2025年上半期の仮想通貨市場のレビューと2025年下半期の見通し

一、サマリー

2025年上半期、世界のマクロ環境は引き続き高度な不確実性を持っています。米連邦準備制度は何度も利下げを停止し、金融政策が様子見の段階に入ったことを反映しています。一方で、関税の引き上げや地政学的な対立の激化は、世界的なリスク選好の構造をさらに引き裂いています。五つのマクロ次元から出発し、オンチェーンデータと金融モデルを組み合わせて、下半期の暗号資産市場の機会とリスクを体系的に評価し、ビットコイン、ステーブルコインエコシステム、DeFiデリバティブ市場をカバーする三つのコア戦略提案を提示します。

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二、グローバルマクロ環境のレビュー（2025年上半期）

2025年上半期、世界のマクロ経済の構造は複数の不確実性の特徴を引き続き持っています。成長の乏しさ、インフレの粘着性、金融政策の見通しの不明確さ、そして地政学的緊張の高まりが、世界的なリスク嗜好の著しい収縮を引き起こしています。マクロ経済と金融政策の主導論理は「インフレ制御」から「シグナルゲーム」と「期待管理」へと徐々に進化しています。暗号市場は世界の流動性の変化の前哨地として、この複雑な環境の中で典型的な同調的変動を示しています。

米連邦準備制度の政策パスに関して、2025年初頭に市場は「年内に3回の利下げ」の合意を形成していました。しかし、この楽観的な期待はすぐに3月のFOMC会議で打撃を受けました。連邦準備制度は動きませんでしたが、「インフレは目標に達していない」と強調し、労働市場が依然として逼迫していると警告しました。その後、4月と5月のCPIは前年同月比で予想を上回って回復し、コアPCEの前年同月比増加率は3％以上を維持し、「粘着的インフレ」が予想通りに退潮していないことを反映しています。

インフレの再上昇圧力に直面し、米連邦準備制度は6月の会議で再び「利下げを見送る」ことを選択し、年間の利下げ回数の予想を引き下げました。さらに重要なのは、米連邦準備制度が「データ依存+観察待機」段階に入ったことを示唆し、政策の進路の不確実性が著しく増加したことです。

一方、2025年上半期に財政政策と金融政策の間で「分裂が加速する」現象が見られます。政府はドル安定コインのコンプライアンス化立法プロセスを推進し、Web3やフィンテック製品を通じてドル資産の流出を試み、明らかなバランスシートの拡大なしに流動性の注入を実現しようとしています。これらの財政主導の安定成長策は、米連邦準備制度が「高金利を維持してインフレを抑制する」という金融政策の方向性から明らかに切り離されており、市場の期待管理はますます複雑になっています。

関税政策も上半期の世界市場の動揺の主導変数の一つとなった。4月中旬以降、アメリカは中国のハイテク製品、電気自動車、クリーンエネルギー機器に対して30%-50%の新たな関税を段階的に課している。これらの措置は単なる貿易報復ではなく、むしろ「輸入インフレ」を通じてインフレ圧力を生み出し、結果的に利下げを強いる意図がある。このような背景の中で、ドルの信用安定性と金利のアンカーとの矛盾が表面化している。

一方で、地政学的な緊張の高まりは市場心理に実質的な影響を与えている。ウクライナは6月初めにロシアの戦略爆撃機を破壊し、NATOとロシアの間で激しい言葉の応酬を引き起こした；中東地域では、サウジアラビアの重要な石油インフラが5月末に疑わしい攻撃を受け、原油供給の見通しが損なわれ、ブレント原油価格は130ドルを突破した。これらの地政学的な出来事は、ビットコインやイーサリアムの同時上昇を促すことはなく、むしろ安全資産としての資金が金や短期米国債市場に大量に流入することを促した。このような市場構造の変化は、ビットコインが現段階では流動性取引商品としてより多く見なされており、マクロ的な安全資産とは見なされていないことを示している。

グローバル資本の流れの観点から見ると、2025年上半期には明らかな「新興市場離れ」の傾向が現れています。Q2の新興市場債券の資金純流出は2020年3月のパンデミック以来、四半期ベースでの最高を記録しましたが、北米市場はETF化による安定した魅力で相対的に資金の純流入を得ています。暗号資産市場は完全には無関係ではありません。ビットコインETFは年内に累積純流入が60億ドルを超え、堅調なパフォーマンスを示していますが、中小型コインとDeFi派生商品は大規模な資金流出に直面し、「資産の階層化」と「構造的ローテーション」の顕著な兆候を示しています。

三、ドル体制の再構築と暗号通貨の役割のシステム進化

2020年以降、ドルシステムは深層的な構造的再編成を経験しています。この再編成は、技術的な支払いツールの進化に起因するものではなく、むしろ世界の通貨秩序自体の不安定性と制度的な信頼危機に起因しています。2025年上半期のマクロ環境の激しい変動の中で、ドルの覇権は内部の政策の一貫性の不均衡に直面しているだけでなく、外部からの権威に挑戦する多国間通貨実験にも直面しています。その進化の軌跡は、暗号資産市場における暗号通貨の市場地位、規制の論理、資産の役割に深く影響しています。

内部構造から見ると、ドル信用システムが直面している最大の問題は「金融政策のアンカー論理の揺らぎ」である。過去十年以上にわたり、連邦準備制度は独立したインフレ目標管理者として、その政策論理は明確で予測可能であった。しかし、2025年にはこの論理が「強い財政-弱い中央銀行」の組み合わせによって徐々に侵食されている。政府は「財政優先」戦略に再構築され、その核心はドルの世界的な主導的地位を利用し、国内のインフレを逆輸出し、間接的に連邦準備制度が財政サイクルに合わせて政策の軌道を調整することを促すことである。

この政策の分断の最も直観的な表れは、財務省がドルの国際化の道筋を強化し続けている一方で、従来の金融政策ツールを回避していることです。例えば、2025年5月に提案された「コンプライアンス安定コイン戦略フレームワーク」は、Web3ネットワークにおけるドル資産のチェーン上発行によるグローバルな流出を明確に支持しています。このフレームワークの背後にあるのは、ドルの「金融国家機構」が「技術プラットフォーム国家」へ進化する意図であり、その本質は新しい金融インフラを通じてデジタルドルの「分散型通貨拡張能力」を形成することです。これにより、ドルは中央銀行のバランスシート拡大を回避しつつ、新興市場への流動性を提供し続けることが可能となります。

しかし、この戦略は同時に市場に「法定通貨と暗号資産の境界が消失する」という懸念を引き起こしています。ドルのステーブルコインが暗号取引における主導的地位を持続的に高めるにつれて、その本質は「ドルのデジタル表現」として徐々に進化しており、「暗号のネイティブ資産」ではなくなっています。それに応じて、純粋な分散型暗号資産であるビットコインやイーサリアムは、取引システムにおける相対的な重みが持続的に下降しています。2024年末から2025年Q2にかけて、世界の主要取引プラットフォームでの総取引量において、USDT対他の資産の取引ペアの割合は61%から72%に上昇し、一方でBTCとETHの現物取引の割合はそれぞれ減少しました。この流動性構造の変遷は、ドルの信用システムが部分的に暗号市場を「飲み込んだ」ことを示しており、ドルのステーブルコインは暗号の世界における新たなシステミックリスクの源となっています。

一方で、外部の課題として、ドル体制は多国間通貨メカニズムからの持続的な試練に直面しています。複数の国が自国通貨決済、二国間清算協定、商品連動型デジタル資産ネットワークの構築を加速しており、その目的はドルの世界決済における独占的地位を弱め、「ドル離れ」体制の着実な実現を促進することです。現在、SWIFT体制と対抗する有効なネットワークは形成されていませんが、その「インフラ代替」戦略はドル決済ネットワークに周辺圧力を与えています。

ビットコインはこの構造における特異な変数として、その役割が「非中央集権的な決済手段」から「主権を超えたインフレ対抗資産」および「制度的隙間における流動性チャネル」へと移行しています。2025年上半期には、一部の国と地域でビットコインが本国通貨の価値下落や資本規制に対するヘッジ手段として大量に使用され、特に通貨が不安定な国では、BTCとUSDTで構成される「草の根ドル化ネットワーク」が住民にとってリスクヘッジと価値保存を実現する重要なツールとなりました。オンチェーンデータによれば、2025年第一四半期中に、ピアツーピア取引プラットフォームを通じてラテンアメリカとアフリカ地域に流入したBTCの総額は前年比で40％以上増加しており、これらの取引は本国中央銀行の規制を著しく回避し、ビットコインの「グレーな避難資産」としての機能を強化しました。

ただし、警戒すべきは、ビットコインとイーサリアムが国家の信用ロジック体系にまだ組み込まれていないため、"政策のストレステスト"に直面した際のリスク耐性がまだ不足していることです。2025年上半期には、規制当局がDeFiプロジェクトと匿名取引プロトコルに対する規制を強化し続け、特にLayer 2エコシステム内のクロスチェーンブリッジとMEVリレーノードに対して新たな調査が行われ、一部の資金が高リスクのDeFiプロトコルから撤退することを選択することを促しました。これは、ドル体系が市場のナラティブを再主導する過程において、暗号資産は自らの役割を再定位しなければならず、もはや"金融の独立"の象徴ではなく、むしろ"金融の融合"または"制度的ヘッジ"のツールとなる可能性が高いことを反映しています。

イーサリアムの役割も変化しています。データ検証層と金融実行層への二重進化に伴い、その基盤機能は徐々に「スマートコントラクトプラットフォーム」から「制度アクセスプラットフォーム」へと進化しています。RWA資産のオンチェーン発行や政府/企業向けのステーブルコインの導入など、ますます多くの活動がイーサリアムをそのコンプライアンス構造に組み込むことになります。従来の金融機関はイーサリアム互換チェーン上にインフラを展開し、DeFiネイティブエコシステムとの「制度のレイヤー」を形成しています。これは、イーサリアムが「金融ミドルウェア」としての制度的位置が再構築され、その将来の方向性は「分散化の程度」ではなく、「制度の互換性の程度」に依存していることを意味します。

ドル体制は、技術の外部効果、制度の統合、そして規制の浸透という三つの経路を通じてデジタル資産市場を再支配しようとしており、その目標は暗号資産を排除することではなく、それを「デジタルドルの世界」の内蔵コンポーネントにすることです。ビットコイン、イーサリアム、ステーブルコイン、そしてRWA資産は再分類、再評価、再規制され、最終的にはドルをアンカーとし、オンチェーン決済を表す「パンドル体制2.0」を形成します。この体制の中で、本当の暗号資産はもはや「反乱者」ではなく、「制度のグレーゾーンのアービトラージャー」となります。未来の投資論理は、もはや「分散化が価値の再評価をもたらす」だけではなく、「誰がドルの再構築構造に組み込まれることができるか、誰が制度的な利益を持つことになるか」というものになります。

四、チェーン上のデータの透視：資金構造とユーザー行動の新たな変化

2025年上半期、チェーン上のデータは"構造的沈殿と周辺的回復が交錯"する複雑な景象を呈しています。ビットコインのチェーン上での長期保有者（LTH）の割合は再び歴史的な高点を更新し、ステーブルコインの供給構造には顕著な修復が見られ、DeFiエコシステムは活発度が回復する一方で、依然として強いリスク抑制を示しています。これらの指標が反映しているのは、投資家の感情がリスク回避と試探の間で揺れ動く本質と、全体の市場が政策のリズムの変化に対して非常に敏感な資金構造の再構築過程です。

まず、最も代表的な構造的シグナルは、ビットコインチェーン上の長期保有者の割合の持続的な上昇から来ています。2025年6月までに、70%以上のビットコインがチェーン上で12ヶ月以上未移動の状態であり、歴史的な新高値を記録しました。LTHの保有が増加し続ける傾向は、市場の中長期投資家の信頼が揺らいでいないだけでなく、流通供給の継続的な収縮を示し、価格形成に潜在的な支えを提供しています。データによると、ビットコインの保有期間分布曲線は「右にシフト」しており、ますます多くのチェーン上のコインが2年、3年以上の期間にロックされています。このような行動の背後には、もはや「コインをため込む派」の感情の表れだけでなく、構造的な資金------特にファミリーオフィスや年金配分機関などの伝統的な資金------がチェーン上のBTCの分布論理を主導し始めていることがあります。それに対して、短期的な活発度は明らかに低下しています。チェーン上の取引頻度が低下し、Coin Days Destroyed（消失したコイン日数）指標が継続的に減少しており、市場行動が「高頻度の博打」から「長期的な配置」への切り替えの傾向をさらに裏付けています。

この構造的沈殿は、機関の行動パターンとも深く一致しています。マルチシグウォレットの分析とオンチェーンの実体分布の推測から、現在、35％以上のビットコインが高度に集中した、長期間移動していない大口アドレスによって制御されています。これらのアドレスは明確な集中化の特徴を示しており、大部分が2023年第四四半期または2024年初頭にポジションを構築し、その後長期間静止状態にあります。彼らの存在は、従来の個人投資家主導のコインベースの投機パターンを変え、新たな牛市と熊市の転換の基盤を築いています。