Dari Penjara Changi ke Penebusan Ethereum: Bagaimana ETH Melarikan Diri dari Masalah 2025

Kisah perjalanan Ethereum tahun 2025 mencerminkan paralel sejarah yang menarik: transformasi Penjara Changi di Singapura tahun 1950-an. Sama seperti pemimpin Singapura dulu percaya bahwa menghapus tembok dan memberi kepercayaan dapat mereformasi bahkan kriminal keras sekalipun, pengembang Ethereum berharap bahwa membongkar biaya transaksi melalui upgrade Dencun akan membuka ekosistem Layer 2 yang berkembang pesat. Kedua eksperimen dimulai dengan idealisme utopis. Keduanya berakhir dengan kenyataan ekonomi yang keras. Namun sementara eksperimen Penjara Changi berakhir tragis, narasi Ethereum mengambil arah penebusan ketika upgrade Fusaka akhirnya mengatasi apa yang tidak bisa diselesaikan tiga perempat tahun 2025: model bisnis yang rusak dan identitas yang tidak jelas.

Krisis Identitas 2025: ETH Terjebak Antara Emas dan Teknologi

Sepanjang tahun 2025, Ethereum menempati posisi yang semakin tidak nyaman di pasar modal. Investor sudah terbiasa mengkategorikan aset kripto ke dalam dua keranjang bersih: “komoditas digital” seperti Bitcoin yang berfungsi sebagai penyimpan nilai, atau “platform teknologi” seperti Solana yang mendapatkan pendapatan dari throughput pengguna dan volume transaksi. Ethereum berusaha menjadi keduanya sekaligus, tetapi pasar tidak memberi ampun terhadap narasi ganda ini.

Sudut pandang komoditas yang canggung: Sementara ETH berperan penting sebagai jaminan dalam DeFi (dengan total nilai terkunci lebih dari $100 miliar), mekanisme pasokan dinamisnya—berk cycling antara inflasi dan deflasi—membuatnya tidak bisa mengklaim status “emas digital” yang sama seperti Bitcoin dengan pasokan tetap 21 juta. Investor institusional konservatif, yang terbiasa melihat komoditas melalui lensa kelangkaan dan stabilitas, merasa kompleksitas ETH mengganggu.

Teori saham teknologi yang gagal: Jika dilihat dari sudut pandang platform teknologi, metrik keuangan utama Ethereum—pendapatan jaringan—menggambarkan gambaran yang katastrofik. Pada Agustus 2025, meskipun harga ETH mendekati puncak historis, pendapatan protokol telah runtuh sebesar 75% dari tahun ke tahun menjadi hanya $39,2 juta per bulan. Bagi investor keuangan tradisional yang terbiasa dengan rasio P/E dan model arus kas diskonto, ini terlihat seperti bisnis yang runtuh tanpa harapan pemulihan.

Posisi “bukan ikan maupun burung” ini menciptakan kekosongan di mana Ethereum menghadapi tekanan dari atas dan bawah. Narasi Bitcoin terus mendapatkan momentum melalui arus ETF dan strategi cadangan negara-negara berdaulat. Sementara itu, arsitektur monolitik Solana menangkap hampir semua pertumbuhan dalam pembayaran, infrastruktur DePIN, agen AI, dan aplikasi konsumen—bahkan melampaui mainnet Ethereum dalam kecepatan stablecoin dan pendapatan ekosistem selama bulan-bulan tertentu. Perpindahan derivatif Hyperliquid juga menunjukkan pengambilan biaya yang lebih unggul dibandingkan lapisan eksekusi Ethereum.

Frustrasi komunitas mengkristal menjadi satu pertanyaan yang tidak nyaman: jika penyimpanan nilai Ethereum lebih rendah dari Bitcoin, throughput transaksinya lebih rendah dari Solana, dan pengambilan biaya lebih rendah dari aplikasi khusus, apa sebenarnya yang menjadi keunggulan kompetitifnya?

Membebaskan Diri: Kejelasan Regulasi dan Klasifikasi CFTC

Terobosan datang dari arah yang tak terduga: kerangka regulasi. Pada 12 November 2025, Ketua SEC Paul Atkins menyampaikan pidato di Federal Reserve Bank Philadelphia yang mengumumkan “Proyek Crypto”—sebuah reset fundamental dalam filosofi regulasi. Inisiatif ini secara eksplisit menolak “regulasi melalui penegakan hukum” dan memilih kerangka klasifikasi berdasarkan realitas ekonomi.

Pidato Atkins mengandung perubahan intelektual penting: ia menolak gagasan bahwa “sekali sekuritas, selalu sekuritas.” Sebaliknya, ia memperkenalkan konsep “taksonomi token,” mengakui bahwa aset digital secara inheren likuid dan dapat diklasifikasi ulang seiring evolusi properti jaringan. Posisi baru SEC: ketika sebuah blockchain mencapai tingkat desentralisasi yang cukup sehingga pemegang token tidak lagi bergantung pada “upaya manajerial penting” dari entitas terpusat untuk menghasilkan pengembalian, token tersebut sepenuhnya keluar dari kerangka Uji Howey.

Pembelaan Ethereum cukup sederhana: dengan lebih dari 1,1 juta validator dan jaringan node yang paling tersebar secara geografis di dunia, protokol ini secara demonstratif memenuhi ambang desentralisasi ini.

Kerangka ini mendapatkan penguatan statutori pada Juli 2025 ketika DPR AS mengesahkan Clarity Act untuk Pasar Aset Digital. Legislatif ini membuat beberapa penentuan penting:

• Penempatan yurisdiksi: Aset yang “berasal dari protokol blockchain terdesentralisasi”—secara khusus menyebut Bitcoin dan Ethereum—berada di bawah yurisdiksi komoditas CFTC, bukan pengawasan sekuritas SEC.
• Definisi komoditas: Komoditas digital didefinisikan sebagai “aset digital yang dapat dipertukarkan secara fungible, dimiliki dan dipindahkan tanpa perantara, dicatat di ledger publik yang aman secara kriptografi.”
• Integrasi perbankan: Bank kini dapat mendaftar sebagai “perantara komoditas digital,” memperlakukan custodial ETH mirip logam mulia dan valuta asing daripada aset berisiko tinggi yang tidak diklasifikasi.

Sebuah masalah kognitif penting juga terpecahkan: Bagaimana aset yang menghasilkan imbal hasil staking masih bisa diklasifikasikan sebagai komoditas? Komoditas tradisional seperti minyak mentah tidak menghasilkan pengembalian dan memerlukan biaya penyimpanan. Kerangka regulasi ini mengatasi hal tersebut melalui lapisan fungsional:

1. Lapisan aset: ETH sendiri adalah komoditas (gas, deposit keamanan, nilai tukar)
2. Lapisan protokol: Staking native merupakan “tenaga kerja” atau “penyediaan layanan”—validator mendapatkan kompensasi untuk menjaga keamanan jaringan, bukan pengembalian investasi pasif
3. Lapisan layanan: Hanya layanan custodial staking yang menawarkan jaminan hasil tertentu yang memicu klasifikasi sebagai kontrak investasi

Perbedaan ini memungkinkan ETH mempertahankan karakteristik hasilnya sekaligus mengklaim perlakuan regulasi seperti komoditas. Investor institusional mulai memandang ETH sebagai “komoditas produktif”—sekaligus lindung nilai inflasi dan penghasil hasil seperti obligasi. Laporan Fidelity 2025 menyebutnya sebagai “obligasi internet” penting untuk portofolio yang terdiversifikasi.

Paradoks Model Bisnis: Dari Kegagalan Dencun ke Perbaikan Fusaka

Dengan identitas yang sudah teratasi, pertanyaan ekonomi utama tetap: Dari mana aliran kas Ethereum berasal, dan apakah model ini berkelanjutan?

Upgrade Dencun Maret 2024 memperkenalkan EIP-4844 (Blob transactions) dengan niat mulia: mengurangi biaya Layer 2 dengan menyediakan penyimpanan data murah. Secara teknis, upgrade ini berhasil dengan gemilang—biaya gas L2 turun dari beberapa dolar menjadi hanya beberapa sen, mendorong pertumbuhan ekosistem L2. Tetapi secara ekonomi, ini menjadi bencana.

Mekanisme penetapan harga bergantung sepenuhnya pada dinamika penawaran dan permintaan untuk ruang Blob. Karena kapasitas Blob yang disediakan jauh melebihi permintaan L2 saat adopsi awal, biaya dasar Blob tetap terjebak di 1 wei (0,000000001 Gwei) untuk waktu yang lama. Ini menciptakan struktur ekonomi yang absurd: Layer 2 seperti Base dan Arbitrum mengumpulkan ratusan ribu dolar setiap hari dari pengguna tetapi membayar hanya beberapa dolar kembali ke Ethereum L1 untuk keamanan dan ruang data yang mereka konsumsi.

Akibatnya, semua manfaat ekonomi terkonsentrasi di L2 sementara L1 tidak mendapatkan apa-apa. Efek “parasit” ini berarti transaksi yang sebelumnya diselesaikan di lapisan eksekusi Ethereum L1 berpindah ke L2, tetapi L2 tidak membakar ETH yang cukup melalui Blob untuk mendukung narasi deflasi Ethereum. Pada Q3 2025, pasokan tahunan Ethereum justru bertumbuh sebesar +0,22%—berbalik total dari posisi “uang super-sound” yang mendukung narasi pasar selama bertahun-tahun.

Perubahan besar Fusaka (3 Desember 2025): Untungnya, komunitas pengembang Ethereum tidak menyerah pada keputusasaan. Pada 3 Desember 2025, upgrade Fusaka yang sudah lama dinantikan meluncurkan solusi: menetapkan bahwa L2 harus membayar penghormatan proporsional kepada L1 untuk keamanan dan infrastruktur yang mereka konsumsi.

EIP-7918 (Biaya Dasar Blob Terkait Biaya Eksekusi): Keberhasilan komersial utama dari upgrade ini adalah EIP-7918, yang secara fundamental merestrukturisasi penetapan harga Blob. Proposal ini memperkenalkan batas harga: biaya dasar Blob tidak lagi bisa turun ke 1 wei. Sebaliknya, harga minimum Blob kini secara algoritmik terkait dengan harga gas lapisan eksekusi L1 (secara spesifik, 1/15,258 dari biaya dasar L1). Ketika mainnet Ethereum mengalami kemacetan akibat peluncuran token, aktivitas DeFi, atau minting NFT, biaya dasar L1 secara otomatis naik, menciptakan batas harga yang sesuai untuk pembelian data massal di L2.

Transformasi ekonomi ini langsung dan dramatis: biaya dasar Blob melonjak 15 juta kali lipat (dari 1 wei ke kisaran 0,01-0,5 Gwei) setelah aktivasi upgrade. Meskipun pengguna L2 hampir tidak menyadari perubahan—biaya transaksi tetap sekitar $0,01—pendapatan protokol Ethereum meningkat sekitar 1.000 kali lipat.

PeerDAS (EIP-7594): Untuk mencegah kenaikan batas harga yang menghambat pertumbuhan L2, Fusaka juga meluncurkan PeerDAS (Peer Data Availability Sampling). Teknologi ini memungkinkan node memverifikasi ketersediaan data melalui sampling acak fragmen data kecil daripada mengunduh Blob secara lengkap, mengurangi bandwidth dan kebutuhan penyimpanan sekitar 85%. Ekspansi pasokan ini memungkinkan Ethereum meningkatkan target Blob per blok dari 6 menjadi 14+, memastikan kapasitas yang memadai meskipun harga satuan lebih tinggi.

Hasilnya: model optimisasi “volume dan harga” di mana EIP-7918 menaikkan batas harga satuan sementara PeerDAS meningkatkan total pasokan—menggabungkan ekonomi ritel tradisional dengan infrastruktur kripto.

Menetapkan Ulang Harga ETH: Model DCF, Premi Mata Uang, dan Trustware

Dengan model bisnis yang diperbaiki, kerangka valuasi akhirnya mendapatkan fondasi yang kokoh. Institusi Wall Street dengan cepat menerapkan berbagai metodologi valuasi yang sesuai untuk aset dengan status komoditas, arus kas, dan properti seperti mata uang:

Analisis Arus Kas Diskonto (DCF): 21Shares merilis riset yang menggunakan model DCF tiga tahap yang memperkirakan pendapatan biaya transaksi dan mekanisme pembakaran ETH. Dengan asumsi konservatif (tingkat diskonto 15,96%), mereka menghitung nilai wajar sekitar $3.998. Dalam skenario lebih optimis (tingkat diskonto 11,02%), nilai wajar mencapai $7.249. Kepastian pendapatan pasca-Fusaka—L1 kini menjamin pertumbuhan pendapatan seiring adopsi L2—memberikan dasar yang kokoh untuk proyeksi arus kas masa depan yang sebelumnya tidak ada.

Namun, membandingkan estimasi DCF ini dengan harga pasar saat ini menunjukkan ketegangan: ETH diperdagangkan sekitar $3.010 per Januari 2026, menunjukkan potensi kenaikan moderat dari estimasi DCF konservatif atau risiko penurunan jika tingkat diskonto meningkat lebih jauh. Gap ini menegaskan bahwa model valuasi saja tidak mampu menangkap seluruh proposisi nilai Ethereum.

Model Premi Mata Uang: ETH memiliki nilai lebih dari sekadar arus kas—perannya sebagai jaminan DeFi dan aset penyelesaian memberi premi. Dengan lebih dari $100 miliar TVL DeFi yang menggunakan ETH sebagai jaminan dasar, ekosistem ini menciptakan nilai intrinsik. Selain itu, transaksi NFT, pembayaran gas Layer 2, dan akumulasi perusahaan seperti perusahaan penambangan Bitcoin yang memegang jutaan ETH, membatasi pasokan. ETF telah mengunci $27,6 miliar hingga Q3 2025. Ketegangan penawaran dan permintaan ini mencerminkan dinamika harga logam mulia.

Kerangka Valuasi Trustware: Consensys memperkenalkan kerangka konseptual “Trustware” dalam laporan 2025: Ethereum tidak sekadar menjual daya komputasi (yang didominasi AWS), tetapi lebih kepada “finalitas terdesentralisasi yang dijamin secara kriptografi.” Seiring aset dunia nyata bermigrasi ke blockchain, mekanisme penangkapan nilai Ethereum beralih dari “throughput transaksi” ke “perlindungan aset.” Sebuah blockchain yang melindungi aset senilai $10 triliun di seluruh dunia perlu memiliki kapitalisasi pasar dan keamanan validator yang cukup untuk menahan serangan 51% yang bermotivasi ekonomi. Kerangka “anggaran keamanan” ini menunjukkan bahwa batas atas valuasi Ethereum berkorelasi langsung dengan nilai ekonomi yang diamankan—berpotensi membenarkan multiple yang jauh lebih tinggi seiring adopsi RWA meningkat.

Bifurkasi Pasar: Layer Penyelesaian Ethereum vs. Jalan Ritel Solana

Data pasar tahun 2025 akhirnya mengartikulasikan kenyataan struktural: blockchain monolitik dan modular melayani ceruk ekonomi yang berbeda secara fundamental.

Dominasi Ritel Solana: Memanfaatkan finalitas slot tunggal ekstrem dan biaya sub-sen, Solana menangkap hampir semua pertumbuhan aplikasi konsumen berfrekuensi tinggi: pembayaran (ekosistem Saga), infrastruktur DePIN (jaringan sensor, IoT), agen AI, dan spekulasi meme. Volume transaksi dan kecepatan stablecoin di Solana melebihi mainnet Ethereum selama periode tertentu—bukan karena Solana “lebih baik,” tetapi karena dioptimalkan untuk segmen pasar yang berbeda: transaksi bernilai rendah dan frekuensi tinggi di mana latensi milidetik dan biaya sub-penny mendorong adopsi.

Fokus Penyelesaian dan RWA Ethereum: Sementara itu, Ethereum mengukuhkan posisinya sebagai lapisan penyelesaian untuk transaksi bernilai tinggi dan frekuensi rendah. Adopsi RWA menunjukkan ceritanya dengan jelas: dana BUIDL BlackRock dan dana on-chain Franklin Templeton keduanya memilih Ethereum sebagai platform mereka, bukan Solana. Bagi institusi yang mengamankan ratusan juta atau miliar aset tokenisasi, keamanan dan uptime terbukti lebih penting daripada kecepatan. Sepuluh tahun operasi tanpa gangguan menjadi keunggulan kompetitif terdalam Ethereum melawan alternatif yang lebih cepat tetapi kurang teruji.

Pembagian tugas ini mencerminkan infrastruktur keuangan yang matang: Visa dan NASDAQ memproses jutaan transaksi ritel harian, sementara SWIFT dan FedWire menyelesaikan transfer institusional besar meskipun throughput lebih rendah. Pasar tidak meninggalkan Ethereum karena “lebih lambat”—melainkan mengklasifikasikan ulang Ethereum sebagai infrastruktur untuk lapisan ekonomi yang berbeda.

Arc Penebusan: Apakah Ethereum Benar-Benar Melarikan Diri?

Tahun 2025 memberi Ethereum krisis eksistensial yang mencerminkan paradoks Penjara Changi: bisakah sistem ambisius yang dibangun atas idealisme utopis bertahan dari benturan kenyataan ekonomi? Upgrade Dencun paralel dengan eksperimen Singapura dalam kepercayaan tanpa penegakan—keduanya gagal saat insentif ekonomi berbalik melawan mereka. Tetapi berbeda dengan tragedi sejarah itu, komunitas pengembang Ethereum berputar secara tegas.

Upgrade Fusaka, kejelasan regulasi, dan kerangka valuasi yang muncul menunjukkan bahwa Ethereum telah beralih dari krisis identitas menuju posisi yang lebih jelas. Apakah $3.010 mewakili nilai wajar atau hanya sebuah stasiun dalam perjalanan panjang menuju estimasi DCF di atas $5.000 tetap menjadi perdebatan. Tetapi arsitektur dasarnya—aset yang diklasifikasi sebagai komoditas dengan arus kas berkelanjutan, keamanan setara benteng, dan adopsi institusional yang berkembang dalam aplikasi bernilai tinggi—memberikan fondasi yang selama 2025 tertutup oleh keputusasaan.

Pertanyaan yang menghantui 2025—“Apakah Ethereum masih punya masa depan?”—berubah menjadi pertanyaan yang lebih bernuansa di 2026: “Lapisan ekonomi digital mana yang akan diamankan Ethereum?” Jawabannya semakin tampak bukan transaksi ritel, tetapi penyelesaian institusional dan fondasi aset dunia nyata yang menjadi dasar ekonomi blockchain yang berkembang pesat.