間が必要かは誰にもわからない。そして、この「待ち期間」において、どれだけの資金調達企業がキャッシュフローや債務圧力により暗号資産を売却せざるを得なくなるか——これが市場全体の流動性と価格動向に直結する。
現状、DAT業界はもはや「確実に儲かる」物語ではなく、資本力と融資能力の勝負になっている。小規模な資金調達企業の苦境は、この分野がまさに厳しい「リセット期」を迎えていることを反映しており、強力な資金調達ルートと十分な現金準備、低負債率を持つトッププレイヤーだけが最後に笑うことができる。