歴史的転換点：ビットコインが安全資産になりつつある

今週、アメリカ国債は2019年のリポ危機以来の最大の単週下落幅を記録し、そのボラティリティは2020年3月の新型コロナウイルス感染症の時期を超えました。さらに懸念されるのは、米国債市場の激しい変動がベーシスアービトラージファンドに大規模な清算のリスクをもたらしていることで、これは2020年3月の流動性危機発生時の状況に非常に似ています。当時、多くのヘッジファンドは流動性を調達するために他の資産を抛売せざるを得ず、リポ市場の凍結と米国株の多くのサーキットブレーカーを引き起こしました。さて、米国債の異常な変動は、トランプの関税戦争リスクのさらなる解放なのか、それとも大規模な危機の始まりなのか？

取引の観点から見ると、現在の米国債の変動は依然として通常のリスク解放の範疇に属します。主な根拠は三つあります：

その一、期限利差の拡大によって引き起こされた清算圧力は依然としてベース戦略の分野に限られており、CTAトレンドフォローやリスクパリティファンドなどのシステマティック戦略にはまだ広がっていない；

その二、貨幣市場は依然として安定している——米連邦準備制度の逆回購ツール（RRP）の残高は近5000億ドルで流動性バッファーを構成し、オーバーナイトレポ金利とSOFRの利差は引き続き10ベーシスポイント以内の正常な範囲にある；

その三、10年物利回りは4.25%-4.5%の範囲で変動しており、MBS投資家のデュレーションヘッジを引き起こす4.8%の臨界点まで安全マージンがあります。これらの現象に基づき、米連邦準備制度は現在の変動を「市場の自己調整メカニズムの正常な運用」と定性しています。

システムリスクが発生しない限り、貿易戦争の第二段階におけるビットコインの利益はほぼ確定している。

第1に、トランプ大統領の関税政策は、世界貿易決済におけるドルの優位性を大幅に弱め、国際決済システムの多様化を加速させる。 脱ドル化の深化に伴い、人民元やルーブルなどの現地通貨決済の割合は増加し続け、金とビットコインは重要なバリューアンカーになります。 例えば、2022年に西側諸国がロシアの外貨準備を凍結した後、ルーブルの下落圧力を緩和するために、ロシア中央銀行は3月28日から6月30日まで金固定価格購入政策(5,000ルーブル/グラム)を実施し、ルーブルの為替レートを安定させることに成功しただけでなく、金準備を300トン急増させました。

注目すべきは、同時期にロシアのビットコイン取引量が17倍に急増し、"公式ゴールド+民間ビットコイン"の二重軌道の価値保存システムが形成されたことです。アメリカがドルの赤字的な輸出を徐々に減少させ、あるいは停止する中で、この新しい構造はドル離れの進行において重要な補完となる可能性があります。

次に、トランプ政権は1985年の「プラザ合意」の運用モデルを模倣し、関税のレバレッジを使って主要貿易相手国にドル安の取り決めを受け入れさせる可能性があります。この「高関税+弱いドル」の政策の組み合わせは、アメリカの製造業の競争力を高めることができる一方で、ドルの信用基盤を不可避的に侵食することになります。

歴史的な経験は、市場が持続的なドル安の期待を形成する際に、「超主権」属性を持つハードカレンシーがしばしば優れたパフォーマンスを示すことを示しています——プラザ合意が締結された1985年から1987年の間に、ドルは円とドイツマルクに対してそれぞれ50％と47％下落し、金価格は1オンス約300ドルから500ドル程度に上昇し、上昇率は約66％でした。このプロセスは数兆ドルの資産再配置を促進しました。そして、過去十年以上にわたり、ビットコインとドル指数は明らかな負の相関関係を示しているため、ビットコインはドルの下落周期で強気になる可能性が高いです。

!

歴史的経験から見ると、質の高いリスク回避資産は二つの核心基準を満たす必要があります：顕著な正のリスクプレミアムと制御可能な価格変動です。過去十年間、金はこの二つの要求を持続的に満たす唯一の資産でしたが、ビットコインは極端な市場状況での変動が大きいため（例えば、2020年3月の一日の振幅は37%に達しました）、長期にわたりリスク回避資産の中から排除されてきました。しかし、この伝統的な認識は新しい市場データによって挑戦されています。トランプの関税政策が市場の動揺を引き起こしている間、各資産のパフォーマンスには重要な変化が見られました。

4月2日から4月8日までの期間におけるビットコインのリスク調整後のリターン率は-0.24であり、S&Pの-0.98を大きく上回り、金の-0.29も上回っています。この変化は、ビットコインが独自の「危機アルファ」特性を発展させていることを示しています。絶対的なボラティリティは依然として金よりも高いものの、システミックリスクイベントにおける相対的なパフォーマンスは、従来の避難資産を超え始めています。

!

さらに、VIX指数が近年最高の水準（60）に急騰したにもかかわらず、ビットコインの1ヶ月のインプライドボラティリティはわずかに上昇するにとどまり、歴史的な高値からはまだ大きな距離があります。同時に、ビットコインの価格とその平価オプションのインプライドボラティリティの間には明確な相関関係は見られません。これは、市場が一般的に米国株の大幅下落がビットコインに与える潜在的な影響は限られていると考えていることを示しており、オプション投資家もこのイベントを利用してボラティリティを大規模に買い上げることはありませんでした。これは、過去の市場で一般的に考えられていたビットコインが米国株のレバレッジであるという見解を覆すものです。

!

!

振り返ってみると、トランプがビットコインの戦略的備蓄を設立したタイミングは偶然ではない——これはドルの信用リスクに対するヘッジの先見的な配置であり、さらにグローバルな通貨の主導権を維持するための戦略的な一手である。しかし、アメリカの戦略的意図が徐々に市場に明らかになるとき、アメリカの資本は静かにビットコインの流通チップの約30%を蓄積していた。